专题报告：中共二十届三中全会的宏观解读、股市影响及行业分析

农银国际专题报告 中共二十届三中全会的宏观解读、股市影响及行业分析 中国首2月宏观数据显示经济增速明显回升 2023年3月15日 1 2024年7月22日 目录 中共二十届三中全会的宏观解读3 二十届三中全会对股市影响6 互联网业10 消费业11 先进制造业12 权益披露13 中共二十届三中全会的宏观解读 经济师姚少华博士 中国共产党第二十届中央委员会第三次全体会议，于2024年7月15日至18日在北京举行。全会听取和讨论了习近平总书记受中央政治局委托所作的工作报告，审议通过了《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》（以下简称《决定》）。7月21日，新华社公布《决定》全文。《决定》共15个部分、 60条，分三大板块。第一板块是总论，主要阐述进一步全面深化改革、推进中国式现代化的重大意义和总体要求。第二板块是分论，以经济体制改革为牵引，全面部署各领域各方面的改革。第三板块主要讲加强党对改革的领导、深化党的建设制度改革。《决定》共提出300多项重要改革举措，都是涉及体制、机制、制度层面的内容，其中有的是对过去改革举措的完善和提升，有的是根据实践需要和试点探索新提出的改革举措。 7月21日，新华社亦公布了习近平总书记关于《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》的说明。习近平总书记指出，当前推动高质量发展面临的突出问题依然是发展不平衡不充分。比如，市场体系仍不健全，市场发育还不充分，政府和市场的关系尚未完全理顺，创新能力不适应高质量发展要求，产业体系整体大而不强、全而不精，关键核心技术受制于人状况没有根本改变，农业基础还不稳固，城乡区域发展和收入分配差距仍然较大，民生保障、生态环境保护仍存短板，等等。归结起来，这些问题都是社会主要矛盾变化的反映，是发展中的问题，必须进一步全面深化改革，从体制机制上推动解决。 我们认为当前中国经济正面临新旧增长动能转换的关键时期，如何寻找新的增长动能替代以房地产行业以及出口为代表的传统增长动能是本次会议的目的所在。我们认为以下改革细节值得关注。 首先，《决定》提出坚持致力于为非公有制经济发展营造良好环境和提供更多机会的方针政策。制定民营经济促进法。深入破除市场准入壁垒，推进基础设施竞争性领域向经营主体公平开放，完善民营企业参与国家重大项目建设长效机制。支持有 能力的民营企业牵头承担国家重大技术攻关任务，向民营企业进一步开放国家重大科研基础设施。完善民营企业融资支持政策制度，破解融资难、融资贵问题。我们理解制定民营经济促进法是为了更好的保护民营经济的经营地位，打消民营经济企业家的顾虑，调动他们的经营积极性。民营经济具有五六七八九的特征，即贡献了50%以上的税收、60%以上的国内生产总值、70%以上的技术创新成果、80%以上的城镇劳动就业、90%以上的企业数量。特别是民营经济贡献了80%的就业，民营经济如能蓬勃发展，对提振居民收入进而促进消费有极大的作用。 其次，《决定》提出深化财税体制改革。建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系。增加地方自主财力，拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限。完善财政转移支付体系，清理规范专项转移支付，增加一般性转移支付，提升市县财力同事权相匹配程度。建立促进高质量发展转移支付激励约束机制。推进消费税征收环节后移并稳步下划地方，完善增值税留抵退税政策和抵扣链条，优化共享税分享比例。研究把城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附 加税，授权地方在一定幅度内确定具体适用税率。我们认为推进消费税征收环节后 移并稳步下划地方这一措施对增加地方财政收入意义重大。众所周知，近年由于房地产行业下滑严重，国有土地使用权出让收入锐减，导致地方政府广义财政收入显著放缓。当前国内消费税全部由中央财政征收，如果能有一部份下划给地方财政，对缓解地方财政困难帮助不小。