金属锌半年度报告：供紧格局延续，锌价有望维持强势

供紧格局延续，锌价有望维持强势 摘要 宏观方面，美国下半年总统大选启动，预计对美联储降息节奏产生影响；欧洲通胀数据反弹，预计未来降息路径的不确定性增强。中国受基建维稳以及出口拉动，下半年经济修复基础有望稳固。 供应端，下半年国内外锌矿供应增量释放有限，叠加冶炼厂产能释放，锌矿供紧格局预计延续并可能传导到目前尚且宽松的锌锭端。需求端，下半年地方政府专项债项目和增发国债项目预计集中发力，基建数据有望明显回升；地产政策决心和力度较大，下半年地产或有边际改善，整体预计延续弱势；汽车出口增速有望维持，整体维持平稳增长；家电内需有望延续稳定，出口有望延续强势。整体下游需求预计略有改善。 库存方面，上半年锌锭库存整体呈现超预期累库，随着6月中下旬锌价回调释放部分下游补库需求，锌锭开启去库，下半年预计终端需求有所改善且精炼锌产量增量有限下，国内锌锭有望持续去库。 整体而言，下半年锌矿供紧格局预计延续提供支撑，需求预计边际改善提供上涨动力，锌价有望维持高位，策略上关注逢低做多机会。 金属锌 半年度报告 2024年6月30日 国贸期货·研究院有色金属研究中心 方富强 从业资格号：F3043701投资咨询号：Z0015300 研究助理林静妍 从业资格号：F03131200 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 1行情回顾 2024年锌价一季度整体呈现震荡格局，4月一路攀升，6月开始回调。今年一季度，锌价受海外矿端扰动支撑和下游地产需求弱势压力下，整体维持区间震荡，伦锌价格区间在【2200，2700】美元/吨，沪锌价格区间在【20000，21500】元/吨。4月初宏观层面市场对美联储年中降息预期提升，同时，国内公布的3月PMI为50.8%，连续五个月运行在50荣枯线以下后重返景气区间。海内外宏观经济向好预期提振有色板块，锌价大幅拉升，其中伦锌价格涨破2800美元/吨关口，沪锌价格涨破23000元/吨关口，不断刷新年内新高。4月下旬美联储鹰派言论打压降息预期叠加高价锌打压下游需求，锌价整体呈现高位盘整。5月美国经济景气度进一步回落且通胀压力减弱，市场修正美联储降息预期，同时，国内4月底中央政治局会议释放积极信号，随后超长期特别国债、地产系列重磅政策出台，政策利好提振锌价。5月下旬美铜挤仓引发市场做多情绪高涨，有色板块大幅拉升，其中伦锌涨破3000美元/吨关口，上探至3135 美元/吨，沪锌涨破25000元/吨，上探至25350元/吨。6月以来宏观层面市场对美联储降息降 温，市场风险偏好有所降低，宏观情绪有所减弱，锌价开始回调，截至6月28日，伦锌价格 收至2976.5美元/吨，较2023年末同比上涨9.15%，沪锌价格收至24665元/吨，较2023年末同比上涨14.48%。 图表1：沪锌价格走势图表2：伦锌价格走势 数据来源：美联储，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理图表3：锌产业链数据概览 6月28日收盘价 12月29日收盘价 涨跌 涨跌幅 LME3M 2976.5 2662 314.5 9.15% SHFE(主力) 24665 21545 3120 14.48% 6月28日比价 12月29日比价 涨跌 涨跌幅 沪伦比价 8.29 8.09 0.19 2.39% 6月28日库存 12月29日库存 涨跌 涨跌幅 LME库存 26.21 22.32 3.89 17.42% SHFE期货库存 12.64 2.12 10.52 495.87% 保税区库存 2.8 0.5 2.3 460.00% 国内现货库存 17.27 5.35 11.93 222.80% 库存合计 58.92 30.29 28.63 94.50% 数据来源：WIND，国贸期货整理 2宏观面概况 2.1美国：降息预期反复 上半年美联储降息预期反复，首次降息时点不断延后。6月13日美联储6月议席会议再次决定不调整联邦基金利率的目标区间，维持在5.25%-5.5%，连续七次维持利率不变，降息时点不断延后。