短期衰退交易或将结束，商品价格有望企稳回升

本周（7/22-7/26）上证综指下跌3.07%，沪深300指数下跌3.67%，SW有色指数上涨2.31%，贵金属COMEX黄金上涨1.25%，COMEX白银下跌4.54%。工业金属LME铝 、 铜 、 锌 、 铅 、 镍 、 锡分别变动-2.94%、-2.34%、-4.00%、-2.14%、-2.44%、-4.27%；工业金属库存LME铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动-1.71%、2.73%、0.86%、18.68%、1.80%、0.99%。 工业金属：短期市场交易海外衰退，随着国内降息刺激需求，美联储降息渐进，工业金属价格调整或接近尾声结束。核心观点：本周欧元区PMI数据陆续公布，多国处于枯荣线以下，叠加美国前期经济数据转弱，市场交易海外衰退预期，价格下跌，但周四公布的美国二季度GDP增速超预期带动价格止跌，叠加国内央行降息，短期对于衰退的交易或将结束。铜方面，供应端，本周SMM进口铜精矿TC指数报6.38美元/吨，较上周增加0.63美元/吨，铜精矿现货TC重心继续上移；需求端，国内主要精铜杆企业周度开工率回升至78.22%，环比上升5.35pct，铜价下跌后精通杆企业订单整体增加，此外再生铜杆的供应减少带来精铜消费增加，社库持续去库。铝方面，供应端，目前国内电解铝运行总产能约为4337万吨，产能小幅抬升，6月国内原铝进口量环比减少23.22%至12.12万吨；需求端，下游淡季特征明显，铝价下跌后需求未见明显好转，社库小幅去库0.7万吨。重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信、中国有色矿业、中国铝业、云铝股份、中国宏桥、神火股份。 能源金属：供应端压力加大，价格加速下跌。核心观点：下游刚需采购，供应过剩明显，本周商品价格继续下跌。锂方面，矿端挺价情绪有所下降，锂盐本周价格加速下跌，智利地震与美国总统大选变化预期也带动价格波动。钴方面，钴中间品供应集中，长单采购为主，价格持稳，钴盐环节库存较高，下游需求有限。镍方面，镍盐厂持续挺价，冶炼利润修复，但镍价下跌后成本呢支撑力度减弱，中下旬以来下游企业有刚需采购需求，三元需求好转，但价格下跌使采购情绪谨慎。重点推荐：藏格矿业、中矿资源、永兴材料、华友钴业。 贵金属：降息预期持续博弈，中长期看涨趋势未变。本周公布的美国经济数据好于市场预期，叠加在哈里斯担任民主党候选人后，特朗普赢得大选的概率下滑，9月份降息概率有所下滑，贵金属价格连续调整，此外短期的波动也更多来自交易资金获利了结，考虑到9月份降息仍为大概率事件，复盘2008年以来降息后金价大概率呈现上涨，中长期来看，美元信用弱化为主线，继续坚定看好金价中枢的上移，白银兼具金融属性和工业属性，近年来光伏用银增长带动供需格局紧张，金银比修复空间较大，银价弹性较黄金更大。重点推荐：中金黄金、银泰黄金、山东黄金、招金矿业、赤峰黄金、湖南黄金，关注中国黄金国际，白银标的关注兴业银锡、盛达资源。 风险提示：需求不及预期、供给超预期释放、海外地缘政治风险等。 重点公司盈利预测、估值与评级 1行业及个股表现 图1：期间涨幅前10只股票（7/22-7/26） 图2：期间涨幅后10只股票（7/22-7/26） 2基本金属 表1：金属价格、库存变化表 2.1价格和股票相关性复盘 图3：黄金价格与山东黄金股价走势梳理 图4：阴极铜价格与江西铜业股价走势梳理 图5：华友钴业股价与硫酸钴价格走势梳理 图6：天齐锂业股价与碳酸锂价格走势梳理 2.2工业金属 2.2.1铝 （1）价格周度观点 本周（7/22-7/27），宏观方面，周内欧美先后发布7月PMI初值，数据显示7月制造业PMI数据均处于荣枯线以下，经济数据维持疲软状态。国内发改委，计划统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，利好后续铝材及终端需求。