行业东风已至，油动OPE龙头启航

割草机为OPE行业大单品，燃油割草机市场空间广阔。根据史丹利百得公告与弗若斯特沙利文数据测算，预计至2025年全球OPE市场规模为324亿美元，其中割草机约120亿美元，为核心品类；割草机类目中燃油动力占比66.1%，预计2025年燃油割草机市场规模可达78.4亿美元，2020-2025年CAGR为5%，高基数下市场增量约17亿美元，能够提供较为广阔的发展机会。 公司成功绑定头部大型商超，有望驱动收入快速增长。公司是境内割草机出口翘楚，通过全球化供应链布局最大程度避免了“双反”政策带来的影响，并通过与百力通合作，形成了关税税率方面优势以及对渠道的高效本土服务能力。公司2021年期成功与家得宝（北美头部零售渠道）达成合作，长期视角下订单增长具备较强驱动。 公司Murray品牌向家得宝独家供应，性价比优势补位，渠道资源有保障。家得宝官网显示，目前家得宝渠道入驻的油动割草机品牌除Murray为渠道独供外，其它均为普通第三方品牌。独家合作模式下，品牌与渠道方的利益深度绑定，品牌有望获得渠道更多支持。家得宝官网显示，Murray品牌目前已有7款割草机产品入驻家得宝渠道，其中包含3款骑乘式及4款手推式，同水平参数下定价最低，性价比定位凸显，渠道铺货有望驱动收入放量。 未来展望：品牌化+多品类布局，长期成长多点共振：自有品牌：Green Machine已进入家得宝线上平台进行销售，差异化布局满足用户需求，未来有望进入线下渠道，发展潜力可期；拓品类：公司坚持长期研发投入，目前已有锂电类割草机产品储备，品牌及渠道资源有望复用。 投资建议：公司是国内割草机行业领先企业，与核心客户家得宝战略合作，长期增长具备较高确定性 。我们预计公司2024-2026年收入分别为17.4/25.6/33.7亿元，同增86.9%/47.4%/31.7%；归母净利润分别为0.9/1.6/2.5亿元，同增151.9%/74.3%/56.8%，当前对应PE分别为25/14/9x，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：产能释放不及预期；汇率、原材料、海运费等成本大幅波动；中美贸易关系大幅波动。 1大叶股份：国内割草机出海领先企业 1.1发展历程：聚焦OPE代工，自有品牌未来可期 公司长期专注于OPE（Out-DoorPowerEquipment户外动力设备），其中割草机品类出口额居国内首位。公司成立于2006年，长期专注于OPE产品，并前瞻性布局锂电产品，2020年于创业板上市。根据中国林业机械协会统计，2017-2019年，公司割草机产品出口额国内排名第一。其发展历程大致可以划分为三个阶段：第一阶段，2006年至2016年，深耕OPE代工，积累制造、研发经验，尝试自有品牌。公司凭借技术优势和成本优势逐步与安达屋、富世华等全球领先零售商或OPE品牌建立深度合作关系，并在欧洲形成较为完整的营销网络和售后服务体系。 公司2016年起开始发展OBM，自建“MOWOX”、“GreenMachine”品牌。 第二阶段，2017年至2020年，开拓美国市场，布局海外产能，建设海外仓等基础设施，新增大客户快速上量。此前公司收入多来自欧洲，2017年公司成立北美子公司，加快美国销售网络布局；2020年公司在美国建设海外仓物流体系并拓展泰国产能；2021年在美国布局组装生产线。全球化供应链助力公司获取与美国大客户的合作机会，2018、2020年公司分别新增大客户沃尔玛、家得宝。 第三阶段，2021年至今，持续强化全球供应链布局，与家得宝深度合作，快速发展OBM业务，开启发展新篇章。家得宝是全球最大的装饰建材零售商，2020年公司与其初步建立合作关系。目前公司燃油OPE品牌Murray入驻家得宝线下，锂电OPE品牌GreenMachine入驻家得宝线上平台销售，发展潜力可期。 图1.