策略定期报告：会后或有小幅反弹

2024年07月14日 会后或有小幅反弹 报告摘要： 策略定期报告 证券研究报告 本周上证指数涨0.72%，日均成交额6941亿，环比上周成交活跃度有所提升。客观而言，6月中旬以来上证综指处3000点下方阶段，关键指数ETF集中流入在此对于稳定市场和提振情绪产生积极作用。事实上，6月沪深300ETF合计流入341.5亿元，7月以来再度获得181.8亿净流入，更值得注意的是6月至今中证500ETF和中证1000ETF同步流入77亿和61亿。在三中全会即将召开前后，类似1月雪球和量化暴跌导致流动性危机的这类尾部风险较小，同时证监 会7月10日宣布暂停转融券业务、上调融券保证金比例，从短期来看政策在此期间的呵护意味较为明显。 对于三中全会召开后的市场评估，我们认为需要结合会议内容观察。A股市场近二十年有四次三中全会会议前市场均出现小幅下跌，会议后一个月和三个月则涨跌规律不一。而稍微拉长来看，2003年、2008年和2013年三次三中全会的召开，市场随后阶段性见底并开启反弹，反弹的持续时间在5个月到1年不等这对应三中全会在中长期对政策导向和经济预期的影响从目前的交流反馈来看：对于短期政策的评估倒不至于落空，或许要留待7月底政治局会议再进行观察，会议后对应市场急跌向下的概率是小的，小幅反弹的概率是存在的。 事实上，虽然当前我们对本次重要会议中长期利好心存期待，但当前A股依然要经历当前基本面环比走弱以及财政央行某种意义上的“紧缩”考验（1、国税强调切实堵漏增收；2、央行开展借券卖空），市场底色依然是震荡市，结构为王。6月当月新增社融额同比增长率为8.1%，较5月份的8.4%有所降低；6月对实体经济的人民币贷款同比增长率为8.8%，低于5月9.3%，表明实体经济的融资需求可能仍然不足，从目前已经披露的业绩预告来看，截至7月13日中午 十二点全A（含科创板）约1482家上市公司发布2024年中报业绩预告或业绩快报，整体披露率为27.81%。目前，根据已经披露的中报业绩预告，整体本次的预喜率相对较低，全A预喜率仅为38.69%，预计中报盈利仍处于探底趋势。出海仍是当前最为集中的结构景气线索。6月出口方面数据亮眼，同比增长率达到8.6%，是自2023年4月之后的最高纪录。当前基本面核心线索在于出海+具备涨价能力的细分方向。 结构上，在强监管+价值派抱团下，我们反复强调：预计以高股息为代表大盘价值+以出海为代表的大盘成长定价格局正在逐渐形成，中小盘投资价值可能会更多收缩体现在基于AI和新质生产力的产业配置价值、并购重组的事件驱动价值与少量优质小盘成长股。客观而言，从抱团三大要素：超额收益-增量资金-逻辑未被验伪（终结条件：1、房地产软着陆终结日本化叙事；2、消费革命标志AI生产力大爆发），预计价值派主导定价的抱团很难在下半年瓦解。在此，若中旬重要会议上没有明显超预期，那么我们更进一步提出：价值派在高股息领域的定价不仅仅是抱团，而是有可能进一步走向泡沫化定价，公用事业最终将超越煤炭银行成为高股息胜负手。 总结而言：面向2024年，我们倾向于四种有效投资策略：科技股美股映射、制造业全球竞争力（出海），消费平替与高股息策略。短期超配行业：产业全球竞争力（商用车、船舶、家电、轮胎、光模块、工程机械）、高股息（公用事业（电力）、能源（石化）和高分红消费）、科技股美股映射（光模块+消费电子+芯片设计）、少量资源股（黄金）。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 邹卓青分析师 SAC执业证书编号：S1450524060001 zouzq2@essence.com.cn 彭京涛分析师 SAC执业证书编号：S1450523070005 pengjt@essence.com.cn 黄玮宗联系人 SAC执业证书编号：S1450123070007 相关报告透视A股：历史上三中全会 2024-07-11 后市场行情如何变化类比2020年茅指数抱团：高 2024-07-07 股息料将迎来泡沫化定价透视A股：上半年A股最佳 2024-07-02 超额因子是什么？