2016年第4季度收益预览：切口差扩大

关键变更德意志银行评分保持北美美国消费者餐饮公司荷美尔食品路透社彭博交易所代号HRL.N HRL美国NYS HRL日期2016年11月17日结果价格在2016年11月16日（美元）35.75目标价38.0052周范围44.47-33.692016年第4季度收益预览：切口差扩大重申持有意见我们认为荷美尔的核心基本面是有利的，尤其是与包装食品行业相比。但是，我们对公司的保证金走势保持谨慎。尽管有利的猪肉成本可能会带来近期收益，但随着生猪价格/缺口价差恢复正常，这应该会有所缓解。基于目前的估值（22倍C2017年市盈率），我们认为上行空间有限，并重申持有评级。F4Q16收益预览马里奥·孔特雷拉斯研究分析师（+1）212 250-9507卡尼卡·戈亚尔（Kanika Goyal）研究助理（+1）212250-1165目标价39.00至38.00↓-2.6%Hormel于11月22日在星期二报告了EPS。我们预计每股收益为0.48美元（去年同期为0.45美元） 收益），销售额增长7.9％（自然增长4.8％），EBIT为3.96亿美元。 Mgmt。将主持一个每股收益（美元）1.64至1.69↑2.9%conf。在（美国东部标准时间）上午9:30致电：（877）627-6590（密码5999118）或访问网络广播。扩大切口传播根据我们的估计，猪肉切除值与生猪成本之间的价差远高于其历史平均水平。在所有其他条件相同的情况下，我们认为这将使Hormel的F4Q16盈利能力好于预期。我们相应地提高了估计。但是，这些动态如何在接下来的几个季度发挥作用还有待观察。我们预计会正常化，但就目前而言，这似乎是一个不利因素。F2017展望收入（百万美元）48444036322824209,468.1至9,485.8↑0.2%Mgmt此前曾指出对F2017年每股收益增长的预期，并将在2016年第四季度收益后提供更多正式指导。但是，该公司将面临F2017的几项不利因素，包括（1）使猪肉的利润率高于平均水平；（2）使猪肉的周产量提高；以及（3）标准化税率。我们略微提高我们的估计，但希望2017财年每股收益基本持平。估值与风险我们的38美元目标（从39美元起）是基于传统的倍数（市盈率，EV / EBITDA）和DCF模型（增长假设：2-3％的销售额，3-4％的EBIT增长，4-5％的EPS； 7％ WACC）。上行风险：有利的投入成本，禽流感JOTS恢复，创新，并购。下行风险：高致病性禽流感，食品安全/质量，通货膨胀，美国宏观压力，竞争活动增加。11/13 5/14 11/14 5/15 11/15 5/16荷美尔食品标普500指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对-5.7 -1.2 5.8标普500指数2.2 0.1 6.2预测和比率年底10月31日2015A2016年2017年1Q EPS0.350.43安0.442Q EPS0.340.40安0.40第三季度每股收益0.280.38安0.394Q EPS0.370.480.45每股收益（美元）1.341.691.68市盈率（x）21.221.121.3DPS（美元）0.460.560.63股息收益率（％）1.61.61.8收入（百万美元）9,263.99,485.89,582.3资料来源：德意志银行估计，公司数据德意志银行证券公司发行于：17/11/2016 07:00:00 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）057/04/2016。资料来源：德意志银行市场研究资料来源：德意志银行价格/相对价格 2016年11月17日美食荷美尔食品页面PAGE2德意志银行证券公司图1：F4Q16 DB估算与共识F 4Q16新数据库估算先前的数据库估算共识销售息税前利润每股收益+ 7.9％至25.9亿美元+ 29.9％至3.96亿美元+ 31.0％至$ 0.48+ 7.2％至25.7亿美元+ 17.2％至3.58亿美元+ 18.1％至$ 0.4426.4亿美元3.69亿美元$0.45图2：F2016 DB估算与共识和指导F 2016新数据库估算先前的数据库估算共识指导销售息税前利润每股收益+ 2.4％至94.9亿美元+ 22.9％至13.7亿美元+ 26.6％至1.69美元+ 2.2％至94.7亿美元+ 19.4％至13.3亿美元+ 23.0％至$ 1.6495.1亿美元13.2亿美元$1.64$1.60-$1.64图3：F2017 DB估算与共识图6：合并销售明细F4Q16收益预览F 2017新数据库估算先前的数据库估算共识销售息税前利润每股收益+ 1.0％至95.8亿美元+ 1.4％至13.9亿美元-0.6％至1.68美元+ 0.8％至95.4亿美元-1.9％至13亿美元-3.9％至$ 1.5896.8亿美元13.7亿美元$1.67 VS。一年前 F4Q16EF4Q15％CHG净营业额$2 4017销售 VS。一年前 F4Q16EF4Q15％CHG杂货产品$477$42312.9%冷藏食品$1,207$1,1495.0%Jennie-O土耳其专卖店$536$42027.5%特色食品$226$270-16.2%国际及其他$144$1394.0%总$2 , 591$2 , 4017 . 9 %利益收入$3$0NM利益费用$5$433.6%息税前利润税前收入$394$30230.7%杂货产品$86$799.0%所得税$132$10229.9%冷藏食品$163$11146.4%NCI收益$0$0NMJennie-O土耳其专卖店$102$7339.0%净收入$262$20031.2%特色食品$33$35-4.8%每股收益$0 . 48$0 . 3731 . 0 %国际及其他$25$235.2%摊薄流通股542.5541.80.1%公司费用($12)($17)-27.9%非控制性权益$0$0NM折旧与摊销。