啤酒行业动态报告：结构化升级+成本优化，体育大年看好啤酒

证券研究报告|行业动态报告 2024年07月24日 结构化升级+成本优化，体育大年看好啤酒 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 6%-2%-10%-18%-26% -34% 2023/072023/102024/012024/04 非白酒沪深300 分析师：寇星邮箱：kouxing@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004联系电话：分析师：卢周伟邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520100001联系电话：分析师：吴越邮箱：wuyue2@hx168.com.cnSACNO：S1120524040004联系电话： 啤酒行业动态报告 分析与判断: ►高端化行至中场，关注结构化增量 回顾啤酒行业高端化上半场，我们认为可以从两个角度分析：1）需求端：由于近年来居民收入提升与餐饮行业发展，啤酒饮用需求呈现高端化、多元化趋势；2）供给端：龙头公司顺应需求打造高端大单品完善矩阵，同时维系基地市场优势，平衡竞争烈度，创造产品升级的外部环境。展望啤酒行业高端化下半场，我们认为对比成熟市场，啤酒行业结构提升仍有空间，但高端/超高端持续高速增长的时期已经过去，偏弱的消费环境和高端/超高端价位带拥挤的竞争态势促使企业转向更具边际效益的次高端价格带寻求增量。 ►原材料成本下行，利润弹性有望释放 从啤酒成本构成来看，大麦、包材等原材料占比约70%。受制于国际贸易政策、主要货币结算国货币政策等因素的影响，我国大麦进口价格自2020年起一路上行，2022年底达到高点。2023年以来，随着我国对澳大麦进口政策变动，大麦价格单边走低，进口大麦均价由前高410美元/吨下滑至267美元/吨。此外，玻璃、瓦楞纸等包材价格今年以来亦有所走弱。从各家公司24Q1报表端来看，成本红利已有所体现，后续期待利润弹性持续释放。 ►基数压力逐步减弱，体育赛事刺激旺季消费 从经营节奏来看，由于去年年初公共卫生措施的解除所致的高预期与下半年消费不旺的弱现实形成对比，2023年啤酒行业产销量呈现“前高后低”的态势，23Q3起行业开始调整，一直持续至今。当前时点来看，我们认为一方面行业历经近一年调整后已基本到位，另一方面6-7月欧洲杯、奥运会等赛事将进一步刺激终端动销。我们认为行业拐点将至，后续有望持续好转。 投资建议 当前啤酒旺季销售已逐步开启，从历史数据来看，啤酒消费旺季时板块存在估值抬升预期。由于本年度消费存在压力，但前期估值已经反映较多，从中长期布局时点来看有望是阶段性底部。叠加今年成本红利之年和结构端虽有弱化但中长期升级趋势不变，短期和中期利润端依然可以期待。建议关注板块机会。 投资标的端，考虑到啤酒行业当前寡头竞争的市场格局，我们认为龙头企业在产品、渠道、研发等方面具备较大优势，推荐关注基本面稳健的龙头华润啤酒，短期调整但行业地位稳固的青岛啤酒，产品组合丰富、积极寻求第二曲线的重庆啤酒和具备改革alpha的燕京啤酒。 风险提示 消费力弱化至低于预期水平，结构提升不及预期，成本压 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 重点公司 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 2023A EPS(元)2024E2025E 2026E 2023A 2024E P/E 2025E 2026E 0291.HK 华润啤酒 27 买入 1.59 1.85 2.09 2.31 20 13 12 11 600600 青岛啤酒 67.69 买入 3.14 3.59 3.97 4.34 22 19 17 16 600132 重庆啤酒 58.87 买入 2.76 3.05 3.30 3.56 23 19 18 17 000729 燕京啤酒 9.59 增持 0.23 0.35 0.43 0.49 43 27 22 19 力缓解不及预期，行业竞争超预期。盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所（截止收盘时间为7月23日，华润啤酒股价计价货币为港元，1港元=0.92人民币元） 正文目录 1.高端化行至中场，结构提升仍有空间4 1.1.回顾高端化上半场，各家龙头举措频出4 1.2.高端化下半场：结构提升仍有空间，关注次高端增量5 2.原材料成本下行，利润弹性有望释放7 2.1.原材料成本占比高，成本压力自上而下传导7 2.2.麦价24年低位运行，包材成本亦有改善7 2.3.成本压力缓解，利润弹性得以释放9 3.基数压力逐步减弱，体育赛事刺激旺季消费10 3.1.去年产销量前高后低，连续调整已接近拐点10 3.2.体育赛事与旺季共振，有望刺激消费11 4.投资建议与推荐标的11 4.1.板块观点：旺季存在估值抬升预期，关注数据兑现11 4.2.标的推荐：寡头竞争局面已成，关注龙头酒企12 5.风险提示14 图表目录 图表1我国城镇居民人均可支配收入（2017-2023年；单位：元）4 图表2全国限额以上餐饮业营业额（2003-2022年；单位：亿元）4 图表3啤酒行业主要公司品牌战略及产品布局情况5 图表4各省市啤酒市场领先企业一览5 图表519年以来青啤/重啤单吨酒运费情况（元/吨）5 图表6我国啤酒龙头吨价走势（2008-2023年；单位：元/吨）6 图表7国内啤酒企业吨价提升空间巨大（单位：元/吨）6 图表82024Q1餐饮企业新增与注/吊销数据（单位：万家）7 图表9中国啤酒行业分价格带销量预测7 图表10青岛啤酒成本构成明细7 图表11啤酒产业链价格传导机制7 图表12澳洲大麦进口量（万吨）及占进口数量比例8 图表13大麦进口吨价（单位：美元/吨）8 图表144.8/5mm平板浮法玻璃市场价（元/吨）9 图表15玖龙纸业瓦楞纸出厂价（元/吨）9 图表1623Q1/24Q1部分啤酒上市公司吨成本情况（单位：元/吨）9 图表1723Q1/24Q1部分啤酒上市公司毛利率情况9 图表18关于麦芽与包材成本优化幅度的利润敏感性测算10 图表1922年以来啤酒行业季度产量同比变化11 图表2022年以来主要啤酒公司季度/半年度销量同比变化11 图表21历届欧洲杯期间啤酒行业单月产量同比11 图表22历届奥运会期间啤酒行业单月产量同比11 图表232019年以来万德啤酒指数PE-TTM走势12 图表242022年我国啤酒行业市占率（按销量计）13 图表25我国次高端及以上啤酒CR5市占率（估算）13 1.高端化行至中场，结构提升仍有空间 1.1.回顾高端化上半场，各家龙头举措频出 自2013年啤酒行业销量见顶后，历经数年龙头公司间的同质化竞争后，2018年起行业高端化进程开启。回顾本轮啤酒高端化进程，我们认为可以从需求端与供给端两个方面进行讨论。 需求端：消费需求升级，推动啤酒高端化进程。近年来，我国经济社会稳步发展。根据国家统计局数据，2023年我国城镇居民人均可支配收入为5.18万元，相较于2017年的3.64万元增长了42%。人均可支配收入的不断提高，带动了需求端消费水平升级，给啤酒行业的高端化发展带来巨大空间。以啤酒消费常见的餐饮场景为例，根据国家统计局数据，我国限额以上餐饮业营业额除了2020年受疫情影响有所 下降之外，从2003年到2022年逐年提升，侧面反映出我国居民餐饮消费水平不断提升，为啤酒行业的消费升级提供基础环境。除消费能力提升外，啤酒消费出现多样化需求，诸如精酿、白啤、果味啤酒等新兴品类快速涌现以满足消费者需求，且这些品类相比传统工业啤酒工艺更复杂，消费定位更高，因此定价也更高，推动啤酒行业进一步向高端化发展。 