原油半年度报告：油价或冲高回落
行业原油 2024年6月26日 能源化工研究团队 研究员：李捷,CFA（原油燃料油）021-60635738lijie@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3031215研究员：任俊弛（PTA、MEG）021-60635737renjunchi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3037892研究员：彭浩洲（尿素、工业硅）028-86630631penghaozhou@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3065843研究员：彭婧霖（聚烯烃）021-60635740pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681研究员：吴奕轩（纯碱玻璃、橡胶）021-60635726wuyixuan@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03087690研究员：刘悠然（纸浆）021-60635570liuyouran@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03094925研究员：李金（甲醇）021-60635730lijin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3015157 油价或冲高回落 观点摘要 近期研究报告 ＃summary＃供应端，6月初的OPEC+部长级会议对后期的减产计划行径调整。沙特对油价诉求较为强烈，持续强调自愿减产的退出可以根据市场情况进行灵活调整。在极端情况下，OPEC+可能会再度回到减产中来。伊朗后期的原油供应情况也值得关注。4季度将进入美国大选的关键时刻，低油价以及可控的通胀水平仍是美国的核心诉求，或届时国际油价大幅上涨，美国也可以通过调节对伊朗的制裁力度来增加原油供应。俄罗斯需要维持油气出口收入，通过小幅增加原油出口量来弥补成品油出口的下降。另一方面，OPEC+也将2025年俄罗斯原油产量配额上调了12万桶/日，预计后期俄罗斯严格执行减产的可能性不大，供应大概率保持在当前水平。美国页岩油企业受到资本开支的制约，原油供应增长空间有限。 《OEPC+将从4季度起逐步增加供应》2024-6-3 《OEPC+会议不及预期，油价明显回落》2023-6-4 需求端，美国原油市场即将进入传统去库时段。但今年美国去库并没有像2023年那样顺畅。虽然美国炼厂开工率已经创5年新高，但主要将原油库存向成品油端转移，终端消费的复苏仍需等待。另一方面，市场对3季度需求仍然保持乐观的预期。需求端后期需要以时间换空间。EIA最新一期的周报数据显示，美国的成品油消费已经开始反弹，若成品油库存以及表观需求的拐点得以确认，后期需求端的支撑下油价中枢有望继续上行。而4季度需求则将面临淡旺季的转换。平衡表方面，3季度OPEC+各成员国将继续执行自愿减产，叠加需求旺季的支撑，2024年3季度原油市场去库幅度有望超过50万桶/日，3季度油价中枢有望上行，上方空间主要受制于美国对抗通胀的决心。而4季度OPEC+或将开始有序增产，需求也将环比转弱，且美国大选也将对油价形成下行压力。4季度市场的供需矛盾将明显缓解，油价存在回调风险。预计下半年油价冲高回落，布伦特或相对较强，SC需要关注国内消费情况。 风险提示：需求不及预期、减产不及预期等。 一、行情回顾 数据来源：wind，建信期货研投中心 2024年上半年国际油价冲高回落，主要交易地缘局势。4月中旬创年内高点，上半年行情大致可分为5个阶段。 第一阶段：年初至1月下旬，地缘局势紧张，中东以及俄乌间均持续发生小规模摩擦，SC主力区间涨5.88%。 年初油价震荡运行，虽然利比亚境内再度发生抗议活动，导致原油产量下降近50万桶日，但抗议并未上升至军事层面，市场预计影响不大，油价涨幅有限。