流动性跟踪：资金“保持定力”

证券研究报告|宏观跟踪周报 2024年07月06日 流动性跟踪 评级及分析师信息 分析师：肖金川邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSACNO：S1120524030004联系电话：研究助理：龙海文邮箱：longhw@hx168.com.cnSACNO：联系电话： 资金“保持定力” ►概况：资金面明显转松，资金分层缓解 银行体系资金供给能力显著提升。银行体系日均净融出规模升至3.9万亿元。其中大行日均净融出升至3.0万亿元，除大行以外的其他银行（股份行等）融出也持续上升。与此同时，货基净融出持续降至1.6万亿元。整体来看，大行和中小行资金供给能力明显改善，同时非银资金供给在下降。 随着跨季后资金面转松，存单利率进一步下行。从近三年7月的表现来看，存单利率通常经历两个阶段的下行，一是月初至税期之前，二是跨月最后一周。而在中旬税期前后通常表现为震荡。随着逆回购资金大幅回笼的结束，预计下周1年存单利率可能会进一步下行至1.9%左右，接近月中旬的税期可能在1.9%左右震荡。 往后看，下周资金面或整体维持宽松。政府债净缴款仍在1600亿+，规模不算大，同时当前信贷需求没有明显改善的迹象，7月是传统信贷小月，信贷投放对银行资金占用偏弱。不过下周四（11日）拆借7天资金可以跨税期，资金波动或有所上升，但预计波动幅度小于往年同期。 ►公开市场：下周逆回购到期100亿元7月1-5日，央行公开市场净回笼7400亿元。7月8-12日，央行逆回购到期100亿元。 ►票据市场：月初利率多上行，大行继续买票 跨季之后，各期限票据利率多上行。7月5日相对6月28日，1M票据利率上行57bp至1.37%，3M上行44bp至1.46%，6M则下行12bp至1.18%。7月1-5日，大行净买入票据469亿元，去年7月全月净买入规模为4361亿元。 ►政府债：下周净缴款1669亿元 7月8-12日，政府债计划发行4994.8亿元，其中，国债3310.0亿元，地方债1684.8亿元。按缴款日计算，7月8-12日，政府债净缴款为1669.0亿元，高于前一周的1574.8亿元，不过仍较小，对资金面影响不大。 ►同业存单：净融资转正，1Y存单利率下行至1.95%7月1-5日，同业存单发行2291亿元，净融资1325亿元，主要是到期量较小导致。二级市场方面，7月5日，1年期AAA同业存单收益率1.95%，较前一周五下行1bp。一级市场方面，1年期股份行存单利率收至1.94%，较6月28日下行4bp。 风险提示 流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.资金面概况：资金面明显转松，资金分层缓解3 2.超储影响因素更新8 3.公开市场：央行公开市场净回笼7400亿元9 4.票据市场：各期限票据利率多上行，大行净买入票据10 5.政府债：下周政府债净缴款1669亿元11 6.同业存单：净融资1325亿元，1Y存单利率降至1.95%12 7.风险提示17 图表目录 图1：7月税期之前，存单利率通常下行，或者维持窄幅震荡3 图2：利率周度平均值环比变化：月初资金利率显著下行，存单利率也多下行5 图3：R007和DR007利差降至5bp5 图4：7月1-5日，银行间质押式回购日均成交6.6万亿元（前一周为5.3万亿元）6 图5：7月1-5日，SHIBOR隔夜平均值1.73%（-21bp），7天1.80%（-24bp）6 图6：7月1-5日，上交所回购日均成交1.8万亿元（与前一周基本持平）7 图7：7月1-5日，银行间质押式逆回购余额均值10.9万亿元（前一周为10.2万亿元）7 图8：7月5日，FR007S1Y为1.87%（较6月28日上行3bp）8 图9：截至7月5日，逆回购余额降至100亿元，较6月28日7500亿元显著下滑9 图10：7月1-5日，票据利率多上行，1M较6月28日上行57bp至1.37%10 图11：7月1-5日，大行净买入469亿元（2023年7月累计净买入4361亿元）10 图12：7月8-12日，政府债周度净缴款升至1669亿元（前一周为1575亿元）11 图13：7月8-12日同业存单到期6384亿元，到期压力有所上升13 图14：7月1-5日，同业存单加权发行利率1.95%（前一周为1.94%）13 图15：7月1-5日，同业存单募集率降至90.8%（前一周为93.0%）14 图16：7月5日，股份行1年期同业存单发行利率1.94%（较6月28日下行4bp）14 图17：7月5日，1年期AAA同业存单到期收益率1.95%（较6月28日下行1bp）15 图18：同业存单加权发行期限9.4个月（前一周为5.6个月）15 图19：分银行类型同业存单周度期限变化：各类银行发行期限均有所上升16 图20：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至70.6%（+38.5pct）16 图21：国有行周度同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至98.8%（+57.9pct）17 图22：股份行周度同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至85.9%（+49.7pct）17 表1：流动性日历（7月8-12日，亿元）4 表2：7月8-12日，政府债净缴款1669.0亿元8 表3：7月8-12日到期100亿元9 表4：国债、地方债发行及净融资（缴款）：7月8-12日政府债净缴款为1669亿元11 1.资金面明显转松，资金分层缓解 跨季之后，资金面明显转松，资金分层缓解。具体而言，本周DR001从周一的1.74%下行至周三的1.69%，周五回升至1.76%。