原油期货半年报：OPEC+供给预期回升，下半年油价前高后低

能源化工研究中心 期货研究院 原油期货半年报CrudeoilFuturessemi-annualReport 作者：隋晓影从业资格证号：F0284756投资咨询证号：Z0010956 联系方式：010-68578690 投资咨询业务资格：京证监许可【2022】75号 成文时间：2024年07月14日星期日 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 OPEC+供给预期回升下半年油价前高后低 摘要： 宏观面，今年上半年全球经济延续弱复苏，主要经济体经济走势分化，欧美通胀水平相对偏高，货币宽松依旧谨慎，美联储下半年将开启降息周期。 原油供需面，今年上半年OPEC+维持低产令原油市场维持紧平衡。展望下半年，从供给端来看，三季度OPEC+减产仍将延续，其他产油国供给相对稳定，三季度全球原油供给仍将维持低水平，四季度OPEC+存在逐步恢复产量的预期，可能推升全球原油供给。从需求端来看，全球经济表现疲弱对石油消费水平形成明显打压，今年全球石油需求增速将明显低于去年，同时中美两大消费国需求增量有限，但三季度是石油消费旺季仍然将阶段性推升消费水平，而四季度需求将季节性回落。整体上认为，下半年原油市场仍有望维持供需偏紧格局，三季度供需缺口相对较大，四季度供需结构预计会边际弱化。 从油价运行逻辑来看，OPEC+减产对油价形成底部支撑，但向上的空间取决于需求成色，三季度在原油供给低位以及需求季节性改善的背景下，油价有望维持偏强格局，四季度供需结构转弱将令油价走势承压。预计下半年原油将呈现前高后低格局，SC原油波动区间在550-670元/桶，Brent原油波动区间在75-90美元。 第一部分原油行情走势回顾 一、原油历史走势回顾 图1：1983-2024年国际油价历史走势图 资料来源：同花顺,方正中期研究院 第一阶段（1960年-1973年）：石油生产和需求受西方国家控制，油价处于1.5-1.8美元/桶的低水平，1960年9月，OPEC成立并围绕石油的生产权和定价权不断与西方跨国公司进行斗争，但在此期间OPEC的地位仍微不足道，1970年-1973年随着OPEC在一系列谈判中取得胜利，原油的定价权开始发生变化，国际油价也出现上升迹象 。 第二阶段（1973年-1978年）：1973年10月第四次中东战争爆发，OPEC宣布石油禁运，造成油价急剧上涨，从3美元/桶涨至超过13美元/桶，被称为第一次石油危机。与此同时，OPEC国际地位迅速上升，1974年-1978年国际油价稳定在10-12美元/桶的水平。 第三阶段（1978年-1986年）：1978年底，伊朗政局动荡，之后又爆发两伊战争，伊朗的石油产量从580万桶/日骤降到100万桶/日以下，打破了当时全球原油市场上供求关系的脆弱平衡。随着产量剧减，全球市场上每天都有560万桶的缺口，油价从1979年开始上涨，从13美元/桶猛增至1981年的34美元/桶，导致了第二次石油危机的出现。 第四阶段（1986年-2003年）：1986年国际油价一度跌至10美元/桶以下，使国际石油市场出现混乱，对世界经济和金融体系产生猛烈冲击，第三次石油危机爆发，中东国家的石油权力几乎完全丧失，西方国家在国际权力争夺战中重新获得主动权，原油定价权从OPEC单方面决定转向由OPEC、石油需求和国际石油资本共同决定的局面 ，国际油价基本实现市场定价。 第五阶段（2004年-2008年）：伊拉克战争爆发，油价突破40美元/桶，同时全球经济尤其是新兴经济体进入新的增长期，石油市场维持紧平衡，油价持续上涨，至2008年年中，国际油价最高涨至149美元/桶，创历史最高水平。 第六阶段（2008年-2014年）：全球金融危机爆发，国际油价在半年时间里从140多美元跌至40美元，随后各国接连推出规模空前的刺激政策，市场流动性恢复，全球经济也逐渐摆脱金融危机的阴霾，油价重返100美元上方。 