策略周报：科技自主可控的内外共振催化

证 券 研2024年07月24日 究 报科技自主可控的内外共振催化 告 投资要点 分析师：杨芹芹S1050523040001yangqq@cfsc.com.cn ▌海外交易逻辑快速切换 —策略周报 最近一年大盘走势 (%)沪深300 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《北证指数周内冲高，增量资金博弈底部反转》2024-07-22 2、《北证指数量价回升，融券业务条例进一步完善》2024-07-15 3、《北证指数缩量整理，行业周内整体走弱》2024-07-09 策略研究 本周美股整体都处在高低切换的过程，交易逻辑和风格切换较为快速，当前阶段美债收益率的空间相对比较有限，美股关注资金面（外流VS内部切换），流动性（联储流动性VS降息预期），估值消化（VIX带动VSEPS带动），当前更为推荐兼顾避险和配置的黄金，以及保健和公用事业板块 ▌特朗普上台多强己，少弱他 与拜登时期围追堵截，小院高墙的不同，特朗普时期预计强己诉求更强，且从目前的官员选人上并没有很强的科技战主张，因此特朗普时期中美在人工智能领域上的合作或仍有空间，进一步推动国内科技行情的修复，但也需要警惕拜登在位期间进一步的政策出台 ▌国内：Q2经济低于预期，向三中改革要增量 Q2经济低于市场预期，根源是内需偏弱。外强内弱、供强需弱、以价换量格局延续。稳增长仍待政策组合发力。 本次三中明确高质量发展的首要任务，新增新质生产力篇幅，聚焦科技自立与供应链安全，重申安全发展和风险底线，着眼于推动要素流通释放增长潜力，深化国资国企改革，并增强宏观统筹，兼顾中长期国家战略和短期经济目标。 ▌策略：A股底部维稳，关注自主可控、改革增量和内需超跌反弹 外部地缘政治不确定性犹存，国内静待政策增量，A股在国家队资金的托底下，延续底部震荡。关注三大结构性机会： 1）自主可控（三中新增新质生产力篇幅，聚焦科技自立与供应链安全，半导体材料和设备、信创、军工等）； 2）改革增量（税改——商贸、免税、财税数字化等；土改— —土地流转；教育；电改；金融——券商并购重组等）； 3）内需超跌反弹（三中强调坚定不移实现全年经济目标，关注月底政治局会议政策增量，利好医药、农林牧渔、商贸、汽车零部件等）。 ▌市场复盘：宽基指数涨多跌少 本周宽基指数涨多跌少，其中科创50涨幅居前，中证1000跌幅居前。本周宽基指数涨多跌少。行业层面，本周申万行业多小幅下跌，估值方面，本周行业估值跌多涨少。 ▌情绪总览 成交：市场成交额小幅减少，换手率小幅回落。 内资：融资余额小幅减少，融资交易占比小幅下行本周基金新发规模小幅下降。偏股型基金可用现金小幅下降。 外资：北向资金净流出额度增加，海外看涨情绪上行宽基：本周宽基ETF成交额悉数增加。 ▌资金行业选择：有色金属、汽车、农林牧渔、石油石化板块分歧较大 本期内外资共同流出了通信、银行等行业，而二者分歧主要集中在有色金属、汽车、农林牧渔、石油石化等板块。 ▌投资日历：海外关注经济数据和大选形式的变化 海外：本周重点关注美国经济数据PCE数据的出炉，将进一步修正市场对于通胀和降息的预期，同时本周还有特朗普比特币大会以及美国现任副总统哈里斯的发言，关注大选形式对于市场的扰动。 国内：需要关注三中政策具体的细则和落地 ▌风险提示 （1）地缘政治风险再起 （2）政策不及预期 正文目录 1、海外：特朗普交易升温，美股、美债、黄金冲高回落5 2、中美科技战：于特朗普开始，于拜登加剧6 2.1、拜登在位期间仍有政策出台空间8 2.2、特朗普政策多强己，少弱他9 3、国内：Q2经济低于预期，向三中改革要增量12 3.1、Q2经济：再度放缓，稳增长仍待加力12 3.2、三中改革：重视科技和安全，聚焦要素流通和宏观统筹13 4、策略：A股底部维稳，关注自主可控、改革增量和内需超跌反弹16 5、市场复盘：宽基指数涨多跌少16 6、情绪总览19 