6月海外月度观察：美联储降息信心增强，美国大选变数不断

债券研究 证券研究报告 债券分析2024年07月27日 【债券分析】 美联储降息信心增强，美国大选变数不断 ——6月海外月度观察 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：李阳 邮箱：liyang3@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】2024H1信用债复盘：票息挖掘极致演绎》 2024-07-17 《【华创固收】2024H1利率债复盘：从快牛行情到窄幅盘整》 2024-07-17 《【华创固收】2024H1可转债复盘：倒“N”型超跌与修复》 2024-07-17 《【华创固收】2024H1美债复盘：降息预期后置美债冲高回落》 2024-07-17 《【华创固收】关注财政扰动及央行借债、卖债的不确定性——7月流动性月报》 2024-07-04 1、海外经济：通胀延续放缓趋势，外部环境变数增多 全球：经济增长维持韧性，修复节奏一波三折 经济方面，全球经济景气度仍处扩张区间。贸易方面，波罗的海干散货指数先升后降，6月前20日韩国出口同比增幅大幅回升。货币政策方面，美联储降息信心边际增强，欧央行继续“边走边看”，英央行首降悬而未决，日央行分歧突出。财政政策方面，欧元集团致力于压低成员国赤字和债务水平。 发达经济体：经济表现分化，服务通胀仍具韧性 美国经济增长动能继续走弱，制造业和服务业景气度均有所回落，就业市场持续降温，通胀延续放缓，环比四年来首次转负，零售销售边际改善，但消费者信心走弱，地产销售持续不及预期，抵押贷款利率维持高位。欧元区、英国经济修复弹性不足，日本经济景气度回落。 2、货币政策：美转鸽，欧按兵不动，英、日央行悬而未决 美联储通胀、就业放缓增强美联储降息信心，9月大概率开启首降；欧央行7月如期按兵不动，通胀粘性或制约降息空间；日央行7月是否加息存分歧，后续关注缩减购债规模；英央行8月首降面临较大不确定性，主要受制于服务业通胀粘性。 3、金融市场：美债收益率一波三折，美元指数先强后弱，国际油价先上后下 美债：6月初，多项指标先后验证劳动力市场降温趋势，美债收益率快速下行至4.28%附近；中旬以来，市场扰动因素增加，5月通胀数据再度放缓、消费表现承压，美联储点阵图偏鹰，“特朗普交易”再起，美债收益率整体 围绕4.2%-4.5%宽幅震荡。7月以来，鲍威尔在内的美联储官员释放鸽派信号，经济表现预期偏弱叠加大选扰动，美债收益率最低下行至4.16%后转向震荡。 汇率：美元指数先强后弱，日元、英镑与欧元先弱后强。 油价：供给扰动与需求担忧推动原油价格先上后下。 总体来看，2024年6月以来，全球经济修复进程一波三折，美国经济增长动能继续走弱，欧、英修复动能不强，日本经济景气度回落。美国大选变数不断，海外央行面临的市场环境日趋复杂，美联储在“双重目标”的指引下降息信心逐步增强，欧央行首降落地后政策立场趋于谨慎，英央行降息仍受通胀粘性制约，日央行内部尚存分歧，后续继续关注大选前景、地缘政治风险演变以及各国央行政策转向的相关指引。 风险提示： 美国通胀水平下行受阻；金融市场流动性紧缩。 目录 一、海外经济：通胀延续放缓趋势，外部环境变数增多4 （一）全球经济：经济增长维持韧性，修复节奏一波三折4 （二）发达经济体：经济表现分化，服务通胀仍具韧性6 1、美国：经济景气度边际回落，通胀延续放缓6 2、欧元区、英国经济修复弹性不足，日本经济景气度回落8 二、货币政策：美转鸽，欧按兵不动，英、日央行悬而未决10 （一）美联储：通胀、就业放缓增强美联储降息信心，9月降息可能性大幅提升 ...........................................................................................................................................10 （二）欧央行：维持利率不变，服务业通胀居高不下12 （三）日央行：政策决议面临多重扰动，关注7月削减购债规模13 （四）英央行：服务业通胀粘性仍强，加大8月首降的不确定性14 三、金融市场：美债收益率一波三折，美元指数先强后弱，国际油价先上后下14 （一）美国债市：经济增长放缓叠加政治因素扰动，美债收益率一波三折14 （二）汇率市场：美元指数先强后弱，日元、英镑与欧元先弱后强15 （三）国际原油：供给扰动与需求担忧推动原油价格先上后下16 四、风险提示17 图表目录 图表1全球经济景气度指标热力图4 图表26月全球主要国家、地区OECD指标延续上行5 图表36月美国经济政策不确定性指数下降5 图表46月花旗十国集团经济意外指数持续下行5 图表5欧美ZEW经济景气指数同步改善5 图表6波罗的海干散货指数先升后降5 图表76月前20日韩国出口同比上升5 图表8美国经济景气度指标热力图6 图表9美国经济领先指标（WEI）回升7 图表106月制造业PMI中物价指数延续回落7 图表11美国红皮书零售销售周同比小幅回落（%）7 图表126月美国零售销售额好于预期7 图表13美国30年期房贷利率处于2022年以来高位7 图表14美国房价指数继续攀升，成屋库存仍处低位7 图表15美国6月非农数据不及预期8 图表16美国初请失业金人数温和回升8 图表176月美国CPI、核心CPI同比均回落8 图表18CPI环比转负，住房租金通胀环比下行8 图表19欧元区、日本、英国经济景气度指标热力图9 图表20欧、法、德制造业PMI同步回落9 图表21欧元区投资者信心指数回升9 图表22英国16岁以上就业人数持续回落9 图表23英国天然气价格高位回落9 图表247月以来美联储官员表态10 图表257月以来欧洲央行官员表态12 图表266月下旬以来日本央行官员表态13 图表276月下旬以来英国央行官员表态14 图表2810年期美债收益率一波三折15 图表2910-2y期限利差倒挂幅度收窄15 图表30美元指数先强后弱，日元先弱后强16 图表31欧元和英镑汇率先弱后强16 图表326月以来，国际油价先上后下16 图表33原油需求强于供给16 一、海外经济：通胀延续放缓趋势，外部环境变数增多 2024年6月以来，全球经济修复进程一波三折，美国经济增长动能继续走弱，欧、英修复动能不强，日本经济景气度回落。