中国经济评论：复苏持续，但依旧温和

CCBI证券|研究 中国经济最新消息：复苏仍在继续，尽管速度仍然适中 中国经济评论:复苏持续，但依旧温和 5月数据显示持续温和复苏尽管生产意外放缓，但我们预计工业生产将在结构性产业升级和国外需求的支撑下保持稳健。5月份投资增长令人失望，主要是因为房地产市场低迷。线下消费和以旧换新政策措施持续发力支撑5月零售销售好于预期,这是消费弹性的表现。 我们继续期待今年剩余时间的财政支持立场。6月将所需准备金比率（RRR）下调25个基点仍然是我们的基准预测，最迟可能是3季度。但是，降息暂时不在表之内。 5月数据表明经济仍在温和复苏。尽管工业产意外放缓，但我们仍预计未来工业产出将在产业升级和海外需求回暖的支撑下继续保持稳健增长。5月份投资增长不及预期，持续低迷的地产投资是主要拖累项。得益于线下消费的强劲与消费品以旧换新政策，社会零售表现优于预期，显示 出消费的韧性。 我们预计保增长的政策在年内持续。6月下调存款准备金率25个基点仍是我们的基准预测，但有可能推迟到3季度。降息目前概率较小。 谢凯文 (852)39118241 李翠 (852)39118274 燕惠亭 (852)39118012 分析师认证和最后一页的其他披露。本研究报告由建行国际证券有限公司创建。1 5月喜忧参半的表现 5月工业生产（IP）同比增速放缓至5.6%（之前：同比6.7%；共识：同比6.2%）。经季节性调整的环比增长在5月份小幅降至0.3%（4月份为1.0%）。按行业划分（图1），汽车产量经历了急剧放缓，可能反映了库存的增加。同时，化学品和黑色金属冶炼的产量增长略有上升，部分原因是大宗商品价格上涨。由于海外需求的复苏，计算机和电子设备等高科技相关行业的产量保持稳健。 5月份零售额同比增长从2.3%反弹至3.7%，高于普遍预期的同比增长3.0%。经季节性调整的环比增长反弹至0.5%。尽管基数效应逐渐减弱，但餐饮支出的增长略有回升，表明线下消费具有韧性。尽管经济放缓，但由于旅行需求，5月份燃料支出同比增长保持在8%的水平。电器支出增长继续加速，可能是由于以旧换新政策；然而，名义汽车销量同比增长放缓至3.2%，部分反映了大幅降价。 固定资产投资（FAI）增速放缓根据我们的估计（图3），由于房地产投资和基础设施投资放缓的拖累，5月份连续第二个月同比增长3.5%。 按类别: 5月广义基建投资同比增速小幅放缓至7.7%。传统基础设施投资同比增速放缓至4.9%。尽管有所回落，但5月份中国电力行业的投资同比保持在18%的水平。在结构性产业升级和政策支持下，我们对绿色投资保持乐观前景。 制造业投资同比增长9.4%。制造业投资的强劲增长凸显了产业升级的主题，尤其是在交通运输设备，电气机械和设备以及有色金属等关键领域。此外，食品制造业最近显示出更强的投资势头，与受Covid影响时期的食品制造业相比，后者得到了消费者支出恢复的支持。 5月房地产投资收缩小幅扩大至同比11%根据我们的估计，今年同比下降幅度最大.在广泛疲软的情况下，资金的同比收缩仍然很大，同比略超过20%。 其他房地产指标表明持续低迷。由于低基数效应，所有基于成交量的房地产指标在4月有所改善后，5月再次回落。特别是，4月至 5月期间，在建物业同比下降30%。5月份房地产开工和房地产竣工的收缩也扩大，使两个月的同比下降分别达到18%和17% 。高频数据表明，最近几周中国30个大城市的平均每周房地产销售保持疲软，尽管同比下降幅度小于年初的主要下降幅度（图4） 。5月，中国70个最大城市的新物业平均价格下降加速至0.7％的月环比下降，这是有记录以来的最大月度下降。 5月份接受调查的失业率稳定在5%，比2024年第一季度略有改善。线下消费的逐步复苏可能会提振服务业的就业。 我们的观点： 5月份的数据表明温和的复苏仍在继续。尽管出现了意外的放缓，但我们预计，在结构性产业升级和外国需求的支持下，知识产权增长将保持稳定。5月份的数据表明，尽管支出趋势疲软和房地产市场低迷，但消费仍有弹性。