6.1、交投活跃度：市场交投情绪降温19 6.2、恐慌：国内外恐慌情绪升温19 6.3、内资：融资余额小幅减少，融资交易占比小幅下行20 6.4、外资：北向资金净流出额度增加，海外看涨情绪上行21 6.5、宽基ETF：成交额悉数增加23 7、资金行业选择：有色金属、汽车、农林牧渔、石油石化板块分歧较大24 8、投资日历：海外关注经济数据和大选形式的变化26 9、风险提示26 图表目录 图表1：当前美股依然面临高PE和低VIX的挑战5 图表2：2020年和2023年均是ASML设备销售低迷时期7 图表3：整体来看拜登对中国制裁力度反而更大8 图表4：拜登胜率归零，哈里斯胜率回升9 图表5：参议院选举来看目前共和党占优10 图表6：众议院目前也是共和党微弱领先11 图表7：州长选举关注蒙大拿，北卡以及华盛顿州的选情11 图表8：特朗普时期，中美半导体走势分化较小12 图表9：宽基指数涨跌幅（%）17 图表10：申万行业涨跌幅（%）17 图表11：行业估值水平18 图表12：PE&PB静态估值18 图表13：成交额与换手率变化趋势19 图表14：50隐波大幅上行20 图表15：VIX指数大幅上行20 图表16：融资余额小幅减少20 图表17：融资交易占比小幅下行20 图表18：偏股型基金新发规模小幅下降21 图表19：偏股型基金可用现金小幅下降21 图表20：北向资金净流出额度大幅增加22 图表21：iShare中国ETF看涨情绪持续升温22 图表22：上证50ETF成交额大幅增加23 图表23：沪深300ETF成交额大幅增加23 图表24：中证500ETF成交额小幅增加23 图表25：中证1000ETF成交额小幅增加23 图表26：中证2000ETF成交额小幅增加24 图表27：内外资分歧与共识（单位：亿元）25 图表28：双周宏观日历26 1、海外：特朗普交易升温，美股、美债、黄金冲高回落 本周美股整体都处在高低切换的过程，市场在政治影响冲击（特朗普交易，拜登退选），降息情绪升温（联储放松通胀口风，市场对于9月降息预期来到100%），以及新一季财报（股市高PE，低VIX下EPS更新）中，整体交易逻辑和风格切换较为快速 从市场表现来看也能看出相似的情况，7月前两周海外主要看美国非农和CPI走弱，抢跑今年乃至明年的降息交易，纳指、美债、黄金创新高；7月第三周（枪击事件后），开启特朗普交易，市场担心担心财政扩张，美债收益率曲线走陡，美股、美债和黄金均冲高回落。 当前阶段，美债收益率的空间相对比较有限，短期和长期逻辑出现一定矛盾（短期交易降息带来的利率下行，长期交易特朗普上台后高赤字带来的利率上行），因此整体来看利率后续的下行空间相对有限，叠加9月降息大概率是和6月欧央行一样的鹰派预防式降息，即虽然降息落地但是联储对于后续的降息预期将有所打压，整体使得当前美债收益率有更大的上行风险而不是下行空间，因此美债投资当前性价比较低，美元则是进一步跟随美债收益率的走势运行，同样属于上有顶下有底的震荡局面。 从股市角度来说，对于小盘股和大盘股来说均需要关注三个方面的变化：资金面（资金是否出现了外流还是仅仅是美股内部的高低切换），流动性（当前流动性再度受挫，降息预期能否对冲流动性的影响），VIX和EPS，当前美股VIX指数出现回升，这一轮财报能否保持强劲打消市场对于低VIX和高PE组合的担忧（参考今年4月时期美股的调整，NVDA财报超预期最终带动美股结束调整重回上行通道），后续的走势更多还需要结合宏观基本面以及货币政策的判断来看，若是经济强劲，联储降息预期进一步打压，则更看好大盘，若是确实出现了软着陆降息的操作，则会使得小盘压制略有缓和，大盘支撑犹存，但若是出现了经济的硬着陆，或者其他风险事件，则仅有美债和黄金有足够的避险属性。 综合来看，美国大选形式突变，预计两党博弈程度远超2016年时期，将带来更为广阔的VIX指数上升空间，当前更为推荐兼顾避险和配置的黄金，以及保健和公用事业板块。 