沪锌：降息预期升温，锌价高位震荡

研究员：王艳红投资咨询号：Z0010675 研究员：潘保龙投资咨询号：Z0019697 目录 第一部分：核心观点 第二部分：产业基本面供给端第三部分：产业基本面消费端第四部分：其他指标 核心观点 宏观：7月8日讯，业内人士认为，本次人民银行宣布即将开展国债借入操作，是为了今后择机将其卖出，并以此引导国债收益率上行。在10年期国债收益率降至历史低点之际，卖出国债有利于稳定长债利率，防范利率风险。人民银行此次公告旨在提醒金融机构和个人投资者注意防范投资中长期债券可能产生的期限错配和利率风险。投资者应基于对经济基本面的合理预期，结合自身资产负债等情况进行投资决策，高度重视利率风险。 基本面：美国就业、通胀数据回落，美联储9月降息预期升温，有色板块小幅走强，锌价高位震荡。供需层面，美日韩等发达经济体制造业维持韧性，新兴经济体增速较快，海外制造业复苏带动有色金属需求预期。内需略弱于外需，国内延续弱复苏态势，地产下行势头不改，且由于上半年财政扩张速度偏慢，基建增速也有所回落，不过预计随着专项债、特别国债等财政资金到位，下半年基建增速或能维持，总体上全球锌需求预期有一定的增量，且需求增量多在海外。供给端，由于冶炼产能增速显著快于矿端增速，且部分存量矿山产能下滑，锌矿tc持续下行，压缩冶炼厂利润，冶炼行业开工率同比下滑。不过当前锌价下矿山利润较好，按照投产进度，三季度后国内外将逐渐有较大规模的新投产矿山贡献锌矿增量，有望边际缓解原料紧缺的压力，且对长期锌价中枢构成潜在压力。短期市场预计将持续关注供给端问题，助推锌价偏强运行。 产业基本面-供给端 2.1锌精矿产量 据ILZSG,2024年4月全球锌精矿产量为96.16万吨，同比减少5.69%。 全球锌精矿产量万吨 2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.2锌精矿进口量及加工费 国内1-5月累计进口锌精矿144.44万实物吨，同比减少23.18%，进口矿加工费偏低，进口矿现货冶炼效益不佳，进口积极性偏低。 截止7月5日，根据SMM，进口矿加工费报5美元/吨，国产矿加工费报2000元/吨，处于低位。 锌精矿进口量万吨 锌精矿加工费国产（左）元/吨，进口（右）美元/吨 2018年2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 48 43 38 33 28 23 18 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 国产进口 300 250 200 150 100 50 0 2024/6/16 2024/4/16 2024/2/16 2023/12/16 2023/10/16 2023/8/16 2023/6/16 2023/4/16 2023/2/16 2022/12/16 2022/10/16 2022/8/16 2022/6/16 2022/4/16 2022/2/16 2021/12/16 2021/10/16 2021/8/16 2021/6/16 2021/4/16 13 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端  加工费低位，压缩炼厂利润，二八分成、副产品硫酸、副产品中的小金属、白银等补偿部分冶炼业务亏损。目前国产矿冶炼小幅亏损，进口矿冶炼盈亏平衡。 4000 3000 2000 1000 0 (1000) (2000) 2022/12/2 2023/1/2 2.3冶炼厂利润估算 冶炼厂利润（计入副产品）估算元/吨 2023/2/2 2023/3/2 理论冶炼利润 2023/4/2 2023/5/2 2023/6/2 2023/7/2 2023/8/2 理论冶炼利润（进口矿） 2023/9/2 2023/10/2 2023/11/2 2023/12/2 2024/1/2 2024/2/2 2024/3/2 2024/4/2 2024/5/2 2024/6/2 2024/7/2 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2022-10-09 2022-11-09 2022-12-09 2023-01-09 2023-02-09 2023-03-09 副产品硫酸价格 2023-04-09 2023-05-09 2023-06-09 2023-07-09 2023-08-09 2023-09-09 2023-10-09 元/吨 2023-11-09 2023-12-09 2024-01-09 2024-02-09 2024-03-09 2024-04-09 2024-05-09 2024-06-09 产业基本面-供给端 2.4精炼锌产量 据ILZSG，2024年4月，全球精炼锌产出111.72万吨，同比减少4.77%. 2024年6月国内精炼锌产量为54.58万吨，同比下滑1.2%，部分炼厂原料不足及效益不佳，检修影响产量，预计7月产量环比将明显下滑。 全球精炼锌产量万吨 国内精炼锌产量万吨（SMM统计） 2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年 125 65 120 60 115 110 105 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 55 50 45 40 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-供给端 2.5精炼锌进口利润与进口量 2024年1-5月，中国累计净进口精炼锌18.24万吨，同比大幅增加。 