图表1我国城镇居民人均可支配收入（2017-2023年；单位：元） 图表2全国限额以上餐饮业营业额（2003-2022年；单位：亿元） 60000 50000 4741249283 51821 39251 4235943834 40000 36396 30000 20000 10000 0 2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 2003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 资料来源：国家统计局，华西证券研究所资料来源：国家统计局，华西证券研究所 供给端：高端单品完善产品矩阵，区域市场竞争烈度平稳。在消费升级的存量市场中，头部酒企不断优化产品结构、完善产品矩阵以带动高端化发展，高端大单品战略则是啤酒高端化的重要抓手。从消费者角度来看，消费需求升级，购买者更愿意为品质买单；从营销端看，酒企通过资源聚焦，以核心单品为抓手，从而带动其他品牌产品的增长。 从各家酒企来看，华润啤酒着力打造喜力高端大单品，并推出“4+4”高端产品矩阵，国内品牌与国际品牌共同发力；青岛啤酒聚焦“青岛+崂山”双品牌，在青岛主品牌端落实“1+1+1+2+N”的产品组合，打造了青啤经典、纯生、白啤等多款大单品；重庆啤酒以超级大单品乌苏打开全国知名度，并搭建“6+6”本土品牌+国际品牌产品矩阵；燕京啤酒全力打造高端年轻化大单品U8，以“1+3”品牌战略（主品牌燕京+子品牌漓泉、惠泉、雪鹿）推进全国化进程；百威则专注高端品牌战略，在维持主品牌高端地位的同时，打造多品牌矩阵，形成了百威主品牌为主体，科罗娜、蓝妹、福佳等品牌共同发展的态势。 图表3啤酒行业主要公司品牌战略及产品布局情况 品牌 品牌战略 中高端大单品/品牌 其他产品布局 华润啤酒 “4+4”高端品牌矩阵 喜力、勇闯天涯 国内品牌：马尔斯绿、匠心营造、脸谱、雪花纯生、勇闯天涯、老雪国际品牌：红爵、苏尔、虎牌 青岛啤酒 “1+1”双品牌战略 经典、纯生、白啤 中高端：一世传奇、百年之旅、琥珀拉格、奥古特、鸿运当头、经典1903、原浆啤酒、皮尔森、青岛啤酒IPA低端：崂山、汉斯 重庆啤酒 “6+6”产品矩阵 乌苏 本地品牌：重庆、山城、西夏、大理、风花雪月、京A国际品牌：嘉士伯、乐堡、1664、格林堡、布鲁克林、夏日纷 燕京啤酒 “1+3”品牌战略 燕京U8 中高端：燕京八景、V10白啤、漓泉、雪鹿低端：清爽、鲜啤、惠泉 百威亚太 专注高端品牌战略 百威 高端、超高端：科罗娜、蓝妹、福佳、凯狮、鹅岛、拳击猫、乐飞、时代核心：哈尔滨啤酒、雪津 资料来源：各公司公告、公司官网等，华西证券研究所 从区域竞争层面来看，由于啤酒本身的运输属性、上一轮啤酒企业整合兼并收购的后果延续等原因，头部品牌纷纷形成了自己稳固的基地市场。华润在四川、安徽、贵州等地市占率超过70%；青岛啤酒在大本营山东以及沿黄河的山西、陕西地区优势明显；嘉士伯在新疆、宁夏、重庆等地市占率较高；燕京优势区域为北京、内蒙古和广西。一方面，稳固的基地市场为高端化提供市场基础，为企业提供利润中心；另一方面，从龙头企业单吨运费表现来看，具备深厚基地市场基础的龙头（如青岛啤酒）保持稳定，而处在产品破圈、全国化铺货阶段的成长型公司（如重庆啤酒）运费增幅亦可控。总体而言，跨区域竞争烈度平稳。我们认为平稳的区域竞争为高端化提供了相对平和的外部环境，是高端化上半场得以顺利开展的重要原因。 250 200 150 100 50 0 2019年2020年2021年2022年2023年 青岛啤酒 重庆啤酒 图表4各省市啤酒市场领先企业一览图表519年以来青啤/重啤单吨酒运费情况（元/吨） 资料来源：经销商联盟平台，华西证券研究所资料来源：公司年报，华西证券研究所 1.2.高端化下半场：结构提升仍有空间，关注次高端增量 对标成熟市场，吨价仍有提升空间。据国家统计局数据，自2013年以来，我国 啤酒行业整体产销量端承压，行业整体产量由顶峰的约5000万吨下滑至2023年的 3500余万吨。在当前产销总量平稳的情况下，结构提升成为啤酒行业追求收入与利润增长的必