2023年国内消费税达到16118亿元，2024年前5 个月国内消费税达到7607亿元，如果能将一半税收转移给地方政府，可以有效抵消目前地方土地出让收入下滑的困境。 第三，《决定》提出健全因地制宜发展新质生产力体制机制。完善推动新一代信息技术、人工智能、航空航天、新能源、新材料、高端装备、生物医药、量子科技等战略性产业发展政策和治理体系，引导新兴产业健康有序发展。加快构建促进数字经济发展体制机制，完善促进数字产业化和产业数字化政策体系。健全提升产业链供应链韧性和安全水平制度。抓紧打造自主可控的产业链供应链，健全强化集成电路、工业母机、医疗装备、仪器仪表、基础软件、工业软件、先进材料等重点产业链发展体制机制，全链条推进技术攻关、成果应用。深化科技体制改革。坚持面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求、面向人民生命健康，优化重 大科技创新组织机制，统筹强化关键核心技术攻关，推动科技创新力量、要素配置、人才队伍体系化、建制化、协同化。我们认为发展新质生产力，必须因地制宜，要根据各地的比较优势和资源禀赋搞差异化建设，避免各地重复建设、最终形成过剩产能难于消化。民营经济对发展新质生产力的作用亦不能忽视。《决定》提出支持有能力的民营企业牵头承担国家重大技术攻关任务，向民营企业进一步开放国家重大科研基础设施。此外，新质生产力主要对标高端制造业，其对就业的拉动作用相对较小。所以在提倡发展新质生产力的同时，不能忘记发展民营经济以及传统产业尤其是服务业，它们对就业以及扩大内需更为关键。 第四，《决定》对房地产行业亦有关注，提出加快建立租购并举的住房制度，加快构建房地产发展新模式。加大保障性住房建设和供给，满足工薪群体刚性住房需求。支持城乡居民多样化改善性住房需求。充分赋予各城市政府房地产市场调控自主权， 因城施策，允许有关城市取消或调减住房限购政策、取消普通住宅和非普通住宅标准。改革房地产开发融资方式和商品房预售制度。完善房地产税收制度。我们认为房地产政策的整体思路未有大的改变，其中提到完善房地产税收制度，我们估计全 国普征房地产税仍会以谨慎推进为主，推进速度可能取决于房地产行业恢复的景气程度。改革商品房预售制度的方向应是有力有序推进现房销售。 最后，《决定》对城乡融合发展、完善高水平对外开放、完善收入分配制度、完善就业优先政策、健全社会保障体系以及积极应对人口老龄化等方面均有部署。特别指出的是，《决定》提出按照自愿、弹性原则，稳妥有序推进渐进式延迟法定退休年龄改革。我们估计随着中国人口老龄化时代到来，提高退休年龄可能是大势所趋。 另外，今日人民银行宣布全面降息。公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.80%调整为1.70%。7月LPR报价亦下调，1年期LPR由3.45%降至3.35%；5年期以上品种降至3.85%，上次为3.95%。人民银行下调常备借贷便利利率10个基点，具体来看，隔夜、7天、1个月常备借贷便利利率分别调整为2.55%、2.70%、3.05%。 本次LPR利率并未随7月15日公布的1年期MLF利率保持不变，而是跟随7天 期逆回购操作利率下调10个基点，显示MLF利率对LPR的参考作用在逐步减弱，而7天期逆回购操作利率已基本承担起主要政策利率的功能。今日人民银行宣布全面降息，一方面是为了支持下半年的经济增长，毕竟第2季的GDP同比实际增长仅为4.7%；另一方面外部压力缓解，随着美国通胀缓解以及失业率开始上升，美联储在9月降息的可能性较大，人民币兑美元面对的贬值压力减轻。 二十届三中全会对股市影响 研究部主管陈宋恩 会前，7月初中国大型房地产公司和中国新能源汽车公司报告称，6月份销售环比有所改善，资本市场情绪也相应改善。在三中全会会议之前，市场预计会议将公布有利于经济的改革细节。 三中全会会议于7月15日至18日举行，但在此期间，国家统计局于7月15日公布了疲软的季度经济数据，第二季度GDP增长放缓至4.7%，香港股市受到经济数据疲软的影响。三中全会公报于7月18日发布，与此同时，美国股市在7月18-19日出现大幅回调。