6月点阵图显示，相比于3月美联储官员大幅下调了对今年降息次数的预期，从年内预期降息3次降至1次，降息幅度不断缩减。降息预期反复主要系美国经济韧性超预期，通胀回落速度放缓和劳动力市场降温速度放缓。2024年3月，美国ISM制造业PMI为50.3，超预期回升荣枯线上方，表现出美国经济强韧性，而后开始回落，5月ISM制造业PMI仅48.7，不及预期，其中新订单指数仅45.4，大幅下滑，而就业指数为51.1，处于扩张区间，显示出美国经济整体需求出现疲态而就业略有升温。2024一季度美国消费者价格指数CPI整体表现为回落速度放缓，打压降息预期，4月CPI出现回落，5月CPI同比上涨3.3%，环比持平，核心CPI同比上涨3.4%，环比上涨0.2%，均低于预期和前值，超预期降温。而从美国密歇根大学5年通胀预期数据来看，6月一年期通胀预期录得3.3%，五年期通胀预期录得3.1%，均高于预期。就业数据来看，上半年美国新增非农就业数据反复，而失业率总体呈现上升态势，2024年5月美国新增非农数量为27.2万人，大幅超出预期，而失业率却上涨至4%，达到近两年来高位，新增就业和失业率的表现呈现矛盾现象。整体来看，上半年美国经济情况复杂导致降息预期反复，下半年面对复杂的经济形势美联储在确定具体降息时点和幅度时会更加慎重。 首轮总统大选辩论打响。2024年6月27日，美国首轮总统大选辩论正式打响，较往年大 幅提前（往年为秋季辩论，开始于9月或10月），这意味着围绕大选逻辑的商品交易可能提前启动。目前选情来看，特朗普民调略微领先，整体与拜登较为接近，竞争激烈，两人政治主张均将中国视为最主要的竞争对手。此前特朗普公开承诺如果当选，将对中国进口商品加征幅度高达60%的关税，虽然从实际落地来看不太现实，但也透露出了其当选后有可能出台相关政策。此外考虑到往往新总统上任后政策多数给美国经济带来提振以及通胀，美联储降息节奏可能被影响。整体来看，下半年宏观扰动不断，需警惕宏观变动带来的风险。 图表4：美联储6月份议息会议点阵图图表5：美国通胀数据 数据来源：美联储，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理图表6：美国密歇根大学5年通胀预期图表7：美国新增非农和失业率 数据来源：WIND，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理图表8：美国制造业PMI图表9：美国制造业库存 数据来源：WIND，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理 2.2欧洲：经济整体偏弱 经济整体偏弱，降息路径仍存不确定性。2024年6月5日，加拿大央行启动降息，随后6日欧洲央行紧随其后，分别下调欧元区主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率至4.25%、4.5%和3.75%。2024年以来欧元区通胀逐步回落，然5月欧元区20国CPI为2.6%，高于前值0.2%，通胀数据出现反弹。经济数据来看，欧洲央行降息后，6月欧元区制造业PMI仅45.6，出现超预期下滑，创近6个月以来新低，经济景气度进一步回落。在面对复杂的经济局面下，欧洲央行在后续降息节奏的把握上会更加谨慎，欧洲未来降息路径的不确定性增强。 图表10：欧洲制造业PMI图表11：欧元区20国通胀数据 数据来源：WIND，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理 2.3中国：经济修复基础还需稳固 一季度经济超预期，二季度放缓。2024年一季度中国GDP增速5.3%，高于前值0.1%，经济表现超出市场预期，主要受海外补库需求带动。整体一季度呈现为出口、制造业景气，但地产疲软。进入二季度经济数据有所放缓，经济修复基础还需稳固。2024年5月，中国制造业PMI为49.5%，较前值减少0.9%，再次回落至荣枯线下方，从分类指数看，新订单、产成品库存、新出口订单和生产指数都出现明显下滑，制造业景气回落。