R001走势相近，从1.82%下行至周三的1.75%，周五回升至1.80%。但二者中枢分别较6月最后一周大幅下行22bp、28bp。DR007本周在1.79%-1.81%间震荡，R007则从周一的1.97%下行至周五的 1.86%，二者中枢分别较前一周下行30bp、45bp，R007与DR007利差从28bp降至5bp。整体而言，DR007延续在7天逆回购利率（1.8%）附近窄幅震荡，资金稳定性较高。 银行体系资金供给能力显著提升。7月第一周，银行体系日均净融出规模升至 3.9万亿元，前一周为3万亿元。周内来看，周一和周二在4万亿元左右，而后小幅下降至3.7-3.9万亿元，周五收至3.7万亿元。其中大行日均净融出从2.4万亿元升至3.0万亿元，除大行以外的其他银行（股份行等）融出也持续上升，从上周日均净融出6229亿元升至9280亿元。与此同时，货基日均净融出持续下降至1.6万亿元，前一周为2.0万亿元。整体来看，大行和中小行资金供给能力均明显改善，同时非银资金供给在下降。 随着跨季后资金面转松，存单利率进一步下行。一级市场方面，1年期股份行存单利率收至1.94%，较6月28日下行4bp。二级市场方面，1年期AAA同业存单收益率下行至1.95%，较6月28日小幅下行1bp，较周内最低达到1.93%。从近三年7月的表现来看，存单利率通常经历两个阶段的下行，一是月初至税期之前，二是跨月最后一周。而在中旬税期前后通常表现为震荡。随着逆回购资金大幅回笼的结束，预计下周1年存单利率可能会进一步下行至1.9%左右，接近月中旬的税期可能在1.9%左右震荡。 图1：7月税期之前，存单利率通常下行，或者维持窄幅震荡 1Y同业存单到期收益率（%） 3.0 2021202220232024 2.6 2.2 1.8 7月8月9月10月11月12月 资料来源：WIND，华西证券研究所 往后看，下周资金面或整体维持宽松。政府债净缴款仍在1600亿+，规模不算大，同时当前信贷需求没有明显改善的迹象，7月也是传统信贷小月，信贷投放对银行资金占用偏弱。不过下周四（11日）拆借7天资金可以跨税期，由于7月是缴税 大月，参考2019-2023年经验，7月征税规模大体在1.5-1.8万亿元区间，资金波动可能有所上升。考虑到当前央行对资金面仍偏呵护，且非银资金相对充裕，预计波动幅度小于往年同期。 7月8-12日，资金面关注的因素： 第一，11日开始可以拆借7天资金跨税期，7月为缴税大月，关注税期前资金面波动； 第二，全周逆回购到期100亿元，到期量显著下降； 第三，政府债净缴款1669亿元，规模相对较小，对资金面扰动不大； 第四，同业存单到期6384亿元，显著高于前一周的966亿元，到期压力将有所上升，不过当前资金面较为宽松，存单价格偏低，到期压力影响或较小。 7月8日 7月9日 7月10日 7月11日 7月12日 合计 表1：流动性日历（7月8-12日，亿元） 周一 周二 周三 周四 周五 央行投放与到期逆回购到期 20 20 20 20 20 到期100 国债 0 0 1930 0 1380 3310 发行地方债 0.0 433.9 48.9 922.3 279.8 1684.8 国债+地方债 0.0 433.9 1978.9 922.3 1659.8 4994.8 国债 580.0 0 0 1930 0 2510.0 发行缴款地方债 47.0 0 433.9 48.9 922.3 1452.0 国债+地方债 627.0 0 433.9 1978.9 922.3 3962.0 国债 78.4 0 -350.0 1730.0 0 1458.4 净缴款地方债 -229.6 -55.1 102.0 -132.8 526.0 210.6 国债+地方债 -151.2 -55.1 -248.0 1597.2 526.0 1669.0 存单到期存单 785.4 1031.3 1776.6 1621.2 1169.0 到期6383.5 数据来源：WIND，华西证券研究所 图2：利率周度平均值环比变化：月初资金利率显著下行，存单利率也多下行 利率周度均值环比变化（bp） 2024-06-29 40 2024-07-06 20 14 7 2 1 -2 -4 0 -9 -5-5 -3 -6 -22 -30 -28 -45 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 DR001 DR007R001 R007 1M 3M 6M 9M1Y 质押式回购 存单 股份行存单 -50 资料来源：WIND，华西证券研究所 图3：R007和DR007利差降至5bp R007与DR007利差（%）R007（%）DR007（%） 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-0 资料来源：WIND，华西证券研究所 图4：7月1-5日，银行间质押式回购日均成交6.6万亿元（前一周为5.3万亿元） 银行间质押式回购成交量（亿元）银行间质押式回购成交量5日移动平均值（亿元） 100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 资料来源：WIND，华西证券研究所 图5：7月1-5日，SHIBOR隔夜平均值1.73%（-21bp），7天1.80%（-24bp） SHIBOR:隔夜（%） SHIBOR:1周（%） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 2020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-07 资料来源：WIND，华西证券研究所 图6：7月1-5日，上交所回购日均成交1.8万亿元（与前一周基本持平） 22000 上证所回购交