会议纪要宣布后，7月18-19日，香港股市主要受到季度经济数据疲软和美国股市调整的影响。 三中全会会议的进一步细节在刚刚过去周末7月21日公布，因此香港股市尚未对这 些细节做出充分反应。7月22日公布，1年期和5年期贷款市场报价利率（LPR）分别下调10bp至3.35%和3.85%。这反映银行对下半年稳经济的目标发力。这是今年以来，5年期LPR第二次下降，共降35bp。本次1年期LPR下调是自去年7月以来第二次下降，共降20bp。 从资本市场角度看，资本市场可能更加关注三中全会提出以下宏观经济、金融市场、产业相关改革。 三中全会提出健全宏观经济治理体系。税制改革可能是解决地方融资平台风险的解决方案之一。三中全会提出建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政 关系；增加地方自主财力，拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限；完善财政转移支付体系，清理规范专项转移支付，增加一般性转移支付，提升市县财力同事权相匹配程度；建立促进高质量发展转移支付激励约束机制。推进消费税征收环节后移并稳步下划地方，完善增值税留抵退税政策和抵扣链条，优化共享税分享比例；研究把城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加合并为地方附加税，授权地方在一定幅度内确定具体适用税率；合理扩大地方政府专项债券支持范围，适当扩大用作资本金的领域、规模、比例；完善政府债务管理制度，建立全口径地方债务监测监管体系和防范化解隐性债务风险长效机制，加快地方融资平台改革转型；规范 非税收入管理，适当下沉部分非税收入管理权限，由地方结合实际差别化管理。我 们相信地方政府可支配收入的增加将有助于缓解地方政府融资平台的财政压力。但实际效果可能还需很长一段时间才能看到，尤其是财政部可能需要时间来改革税制。 三中全会提出健全投资和融资相协调的资本市场功能，防风险、强监管，促进资本市场健康稳定发展。支持长期资金入市。提高上市公司质量，强化上市公司监管和退市制度。建立增强资本市场内在稳定性长效机制。完善大股东、实际控制人行为 规范约束机制。完善上市公司分红激励约束机制。健全投资者保护机制。推动区域性股权市场规则对接、标准统一。我们认为市场预计相关监管机构将出台更多措施，鼓励更多长期资金投资资本市场，以及如何提高上市公司的质量。提高上市公司质量，吸引更多长期资本投资，是形成正反馈循环的必要条件。2024年上半年，上海主板A股总成交额约38.0万亿元，上半年末主板A股总流通市值为39.4万亿元，这意味着上半年上海主板A股换手率接近100%，反映大部分投资者平均持上海主板A股周期约6个月。上半年，上海科创板A股总成交额约6.4万亿元，上半年末科创板A股总流通市值为3.4万亿元，这意味着上半年科创板A股换手率接近188%，反映大部分投资者平均持科创板A股周期约3个月。这也意味着不小长期投资者也可能是短线买卖为主，反映市场或缺乏足够多的高质量可让长期投资者安心长期持有的上市公司股票。 三中全会提出加快建立租购并举的住房制度，加快构建房地产发展新模式。加大保障性住房建设和供给，满足工薪群体刚性住房需求。支持城乡居民多样化改善性住房需求。充分赋予各城市政府房地产市场调控自主权，因城施策，允许有关城市取 消或调减住房限购政策、取消普通住宅和非普通住宅标准。改革房地产开发融资方式和商品房预售制度。完善房地产税收制度。我们认为市场将关注房地产税收制度和商品房预售制度，除非政府能够尽快公布细节，否则房地产税和预售制度改变将成为房地产行业和经济的一个新的不确定性因素。从长远看，房地产市场的健康发展应该紧跟民众的购买力和刚性住房需求。今年上半年，新商品住宅销售金额41270 亿元，平均每平米10288元。以100平米单位算，单位价约为102.9万元，这相当 于约10.5倍规模以上企业就业人员2023年平均工资。房地产市场风险根源之一是开发商新项目售价远高于有刚性住房需求民众平均购买力。 三中全会提出健全国有企业推进原始创新制度安排。深化国有资本投资、运营公司改革。