预计第二季度业绩会有乐观的底线

2024年7月12日 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 JD.com(JDUS) 预计第二季度业绩会有乐观的底线 尽管空调类别的高基数和PC类别的全行业软表现可能会拖累京东在2Q24E的电子和家用电器（E＆HA）收入增长，但其专注于ROI和质量增长的策略可能会推动收益。我们预测京东第二季度收入为299亿元人民币（同比增长1.0%），非GAAP净收入为99亿元人民币 ，转换为非GAAP净利润率为3.4%，比彭博社预期高出16%。随着E&HA和平台业务的收入增长正常化，我们预计京东在3Q24E的收入同比增长将重新加速，京东零售（JDR）的GMV增长仍可能超过2024E的零售总额。在激烈的行业竞争中，稳健的盈利能力和股东回报的提升可以为京东的估值提供支撑，而进一步的重评级可能取决于消费复苏，京东有能力向市场证明其核心品类可以在中长期保持稳定的市场份额。维持买入，基于DCF的TP为 51.9美元。 京东零售：仍然致力于推动用户增长。我们估计京东零售（JDR）在第2季度的收入为2542亿元人民币，同比增长0.3％，比彭博社的预期低5.8％，这是由于E＆HA收入表现不佳，原因是空调类别的高基数以及PC类别的全行业软表现。然而，在高投资回 报率目标和以有效方式推动收入增长的战略的推动下，我们估计JDR的非GAAP营业利润为92亿元人民币，同比增长12%，比彭博社的共识高出1%，转化为非GAAPOPM为3.6%(23年第二季度：3.2%)。 2Q24业绩预告：期待乐观的底线。我们估计京东第二季度的收入为299亿元人民币，同比增长1.0%，比普遍预期低5%。然而，我们预测京东的非GAAP净收入为99亿元人民币，比彭博社的普遍预期高出16%，原因是在推动业务发展时，成本控制比预期更 为严格。我们的非GAAP净收入预测意味着24E第二季度非GAAP净利润率为3.4%（第二季度：3.0%）。 收入和盈利预测的修订。由于E&HA收入预测下调，我们将2024-2026E收入预测下调了0.6-0.9%，而我们将非GAAP净收入预测上调了4-5%，这要归功于在推动收入增长方面可能比预期更有效的支出。我们认为，京东目前的非GAAPPE为2024/ 2025E的8/7倍估值并不苛刻，而非GAAP收益复合年增长率为2023-2026E的11% 收益汇总 12个月的价格表现 (YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入（百万元） 1,046,236 1,084,662 1,150,566 1,217,581 1,274,194 同比增长（%） 9.9 3.7 6.1 5.8 4.6 净利润（百万元） 10,380.0 24,167.0 33,209.0 39,307.0 43,150.0 调整后净利润（百万元） 28,220.0 35,200.0 38,456.6 43,812.8 47,894.4 每股收益（调整后）（人民币） 11.75 22.20 24.26 27.63 30.21 来源：FactSet 共识每股收益（人民币） 21.82 24.36 26.74 市盈率（x） 29.3 12.7 9.2 7.8 7.1 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 。主要催化剂包括：1）进一步提高股东回报；2）消费复苏，推动收入和盈利增长前景好转。 目标价51.90美元涨/跌93.9% 现价26.76美元中国互联网 SaiyiHe,CFA (852)39161739 YeTAO 卢文涛，CFA 库存数据 市值上限（美元mn)42,428.0 平均3个月t/o（百万美元）87.1 52w高/低(US$)41.31/21.44 已发行股份总数(mn)1585.5来源： FactSet 股权结构 理查德·强东Liu最大 13.8%SmartLimited13.3% 来源：港交所 份额业绩 绝对相对 1个月-9.0%-15.4% 3个月-0.9%-12.6% 6个月5.4%-15.4% 来源：FactSet 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 修订财务预测，目标价格不变为51.9美元 图1：JD：预测修正 Current 上一页 变更(%) 十亿元人民币 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 收入 1,150.6 1,217.6 1,274.2 1,161.0 1,226.4 1,281.8 -0.9% -0.7% -0.6% 毛利润 173.6 186.1 196.1 173.6 185.9 196.7 0.0% 0.1% -0.3% 非GAAP净利润 38.5 43.8 47.9 36.6 41.8 46.2 5.1% 4.8% 3.8% 毛利率 15.1% 15.3% 15.4% 15.0% 15.2% 15.3% 0.1ppt 0.1ppt 0.0ppt 非GAAP净利润 3.3% 3.6% 3.8% 3.2% 3.4% 3.6% 0.2ppt 0.2ppt 0.2ppt 来源：CMBIGM估计 图2：CMBIGM估计与共识 Current 共识 差异(%) 十亿元人民币 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 收入 1,150.6 1,217.6 1,274.2 1,162.6 1,237.3 1,313.0 -1.0% -1.6% -3.0% 毛利润 173.6 186.1 196.1 174.6 187.8 201.6 -0.6% -0.9% -2.7% 非GAAP净利润 38.5 43.8 47.9 37.0 40.7 44.4 4.0% 7.7% 7.9% 毛利率 15.1% 15.3% 15.4% 15.0% 15.2% 15.4% 0.1ppt 0.1ppt 0.0ppt 非GAAP净利润 3.3% 3.6% 3.8% 3.2% 3.3% 3.4% 0.2ppt 0.3ppt 0.4ppt 来源：彭博社，CMBIGM估计 基于DCF的目标价格为51.9美元 我们的目标价格为51.9美元，基于DCF估值方法（WACC为11.8%，终端增长率为1.5%；两者不变）。