基本面方面，国内供应端维持缓慢抬升趋势，且铝水比例难以大幅回升，铸锭量维持宽裕状态。需求端仍处于淡季状态，终端需要进一步的需求刺激才能向铝加工行业传导订单。铝社会库存去库不佳，库存维持同期高位水平。铝价连续走跌，按照目前的19000的铝现货价格测算，国内已有14%的运行产能陷入亏损。短期来看，宏观情绪谨慎，加之基本面支撑较弱的背景下，铝市场在终端需求明显好转之前，或维持弱势整理为主。新闻方面，2024年7月25日，SMM统计电解铝锭社会总库存79.0万吨，国内可流通电解铝库存66.4万吨，较上周四去库0.7万吨，较本周一去库0.2万吨，同比去年同期仍高出25.4万吨。出库方面，上周国内铝锭出库量环比增加1.11万吨至12.47万吨，SMM认为，铝价的大幅下挫对铝锭的出库量有一定的刺激作用。尽管新的一周国内铝锭库存实现小幅去库，但目前的铝锭库存仍处于近三年同期的高位，逼近80万吨水平的铝锭社库实属偏高，对期铝和铝现货表现造成持续压制；分地区来看，无锡铝锭库存持续累库破30万吨大关，因近期北方铝厂发货量仍然偏大，使得本周末无锡地区到货依旧较为集中，出库表现却逆势下滑，巩义地区同样去库较为乏力；佛山地区自7月初以来则进入持续去库节奏，迄今已连续去库近三周，在环比上周四去库1.1万吨后，佛山和无锡两地的库存差距拉开至7.7万吨。SMM预计，7月国内铝锭库存虽有小幅下降预期，但下降空间有限，或将维持在75-85万吨之间变动。（2）价格和库存 表2：铝产业链价格统计 图7：上海期交所同LME当月期铝价格 图8：全球主要交易所铝库存（万吨） （3）利润 图9：预焙阳极盈利梳理 图10：电解铝单吨盈利梳理 图11：氧化铝单吨盈利梳理（单位：元） （4）成本库存 图12：2024年6月全国平均电解铝完全成本构成 表3：国内主要地区电解铝社会库存（单位：万吨） 图13：国产和进口氧化铝价格走势 2.2.2铜 （1）价格周度观点 本周（7/22-7/26），宏观方面，美国本届大选再添不确定性。本周加拿大联储再度降息； 欧元区7月PMI数据陆续公布，多国数据不及前值，且仍处于荣枯线下；加上美国此前经济数据表现出的降温趋势，市场对海外经济衰退风险担忧情绪增加。库存方面，据SMM调研了解，本周四（7月25日）国内保税区铜库存环比（7月18日）下降0.9万吨至9.37万吨。 其中上海保税保税库存环比下降0.88万吨至8.99万吨；广东保税环比下降0.02万吨至0.38万吨。本周保税库库存出现明显下降，主要是由于上周进口窗口打开，进口铜陆续流入国内。 展望后市，进口窗口可能进一步打开，更多进口铜将流入国内，叠加8月上旬从海外发至中国的电解铜不多，保税库库存或继续下降 图14：三大期货交易所铜库存合计+保税区（单位：吨） 图15：铜精矿加工费（美元/吨） 图16：上海期交所同LME当月期铜价格 图17：全球主要交易所铜库存（万吨） 2.2.3锌 （1）价格周度观点 本周（7/22-7/26），伦锌方面：周初，前期通胀数据回落，市场关注逐渐转向需求端口，市场担忧情绪下，伦锌延续上周下跌走势；随后美国6月成屋、新屋销售等房地产数据表现不佳，美国和欧元区7月制造业数据同样不及预期，经济衰退预期加剧，并且周内LME锌库存持续高位，国内也处于消费淡季，市场偏弱情绪施压伦锌接连下滑，关注本周后续经济、通胀相关数据披露。本周伦锌录得四连阴，截止本周四15:00，伦锌录得2655美元/吨，周内跌119美元/吨，跌幅4.29%。沪锌方面：周初，国内央行宣布下调一年期、五年期LPR，且SMM锌锭库存环比大幅录减，沪锌震荡运行；然而市场对国内消费担忧持续，宏观施压沪锌走势，沪锌低开重心下移；另外，近期冶炼厂减产背景下，国内锌锭并未发生实质性短缺，并且随着周内沪伦比值不断走高，下半周锌锭进口窗口开启，多方因素影响，供应端或对锌价支撑不足，加上外盘走势影响，沪锌接连破位跌至23000元/吨下方。