公司发展历史 1.2以燃油类产品为核心，锂电化产品蓄势待发 割草机为主力，燃油类产品仍为核心，锂电类产品收入快速增长。公司产品主要包括割草机、打草机/割灌机、扫雪机等其他动力机械三大类，其中割草机收入占比2023年达86.8%，是最为重要的收入来源。 公司目前产品仍以燃油类产品为主，同时也积极布局锂电化、智能化产品。其中，截至1Q23打草机/割灌机锂电占比已达70%以上，割草机品类锂电类占比则在10%左右，锂电占比相对较低。 图2.公司营收主要来自于割草机 图3.公司锂电类产品销售额及占比 图4.公司割草机品类锂电占比相对较低 分地区来看，公司收入以欧美地区为主，美国收入占比大幅提升。2023年公司境外收入占比95.5%；从1Q23拆分来看，美国市场占比已达50.1%，其次为欧洲市场占比34.7%。 分业务模式看，ODM代工为基石，自有品牌业务大有可为。1Q23公司ODM业务收入占比92.4%，代工业务是公司赖以发展的重要基础。 图5.分地区收入占比：境外收入为主 图6.分模式收入占比：ODM业务为根基（百万元） 1Q24受线下补库及骑乘式新品驱动，公司业绩迎来向上拐点。2023年受海外线下渠道去库的行业趋势影响，公司收入及利润显著承压，同行业公司格力博/泉峰控股2023年收入增速分别为-11.4%/-30.9%，利润增速分别为-278.4%/-126.7%； 2024年伴随渠道去库结束，公司新品快速上量，1Q24收入端实现同比增长48.8%，扣非净利0.47亿元，大幅扭亏。 图7.公司营业收入及同比增速（百万元） 图8.公司扣非归母净利及同比增速（百万元） 1.3股权结构稳定，绑定核心员工利益 叶晓波、ANGELICA PG HU夫妇为公司实际控制人，与其控股公司及一致行动人浙江金大叶、香港谷泰、香港金德、德创骏博合计持股比例达65.1%。同时公司设立员工持股平台，通过德创骏博间接持股1.96%。 图9.叶晓波为实际控制人，控制股份比例65.1%（截至2024年5月29日） 2行业β：存量+增量机会并存，中国是供给核心 2.1OPE市场空间广阔，割草机品类为核心 OPE是主要应用于草坪、庭院或花坛维护的设备，市场规模达千亿人民币级别。 根据弗若斯特沙利文数据，2020年OPE市场规模250亿美元，预计到2025年增至324亿美元，CAGR为5.3%；2020年燃油OPE市场规模166亿美元，占比66.4%，仍为主流的动力源。 按照工作方式，OPE可分为步进式、手持式、骑乘式和智能式。其中步进式主要包括割草机、扫雪机、梳草机，手持式主要包括打草机、吹吸叶机、链锯等；按照动力类型，可分为燃油动力、交流电动力和直流电动力（锂电池为主）。 图10.全球OPE市场预计到2025年增至324亿美元 图11.2020年全球OPE设备分品类占比 割草机为核心品类，骑乘式割草机价值量及市场规模最高，燃油仍为主导动力源。 根据史丹利百得公告，2020年割草机（骑乘式+步进式）市场规模占OPE整体市场规模的37%，其中骑乘式割草机市场规模占比22%，是规模最大的单一品类。 结合弗若斯特沙利文数据，测算得2020年骑乘式割草机市场规模约55亿美元，占比22%，假设平均单价3,400美元/台，则年出货量为162万台；步进式割草机2020年市场规模38亿美元，假设平均单价300美元/台，则年出货量1,250万台。 图12.割草机（骑乘式+步进式）为核心，骑乘式价值量和市场规模最高（2020年） 根据StraitsResearch预测，2022年锂电骑乘式割草机（割草车）市场规模为5.5亿美元，预计至2031年规模达11.2亿美元，GAGR为8.8%，品类复合增速仅略高于全球OPE市场的6.6%，未来5-10年骑乘式割草机仍以燃油为主。 图13.锂电割草车市场占比增速平稳（亿美元） 图14.锂电割草车品类2022-2031年GAGR略高于整体 2.2燃油割草机比例占优，中国为核心供给侧 锂电渗透率爬坡过程中，传统燃油仍为市场主力，增量空间广阔。