品种久期跟踪：拉久期仍是主流策略

2024年7月14日 拉久期仍是主流策略——品种久期跟踪 城投债、产业债久期接近2021年以来最高值： 债券定期报告 证券研究报告 截至7月12日，城投债、产业债成交期限分别加权于1.93年、2.13 年，均处于2021年3月以来较高分位水平；商业银行债中，二级资 本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为3.94年 3.23年、2.17年，银行永续债久期处于2021年3月以来较低分位区间，二级资本债和一般商金债久期分别上升至88.3%和69.1%的分位水平；从其余金融债来看，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.83年、2.52年、2.68年、1.38年，其中租赁公司债处于88.9%的较高分位水平。 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 胡依林分析师 SAC执业证书编号：S1450524040005 huyl6@essence.com.cn 品种显微镜： 城投债：城投债平均久期稳定在近2年附近，河南省级、江西省级平台久期明显缩短，其中河南省级城投债缩久期明显。广东区县级、福建地级市、四川省级、湖北省级、河南地级市、江西省级、江西地级 市、河北地级市、天津省级、陕西省级、广西省级城投债久期已攀升至2021年以来95%以上的分位水平。 产业债：产业债加权平均成交期限连续五周超过2年，交通运输、建筑装饰、煤炭、商贸零售行业久期均处于95%以上的较高历史分位，建筑材料行业成交期限缩短至0.94年，位于25.1%的较低分位水平。 商业银行债：银行永续债久期较上周缩短至3.23年，高于去年同期水平。二级资本债久期较上周小幅拉长，处于88.3%的历史分位，高于去年同期水平；一般商金债久期较上周微小拉长至2.17年，处于 69.1%的历史分位数，高于去年同期水平。 其余金融债：从加权平均成交期限来看，保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于39.7%、63.9%、65.1%、88.9%的历史分位数，除保险公司债以外，证券公司债、证券次级债、租赁公 司债久期较上周均有拉长。 风险提示：测算指数变量失真，指数计算方法需调整，信用事件冲击指数。 内容目录 1.全品种期限概览3 2.品种显微镜4 图表目录 图1.信用债平均成交久期（截至2024/7/12）3 图2.信用债久期历史分位数（截至2024/7/12）3 图3.票息久期拥挤度指数及所处历史分位数3 图4.非金信用债久期变化4 图5.各省城投债久期及所处分位数（自2021年3月以来）4 图6.产业债平均成交久期（截至2024/7/12）5 图7.产业债久期历史分位数（截至2024/7/12）5 图8.商业银行债久期变化（自2021年3月以来）5 图9.其余金融债久期变化6 图10.其余金融债久期变化6 1.全品种期限概览 城投债、产业债久期接近2021年以来最高值。截至7月12日，城投债、产业债成交期限分 别加权于1.93年、2.13年，均处于2021年3月以来较高分位水平；商业银行债中，二级资 本债、银行永续债以及一般商金债加权平均成交期限分别为3.94年、3.23年、2.17年，银行永续债久期处于2021年3月以来较低分位区间，二级资本债和一般商金债久期分别上升至88.3%和69.1%的分位水平；从其余金融债来看，证券公司债、证券次级债、保险公司债、租赁公司债久期分别为1.83年、2.52年、2.68年、1.38年，其中租赁公司债处于88.9%的较高分位水平。 图1.信用债平均成交久期（截至2024/7/12）图2.信用债久期历史分位数（截至2024/7/12） 加权平均成交期限，年 城投债 100 久期历史分位数（2021年3月以来），% 租赁公司债 保险公司 1.38 1.93 2.13 产业债80 60 二级资本 债2.68 3.94债40 20 证券次级2.52 银行永续 98.897 88.3 88.9 69.165.163.9 47 .7 39 债1.832.17 3.23债 0 城产二 银一证证保租 证券公司一般商金 投业级 行般券券险赁 债债债债资 本 债 永商公次公公续金司级司司债债债债债债 资料来源：Wind，国投证券研究中心资料来源：Wind，国投证券研究中心 票息久期拥挤度指数高位回落。票息久期拥挤度指数自3月底波动下降，本周环比边际上升， 目前处于2021年3月以来72.6%的水平。 图3.票息久期拥挤度指数及所处历史分位数 票息久期拥挤度指数历史分位数，%，右轴 票息久期拥挤度指数 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 120 100 80 60 40 20 0 21/4/2321/10/2922/5/1322/11/2523/6/923/12/2224/7/5 资料来源：Wind，国投证券研究中心 数据说明：1）票息久期拥挤度指数为品种间久期标准差的倒数，该指数越大，意味着不同品种间久期变化的标准差越小，也就是不同品种有可能出现了相似的操作，行为越趋于一致；2）票息久期拥挤度指数需结合各品种久期变化分析，单独分析可能产生偏离实际的结果。 2.品种显微镜 城投债：城投债平均久期稳定在近2年附近，河南省级、江西省级平台久期明显缩短，其中河南省级城投债缩久期明显。广东区县级、福建地级市、四川省级、湖北省级、河南地级市、江西省级、江西地级市、河北地级市、天津省级、陕西省级、广西省级城投债久期已攀升至2021年以来95%以上的分位水平。 图4.