本周沪锌重心显著下滑，截止本周四15:00，沪锌录得22570元/吨，周内跌880元/吨，跌幅3.75%。新闻方面：据SMM调研，截至本周四（7月25日），SMM七地锌锭库存总量为16.91万吨，较7月18日减少2.28万吨，较7月22日减少0.86万吨，国内库存继续录减。上海、广东、天津三地库存再次录减，周内三地仓库到货仍未见改善，并且周内盘面不断下跌，刺激下游企业不断采买补库，三地库存继续降低。整体来看，原三地库存降低0.80万吨，七地库存降低0.86万吨。 图18：上海期交所同LME当月期锌价格 图19：全球主要交易所锌库存（万吨） （2）加工费&社会库存 表4：锌七地库存（万吨） 图20：国产-进口锌加工费周均价 图21：锌进口比值及盈亏 2.3铅、锡、镍 铅：本周（7/22-7/27）本周伦铅开于2127美元/吨，盘初轻触高位2147美元/吨，受累于市场对于需求的担忧，有色金属普跌下伦铅亦走弱，周中因LME铅库存增加近千吨，伦铅跌势扩大，失守2100美元整数关口，下半周探低至2026美元/吨，截至周五15:00，终收于2034美元/吨，跌幅4.12%。本周沪铅主力2409合约开于19465元/吨，盘初轻触高位19475元/吨，后受伦铅下行拖累，叠加国内市场进口铅流通量增加，空头增仓拖累沪铅运行重心下移，尾盘探低至18595元/吨，终收于18610元/吨，跌幅4.3%。现货市场上，本周（07月22日-07月26日）SMM1#铅价运行于19400-19575元/吨。 河南地区下游市场主要依靠长单提货，市场上几乎没有流通货源，部分预售货源对SMM1#铅的报价升水200元/吨报价成交。临近周末，湖南地区持货商对SMM 1#铅的报价转为贴水50-0元/吨，而广东市场的现货升水也出现小幅下滑。据调研，部分地区的进口粗铅加工成的再生精铅报价具有更强的竞争力，部分非品牌铅的采购需求转向再生精铅，加上下游对价格下跌的担忧，市场成交趋于冷清。贸易市场方面，品牌铅的市场流通货源依然紧缺，社会库存持续减少，8月品牌铅供应趋紧的情况未见明显改善，江浙沪地区的仓单报价依然坚挺，市场成交整体低迷。 锡：本周（7/22-7/27）经过SMM详尽且深入的市场调研,我们发现本周锡价走势展现出出了明显的震荡下行特征。在周初,沪锡价格从26万元/吨的高位开始持续下滑,夜盘时段也维持了这种低开低走的态势。然而,在周三下午,受市场消息面影响,锡价出现了短暂的止跌反弹,一度回升至25.4万元/吨。但遗憾的是,夜盘时段价格再次回归震荡下行的轨道。在现货市场层面,周初以来沪锡价格的持续下跌,极大地激发了下游存企业的补库积极性。同时,终端企业的订单意愿也出现了显著提升。这些因素共同推动了现货市场交易活跃度的显著提高,现货成交异常火爆。部分贸易企业的库存已被完全清空,而其他贸易企业的库存水平也出现了大幅下降。此外,随着现货市场上锡锭流通货源的逐步减少,各品牌锡锭的升贴水也相应地持续上调。基于当前的市场动态,我们预计下游企业的库存补充已经相对充足。因此,如果下周锡价能够维持在当前水平,锡锭的社会库存去库幅度可能会有所减少。新闻方面：据SMM调研数据显示,6月份国内精炼锡产量达到166285吨,较上月减少2.6%,与去年同期相比增长14.5%。云南地区,某精炼锡冶炼企业因交接问题持续停产,同时受环保检查影响,部分企业停产检修一周左右,导致锡锭产量相较5月份略有下降。 江西地区则得益于市场废料供应充足,部分冶炼企业产量大幅提升,预期增产逐步兑现。内蒙古的某精炼锡冶炼企业维持正常生产,而广西地区一家企业开始停产检修,锡锭产量大幅下降,预计影响至8月份。安徽及其他地地区的冶炼企业在6月份基本保持了正常生产节奏。展望7月份,云南地区大部分冶炼企业预计将维持正常生产,但因交接问题停产的企业何时复产尚不明确。江西地区多数企业计划继续正常生产,少数企业有望小幅增产。预计2024年7月份全国锡锭产量将达到16525吨,环比增长1.47%,同比增长21.49%。 镍：本周（7/22-7/27）本周沪镍继续延续跌势运行，镍