精炼锌净进口万吨 2020年2021年2022年2023年2024年 8 6 4 2 0 -2 -4 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-消费端 3.1精炼锌初端消费 5月国内镀锌板产量为228万吨，同比增加10.68%。 镀锌板产量万吨 2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年 260 240 220 200 180 160 140 120 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 产业基本面-消费端 3.2精炼锌终端消费 2024年1-5月基建投资完成额累计同比增速下滑。 2024年1-5月房地产仍未有企稳迹象，后端的销售承压使得前端投资积极性较差。 房地产指标累计同比% 基建投资完成额累计同比 基建投资完成额累计同比（不含电力） 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 基建投资累计同比% 开发投资完成额施工面积竣工面积新开工面积销售面积 110 90 70 50 30 10 -10 -30 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 -50 产业基本面-消费端 3.3精炼锌终端消费 2024年5月国内汽车产量237.22万辆，同比增加1.7%。 出口增速较好，家电表现出不错的韧性。 汽车产量万辆 家电产量累计同比% 325 2019年2020年2021年 2022年2023年2024年90 70 空调冰箱洗衣机 275 225 175 125 75 25 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 50 30 10 -10 -30 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 -50 其他指标 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 1月3日 锌价处于高位，下游淡季，去库偏慢。 1月17日 2018年 2022年 2月2日 2月19日 3月5日 3月19日 上期所锌库存 4月2日 4月17日 5月4日 4.1库存 2019年 2023年 5月18日 6月1日 6月15日 7月1日 7月15日 7月29日 万吨 2020年 2024年 8月12日 8月26日 9月9日 9月23日 10月15日 10月29日 11月12日 2021年 11月26日 12月10日 35 30 25 20 15 10 5 0 12月24日 1月2日 1月11日 1月20日 2月3日 2月17日 2月27日 2020年 3月8日 3月19日 3月29日 国内锌社库 4月10日 4月21日 2021年 5月5日 5月15日 5月26日 6月5日 6月16日 2022年 6月27日 7月8日 7月18日 万吨 7月29日 8月8日 8月19日 2023年 8月29日 9月8日 9月18日 9月28日 10月14日 2024年 10月23日 11月1日 11月10日 11月19日 11月28日 12月8日 12月17日 12月26日 35 30 25 20 15 10 5 0 1月2日 1月16日 2019年 1月30日 2月13日 2月27日 LME锌库存万吨 3月12日 2020年 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 2021年 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 2022年 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 2023年 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 2024年 11月19日 12月3日 月日 2024-07-04 2024-06-20 2024-06-06 2024-05-23 2024-05-09 2024-04-25 2024-04-11 2024-03-28 2024-03-14 2024-02-29 2024-02-15 2024-02-01 2024-01-18 2024-01-04 2023-12-21 2023-12-07 2023-11-23 2023-11-09 2023-10-26 2023-10-12 2023-09-28 2023-09-14 2023-08-31 2023-08-17 2023-08-03 2023-07-20 2023-07-06 2024-07-05 2024-05-05 2024-03-05 2024-01-05 2023-11-05 2023-09-05 2023-07-05 2023-05-05 2023-03-05 2023-01-05 2022-11-05 2022-09-05 2022-07-05 2022-05-05 2022-03-05 2022-01-05 2021-11-05 2021-09-05 2021-07-05 2021-05-05 2021-03-05 2021-01-05 2020-11-05 2020-09-05 2020-07-05 2020-05-05 2020-03-05 2020-01-05 2019-11-05 2019-09-05 2019-07-05 2019-05-05 2019-03-05 2019-01-05 2018-