三中全会决定解读及市场策略：明确改革重点方向，确立中期投资主线

浦银国际研究 策略观点|投资策略 2024年7月22日 赖烨烨 首席策略分析师Melody_lai@spdbi.com(852)28080411 浦银国际 三中全会决定解读及市场策略：明确改革重点方向，确立中期投资主线 。 策略观点 7月21日，《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》公布，重点部署未来五年的重大改革举措。若接下来的政治局会议有更多利好政策出台，将有利于提振市场情绪。我们预期短期市场或以结构性行情为主，中期可持续关注符合全会重点改革方向的投资主线 三中全会决定解读及市场策略：明确改革重点方向，确立中期投资主线 会议明确改革重点方向，并确立中期投资主线。根据我们的首席宏观分析师金晓雯，在中长期改革方面，会议强调在稳中求进的工作总基调下实现经济的高质量发展，并统筹好发展和安全的关系。建设“高水平市场经济体制”或是改革的重中之重。经过我们的回测与分析，历次三中全会结束后，短期港股较A股表现相对更佳，小盘成长风格赢率较高，A股中信息科技板块涨幅居前。目前，中国市场估值仍处于低位，上证综指和恒指的前瞻市盈率分别为11.6倍/8.6倍，均低于过去5年均值。若接下来的政治局会议有更多的利好政策出台，将有利于提振市场情绪。我们认为，本次三中全会再次确立了中期投资主线，如新质生产力、国企改革、现代服务业、国防安全等。 主线一：发展新质生产力。会议指出，“健全因地制宜发展新质生产力体制机制。鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本。”我们预计，新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等领域有望成为中国经济增长的新引擎，有望在中长期获得超额收益，建议可以逢低布局相关行业和龙头公司。 主线二：国有企业改革。会议强调，“要深化国资国企改革，完善管理监督体制机制，增强各有关管理部门战略协同，推进国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，增强核心功能，提升核心竞争力。进一步明晰不同类型国有企业功能定位，完善主责主业管理，明确国有资本重点投资领域和方向。”我们预计那些经营稳健、现金流充沛、分红水平较高的龙头央国企公司的估值有望在中长期持续得到重估，尤其是在基建、能源、通信等领域。 主线三：发展现代服务业。会议提出，“积极应对人口老龄化，完善发展养老事业和养老产业政策机制。健全支持创新药和医疗器械发展机制，完善中医药传承创新发展机制。加快完善中央银行制度，畅通货币政策传导机制。积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务。”建议关注现代服务业（包括医疗、养老、金融等）等领域。 主线四：推进国家安全体系和能力现代化。会议提出“国家安全是中国式现代化行稳致远的重要基础，健全国家安全体系，完善公共安全治理机制，健全社会治理体系，完善涉外国家安全机制。持续深化国防和军队改革，国防和军队现代化是中国式现代化的重要组成部分。”建议中长期关注国防军工板块的估值提升。 投资风险：政策刺激不及预期，地方政府债务负担加剧，地缘政治紧张局势升级，人民币大幅贬值，流动性趋紧。 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 图表1：有望受惠于三中全会重点改革方向的投资主线 改革方向 二十届三中全会决定中相关论述 具体投资领域 一、发展新质生产力 健全因地制宜发展新质生产力体制机制。鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本。 新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等领域。 二、国有企业改革要深化国资国企改革，完善管理监督体制机制，增强各有 关管理部门战略协同，推进国有经济布局优化和结构调整，推动国有资本和国有企业做强做优做大，增强核心功能，提升核心竞争力。进一步明晰不同类型国有企业功能定位，完善主责主业管理，明确国有资本重点投资领域和方向。 三、发展现代服务业积极应对人口老龄化，完善发展养老事业和养老产业政策 机制。健全支持创新药和医疗器械发展机制，完善中医药传承创新发展机制。加快完善中央银行制度，畅通货币政策传导机制。积极发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融，加强对重大战略、重点领域、薄弱环节的优质金融服务。 经营稳健、现金流充沛、分红水平较高的龙头央国企公司的估值有望在中长期持续得到重估，尤其是在基建、能源、通信等领域。 现代服务业（包括医疗、养老、金融等）等领域。 