聚焦割草机市场，假设割草机市场规模占OPE比重保持为37%，根据弗若斯特沙利文及史丹利百得数据测算可得：1）割草机：2020年割草机市场规模93亿美元，预计到2025年可达119.9亿美元，CAGR为5.2%；2）燃油类割草机：2020年燃油类割草机市场规模61.4亿美元，占整体割草机比例约66.1%，预计到2025年可达78.4亿美元，得益于高基数，增量为17.0亿美元，能够提供较为广阔的发展机会。 表1.OPE和割草机市场规模测算（亿美元） 欧美地区经济水平高、园艺文化盛行，长期为OPE需求中心。根据Global MarketInsight数据，2021年北美、欧洲OPE需求占全球总需求比重分别为58.1%、22.4%。目前全球知名OPE品牌公司主要集中于欧美等发达国家，如瑞典的富世华，美国的Deere、TORO和MTD，德国的STIHL等；其销售渠道以专业大型连锁商超为主，如美国的沃尔玛、家得宝、劳氏，英国的翠丰集团，法国的安达屋等。 图15.2021年北美、欧洲OPE市场份额合计占比达80.5% 中国是割草机核心净供给国，公司是国内翘楚。欧美地区市场需求旺盛，但是生产成本较高、本土供应能力不足，大量依赖于进口，中国凭借完善的工业基础及成本优势，已成为最为重要的割草机净供给国。 根据联合国商品贸易数据库，2023年仅有10个国家实现割草机净出口，净出口额合计为25.6亿美元，其中中国净出口额为16.5亿美元，远远领先于其他国家。 根据中国林业机械协会统计，2017-2019年，公司割草机出口金额在国内园林机械企业中位居第一位。根据海关出口数据，公司割草机收入占我国割草机出口额比例基本保持在7%上下。 图16.中国是割草机核心净出口国（亿美元） 图17.公司割草机占全国出口金额比例在7%上下 中美贸易政策波动，高关税及“双反”调查进一步加强行业壁垒。美国自2019年9月1日起对3,000亿美元中国输美产品加征301关税，割草机处于美国此次加征301关税商品清单之列。 2020年6月，美国商务部宣布对进口自中国的手扶式割草机发起反倾销和反补贴的“双反”调查。2021年7月，美国商务部做出最终裁决，裁定国内一般公司对美国出口汽油割草机产品适用263.75%的反倾销税率和15.95%的反补贴税率，对境内企业燃油割草机出口造成冲击，客观上有望推动供给侧产能出清，具有全球化供应链布局能力的公司有望获得更大份额。 3Alpha：燃油OPE行业“小创科”，渠道放量驱动成长 公司作为境内割草机代工领先企业，受益于“双反”政策带动供给侧产能出清、海外生产基地布局带来的成本优势以及长期积累形成的服务能力，与家得宝建立战略合作关系。在品牌化的战略下，公司进一步通过Murray品牌与家得宝形成独家合作，即仅在家得宝渠道销售；独家合作下渠道将给予更多展位流量资源。 3.1借力美国百年老牌，快速实现品牌化转型 创科实业通过Ryobi品牌与家得宝独家合作，驱动收入规模持续增长。Ryobi品牌主营电动工具与OPE，2000年Ryobi品牌成为家得宝独家品牌，后2004年创科实业收购Ryobi品牌北美地区业务，并于2010年创新推出Ryobi无线锂电产品。在供应商优质产品保障及渠道资源的全力支持下，Ryobi目前已成为全球市占率最高的电动OPE品牌，同时创科实业的市值也从上市以来翻了10倍以上。 图18.家得宝&劳氏两大渠道中OPE品牌市占率 图19.Ryobi在OPE行业全球市占率领先 图20.家得宝渠道驱动创科实业营收持续增长 公司借力Murray品牌，与家得宝实现独家供应，深度绑定。公司通过Murray品牌，与家得宝确立独家供销关系。目前家得宝渠道入驻的油动割草机品牌有Troy-Bilt及CubCadet（均为史丹利百得旗下品牌）、Toro、JohnDeere及Murray，家得宝官网显示，其中Murray为独家合作，其它均为第三方品牌。 独家供应合作下，品牌与渠道方的利益深度绑定，