此后三大机构陆续公布月报，调整2024年全球供需预期，其中OPEC对需求的预期明显高出其他两家机构，但市场同样反应平淡。中旬起，地缘局势紧张，俄罗斯国内炼厂遭到乌克兰空袭；托克石脑油船只遭到胡塞武装导弹袭击；3名美军在伊朗袭击中丧生。油价中枢有所回升。 第二阶段：1月下旬至2月初，中东局势存在缓和迹象，油价快速回落，SC区间下跌5.49%。 中东地区媒体称哈马斯以积极的态度接受了停火提议，但尚未作出回应。消息传出后国际油价快速回落，连续两个交易日累计下跌近5美元。 第三阶段，2月初至4月上旬地缘局势再度升温，油价中枢上行，并在4月 上旬创年内新高，SC区间涨幅20.4%。 停火协议暂无下文，市场再度交易地缘局势，以色列扩大在加沙地区的军事行动；英国油轮受到袭击叠加伊朗天然气管道爆炸等事件助推，油价开启一轮反弹。4月初，伊朗以色列相互试探，油价跟随上行，布伦特主力一度突破90美元关口。14日，伊朗向以色列发动无人机袭击，以色列19日进行反击，国际油价刷新年内高点。 第四阶段，4月上旬至6月初，伊朗以色列保持克制，且需求复苏程度有限，叠加OPEC+部长级会议略低于预期，油价快速回落，SC区间跌幅14.6%。 伊朗与以色列间的数轮袭击均未对敏感目标造成损伤，叠加原油市场供需支撑有限，油价中旬起开始持续下行。5月初巴勒斯坦与以色列进行和谈，市场担忧地缘局势企稳，油价明显回落，但谈判并未取得实质性成果，布伦特在83美元左右获得一定支撑。中旬，EIA数据显示美国原油成品油库存超预期回升，油价中枢再度下行，布伦特盘中逼近80美元关口。6月初OPEC+部长级会议低于市场预期，油价快速回落，布伦特主力逼近75美元关口。 第五阶段，6月初至6月下旬油价低位反弹，SC区间涨幅8%。 油价短期急跌后存在调整需求，且市场对今年3季度需求预期仍偏乐观，国际油价触底反弹，WTI主力合约也站上80美元关口。 截至6月24日收盘，Brent主力合约报收85.19/桶，较年初上涨12.03%，均价83.15美元，同比涨3.9%；WTI报收80.59美元，较年初涨14.3%，均价78.6美元，同比涨5.2%；SC报收617.4元/桶，涨11.1%，均价607.9元，同比涨12.82%。 二、3季度供应增量有限 OPEC+在6月初的部长级会议上放松了产量配额以及自愿减产力度，最早今年4季度起OPEC+原油供应将开始增长。此外，美国也可以通过调整对伊朗的制裁力度来对冲OPEC+的减产效果。美国自身受到资本开支的显示，原油产量增长空间有限。俄罗斯对油气出口收入依赖程度较高，预计供应降幅不会太大。 6月初的OPEC+部长级会议对后期的减产计划行径调整。目前OPEC的减产总共分为3个部分，首先是协议减产，2025年有3个成员国配额进行了上调，分别是尼日利亚（12万桶/日），阿联酋（30万桶/日）以及俄罗斯（12.1万桶/日）。阿联酋近年来持续加大上游资本开支，目前剩余产能在OPEC成员国中仅次于沙特及俄罗斯。2021年7月，由于阿联酋的反对，OPEC一度未能达成减产协议。2023年6月OPEC+已经将阿联酋2024年的配额上调20万桶/日，本次再度上调30万 桶/日。协议减产部分2025年配额累计上调54.2万桶/日。对24年影响不大，2025年偏利空。第二部分为165万桶日的自愿减产。2023年4月，沙特、俄罗斯等8个OPEC+成员国联合宣布在协议减产的基础上自愿减产合计165万桶/日。这部分减产原本将在2024年底到期，本次会议上延长至2025年年底。第三部分为220万桶日的自愿减产。2023年11月，9个OPEC+成员国宣布将在2024年1季度开始再额外减产220万桶/日，后来这部分减产延长至2季度末。OPEC+会议开始前，市场预计这220万桶/日减产将延长至2024年底，但实际情况低于预期，10月起这部分成员国可能按月增产。利空4季度以及25年油价。 沙特对油价诉求较为强烈，近期持续强调自愿减产的退出可以根据市场情况进行灵活调整。2020年价格战以来，沙特多次主动减产来托底油价。