我们认为周期性条件有利于进一步复苏，尽管速度仍然适中。 我们预计财政支持将在今年剩余时间内继续。我们维持我们的预测，即最迟在第2季度或第3季度将法定准备金率（RRR）下调25个基点。中国人民银行于6月17日通过一年期中期借贷便利（MLF）提取人民币55B，混淆了市场对流动性净投放持平的预期。我们认为，如此微小的变化不足以改变中国人民银行对确保充足流动性的关注。同时，中国人民银行本月维持政策利率不变。我们坚持认为，鉴于宏观形势的改善，降息的可能性降低了。 图1：汽车产量增长放缓，但化工和黑色金属产量增长加快 IP增长（同比%） 制药 计算机和电子设备 通用设备 食品化学材料纺织汽车 黑色金属冶炼 图2：5月份零售额增长反弹 %YoY100 70 40 10 (20) 0 4月24日5月24日 1020 (50) 06-20 09-20 12-20 03-21 06-21 09-21 12-21 03-22 06-22 09-22 12-22 03-23 06-23 09-23 12-23 03-24 Total货物餐饮在线 资料来源：国家统计局，CCBIS资料来源：国家统计局、CEIC、CCBIS Fig3:Solidmanufacturinginvestment增长图4：房地产销售仍然低迷，但正在好转 按行业划分的FAI（同比%） 40 20 0 (20) 30- 主要城市房屋销售(10thdsqm,按周)600 15913172125293337414549 500 400 300 200 100 0 (40) 11/1811/1911/2011/2111/2211/232017-2019年平均 Manufacturing房地产 周 2020 2022 广泛的FAI(全部)20232024 资料来源：国家统计局，CCBIS资料来源：国家统计局、Wind、CCBIS 分析师认证: 本文件的作者特此声明：（i）本文件中表达的所有观点准确地反映了他/她对任何和所有标的证券或发行人的个人观点，并且是以独立的方式准备的；（ii）他/她的任何补偿都没有，与本文件中表达的具体建议或观点直接或间接相关，或将直接或间接相关；（iii）他/她未收到与标的证券或发行人有关的可能影响其建议的内幕信息/非公开价格敏感信息。本文件的作者进一步确认，（i）他/她或他/她各自的合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的《证券及期货事务监察委员会持牌人行为守则》或《注册人行为守则》）均未以与他/她未提出的建议相反的方式处理/交易本文件所涵盖的证券，或他/她或他/她各自的联营公司均未在本文件发行日期前30个日历日内处理或交易本文件所涵盖的证券，或将在本文件发行日期后3个营业日内如此处理或交易该等证券；(ii)他/她或他/她各自的联营公司均不担任本文件所涵盖的任何公司的高级职员；(iii) 免责声明: 本文件由建行国际证券有限公司编制。建行国际证券有限公司是建行国际（控股）有限公司（“建行”）和中国建设银行股份有限公司（“建行”）的全资子公司。本文中的信息已从被认为是可靠的来源获得，但建银国际证券有限公司，其附属公司和/或子公司（统称为“CCBIS”）不保证，声明和保证（明示或暗示）其完整性或准确性或适当性为任何目的或任何人。意见和估计构成我们截至本文件日期的判断，如有更改，恕不另行通知。CCBIS寻求酌情更新其研究，但各种法规可能会阻止它这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大多数报告都是根据分析师的判断以不定期的时间间隔发布的。预测、预测和估值本质上是投机性的，可能基于一些突发事件。读者不应将本文档中包含的任何预测、预测和估值视为CCBIS或其代表将实现这些预测、预测或估值或其基本假设的陈述或保证。投资涉及风险，过去的表现并不代表未来的结果。本文档中的信息不旨在构成或解释为任何潜在投资者的法律，财务，会计，商业 ，投资，税务或任何专业建议，在这方面不应依赖。