图表1：当前美股依然面临高PE和低VIX的挑战 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 80 70 60 50 40 30 20 10 0 美国:标普500:市盈率:10日移动平均 标准普尔500波动率指数(VIX):10日移动平均（右轴） 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 2、中美科技战：于特朗普开始，于拜登加剧 当前海外面临换届博弈，国内面临三中全会对于未来进一步改革和发展的指引，均会将重点集中在对于国内的科技态度上。通过复盘我们可以发现，国内科技战是特朗普时期贸易战的延续，特朗普在贸易战的基础上对中国的制裁延续到了科技领域，但科技战的升级则更多是在拜登时期出现，围追堵截小院高墙等政策使得中美科技周期进一步分化，也加大了国内自主可控的必要性。 中美之间的科技战起始于2018年10月，特朗普介入了美光科技与福建金华之间的纠纷，白宫在美国司法部起诉中国芯片制造商福建金华集成电路窃取商业机密后，切断了金华与美国供应商的联系。将其升级为美国和中国之间的国际贸易冲突。 2019年5月初，特朗普签署了一项行政命令，预示着美国和中国之间可能以国家安全为由终止所有ICT贸易和技术转让，科技战出现了第一次根本性转变。 2020年1月：路透社报道特朗普政府从2018年以来持续阻止ASML向中国出售光刻机。 2020年5月：特朗普政府阻止全球芯片制造商向华为运送半导体，削弱其海思芯片和智能手机部门。 2020年12月：美国将中国最大的芯片制造商中芯国际和其他数十家中国公司列入贸易 黑名单，以防止中芯国际获得生产10纳米或以下先进技术水平半导体的技术。特朗普开启了中美科技战的序幕，而拜登进一步加剧了小院高墙的局面。 2022年10月拜登政府对向中国出售先进芯片和制造设备实施了全面限制，并说服芯片制造设备的主要生产国日本和荷兰效仿这一做法，出台类似的管制措施 2022年12月：美国将中国存储芯片制造商长江存储和其他数十家中国公司列入其贸易黑名单。 图表2：2020年和2023年均是ASML设备销售低迷时期 120 10,000.00 9,000.00 100 8,000.00 80 7,000.00 6,000.00 60 5,000.00 4,000.00 40 3,000.00 20 2,000.00 1,000.00 0 0.00 阿斯麦:新光刻系统销量阿斯麦:旧光刻系统销量 阿斯麦:新增订单金额（百万欧元，右轴） 资料来源：wind资讯，华鑫证券研究 同时拜登还在2022年的8月9日签署了CHIPSACT，该法案拨款527亿美元。其中包括 390亿美元的美国本土芯片制造商的补贴，制造设备25%投资税收抵免，以及130亿美元用于半导体研究和劳动力培训。 在拜登政府的带动下，日本于2023年的3月初对外宣布将限制23种半导体制造设备 的出口，但并没有针对中国。荷兰也于2023年3月初宣布将限制向中国出口芯片制造套件， 并在6月进一步加强管制，限制最新型号的光刻机出口。 从制裁名单中可以看出，过去美国对于中国的封锁和技术限制更多集中在核能和航空航天领域；同时，中国也不是主要的制裁对象，更多的是受到了中东和俄罗斯的牵连，使得部分有出口业务的公司以及少数军工公司被列入清单。 特朗普上台之后，一方面对于国内的科技进行了更加全面的打压，除了过去的核能和航空航天以外，通信技术（制裁华为及其产业链），半导体（中芯国际及其产业链）和人工智能（商汤及国内其他数据，AI公司）均成为了主要的打击目标。同时，由于俄乌战争的原因，俄罗斯的威胁逐步降低，中国作为新假想敌的低位逐步提升，使得在特朗普上台之后，中国更多的成为清单的主角，这一点也能从美国商务部的通告中看出，过去往往是商务部通告制裁了多家公司，其中少部分是涉及中国的，现在则是一则商务部清单通告全是中国科技企业，且数量往往一次性能达到30-40家。 图表3：整体来看拜登对中国制裁力度反