社会服务：藏器于身，待时而动

行业评级：中性 社会服务：藏器于身，待时而动 研究员杨妍 投资咨询证书号S0620521100003 联系方式025-58519170 邮箱yanyang@njzq.com.cn 目录： 1.近期旅游数据：旅游市场恢复量优于价 2.景区：名山大川仍是年轻群体的主要偏好点 3.酒店：板块拐点仍需行业景气度加持 4.会展：受益于出入境环境改善 5.投资建议 6.风险提示 1.近期旅游数据：旅游市场恢复量优于价 图表1：2020年至今国内重点节日旅游数据恢复情况（文旅部口径/同比2019年） 端午出行热度高：经文旅部测算，2024年端午假期国内旅游人次1.1亿人次，同比增长6.3%，按可比口径恢复至2019年同期115%；旅游收入403.5亿元，同比增长8.1%，按可比口径恢复至2019年同期103%；人均消费367元，同比增长4.2%，约恢复至2019年同期90%（相较于五一假期的94%有一定下滑）。2024年端午假期与高考窗口期重叠，国内旅游人次同比高基数下仍实现中高单位数增长。 数据来源：文旅部，南京证券研究所 1.近期旅游数据：旅游市场恢复量优于价 整体来看，旅游市场恢复量优于价：由重点节假日的出游数据来看，出行人次同比较2023年高基数仍有增长，但是单人次旅游消费水平总体尚未恢复至19年同期。旅游人均消费下滑反映了当前经济环境下，尽管消费者旅游出行的意愿很高，消费频次增多，但是对于预算较为谨慎。 图表2：2020年至今国内重点节日旅游客单价恢复情况（文旅部口径/同比2019年） 数据来源：文旅部，南京证券研究所 1.近期旅游数据：旅游市场恢复量优于价 从旅游目的地来看：旅游目的地下沉趋势明显，四五线城市旅游客流增速明显高于大都市，背后是消费者追求性价比的体现；同时，也反映了由“景区打卡”到“发掘独特体验”的行为变化。 从引流渠道来看：随着网络社交媒体平台演变，抖音、快手、小红书等出世并走向成熟，旅游行业开始逐步打通线上渠道，通过线上渠道创“旅游热点”并为旅游目的地引流。2023年以来，围炉煮茶、淄博烧烤、夜爬名山、寺庙游、冰雪游、阿勒泰等旅游热点相继出世，23年末的哈尔冰带动的冰雪旅游热潮推动各地文旅局对线上渠道宣传加大力度，旅游行业进入“线上流量赋能”及“年轻化”趋势，传统景点的布局也开始更多考量年轻消费群体的需求。 从旅游产品结构来看：亲子游成为了2023年旅游消费的主要方式之一。2023年亲子用户占携程平台所有出行用户的28%，2023年亲子用户整体出行的订单同比2022年增长186%。亲子游成为提升家庭生活品质与进行家庭教育的重要方式。 从旅游服务趋势来看：未来十余年，我国将进入退休潮。老年人群体总体健康水平/行动能力较年轻人低，对康养、疗休养、定制化服务等旅游相关服务需求高，将驱动未来旅游服务及产品的迭代。 数据来源：携程旅行，南京证券研究所 图表3：“五一”假期下沉市场客流增速高于一二线城市 2.景区：名山大川仍是年轻群体的主要偏好点 景区收入端：2023年全年，申万三级行业人工景区+自然景区的16家景区上市公司中，有11家公司2023年度总营收超过2019年水平。自然景区中，九华旅游、长白山、天目湖、黄山旅游、丽江股份表现较好；人工景区相对恢复较慢，中青旅和宋城演艺营收较疫情前仍有缺口。 景区业绩端：有9家公司23年归母净利润超过19年同期，同样是九华旅游、长白山表现最好。 