6月金融数据点评：M1增速降至-5%

数据：6月新增人民币贷款21300亿元，同比少增9200亿元；1-6月人民币贷款增加13.27万亿元，同比少增2.46万亿元。6月新增社会融资规模为32982亿元，同比少增9283亿元；1-6月社会融资规模增量累计为18.1万亿元，同比少增3.45万亿元。6月社会融资规模存量同比8.1%，前值8.4%。M1同比-5.0%，前值为-4.2%；M2同比6.2%，前值7.0%。 要点： 2024年6月末社会融资规模存量同比增长8.1%，增速下滑0.3个百分点，6月新增社融3.3万亿元，同比少增9283亿元，其中政府债同比多增，而信贷、银行非标、直接融资额均同比少增。 政府债同比多增3116亿元，政府债存量同比升至15%，对社融增长有一定拉动作用。不过今年前6月政府债发行进度约为37.2%，处于近五年偏慢水平，我们预计最快三季度政府债融资可能继续加速，将继续支撑社融增长。 我们理解信贷同比少增，一则可能由于金融业增加值核算方式优化和金融数据“挤水分”，银行季末冲规模倾向有所缓解；不过二则仍体现融资需求不足，实体部门信用扩张速度放缓。尤其是居民端中长期与短期贷款从今年2月开始的同比少增仍在延续，折射居民需求相对疲弱，借贷意愿未明显改善。6月新增居民中长期贷款同比少增1428亿元至3203亿元。517楼市新政的刺激作用和存量房贷“提前偿还”或一定程度相互抵消。企业端看，各期限贷款增长均放缓，短期化倾向未改，折射企业借贷与扩张意愿可能也偏弱。 直接融资中债强于股依旧未变，并且股票融资自2023年7月至今已经连续12个月同比少增。直接融资占社融的比重也仍未改变下降趋势。 6月广义货币M2、流通中货币M1同比读数继续降低。活化程度较高的住户活期存款与M1合计同比（基数同步调整）也在6月降幅扩大0.9个百分点至-1.7%，呈现出类似的下降趋势。表征存款定期化的（M2-M1)/M1 略微下降至3.6。我们理解近期央行促进信贷均衡投放、治理和防范资金空转、整顿手工补息等措施出现一定成效，部分企业存款可能转入理财、基金，对应M2增速有所放缓、M 2M1 剪刀差略有收窄。 不过也要看到活期资金M1同比的下降趋势体现出当前经济复苏可能仍然曲折，实体经济资金活跃程度和信用扩张速度有待提高，表明资金传导至实体存在一定滞塞。我们认为降低利率（7天逆回购、LPR、存款利率等）的作用不容忽视。我们认为在目前物价偏低、房价同比降幅扩大的背景下，后续或有必要加大降息力度。相比名义利率，更多还需关注“实际利率”的下行，有助于真正降低实体经济借款成本，扭转市场预期。 风险提示：国内宏观经济政策不及预期；由于数据可得性和更新频率问题，实际利率测算或有一定误差和时滞；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。 1.信贷同比延续少增，社融同比增速回落 2024年6月末社会融资规模存量同比增长8.1%，增速下滑0.3个百分点，6月新增社融3.3万亿元，同比少增9283亿元，其中政府债同比多增，而信贷、银行非标、直接融资额均同比少增。 对于政府债，6月社融口径政府债净融资8487亿元，同比多增3116亿元，政府债存量同比升至15%，对社融增长有一定拉动作用。不过今年前6月政府债发行进度约为37.2%，处于近五年偏慢水平，我们预计最快三季度政府债融资可能继续加速，将继续支撑社融增长。 对于信贷，6月新增人民币贷款同比少增9200亿元至2.13万亿元，其中居民和企业贷款分别新增5709和16300亿元，分别同比少增3930亿元和6503亿元。我们理解信贷同比少增，一则可能由于金融业增加值核算方式优化和金融数据“挤水分”，银行季末冲规模倾向有所缓解；不过二则仍体现融资需求不足，实体部门信用扩张速度放缓。 居民端，中长期与短期贷款从今年2月开始的同比少增仍在延续，折射居民需求相对疲弱，借贷意愿未明显改善。6月新增居民中长期贷款同比少增1428亿元至3203亿元。517楼市新政的刺激作用和存量房贷“提前偿还”或一定程度相互抵消。企业端看，各期限贷款增长均放缓，短期化倾向未改，折射企业借贷与扩张意愿可能也偏弱。当前金融机构可能更多转向盘活存量贷款、提升存量贷款使用效率、优化新增贷款投向。 6月企业短期贷款和票据合计6307亿元，占全部企业贷款的39%，明显高于去年同期水平。表外非标融资中，未贴现银行承兑汇票同比多减1356亿至2047亿元，委托贷款和信托贷款6月份分别同比少减/多增55和902亿元。 直接融资中债强于股依旧未变，并且股票融资自2023年7月至今已经连续12个月同比少增。直接融资占社融的比重也仍未改变下降趋势。 2.信用扩张放缓趋势待扭转 6月广义货币M2同比增速比5月下滑0.8个百分点至6.2%，流通中货币M1同比降幅扩大0.8个百分点至-5.0%。即使将活化程度较高的住户活期存款与M1共同分析，其同比（基数同步调整）也在6月降幅扩大0.9个百分点至-1.7%，呈现出类似的下降趋势。表征存款定期化的（M2- M1)/M1 略微下降至3.6。我们理解近期央行促进信贷均衡投放、治理和防范资金空转、整顿手工补息等措施出现一定成效，部分企业存款可能转入理财、基金，对应M2增速有所放缓、M 2M1 剪刀差略有收窄。 不过也要看到活期资金M1同比的下降趋势体现出当前经济复苏可能仍然曲折，实体经济资金活跃程度和信用扩张速度有待提高，表明资金传导至实体存在一定滞塞。我们认为降低利率（7天逆回购、LPR、存款利率等）的作用不容忽视。证券时报报道，二季度以来企业贷款和居民住房贷款利率均有所下降，我们大致以央行公布的名义贷款利率平减相关领域价格同比，来测算对应领域“实际利率”（图14），可以看到今年以来企业贷款“实际利率”明显下降，但个人住房贷款“实际利率”并未明显回落，全社会贷款“实际利率”也相对偏高。我们认为在目前物价偏低、房价同比降幅扩大的背景下，后续或有必要加大降息力度。相比名义利率，更多还需关注“实际利率”的下行，有助于真正降低实体经济借款成本，扭转市场预期。 图表1：当月新增社融（亿元） 图表2：社融当月新增与存量同比 图表3：当月社融结构 图表4：历年政府债券净融资（亿元） 图表5：直接融资占当月社融比重（%） 图表6：当月新增贷款结构 图表7：居民中长期贷款当月新增（亿元） 图表8：企业新增贷款中长期与短期对比 图表9：M1同比、M1+居民活存同比与PMI（%） 图表10：M1同比与企业活期存款同比（%） 图表11：存款定期化趋势（%） 图表12：居民存款定期化趋势 图表13：一年期MLF、存单和10年国债利率（%） 图表14：居民住房、企业、全社会实际利率（测算，%） 风险提示 国内宏观经济政策不及预期；由于数据可得性和更新频率问题，实际利率测算或有一定误差和时滞；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。