第七阶段（2014年-2020年）：全球原油供给过剩矛盾突出，北美页岩油产量持续增长，而需求增量有限，尤其是2020年受新冠疫情影响，石油消费遭遇严重打击，中东产油国需要通过持续的产量调节来稳定油价，即便如此，油价仍然出现了极端负值。 第八阶段（2020年至今）：全球主要产油国联合减产以降低原油供给，同时疫情常态化后石油消费逐步恢复 ，并带动原油库存去化，原油供需平衡持续修复，推动油价上行。此后，俄乌冲突进一步提升原油地缘政治溢价 ，同时加剧原油供给担忧，油价大幅上冲，但疫情后全球经济复苏缓慢，石油需求收到打压，对油价也形成明显压制。 二、2024年上半年原油走势回顾 图2：2024年上半年内外盘原油走势 资料来源：同花顺,方正中期研究院 2024年上半年原油整体呈现区间波动走势，1-4月中旬，受OPEC+减产影响，全球原油供给维持低位，叠加地缘局势紧张提升原油溢价，内外盘原油在此期间持续上涨，Brent原油及SC原油涨幅分别达到23%和28%，最高分别达到92美元/桶及580元/桶。此后受地缘局势常态化以及全球石油消费表现不及预期影响，油价连续回落，同时OPEC+会议释放了未来可能逐步退出减产的信号进一步加剧了油价的下跌，基本回吐了此前大部分涨幅，而6月初，在消费旺季预期以及美湾飓风影响提振下，油价再度回升。 从价差来看，2024年上半年Brent-WTI价差基本维持在3-6美元/桶，且一季度价差水平高于二季度，这驱动了美国原油出口的回落，而Brent-SC原油价差先跌后涨，基本维持在-5—0美元/桶之间波动，SC-Oman原油价差同样先涨后跌，在5月初达到8美元左右后持续回落。 图3：三大基准原油走势 资料来源：同花顺,方正中期研究院 第二部分宏观经济分析 图4：IMF对全球经济增长的预测 资料来源：同花顺,方正中期研究院 2024年全球经济呈现弱复苏态势，且各国经济表现分化。2024年上半年，摩根大通全球制造业PMI回升至50以上，此前1年多时间均处于50以下的萎缩区间。今年3月中、美制造业PMI均重新回到扩张区间后，4、5月份美国制造业PMI再度回到50以下，此前连续17个月处于萎缩区间，而5月中国制造业PMI也跌至50以下，此前连续两个月处于50以上；欧元区5月制造业PMI升至47.3，为连续近两年处于50以下。IMF预计今年全球经济增速将达到3 .2%，与去年持平，今年美国、欧元区经济增长将高于去年，但中国经济增速将出现下滑。 2024年欧美通胀下降步伐有所放缓，美国CPI处于3%以上徘徊，而欧元区CPI在回落至2.5%左右后整体趋稳，对比历史数据来看，欧美通胀水平仍然相对偏高，这令各国货币宽松仍然相对谨慎。6月初，欧洲央行宣布将基准利率从4%下调至3.75%，这是自2019年以来的首次降息，并上调了2024年和2025年的通胀预期。同时今年内可能还会有一次降息。美联储6月议息会议再度释放鹰派预期，但在美国5月CPI公布后，美联储9月降息预期显著增强，下半年美国将开启降息周期，预计有1-2次降息。 图5：全球制造业PMI与油价图6：主要国家制造业PMI与油价 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 图7：CPI与油价图8：PPI与油价 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 第三部分原油供给分析 一、全球原油供给存增长预期 2024年全球原油供给将保持增长，但增幅远低于2023年，根据EIA及IEA的预估，2024年全球原油供给分别将达到1.02和1.03亿桶，为纪录新高，EIA、IEA预计2024年全球原油供给同比增幅分别将达到64、70万桶/日，增长主要来自于非减产联盟国家，尤其是美国、加拿大等国贡献最大，欧亚大陆部分国家原油产量下降将较为明显 。 今年下半年，全球原油供给较上半年将有所增长，三季度OPEC+仍继续延续此前的减产政策，整体供给水平预计维持低位，但OPEC+此前释放了四季度可能会逐步退出减产的信号，这意味着今年四季度全球原油供给水平可能会回升。 