美国大选变数不断，海外央行面临的市场环境日趋复杂，美联储在“双重目标”的指引下降息信心逐步增强，欧央行首降落地后政策立场趋于谨慎，英央行降息仍受通胀粘性制约，日央行内部尚存分歧，后续继续关注大选前景、地缘政治风险演变以及各国央行政策转向的相关指引。 （一）全球经济：经济增长维持韧性，修复节奏一波三折 经济方面，全球经济景气度仍处扩张区间。6月摩根大通全球制造业PMI指数为50.9%，小幅下降0.1个百分点。其中，美、欧、英、日等主要发达国家制造业PMI分别下降至48.5%、45.8%、50.9%、50.0%。6月全球服务业PMI指数下降0.9个百分点至 53.1%，美、日服务业PMI再度回落至收缩区间，而欧、英继续保持较高景气度。 贸易方面，波罗的海干散货指数先升后降，6月前20日韩国出口同比增幅大幅回升。6月，中国钢铁生产利润率的提高支撑铁矿石发货量，以及强劲的出口表现助推BDI呈现上行趋势；7月以来，适逢夏季导致的季节性需求转弱，BDI指数转为下行。6月前20日韩国出口同比较上月回升至8.3%，主要系半导体表现亮眼。 货币政策方面，美联储降息信心边际增强，欧央行继续“边走边看”，英央行首降悬而未决，日央行分歧突出。财政政策方面，欧元集团致力于压低成员国赤字和债务水平。货币政策方面，通胀、就业放缓增强美联储降息信心，或于9月开启首降；欧央行7月会议增量信息有限，继续关注通胀下行节奏；英央行受制于服务业通胀，8月首降面临不确定性；日央行内部就加息与否尚存分歧，同时关注7月缩减购债规模情况。财政政策 方面，欧元集团发布2025年欧元区财政指导意见，意见指出预计到2025年，欧元区的 公共赤字将下降至国内生产总值的2.8%；预计2023到2025年，欧元区的公共债务将占国内生产总值的90%左右。鉴于需要降低高额赤字和债务水平，意见要求欧元区成员国未来仍有必要逐步、持续地进行财政整顿，同时继续提高生产率并维持或增加投资。 图表1全球经济景气度指标热力图 2023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-06 摩根大通全球制造业PMI 48.70 48.60 49.00 49.20 48.80 49.30 49.00 50.00 50.30 50.60 50.30 51.00 50.90 摩根大通全球服务业PMI 53.90 52.70 51.10 50.70 50.40 50.60 51.60 52.30 52.40 52.40 52.70 54.00 53.10 经济政策不确定性指数 229.72 226.33 211.14 243.90 226.09 246.86 255.95 229.82 197.37 177.02 185.98 203.21 209.64 全球 (14.23) (6.74) 10.90 8.23 14.65 4.41 (2.50) (0.23) 26.03 25.67 24.04 2.05 (3.70) 花旗十国集团经济意外指数波罗的海干散货指数 1091.00 1127.00 1086.00 1701.00 1459.00 2937.00 2094.00 1398.00 2111.00 1821.00 1685.00 1815.00 2050.00 韩国前20日出口同比（%） 5.40 (15.20) (16.60) 9.70 4.60 2.10 12.60 (1.00) (7.90) 11.00 11.00 1.40 8.30 资料来源：Wind，华创证券 图表26月全球主要国家、地区OECD指标延续上行图表36月美国经济政策不确定性指数下降 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表46月花旗十国集团经济意外指数持续下行图表5欧美ZEW经济景气指数同步改善 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 图表6波罗的海干散货指数先升后降图表76月前20日韩国出口同比上升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （二）发达经济体：经济表现分化，服务通胀仍具韧性 1、美国：经济景气度边际回落，通胀延续放缓 经济增长动能继续走弱，制造业和服务业景气度均有所回落。6月美国ISM制造业PMI进一步回落至48.5%，非制造业PMI由53.8%大幅下降至48.8%，回到荣枯线下方。结合具体分项来看，制造业PMI中新订单指数由45.4%上升至49.3%，物价、就业等指数出现明显下行，其中物价指数较5月大幅下行4.9个百分点至52.1%，为今年以来最低；非制造业PMI中，商业活动指数、新出口订单指数大幅下行11.6个百分点、10.1个百分点至49.6%、51.7%。 就业市场持续降温。6月美国非农就业人数增加20.6万人，较前值21.8万人有所回落，失业率连续三个月上行至4.1%，劳动参与率上行0.1个百分点至62.6%，时薪环比增速由0.43%下行至0.29%。与此同时，近两个月ADP新增就业人数同样不及预期，共 同指向劳动力市场处于降温趋势中。 通胀延续放缓，环比四年来首次转负。美国6月CPI同比增长由3.3%下降至3.0%，连续3个月下降，环比下降0.1%，较前值进一步放缓，为2020年5月以来首次转负。核心CPI同比、环比同样出现回落，其中核心商品通胀环比由正转负，下降0.1个百分点，核心服