不可不察：投资生态真变了 2024-06-27 ——中国股市记忆第五期透视A股：央地支出增速差 2024-06-25 更新——最新数据进一步环比下降 huangwz1@essence.com.cn 内容目录 1.近期权益市场重要交易特征梳理6 2.内部因素：6月出口维持韧性，通胀和货币数据在低位徘徊18 3.外部因素：6月美国CPI持续降温，降息预期有所提前至9月21 3.1.美国6月CPI数据持续降温，美联储偏鸽表态助推市场降息预期提前21 3.2.美国6月PPI数据意外超预期反弹，然通胀整体下滑趋势并未改变23 图表目录 图1.本周全球权益市场普涨，恒生指数领涨6 图2.本周高市净率指数占优7 图3.本周主要指数涨跌幅一览7 图4.本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块7 图5.本周万得全A换手率和成交额有所上升7 图6.近一个月各类ETF份额变动情况8 图7.沪深300ETF在集中流入后当前流入放缓8 图8.ETF资金流入中证500的趋势仍在持续9 图9.ETF资金流入中证1000的趋势仍在持续9 图10.北向资金结束了近4周的净流出，本周转向流入9 图11.南向资金买入港股的速度明显放缓9 图12.各行业北向资金周度净买入9 图13.各行业北向资金月度净买入9 图14.M1定买卖的规律在2014年之前是有效的，近年来出现背离10 图15.M1相对沪深300和通胀的相关性均在近年来明显走弱，而央地财政支出增速差和沪 深300（滞后3个月）的相关性明显更高10 图16.央地财政支出增速差在2017年以后能更好地解释A股市场的整体走势10 图17.近四次三中全会前后较短的时间内，市场以震荡为主11 图18.近四次三中全会有三次召开的阶段处于市场的阶段性底部11 图19.当前2024中报业绩预告披露率情况12 图20.当前2024中报预告预喜分布12 图21.2024年中报业绩预告整体情况（同口径调整）12 图22.2024年中报业绩预告预喜率变化12 图23.2024年中报业绩预告分行业业绩情况一览13 图24.2019年-2021年北向资金和公募资金的集中抱团催生了茅指数的行情14 图25.日本高股息驱动因素从十年期国债收益率中枢下移到提高分红比例14 图26.高股息定价向具备提价预期的公用事业领域扩散15 图27.电力及公用事业的ROE中枢抬升趋势比较明显15 图28.本周金价走势震荡上行16 图29.近一周中美利差有所收窄16 图30.10年期美债收益率震荡下行16 图31.本周美元指数震荡下行17 图32.6月企业中长期贷款的同比减少（%）19 图33.6月M2-M1剪刀差与上月持平（%）19 图34.6月政府债券同比增长（%）19 图35.CPI增长不及预期20 图38.6月对欧美出口环比出现改善21 图39.最新CME降息预测（7月13日更新）22 图40.6月美国CPI数据持续降温22 图41.美国6月服务端CPI继续放缓，商品端CPI维持负增长23 图42.美国6月PPI数据超预期反弹24 本周上证指数涨0.72%，日均成交额6941亿，环比上周成交活跃度有所提升。客观而言，6月中旬以来上证综指处3000点下方阶段，关键指数ETF集中流入在此对于稳定市场和提振情绪产生积极作用。事实上，6月沪深300ETF合计流入341.5亿元，7月以来再度获得181.8亿净流入，更值得注意的是6月至今中证500ETF和中证1000ETF同步流入77亿和61亿。在三中全会即将召开前后，类似1月雪球和量化暴跌导致流动性危机的这类尾部风险较小， 同时证监会7月10日宣布暂停转融券业务、上调融券保证金比例，从短期来看政策在此期间的呵护意味较为明显。 