非金信用债久期变化 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 城投债久期分位数，%，右轴产业债久期分位数，%，右轴 城投债加权平均成交期限，年产业债加权平均成交期限，年250 200 150 100 50 0 21/4/2321/10/2922/5/1322/11/2523/6/923/12/2224/7/5 资料来源：Wind，国投证券研究中心 省份 行政层级 走势图 加权平均成交期限，年 当前所处分 位数，% 06/21 06/28 07/05 07/12 江苏 地级市 2.15 1.79 1.78 1.39 27.3 区县级 1.30 1.37 1.41 1.56 87.2 浙江 地级市 1.64 2.03 2.05 1.44 24.4 区县级 1.65 1.62 1.97 1.89 85.4 北京 区县级 1.37 2.31 1.95 1.05 9.3 上海 区县级 1.06 1.18 1.40 1.49 59. 3 重庆 区县级 1.85 1.63 2.07 1.73 86.6 广东 地级市 2.92 2.39 3.26 2.18 89.5 区县级 1.40 1.57 3.15 2.54 95.9 福建 地级市 3.06 1.78 2.22 2.24 95.9 区县级 1.83 1.44 1.75 1.43 58. 4 山东 省级 2.86 3.24 2.32 2.64 91.8 地级市 1.66 2.66 2.60 1.94 69.1 四川 省级 2.56 2.02 3.71 4.51 96.4 地级市 2.23 1.80 1.59 2.25 78.4 湖南 省级 1.13 1.29 1.53 2.36 93.0 地级市 2.01 1.84 1.57 1.96 78.3 湖北 省级 0.95 1.99 2.77 3.21 95.9 地级市 1.60 1.62 1.31 2.35 87.7 河南 省级 0.80 4.05 8.01 1.63 53. 2 地级市 1.38 1.14 1.67 1.93 97.0 江西 省级 1.55 3.30 5.98 3.32 97.0 地级市 2.26 1.53 2.31 2.22 97.6 安徽 省级 1.58 2.94 3.16 2.76 82.9 地级市 2.03 1.98 1.75 1.99 88.3 河北 省级 6.46 1.76 0.58 2.39 82.5 地级市 2.45 1.35 1.35 2.96 96.4 山西 省级 1.15 1.37 1.17 2.23 88.5 地级市 2.08 2.18 1.97 1.62 58. 3 天津 省级 1.71 1.59 2.13 2.27 98.1 陕西 省级 14.90 6.26 3.79 7.47 96.1 贵州 省级 0.64 0.99 2.39 1.97 89.3 广西 省级 1.79 1.55 1.79 2.85 98.8 云南 省级 2.08 1.58 2.36 1.08 87.7 甘肃 省级 0.91 1.08 0.56 1.76 94.4 图5.各省城投债久期及所处分位数（自2021年3月以来） 资料来源：Wind，国投证券研究中心 产业债：产业债加权平均成交期限连续五周超过2年，交通运输、建筑装饰、煤炭、商贸零 售行业久期均处于95%以上的较高历史分位，建筑材料行业成交期限缩短至0.94年，位于25.1%的较低分位水平。 图6.产业债平均成交久期（截至2024/7/12）图7.产业债久期历史分位数（截至2024/7/12） 加权平均成交期限，年公用事业 100 久期历史分位数（2021年3月以来），% 医药生物 食品饮料 1.541.85 1.08 房地产80 99.4 98.2 92.3 83.6 92.3 94.1 97.97.6 86.5 6 81.7 59 25.1 交通运输60 建筑材料 基础化工 0.97 0.94 1.79 1.42 1.99 1.81 2.42 2.09 1.46 建筑装饰40 20 煤炭 0 有色金属 商贸零售 钢铁 公房交用地通事产运业输 建煤商筑炭贸装零 饰售 钢有基铁色础 金化 属工 建食医筑品药材饮生料料物 资料来源：Wind，国投证券研究中心资料来源：Wind，国投证券研究中心 商业银行债：银行永续债久期较上周缩短至3.23年，高于去年同期水平。二级资本债久期较上周小幅拉长，处于88.3%的历史分位，高于去年同期水平；一般商金债久期较上周微小拉长至2.17年，处于69.1%的历史分位数，高于去年同期水平。 图8.商业银行债久期变化（自2021年3月以来） 一般商金债分位数，%，右轴银行永续债分位数，%，右轴 二级资本债分位数，%，右轴二级资本债加权平均成交期限，年银行永续债加权平均成交期限，年一般商金债加权平均成交期限，年 5.3300 4.3 200 3.3 100 2.3 1.3 21/4/2321/10/29 资料来源：Wind，国投证券研究中心 0 22/5/1322/11/2523/6/923/12/2224/7/5 其余金融债：从加权平均成交期限来看，保险公司债＞证券次级债＞证券公司债＞租赁公司债，分别处于39.7%、63.9%、65.1%、88.9%的历史分位数，除保险公司债以外，证券公司债、证券次级债、租赁公司债久期较上周均有拉长。 图9.其余金融债久期变化 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 加权平均成交期限（移动平均3期），年 证券公司债 保险公司债 证券次级债 租赁公司债 21/4/2321/10/2922/5/1322/11/2523/6/923/12/2224/7/5 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图10.其余金融债久期变化 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 加权平均成交期限，年久期历史分位数，%，右轴 2.52 2.68 88.9 1.83 65.1 63.9 1.38 39.7 证券公司债证券次级债保险公司债租赁公司债 100 90 80 70 60 50 40 30