根据IMF今年4月的测算，2024年沙特财政盈亏平衡油价在90美元以上。因此在极端情况下，OPEC+可能会再度回到减产中来。 从最新的产量数据来看，参与减产的9个OPEC成员国5月原油产量环比增加4万桶日。减产执行最不到位的依然是伊拉克，虽然5月减产7000桶/日，但产量仍较目标高出19.8万桶/日。OPEC+国家中，哈萨克斯坦产量环比减少6.2万桶日，高出目标产量4.3万桶/日。伊拉克与哈萨克两国在5月宣布提高减产执行率后产量的确有所回落，但较产量目标仍有差距，特别是伊拉克，后期执行情况需要持续关注。 此外，伊朗后期的原油供应情况也值得关注。截至2024年5月，伊朗原油产量已经超过320万桶/日，较拜登上台时增长50%。原油出口量也从50万桶/日增长至150万桶日附近。4季度将进入美国大选的关键时刻，低油价以及可控的通胀水平仍是美国的核心诉求，或届时国际油价大幅上涨，美国也可以通过调节对伊朗的制裁力度来增加原油供应。 数据来源：OPEC，建信期货研究发展部 数据来源：IMF，建信期货研究发展部 俄罗斯原油供应预计将继续保持稳定。根据IEA数据，俄罗斯4月油品出口量730万桶/日，环比下降45万桶/日，其中成品油出口230万桶/日，环比下降 40万桶/日。俄罗斯炼厂持续受到乌克兰无人机袭击，高峰时期有近100万桶/日炼油产能下线，影响成品油生产以及出口。但俄罗斯需要维持油气出口收入，通过小幅增加原油出口量来弥补成品油出口的下降。另一方面，OPEC+也将2025年俄罗斯原油产量配额上调了12万桶/日，预计后期俄罗斯严格执行减产的可能性不大，供应大概率保持在当前水平。 数据来源：IEA，建信期货研究发展部 美国页岩油企业受到资本开支的制约，原油供应增长空间有限。EIA数据显示，截至6月14日当周，美国原油产量1310万桶/日，今年前6个月美国原油产量没有增长。根据达拉斯联储今年1季度的调研，页岩油上游企业勘探开发活动陷入停滞，原油产量预期回落。且工资支出有继续上行的趋势，影响油气生产。提高股东回报以及以偿还债务仍然是目前页岩油企业的首要目标。目前来看2024年美国原油产量增速将较2023年明显放缓，EIA6月报中预计2024年美国原油产量均值在1324万桶日，同比增31万桶/日，较2023年增速降低71万桶/日。年内来看，美国增产速度放缓仍是市场普遍共识。 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 数据来源：DallasFed，建信期货研究发展部 数据来源：BH，建信期货研究发展部 数据来源：DallasFed，建信期货研究发展部 数据来源：DallasFed，建信期货研究发展部 三、3季度需求有望季节性回升 宏观面，美联储持续对市场进行预期管理，年内降息节点一推再推。近期数据显示美国通胀压力有所缓和，但美联储仍预计今年只降息一次。鲍威尔在6月中旬的新闻发布会上表示，降息将依赖数据逐次作出决定，目前尚未到公布降息日期的阶段。根据CME美联储观察截至6月25日的数据：美联储8月维持利率不变的概率为89.7%，降息25个基点的概率为10.3%。到9月维持利率不变的概率为35%，累计降息25个基点的概率为58.7%。 需求端，从历史经验来看，美国原油市场即将进入传统去库时段，6月中旬往后的原油去库趋势将愈发明显。2023年美国原油库存更是在3月份达到高点后变持续回落。但今年美国去库并没有像2023年那样顺畅。虽然美国炼厂开工率已经创5年新高，但主要将原油库存向成品油端转移，终端消费的复苏仍需等待。美国成品油库存仍然偏高，截至6月14日当周，美国汽油库存同比高4.4%；柴油库存高6.4%；航煤库存低0.8%。 另一方面，市场对3季度需求仍然保持乐观的预期。美国汽车业协会预计2024年美国需求旺季初期的出行情况将刷新记录。预计驾车出行人数将较2019年高1.9%，航空出行人数较2019年高9.3%。美国联邦运输安全管理局的数据也显示6月以来，美国航空出行人数同比增幅在9%左右。需求端后期需要以时间换空间。 数据来源：EIA，建信期货研究发展部 数据来源：E
