国防军工：产能增加或为中国头部船厂打开利润空间上限

24H1造船数据稳健提升，产能或为本轮周期核心要素 2024上半年受全球贸易重构导致的运距拉长、地缘政治冲突加剧以及海外制造业复苏导致的供需失衡使得三大航运指数有涨有跌，三大航运指标BDI、BDTI、CCFI分别上涨-6.98%/-15.58%/122.56%。新船市场景气持续，上半年中国新船造价指数（CNPI）涨幅为3.9%，同比增加6.1%；造船市场景气上行但尾部船厂仍在出清，BRS数据显示2023年全球活跃船厂数量为307个，较2022年减少25个。新签及交付方面，全球船舶新签/交付订单分别同比-2.83%、+0.13%； 中国船厂新签/交付订单分别同比+11.72%/+22.66%，好于全球平均水平，产能优势已在新签和交付订单数据上有所展现。 2030年前全球产能扩张有限，中国产能优势明显且持续扩大 2023年，中国造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的50.2%、66.6%和55%，较2022年分别增长2.9、16.8和6个百分点，份额首次全部超过50%。产能上，中国船厂产能的提升优势也在增加，2023年全球以及中国造船完工量同比增加5.2%/11.8%，而日韩分别同比下滑1.4%/4.5%，2024上半年，这种领先优势继续扩大，中国交付量增速与日韩增速形成剪刀差。2021年至今，全球重启船厂约有13家，其中仅两家在日韩，未来产能差距或逐渐拉开。 产能利用率是供给端重要的边际提升变量 中船防务年报回复函显示，船厂设计产能=设计船型修正吨数x年产量，因此从定义上讲实际产能与设计产能存在较大弹性空间，用工时长、工艺改进以及流程改进都能有效提升产能利用率。进入新的周期，船企用工成本每年以5%-10%的幅度增长，精益管理以及智能制造将是更具性价比的产能利用率提升方式。如黄埔文冲船厂通过精益管理、自主设计、批量生产、智能制造等方式整体建造效率提升17%以上，智能制造目前是中韩船厂共同的选择，未来通过产能利用率的提高船厂的盈利能力或将边际打开投资建议：头部船厂在本轮周期中或更为受益 本轮船周期尚未进入替换高潮，预计替换高潮期将在2030年前后到来，船价仍有上行空间；供给方面随着新增产能逐步爬坡以及自动化产线的逐步投产，产能利用率有望进一步提升，市占率以及盈利能力的稳步提升帮助头部船企进一步扩大份额、打开盈利上限，重点推荐明年进入业绩释放期的中国重工，继续关注已进入业绩释放期的中国船舶。 风险提示：绿色船舶替换不及预期；下游航运不及预期；海外金融风险 1.24H1造船数据稳健提升，产能或为本轮周期核心要素 1.1上半年全球造船市场数据稳健提升 下游需求端航运价格及船价均持续增长。2024上半年受全球贸易重构导致的运距拉长、地缘政治冲突加剧以及海外制造业复苏导致的供需失衡使得三大航运指数有涨有跌，年初至今（截至2024年7月12日），三大航运指标BDI、BDTI、CCFI分别上涨-6.98%/-15.58%/122.56%。作为造船行业的下游需求端，2008年金融危机后航运业对2010年前后交付的大量运力所导致的供需失衡进行了十多年的消化，在2020年供需达到了均衡点随后集、散、油三大主流航运随不同需求端催化先后进入景气行情。 造船业同样在过去十多年间消化过剩产能，目前全球活跃船厂已降至上轮周期峰值的1/3且仍在减少中，而下游航运需求已于2020年起逐步复苏且船龄进入替换周期，供需偏紧是造船业持续复苏的主要原因，代表造船行业景气度的新船造价指数自2021年初持续上涨，2024上半年中国新船造价指数（CNPI）涨幅为3.9%，同比增加6.1%，显示造船行业高景气持续。 图表1：2024上半年新船造价指数持续上涨 上半年全球新签/交付订单一降一升，但中国船厂新签/交付同比双升。1-6月全球船舶新签/交付订单分别同比-2.82%、+16.96%；中国船厂新签/交付订单分别同比+11.72%/+22.77%。