$34$34-2.6%总$396$30529 . 9 %息税折旧摊销前利润$430$34026.6%息税前利润保证金比率分析杂货产品18.0%18.6%-0.6%毛利率24 . 1 %20 . 6 %3 . 5 %冷藏食品13.5%9.7%3.8%销售，一般和管理员9.2%8.2%1.0%Jennie-O土耳其专卖店19.0%17.4%1.6%营业利润率15 . 3 %12 . 7 %2 . 6 %特色食品14.7%12.9%1.8%息税折旧摊销前利润保证金16.6%14.1%2.5%国际及其他17.0%16.8%0.2%税前保证金15.2%12.6%2.7%公司费用-0.5%-0.7%0.2%有效税率33.5%33.7% -0.2%非控制性权益0.0%0.0%0.0%总15 . 3 %12 . 7 %2 . 6 %2015年1季度2015年第二季度2015年第3季度2015年第4季度2016年1季度16年2季度16年3季度16E卷0.7%2.5%-0.8%-3.4%-3.6%-2.1%3.4%5.8%价格/混合3.4%-4.7%-7.7%-6.0%-3.6%-0.5%0.3%-1.0%嘛1.7%2.6%3.1%2.6%3.2%3.5%1.4%-1.8%其他0.7%1.0%1.2%1.1%0.0%0.0%0.0%4.9%总销售额6.8%1.5%-4.2%-5.6%-4.3%0.9%5.2%7.9%资料来源：德意志银行，公司报告资料来源：德意志银行，公司报告产品销售成本$1,966$1,9063.1%毛利$625$49526.2%销售，一般和管理员$238$19820.5%会员收入中的权益$10$825.7%营业利润$396$30529 . 9 %净利润10.1%8.3%1.8% 2016年11月17日美食荷美尔食品德意志银行证券公司页面PAGE3图7：Hormel Nielsen数据结尾11/11/5图8：2013-2016年猪肉切除价值与生猪价格的关系资料来源：美国农业部图9：估算猪肉包装工人利润率与Refrig。食品EBIT，F1Q13-F3Q16尼尔森近期趋势截止日期：16/05/11荷美尔食品公司不适用不适用不适用1.91.0-0.12.10.5-1.1-0.20.50.9总准备食品-RDY服务-0.3-0.4-0.7-2.2-2.2-4.9-0.2-1.3-3.8-2.0-0.9-1.1培根冷藏0.8-0.10.35.61.22.720.45.1-0.8-12.3-3.73.5冷藏的主菜-0.1-0.2-0.8-2.5-3.7-9.1-0.3-1.5-7.0-2.2-2.2-2.2肉类新鲜0.70.40.55.82.91.79.66.31.9-3.4-3.2-0.2切片冷冻冷藏0.70.60.34.23.71.06.65.7-0.4-2.3-1.91.5花生酱0.00.60.7-2.12.62.7-3.13.24.11.0-0.6-1.3维生素总量0.10.00.04.04.05.02.71.61.41.32.33.5香肠冷藏0.10.00.1-1.7-2.0-1.0-2.4-3.8-1.00.71.90.0晚餐和主菜-冷冻0.00.0-0.15.9-0.8-19.20.8-9.9-32.05.010.118.7沙拉和土豆干-0.2-1.00.23.0-0.72.80.3-3.91.62.73.41.1调味品/调味料/酱料总量0.00.00.02.32.00.26.54.10.5-3.9-2.0-0.3马铃薯冷冻-0.1-0.2-0.3-0.1-8.0-11.44.1-4.6-11.4-4.1-3.70.0冷藏法兰克福啤酒0.20.20.14.4-1.1-1.87.7-0.9-7.8-3.1-0.26.5墨西哥食品干0.10.10.18.89.57.011.910.27.4-2.8-0.6-0.4汤干-0.1-0.1-0.1-7.5-10.3-7.7-6.2-9.4-7.7-1.4-1.00.0未经预料的肉和海鲜冷冻0.00.00.1-12.9-9.032.3-7.0-5.940.8-6.4-3.3-6.0烹饪酱0.00.00.0-4.7-6.1-5.5-2.0-2.7-3.5-2.8-3.4-2.1零食/果酱/蘸酱0.40.30.211.510.55.42.85.84.48.44.50.9资料来源：尼尔森商品成本$160$140$120$100$80$60$40$20$01月13日13月13日1月14日7月14日1月15日7月15日16月16日16月16日猪肉切块价值生猪价格$180$160$140$120$100$80$60$40$20$0F4Q16 Est。y = 498.51x + 51.899R²= 0.86180.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%猪肉包装工毛利估计值资料来源：德意志银行冷藏部门息税前收益$分享-点g$销售-％chg销量-％CHG价格-％Chg最新4最新12最新52最新4最新12最新52最新4最新12最新52最新4最新12最新52 2016年11月17日美食荷美尔食品页面PAGE4德意志银行证券公司管理问题猪肉产品的定价环境如何？公司其他主要类别的竞争动态如何？新产品的性能如何？Justin LLC的整合进展如何？其他收购相对于预期表现如何（Applegate）？mgmt是否确定了来年可以产生的成本协同效应？餐饮服务业有哪些趋势？Jennie-O重新获得货架空间之前是否因禽流感而损失？mgmt是否有最新的投入成本展望？是什么导致猪肉保险金和生猪成本之间的差距拉大？预计2017年行业增加的处理能力将对mgmt产生什么影响？mgmt如何看待当前的并购环境？估值与风险我们对相对估值方法采用2/3权重，对DCF采用1/3权重，以达到38美元的目标价格（原为