四、国家安全体系和能力现代化 国家安全是中国式现代化行稳致远的重要基础，健全国家安全体系，完善公共安全治理机制，健全社会治理体系，完善涉外国家安全机制。持续深化国防和军队改革，国防和军队现代化是中国式现代化的重要组成部分。 国防军工等领域。 资料来源：二十届三中全会决定，浦银国际预测 历次三中全会后，市场如何演绎？ 综合来看，历次三中全会后，港股较A股短期表现更佳。小盘成长风格赢率较高。A股信息科技板块涨幅居前。 历次三中全会后，大多数时候港股较A股短期表现更佳。我们对1993年以来的六次三中全会后的短期市场表现进行了深入分析。从绝对回报上看，在三中全会结束后一周和一个月内，A股股指表现较弱，而港股的涨幅较为明显（图表2）。从走势上看，A股在历次三中全会结束后涨跌趋势较为分化，港股在三中全会召开后短期大多呈上涨趋势（图表3-4）。小盘成长风格赢率较高。三中全会结束后一周内和一个月内，成长股涨幅较价值股更高，小盘股跑赢大盘股（图表5-6）。 历次三中全会后A股信息科技板块通常涨幅居前。从A股板块上看，在历次三中全会结束后一周和一个月内，信息科技（包括软件、硬件、半导体等）板块领涨，但消费（食品饮料、零售、消费者服务）、媒体等板块领跌。三中全会结束后三个月内，信息科技（包括软件、硬件、半导体等）、医疗健康（生物制药、医疗健康服务等）领涨，房地产、保险、多元金融、电信服务等板块领跌（图表7）。 图表2：历次三中全会后主要中国股指表现 8%7.2% 6.4% 6% 4% 2% 0% -2% 0.4% -0.3% -2.0% -0.5% 1.0% 1.3% 2.2% 2.9% 2.8% -4% -2.8% 上证综合指数沪深300指数恒生指数MSCI中国指数 三中全会结束后一周三中全会结束后一月三中全会结束后三月 注：数据为1993年-2018年历次“三中全会”期间A股各大指数涨跌幅的平均值。资料来源：Bloomberg，浦银国际 图表3：从走势上看，A股在历次三中全会后短期 涨跌不一…… 图表4：……港股在三中全会后短期大多呈上涨趋势 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -30 -27 -24 -21 -18 -15 -12 -9 -6 -3 0 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30 -20% (天) 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% (天) 十四届 十七届 十五届 十八届 十六届 十九届 -30 -27 -24 -21 -18 -15 -12 -9 -6 -3 0 3 6 9 12 15 18 21 24 27 30 十四届十五届十六届 V 十七届十八届十九届 注：数据为1993年-2018年历次“三中全会”前后上证综指表现。资料来源：Bloomberg，浦银国际 注：数据为1993年-2018年历次“三中全会”前后恒指表现。资料来源：Bloomberg，浦银国际 三中全会后一周三中全会后一月三中全会后三 成长价值成长 4.6%7.0%1% 1 -0 5 价值 15 成 十五届（1998年） 十九届（2018 平均 十八届（2013年） .8% -0 十七届（2008年） 2.5% 3.7% 十六届（2003年） 0.3 图表5：历次三中全会后MSCI中国成长股和价值股的表现 注：数据为1998年-2018年历次“三中全会”期间MSCI中国成长股与MSCI中国价值股的涨跌幅。资料来源：Bloomberg，浦银国际 图表6：历次三中全会后A股大盘股和小盘股的表现 V 注：数据为2003年-2018年历次“三中全会”期间A股大盘股和小盘股的涨跌幅。资料来源：Bloomberg，浦银国际 图表7：历次三中全会结束三月内，信息科技（包括软件与服务、半导体与半导体生产设备、技术硬件与设备等）板块表现较佳 软件与服务半导体与半导体生产设备制药、生物科技与生命科学医疗保健设备与服务 商业和专业服务耐用消费品与服装 媒体技术硬件与设备 能源汽车与汽车零部件 资本货物 食品与主要用品零售 材料家庭与个人用品食品、饮料与烟草 零售业消费者服务 运输银行 公用事业电信服务多元金融 保险房地产 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0% 三中全会后三月三中全会后一月三中全会后一周 注：数据为2003年-2018年历次“三中全会”结束后一周、一月、三月内A股各板块涨跌幅的平均值。资料来源：iFind，浦银国际 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称”浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册