详细看，6月数据下滑较为明显：全球船舶6月新签/交付/在手订单分别为243.16/301.37/13335.4万CGT，同比-54.76%、-13.47%、+6.75%；中国船厂6月新签/交付/在手订单分别为190.25/167.21/6895.24万CGT，同比-42.78%/-7.92%/+17.18%，展现了较强的接单能力以及交付能力。 刚性需求下，手持订单增速有望持续“稳中向好”。2024年一季度国内造船完工量为1235万载重吨，同比增长34.7%；新接订单量为2414万载重吨，同比增长59.0%； 手持量为15404万载重吨，同比增长34.5%。月度看手持订单量增速在2022年下滑后2023年再度进入上行期，我们认为带来这种趋势的原因在于新增需求下的造船周期需求上涨及回落都较为迅速，而替换需求较为刚性，在下游航运稳定的情况下，下单可较为计划性，因此周期持续时间更长，也让船厂经营更为健康。 图表2：下游增量需求带来的造船周期弹性大，持续时间短；替换需求带来的船周期或持续是将更长 新订单增速放缓但持续性较强，且当前平均增速高于之前周期。回看上轮大周期（2010年前后）以及后续的小周期（2017年前后）的新接订单累计值月度数据的同比变化可以看出，其特点均为增速上升较快且回落较快，原因在于此前周期均为下游航运需求驱动，需求较为弹性，一旦下游航运需求回落造船市场需求也跟随其快速回落。 图表3：之前周期的特点是新订单增速在初期迅速上涨又迅速回落（月度累计数据） 图表4：本轮周期新船订单稳定增加 1.2供给端产能逻辑或为本轮周期核心 造船产能是另一个塑造本轮周期特点的重要指标。 2023年全球活跃船厂 仍持续下降，上一轮周期船厂的手持订单在2008年达到了峰值，活跃船厂数量同时在2007年达到了711个，产能的快速扩张助力船厂的接单以及交付能力大幅提升，为船厂在造船周期内带来超额利润，但在随后需求回落的过程种，产能持续出清，且由于船厂为重资产、杠杆类经营模式，在需求快速回落的过程中过剩产能快速出清而在需求恢复时产能缓慢复苏。截至2023年底，全球活跃船厂数量降至307个，从高点下滑将近40%。 图表5：2023年全球活跃船厂降至307个 有效产能的提升能力决定盈利高度以及市场份额。2023年底中国造船产能监测数据（CCI）达到894点，进入“过热”区间，重点监测造船企业大多处于满负荷生产状态，头部船厂在手订单排至2028年，造船市场进入卖方市场，2024年开始进入船厂的交付期，由此看当前船企的业绩瓶颈已有需求不足变至产能不足。从订单保障时间这一指标可以看出，中国自2020年的2.5+提升至3.5+年，随着产能的稳步提升逐渐提升，但日韩在2023年产能增速放缓后均略有下滑，可以看出进入2024年，产能保障以及提升将是船厂重要的竞争力之一。 图表6：新增订单/交付订单代表了船厂的订单保障时间，目前中国这一比例系数持续上升 当前偏紧的供需关系短期内难以缓解。从全球船舶交付情况来看，自2020年起全球造船产能总体在复苏，但复苏较为缓慢。不同于上轮周期产能与需求的同步扩张，本轮在复苏的过程中，部分产能甚至在持续出清。根据克拉克森数据显示，全球承接一艘以上船厂相较于交付一艘以上船厂数量下滑更多，究其原因在于环保、大型化等趋势为本轮船舶建造增加了技术难度，新订单的需求更多的集中于“优质稀缺”产能，而“传统落后”产能在复苏过程中反而加速出清。新周期的建造壁垒使得产能增加更为困难，预计短期内供给偏紧将持续。 图表7：造船市场虽然在恢复，但边缘船厂更加难以接到新订单（单位：艘数） 2.产能端中国优势明显，关注产能利用率指标边际影响 2.1中国造船产能优势持续扩大 复盘过去我国的造船产能已具备较强的优势。2023年，中国造船完工量、新接订单量、手持订单量以载重吨计分别占世界总量的50.2%、66.6%和55%，较2022年分别增长2.9、16.8和6个百分点，份额首次全部超过50%。