我们的目标价格换算为15倍 2024EPE（非GAAP）。 图3：JD：DCF估值（WACC为11.8%，终端增长为1.5%） （十亿元人民币） 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 总收入 1,151 1,218 1,274 1,320 1,356 1,385 1,408 FCFNPV 212 211 折扣终值 266 298 总股本估值 575 648 股份数量（摊薄，百万股） 1,586 1,586 每股估值(USD) 50.3 56.6 每股TP(美元) 51.9 来源：彭博社，CMBIGM估计 注：我们的目标价格基于2024E的9个月目标价格和2025E的3个月目标价格的加权平均值 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）收入 951,592 1,046,236 1,084,662 1,150,566 1,217,581 1,274,194 销货成本 (822,525) (899,163) (924,958) (976,998) (1,031,450) (1,078,126) 毛利润 129,067 147,073 159,704 173,569 186,131 196,068 营业费用 (124,926) (127,350) (132,663) (134,616) (140,996) (146,405) 销售费用 (38,743) (37,772) (40,133) (40,845) (43,224) (44,979) 管理费用 (11,562) (11,053) (9,710) (8,629) (9,741) (10,194) 研发费用 (16,332) (16,893) (16,393) (16,108) (16,437) (16,947) Others (58,288) (61,632) (66,427) (69,034) (71,594) (74,286) 营业利润 4,141 19,723 27,041 38,952 45,135 49,663 其他收益/（损失） (590) (1,555) 7,496 6,796 6,796 6,796 联营公司/合资企业（亏损）/利润份额 (4,918) (2,195) 1,010 0 0 0 EBIT (1,367) 15,973 35,547 45,748 51,931 56,459 利息收入 (1,213) (2,106) (2,881) (2,463) (1,754) (1,478) Others 0 0 (1,016) (730) 0 0 税前利润 (2,581) 13,867 31,650 42,555 50,178 54,981 所得税 1,887 4,176 8,393 8,511 10,036 10,996 税后利润 (4,467) 9,691 23,257 34,044 40,142 43,985 少数股东权益 (924) (697) (910) 835 835 835 停止运营 0 0 0 0 0 0 Others (16) (8) 0 0 0 0 净利润 (3,560) 10,380 24,167 33,209 39,307 43,150 调整后净利润 17,207 28,220 35,200 38,457 43,813 47,894 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日（百万元人民币）流动资产 299,672 351,074 307,810 355,762 405,303 458,514 现金及等价物 70,767 78,861 71,892 105,744 149,375 197,541 限制性现金 5,926 6,254 7,506 7,506 7,506 7,506 应收账款 11,900 20,576 20,302 25,218 26,687 27,928 Inventories 75,601 77,949 68,058 77,111 81,409 85,092 预付款 11,456 15,156 15,639 15,639 15,639 15,639 其他流动资产 124,023 152,278 124,413 124,544 124,688 124,808 非流动资产 196,835 244,176 321,148 317,187 326,203 334,153 PP&E 32,944 55,080 70,035 66,074 75,090 83,040 使用权资产 19,987 22,267 20,863 20,863 20,863 20,863 递延所得税 1,111 1,536 1,744 1,744 1,744 1,744 对合资企业和资产的投资 63,222 57,641 56,746 56,746 56,746 56,746 无形资产 5,837 9,139 6,935 6,935 6,935 6,935 商誉 12,433 23,123 19,979 19,979 19,979 19,979 其他非流动资产 61,300 75,390 144,846 144,846 144,846 144,846 总资产 496,507 595,250 628,958 672,948 731,506 792,667 流动负债 221,