图表4：景区标的营收及恢复情况图表5：景区标的归母净利润及恢复情况 营收（亿元） 2019 2020 2021 2022 2023 恢复度 2024Q1 中青旅 140.54 71.51 86.35 64.17 96.35 68.56% 19.22 大连圣亚 3.19 1.14 2.05 1.57 4.68 146.52% 0.92 人工景区曲江文旅 13.05 10.77 13.65 8.91 15.04 115.23% 4.01 云南旅游 28.79 18.12 14.18 5.39 7.19 24.99% 1.26 宋城演艺 26.12 9.03 11.85 4.58 19.26 73.76% 5.60 黄山旅游 16.07 7.41 8.95 8.00 19.29 120.08% 3.36 祥源文旅 4.22 2.32 2.47 3.60 7.22 171.02% 1.37 西藏旅游 1.88 1.26 1.74 1.21 2.13 113.37% 0.23 长白山 4.67 1.48 1.93 1.95 6.20 132.80% 1.28 天目湖 5.03 3.74 4.19 3.69 6.30 125.18% 1.07 九华旅游 5.37 3.41 4.26 3.32 7.24 134.70% 1.80 自然景区 张家界 4.25 1.69 1.99 1.32 4.20 98.75% 0.59 峨眉山A 11.08 4.67 6.29 4.31 10.45 94.31% 2.54 桂林旅游 6.06 2.55 2.39 1.29 4.67 77.06% 0.89 丽江股份 7.23 4.31 3.58 3.17 7.99 110.54% 1.80 三特索道 6.77 4.05 4.35 2.56 7.19 106.26% 1.42 西域旅游 2.41 0.51 1.49 1.02 3.05 126.68% 0.16 归母净利润（亿元） 2019 2020 2021 2022 2023 恢复度 2024Q1 中青旅 5.68 -2.32 0.21 -3.34 1.94 34.15% -0.29 大连圣亚 0.42 -0.70 -1.98 -0.78 0.34 81.22% 0.01 人工景区曲江文旅 0.45 -0.72 0.07 -2.49 -1.95 - 0.02 云南旅游 0.95 1.59 -3.26 -2.83 -4.27 - -0.32 宋城演艺 13.40 -17.52 3.15 -0.48 -1.10 - 2.52 黄山旅游 3.40 -0.46 0.43 -1.32 4.23 124.32% 0.26 祥源文旅 -8.53 0.19 0.18 0.22 1.51 - 0.12 西藏旅游 0.21 0.05 -0.08 -0.29 0.15 69.58% -0.20 长白山 0.75 -0.56 -0.52 -0.57 1.38 183.44% 0.11 天目湖 1.24 0.55 0.52 0.20 1.47 118.83% 0.11 九华旅游 1.17 0.55 0.61 -0.14 1.75 149.26% 0.52 自然景区 张家界 0.11 -0.92 -1.35 -2.60 -2.39 - -0.46 峨眉山A 2.26 -0.39 0.18 -1.46 2.28 100.64% 0.74 桂林旅游 0.55 -2.66 -2.13 -2.82 0.16 29.77% -0.12 丽江股份 2.03 0.70 -0.38 0.04 2.27 111.76% 0.56 三特索道 0.11 0.29 -1.74 -0.77 1.28 1117.62% 0.34 西域旅游 0.74 -0.43 0.27 -0.09 1.06 143.55% -0.12 数据来源：公司公告，南京证券研究所 2.景区：名山大川仍是年轻群体的主要偏好点 山岳类景区今年客流同比增长显著：目前旅游景区呈现出“线上流量驱动”、“年轻化”的新趋势，名山大川类景区游仍然是具备性价比的选择，也是年轻群体的主要偏好点之一，需求端旺盛。今年端午假期三天黄山风景区共迎客6.9万余人，同比增长95%；九华山 全山共接待游客7.72万人次，同比增长44.4%；峨眉山客流8.22玩人次，同比增长14.25%。 近期政策利好：习近平总书记近日对旅游工作作出重要指示。