本文件仅供参考，不应被视为在任何司法管辖区购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何种类的金融工具的要约或招揽。CCBIS不就本文档中涵盖的证券（或相关投资）向接收者的可用性做出任何陈述。本文所述的证券可能不符合在所有司法管辖区或向某些类别的投资者出售的资格。对于因使用本文件或其内容或与之相关而产生的任何损失或损害(无论是直接的、间接的、附带的、示范性的、补偿性的 、惩罚性的、特殊的或后果性的),CCBIS或任何其他人员均不承担任何责任。本文提及的证券、金融工具或策略可能不适合所有投资者。本文的意见和建议不考虑潜在投资者的财务状况、投资目标或特定需求，也不作为对任何潜在投资者的特定证券、金融工具或策略的建议。本文件的接收者应将本文件视为其投资决策的唯一因素，并应全权负责对本文件中提及的公司的业务，财务状况和前景进行独立调查。提请读者注意，（i）本文件中提及的证券的价格和价值以及从中获得的收入可能会波动；。 （ii）过去的业绩不是未来业绩的指南；（iii）本文件中提出的任何分析，评级和建议均用于长期（至少12个月），并且与对有关证券或公司的可能业绩的近期评估无关。在任何情况下，未来的实际结果可能与本文中任何前瞻性陈述中的结果存在重大差异；(iv)未来回报得不到保证，并且可能发生原始资本损失；(v)汇率波动可能对本文件中提到的任何证券或相关工具的价值、价格或收入产生不利影响。应注意，本文件仅涵盖本文指定的那些证券或公司，并不延伸至其任何衍生工具，其价值可能受许多因素影响，并且可能与相关证券的价值不一致。这些工具的交易被认为是有风险的，并不适合所有投资者。尽管已采取一切合理的谨慎措施，以确保本文所述的事实是准确的 ，并且本文包含的前瞻性陈述，意见和期望是基于公平合理的假设，CCBIS无法独立验证此类事实或假设，CCBIS对其准确性、完整性或正确性不承担任何责任，在这方面不作任何明示或暗示的陈述或保证。除非另有说明，否则本文件中提及的所有定价均为所讨论证券的当地市场收盘时的定价，仅供参考。没有表示任何交易可以或可能已经以这些价格进行，并且任何价格不一定反映CCBIS的内部账簿和记录或基于理论模型的估值，并且可能基于某些假设。不同的假设可能导致实质上不同的结果。本文中可能包含的归因于第三方的任何陈述均代表CCBIS对该第三方公开或通过订阅服务提供的数据，信息和/或意见的解释，并且此类使用和解释未经第三方审查或认可。除非事先得到第三方的书面同意，否则禁止以任何形式复制和分发这些第三方内容。收件人必须对本文档中包含的信息的相关性，准确性和充分性进行自己的评估，并为此目的进行他们认为必要或适当的独立调查。如对本文件的内容有任何疑问，收件人应寻求独立的法律、财务、会计、商业、投资和/或税务建议，并在作出任何投资决定之前使自己确信该等投资符合自己的投资目标和投资视野。使用本文档中提到的其他互联网站点或资源（如果有）的超链接，用户应自行承担风险。它们仅出于方便和信息的目的而提供，并且这些互联网站点或资源的内容不以任何方式构成本文档的一部分。这些网站提供的内容、准确性、意见和其他链接未经CCBIS调查、核实、监控或认可。CCBIS明确表示不承担任何责任，也不保证，声明和保证（明示或暗示）这些网站上信息的完整性，准确性，适当性，可用性或安全性。这些网站的用户全权负责在进行任何在线或离线访问之前进行所有查询，调查和风险评估。 与任何这些第三方的交易。用户通过或在这些网站进行的所有活动均需自行承担风险。CCBIS不保证用户可能通过这些网站转发或被要求提供给任何第三方的任何信息的安全性。用户被视为不可撤销地放弃了对CCBIS的任何索赔，因为任何访问或与任何这些网站的互动而遭受的任何损失或损害。根据要求，CCBIS可以向某些客户提供专门的研究产品或服务，重点关注特定证券在不同时间范围内或不同市场条件下与其他承保证券相比的前景。虽然在