对于三中全会召开后的市场评估，我们认为需要结合会议内容观察。A股市场近二十年有四次三中全会会议前市场均出现小幅下跌，会议后一个月和三个月则涨跌规律不一。而稍微拉长来看，2003年、2008年和2013年三次三中全会的召开，市场随后阶段性见底并开启反弹，反弹的持续时间在5个月到1年不等，这对应三中全会在中长期对政策导向和经济预期的影 响从目前的交流反馈来看：对于短期政策的评估倒不至于落空，或许要留待7月底政治局会议再进行观察，会议后对应市场急跌向下的概率是小的，小幅反弹的概率是存在的。 1、从定价的角度，我们核心关注三中全会在财税领域的改革，尤其是中央对地方的转移支付与税源补充。对于大盘指数跟踪，根据我们此前的研究结论：央地财政支出增速差（地方-中央财政支出增速的差值）或许是解释沪深300定价更有效的前瞻指标（领先1-2个月）。其背后更为深刻的观察是：在当前定调“财政是国家治理的基础和重要支柱”的大背景下，央地财政支出增速差背后暗含的是对于地方化债进程与中央转移支付力度的观察。该数值扩张，则有利于大盘指数，反之亦然，该指标从2017年至今对大盘指数有较强的相关性。 2、当前市场大幅度提升美联储降息预期，近期北向资金+南向资金双向流出格局出现明显改善。美国6月CPI的持续降温表明本轮通胀整体下滑的趋势已经愈发明确，尤其是在此前长期粘滞的服务端方面。相比之下，劳动力市场的迅速降温以及消费者支出的疲软使得经济下行的风险更加值得担忧。从最新的CME预测来看，9月首次降息的概率已经突破90%,而全年的降息次数也重新回升到三次，概率同样突破50%。6月份在资金面的显著特征是北向资金和南向资金的双向流出格局，北向资金6月净流出444.5亿元，南向资金6月净流入港股 876.5亿港元，一定程度上加剧A股市场减量博弈和缩量震荡的趋势。7月以来这一现象有明显改善，本周北向资金净流入159亿元，结束连续四周的净流出，南向资金流向港股的速度明显放缓。 事实上，虽然当前我们对本次重要会议中长期利好心存期待，但当前A股依然要经历当前基本面环比走弱以及财政央行某种意义上的“紧缩”考验（1、国税强调切实堵漏增收；2、央行开展借券卖空），市场底色依然是震荡市，结构为王。 1、当前宏观基本面环比走弱。6月当月新增社融额同比增长率为8.1%，较5月份的8.4%有所降低；6月对实体经济的人民币贷款同比增长率为8.8%，低于5月9.3%，表明实体经济的融资需求可能仍然不足，与此同时，企业存款的显著下降导致6的M1同比降幅进一步扩大至-5%，较5月的-4.2%有所增加。6月CPI同比微增0.2%，低于预期的0.4%，核心CPI同比稳定在0.6%，PPI同比降低0.8%，降幅的缩小主要是由于去年同期较低的基数效应。从目前已经披露的业绩预告来看，截至7月13日中午十二点全A（含科创板）约1482家上市公司发布2024年中报业绩预告或业绩快报，整体披露率为27.81%。目前，根据已经披露的中报业绩预告，整体本次的预喜率相对较低，全A预喜率仅为38.69%，预计中报盈利仍处于探底趋势。 3、出海仍是当前最为集中的结构景气线索。6月出口方面数据亮眼，同比增长率达到8.6%，是自2023年4月之后的最高纪录，之前价格因素对出口的不利影响已经减弱。当前披露的中报业绩预告来看，当前基本面核心线索在于出海+具备涨价能力的细分方向。从中报业绩预告来看，当前预喜率超过50%的一级行业主要仅有七个：公用事业（预喜率65.9%，下同）、美容护理（62.5%）、电子（58.5%）、汽车（58.1%）、交通运输（58.1%）、石油石化（55.6%）、有色金属（54.1%）。从细分分布上来看，大多数为出海+部分具备涨价能力的细分方向。 需求拉动产品销量上升：半导体、元件、部分消费电子、面板、部分生物制品等；其中由海外业务拓展驱动：船舶制造、商用车（重卡、客车）、轮胎、航运物流、其中由出行链反转推动：航空机场 其中由供需因素导致：水电（来水量丰富）、火电等。