从制造业投资来看，2024年5月制造业固定资产投资完成额累计同比增长9.6%，边际放缓。从供需数据来看，2024年5月中国规模以上工业增加值同比增长5.6%，不及预期；中国社会消费品零售总额同比增长 3.7%，不及预期，供需边际走弱。从通胀数据来看，2024年5月中国CPI同比上涨0.3%，低于预期，通胀趋稳。 下半年经济修复基础有望稳固。随着下半年“以旧换新”政策进一步落地，万亿特别国债项目开工以及地产等多方面政策持续拉动下，内需有望改善，随着海外补库需求延续，出口有望维持韧性，在内需改善和出口带动下，下半年我国经济修复基础有望稳固。 图表12：中国制造业PMI图表13：中国制造业投资完成额累计同比 数据来源：WIND，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理图表14：规模以上工业增加值当月同比图表15：中国社会消费品零售总额当月同比 数据来源：WIND，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理图表16：中国CPI同比图表17：中国GDP增速 数据来源：WIND，国贸期货整理数据来源：WIND，国贸期货整理 3基本面概况 3.1锌矿供应端：偏紧格局延续 锌精矿价格大幅上涨。截至2024年6月20日，国产锌精矿价格19428元/吨，同比上涨 34.4%，较2023年12月29日上涨22.7%；进口锌精矿价格19505.26元/吨，同比上涨43.9%， 较2023年2023年12月29日上涨16.6%。 图表18：国产锌精矿价格图表19：进口锌精矿价格 数据来源：SMM，国贸期货整理数据来源：SMM，国贸期货整理 全球矿端扰动不断，锌精矿产量减少。截至2024年5月31日，SMM锌精矿累计产量144.74 万金属吨，累计同比下降1.3%（减少1.87万金属吨）；统计局数据显示，截至2024年4月 30日，中国锌精矿累计产量92.51万金属吨，累计同比下降4.7%（减少4.54万金属吨）。锌精矿产量较往年下滑主要系以下几个原因：1）受成本上行以及极端天气等因素影响，海外锌矿减停产。2）受环保政策以及矿山贫化趋势影响，国内锌矿产量下滑。 图表20：SMM锌精矿产量图表21：中国锌精矿产量 数据来源：SMM，国贸期货整理数据来源：SMM，国贸期货整理 3.1.1海外矿端事件频出 海外矿端自2023年下半年以来，受成本上行以及极端天气等因素影响，扰动不断，预计 影响锌精矿供应34.6万吨，矿端偏紧格局为2024年上半年锌价提供支撑。2023年锌矿停产事 件影响延续到了2024年，如Antamina、Aljustrel两座矿山因品位下降和成本上行，预计24年锌精矿减量分别达到23和7.5万吨。2024年一季度全球锌矿扰动事件频出，2月LundinMining旗下矿山NevesCorvo因发生矿难配合政府调查停产，预计影响锌精矿产量0.5万吨；3月Volcan旗下Yauli矿业的三座矿山因更新运营许可证并护理维护矿山，同期Glencore旗下矿山McArthurRiver因澳大利亚暴雨引发洪水而停产，分别预计影响锌精矿产量0.9和1.5万吨；5月，Nexa旗下矿山MorroAgudo停产，预计影响锌精矿产量1.2万吨。 下半年预计海外锌矿供应增量释放有限，全年预计实际增量仅3.4万吨。根据海外矿企2024年的产量指引和复产、新增投产矿山统计，2024年锌矿主要增量来自于Newmont旗下Penasquito矿山，该矿山2024年锌精矿产量指引达到24.5万吨，预计带来14万吨的增量；SouthernCopper矿、Aripuanã矿和DugaldRiver矿预计分别带来增量5.5万吨、2.7万吨和 3.1万吨。此外，欧洲十多年来首个锌矿项目Vares预计24年Q4达到80万吨额定产能，平均品位4.22%，预计带来锌精矿增量1.68万吨；Tara矿山Q2复产，Ozernoye矿山和Kipushi矿山预计Q3复产，预计分别带来锌精矿增量1万吨、5万吨和5万吨。 图表22：海外锌矿扰动（万吨） 减产时间 矿山 国家 事件 2023年产量2024年预计减量 20