以修正总吨计分别占47.7%、59.8%和47.6%，同样保持全球领先。同时，18种主要船型中14种船型的市场份额获得第一。除了占比的增加，中国船厂产能的提升优势也在增加。2023年全球以及中国造船完工量同比增加5.2%/11.8%，而日韩分别同比下滑1.4%/4.5%。 图表9：2023年中国造船完工量同比增加11.8%（单位：DWT） 图表8：中国船厂交付产能自2019年持续提升 图表10：中国船厂交付占比持续增加 当前供给端重启的产能亦主要集中在中国。自2021年来全球约13家闲置船厂正式重启，其中有11家位于中国，多数为造船低迷期关闭的产能，典型如2023年被收购重整后重新正式投产的恒力重工，其前身STX大连曾是中国最大的外资船厂，目前主要生产主流散货船混合大型散货船；LNG运输商浙江华祥海运与九丰能源合作成立了江苏仪祥船舶，其前身为主要制造散货船的扬州国裕船舶也于2023年进行了首艘LNG船的开工建设。 图表11：2021至今约13家船厂重启 结合当前需求目前我国船厂的产能仍需补足。造船完工量/全国过去两年手持订单量这一指标体现了产能与需求之间的匹配度，由于2011-2012年的交付能力强，该指标在2012年达到了48%，随后持续下滑，在2014-2020期间，中国造船产能监测指数CCI一直处于微冷区间，为峰值时的60%左右，而前述指标却在持续上升，体现出该时间区间内船厂产能过剩；随着本轮穿周期复苏，新船订单持续增加，CCI逐渐上行，目前已经进入正常-过热区间，但前述指标2023年为35%，体现出尽管产能利用率在回升，但目前相较于需求，船厂的产能仍旧略显不足。 图表12：2023年中国造船完工量同比增加11.8%（以DWT计） 2.2产能利用率是供给端的边际提升变量 当前船厂的产能利用率提升或仍有空间。上市公司中船防务在2016年的交易所回复函中对“产能的计算方法”的定义如下：产能是根据公司设计船台和船坞时生产制造的代表船型及其年产艘数情况，用每型代表船型的修正总吨乘以年产艘数，得到每型船的年产修正总吨，累计相加后所得值即为公司产能，即设计产能=设计船型修正吨数x年产量，因此从定义上讲实际产能与设计产能存在较大弹性空间，用工时长、工艺改进以及流程改进都能有效提升产能利用率。 关注本轮周期制造升级对产能利用率的提升。美国船级社（ABS）的2024展望报告显示，2011年后中国船厂通过减少劳动力或将工人轮班时间从3天x8小时改为2天x8小时以应对产能过剩，可以看出对工人的工时控制是较为传统的手段。进入新的周期，船企用工成本每年以5%-10%的幅度增长，精益管理以及智能制造将是更具性价比的产能利用率提升方式。如黄埔文冲船厂通过精益管理、自主设计、批量生产、智能制造等方式在2024年提前4个月交付“EVER VAST”、提前15个月交付首制“国家能源821”较合同期提前15个月交付，整体建造效率提升17%以上。 图表13：黄埔文冲龙门式和轨道式机器人焊接站，与人工比焊接效率提升约12% 图表14：黄埔文冲2023年投产20kw高功率激光切割器 智能化是中韩共同的选择。韩国船厂的未来战略-全球化和智能工厂。造船是个资金密集型、劳动密集型、技术密集型的行业，新一代信息技术与先进制造融合为船厂注入活力，世界造船强国纷纷将智能制造作为提质增效、提升竞争力的方式。韩国2018年至今陆续发布了《造船产业活力提升方案》、《K-造船再腾飞战略》、《确保造船产业超级差距战略》等战略，智能船厂均是重点方向。 图表15：中韩船厂的智能化方案 2.3国际对比其他各国产能提升限制较大 韩国造船产能头部集中，中小船厂出清严重。根据韩国造船海洋协会2016年统计，韩国前9大造船企业年产能3400万载重吨，约占全球产能34.5%。具体分为三梯队：一梯队为现代重工、三星重工、大宇造船，三家占比超全国80%；二梯队为STX集团、韩进重工和成东造船等中型船企；最后是以大鲜造船为代表的中小