图9：全球石油产量图10：全球石油产量增幅 资料来源：EIA,方正中期研究院资料来源：EIA,方正中期研究院 图11：2024年非减产联盟国家石油产量变化预期图12：2025年非减产联盟国家石油产量变化预期 资料来源：OPEC,方正中期研究院资料来源：OPEC,方正中期研究院 二、OPEC+释放了逐步退出减产的信号 今年以来，OPEC+持续减产令全球原油供给维持低水平。今年1-5月OPEC原油总产量同比下降5.7%，今年上半年OPEC+原油总产量较去年底也有明显回落，均值水平下降约30万桶/日，同时OPEC+海运原油出口量较去年四季度也有所下降，尤其是6月出口回落较为明显，主要因沙特国内发电需求旺盛减少了原油出口，同时俄罗斯因国内炼厂维持高运转也降低了出口。 今年6月初，OPEC+会议将2022年10月宣布的欧佩克+全员减产200万桶/日措施延长至2025年底，2023年4月宣布的166万桶“额外自愿减产”措施延长至2025年底，2023年11月宣布的220万桶“自愿减产”措施延长一个季度至2024年9月底，但这部分减产在2024年10月至2025年9月底将视情况逐步取消，此外，在此次会议上OPEC+同意将阿联酋2025年的产量配额提高30万桶/日至351.9万桶/日。虽然OPEC+延续了大部分的减产，但此次会议上也释放了未来OPEC+将逐步退出减产的信号，即220万桶/的自愿减产将在四季度以后逐步退出，同时阿联酋提高了明年的产量配额，这可能加大今年四季度及明年的原油供给压力。 近两年在全球石油需求表现低迷的背景下，OPEC+减产联盟通过持续减产来维持原油市场相对平衡，并令油价维持中高位水平，但若在原油需求依旧低迷的情况下，OPEC+逐步退出减产，将对原油供需平衡表形成负面冲击。 图13：OPEC+海运原油出口量 资料来源：同花顺,方正中期研究院 图14：OPEC原油产量图15：沙特原油产量 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 图16：阿联酋原油产量图17：科威特原油产量 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 图18：伊朗原油产量图19：委内瑞拉原油产量 资料来源：同花顺,方正中期研究院资料来源：同花顺,方正中期研究院 三、地缘局势对俄罗斯原油出口形成扰动 今年上半年，俄罗斯炼厂频繁的遭遇无人机袭击，导致该国炼厂炼油产能损失一度达到20%左右，这间接促进了俄罗斯原油出口，今年3月俄罗斯海运原油出口达到523万桶/日，创过去1年来新高，而此后随着炼厂逐步恢复产能，叠加季节性因素推升炼厂开工率，俄罗斯原油出口逐步回落，但依然处于500桶/日以上。从出口流向上看，俄乌冲突后，俄罗斯逐步减产对于欧洲的原油出口，同时增加对于亚洲的原油出口，这一趋势在2023年下半年逐渐趋于稳定，当前俄罗斯原油出口大部分流向了亚洲市场，包括中国和印度。 目前，西方国家对俄罗斯的制裁趋于常态化，但俄罗斯仍然通过非常规手段保持原油出口的稳定性，下半年在无新的地缘因素扰动的背景下，俄罗斯原油出口仍有望保持在500万桶/日上下的水平。 图20：俄罗斯海运原油出口量 资料来源：同花顺,方正中期研究院 图21：俄罗斯海运原油出口目的地 资料来源：同花顺,方正中期研究院 四、美国原油产量增速放缓 今年以来，美国原油产出有所回落，截止7月初，美国原油产量达到1330万桶/日，与年初持平，而2023年美国原油产量增幅达到100万桶/日。目前美国页岩油上游投资活动景气度仍然不高，美国活跃石油钻机数量仍在减少，同时美国七大页岩油产区钻井及完井数据仍然呈现下降趋势，页岩油产区水力压裂井数也在减少，但近1年页岩油产区油井出油效率持续回升，单井产量提升推动页岩油产出增长。 受制于上游活动，预计今年美国原油产量增幅将显著低于去年，根据EIA、IEA、OPEC的预计，2024年美国原