强调着力完善现代旅游业体系，加快建设旅游强国，推动旅游业高质量发展行稳致远。5.21日，国家发展改革委等部门关于印发《推动文化和旅游领域设备更新实施方案》的通知。总体要求提出：力争到2027年，引导推动全国文化和旅游领域更新一批设施设备，保持相关投资规模持续稳定增长，全面提升服务质量，推动文化和旅游高质量发展。重点任务提到：实施观光游览设施、游乐设施、演艺设备更新提升行动，实施智慧文旅改造提升行动，实施文物保护利用能 力提升行动等。本次政策是既此前中央对旅游产业做出新的重大定位，推动旅游产业高质量发展后的最新配套政策，对旅游设备的更新首先利好相关供应商，同时设备更新后运力提升、服务质量提升也将利于各景区业绩提升。 数据来源：公司公告，南京证券研究所 2.景区：名山大川仍是年轻群体的主要偏好点 2.1.宋城演艺：主题公园+演艺 公司旗下演艺项目扩张主要分为2个阶段：1）一轮扩张：三亚、丽江项目的成功验证了公司的异地扩张能力，其中九寨项目较为特殊，其与丽江项目同年开业，但2017年8月遭遇地震，所在地交通系统受损严重，随后一直处于停业状态，直至2020年6月12日，九寨千古情景区才再次重新开园，因此九寨项目首次开业时间虽早，但并未经历足够的市场培育。2）二轮扩张：2018年开园的桂林项目拉开了公司二轮扩张的序幕，但2020年以来的新冠疫情打断了二轮项目正常的培育进程。目前二轮项目中桂林、张家界、西安、上海项目均于疫情前后开业营业，但疫情期间多次受防疫影响长期闭园。当前国内疫情防控政策优化，公司旗下多园区陆续恢复营业，根据公司公众号，2023年4月上海项目开业后，今年预计将共有不少于8个项目同时运营。 图表6：公司十个项目的培育状况 图表7：公司轻资产项目 项目 首次开业时间 2023年重新开业时间 培育状态 项目名称 签约时间 开业时间 协议条款 大本营杭州千古情1996.053月4日成熟三亚千古情2013.101月14日成熟 长沙宁乡炭河千古情2016.062017.07 项目一揽子服务等一次性费用2.6亿元，合同签订之日起至本项目正式开业后服务期5年，按照景区 一轮扩张 丽江千古情2014.031月22日成熟九寨千古情2014.053月22日成熟桂林千古情2018.071月22日成熟 经营收入的20%收取基本管理费。 年，按照景区经营收入的20%收取基本管理费。 西安千古情 2020.06 3月4日 培育 经营收入的20%收取基本管理费。 江西宜春明月千古情2016.062018.12项目一揽子服务等一次性费用2.7亿元，服务期10 项目一揽子服务等一次性费用2.6亿元，规划设计 二轮扩张 张家界千古情2019.063月4日培育 上海项目2021.044月培育 广东千古情2024.02培育 西塘千古情暂未开业 郑州新郑黄帝千古情2017.112020.09 延安千古情2020.11开业未定 宜昌三峡千古情2022.11预计2024.07 标准建设完成并交付之日起授权期5年，按照景区 项目设计输出等一次性费用2.6亿元，项目试营业/开业后，按照景区经营收入的20%收取基本管理费，连续收满60个月。 项目设计输出等一次性费用2.6亿元；委托经营管理期限为十年（120个月），按照景区经营收入的20%收取基本管理费。十年期满后，宋城演艺方 数据来源：公司公告，南京证券研究所拥有优先续约权。 2.景区：名山大川仍是年轻群体的主要偏好点 2.1.宋城演艺：主题公园+演艺 疫情前公司归母净利润逐年稳定增长：2015-2019年，公司归母净利润由6.31亿元增长至13.40亿元，四年实现了翻倍的增长；2020年，受突发疫情影响，公司出现亏损。疫情期间公司利用闭园时间 对园区进行升级改造，景区承载量提升，剧目打磨升级；同时向宋城集团转让了澳洲项目及珠海项目，化解在建项目的不确定性，带来资金回流。23年实现营收/归母净利润分别为19.26/-1.10亿元，分别同比+320.8%/