股指期货半年报：政策助力信心企稳，A股或将拨云见日

股指期货半年报 2024年6月24日 政策助力信心企稳，A股或将拨云见日 摘要 瑞达期货研究院投资咨询业务资格 上半年来看，A股市场自底部反弹后步入震荡回调，投资者风险偏好承压，交投意愿不足。从宏观环境来看，5月CPI、金融和经济数据表明相比一季度，经济景气出现边际转缓迹象，且在结构上表现为供给强于需求、内需缓于外需。自四月底及五月初经历明显的地产政 许可证号:30170000 1 研究员：许方莉 期货从业资格证号F3073708投资咨询证号：Z0017638助理研究员 廖宏斌期货从业资格证号：F3082507 王世霖期货从业资格证号 F03118150 黄裳禾期货从业资格证号 F03101165 询电话：0595-86778969 网址：www.rdqh.com 扫码关注客服公众号 策调整后，近期房地产市场出现了一些积极变化，新房销售面积和销售 金融同比降幅均有所收窄，但整体地产市场景气度仍偏弱，房地产开发投资增速也延续放缓态势。海外方面，全球地缘风险加剧、主要经济体间贸易争端增多、美国降息预期反复等也对全球资金流向带来影响，我们仍需关注到随着美国出行旺季到来、OPEC+预计仍将延续减 产，油价可能还将反弹，加之美国经济基本面仍表现出较强韧性，以及市场对美联储年内降息的预期已降至仅1次左右，短期内降息预期再度 大幅升温的可能性很小。在10年期美债收益率高位震荡的情形下，10 年期中债利率或仍将延续震荡行情，中美10年期利差深度倒挂状态短 期难以快速改变，外资面临较大流出压力。虽然2月份以来的修复行情面临波折，但今年经济增速在剔除基数效应的对比下，我们认为较去年预期最为悲观时期可能已经过去。当前A股市场整体估值已经重新回到历史偏底部水平，指数当下估值位置可能已较为充分反映悲观预期，下半年稳增长政策加码结合当前资本市场政策红利下制度不断完善，有助于继续活跃资本市场，再度提振投资者信心，下半年继续多关注阶段性及结构性机会。后续需要关注的重点包括，地产政策转向的效果及后续进一步的政策应对有待验证，关注三中全会各项改革方针的推出，以及海内外地缘政治环境对市场风险偏好的影响。 目录 摘要1 一、上半年市场回顾4 二、宏观基本面分析6 （一）工业生产持续受出口拉动6 （二）地产延续弱势格局，静待政策效应落地7 （三）消费超预期好转，升级类商品改善明显10 （四）实际信贷需求偏弱，利率下移趋势难改11 三、股指资金供需对比15 （一）一级市场资金消耗15 （二）二级市场资金供给18 四、市场估值分析20 五、下半年股指走势展望22 六、期指交易策略23 图表目录 图1主要指数上半年涨跌幅4 图2主要指数上半年走势5 图3股指期货主力合约年化基差率5 图4期指前二十名净持仓6 图5工业增加值季节性对比（%）7 图6规模以上工业增加值分项（%）7 图7固定投资完成额累计同比（%）8 图8制造业投资细项（%）8 图9基建投资细项（%）9 图10商品房销售面积（%）10 图11房地产新开工、施工以及竣工面积同比（%）10 图12社会消费品零售额同比增速（%）11 图13社会融资规模（亿元，%）13 图14社会融资规模分项（亿元）13 图15企业端贷款（亿元）14 图16居民端贷款（亿元）14 图17新增人民币中长期及短期贷款（亿元）15 图18M2-M1剪刀差（%）15 图19一级市场对资金消耗情况16 图20限售解禁市值17 图21大股东净增（减）持变化17 图22股票回购统计17 图23基金发行份额（亿份）19 图24陆股通资金累计流向（亿元）19 图25融资融券余额20 图26融资买入额占A股成交额比例（%）20 图27全A市盈率（TTM-整体法）21 图28股债风险溢价21 图29A股主要宽基PE估值22 图30沪指月线图23 一、上半年市场回顾 回顾2024年上半年，大盘呈现先抑后扬的震荡V型修复格局。开年前两个月份指数表现较为低迷，延续弱势表现并呈现出加速探底格局，春节前沪指连续回调一度下跌至2700点下方，在国家资金强力护盘叠加关键点位的技术修复需求下，市场迎来月线级别的反弹，后续小盘股接力大盘股迎来底部强势反弹的行情。前两个季度，资本市场政策对市场的信心提振效应明显，特别是随着“新国九条”、两会政策推进以及政策预期强化，市场呈现出逐步震荡修复节奏，各大指数逐步走稳，虽然二季度市场进入区间震荡，但上 半年整体仍处于震荡修复节奏。截止到6月19日，三大指数形成分化，上证指数今年为止收涨1.86%，创 业板指以及深成指分别跌4.23%、2.17%。四期指中，大盘指数相对强势，沪深300以及上证50领涨主要指 数，今年分别收涨3.34%、3.84%，受年初深度回调影响，中证1000与中证500分别跌11.21%、3.65%，其余指数中，北证50以及科创50表现亦较弱。上半年，随着行情快速下探后修复，四期指基差经历大幅贴水后收敛，期指基差与指数情绪面关联性增强，IH/IF合约难以维持小幅升水格局，IC/IM合约基差波动放大，自年初量化巨震行情以来，受监管收紧影响，目前衍生产品端雪球新发产品很少，而Alpha收益相比空头对冲成本优势凸显，中性策略产品新发意愿较强，IC/IM基差走势呈偏弱震荡为主。而自去年下半年以来，股指期货合约前二十名净空单快速走阔，市场避险情绪大幅上升，年初随着行情修复叠加监管限制，四期指合约净空头寸呈现逐步收敛，IC合约前二十名净持仓一度转为净多头寸。 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 -8.00 -10.00 -12.00 中证1000创业板指中证500深证成指上证指数沪深300 上证50 图1主要指数上半年涨跌幅 资料来源：瑞达期货、Wind 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 0.75 0.7 2024/1/2 2024/2/2 2024/3/2 2024/4/2 2024/5/2 2024/6/2 上证指数 上证50 深证成指 中证500 创业板指 中证1000 沪深300 图2主要指数上半年走势 图3股指期货主力合约年化基差率 60 40 20 0 -20 -40 -60 -80 沪深300期货当月 中证500期货当月连续 上证50期货当月连续 中证1000期货当月连续 资料来源：瑞达期货、Wind 10000 0 0 -20000 -10000 -20000 -40000 -60000 -30000 -80000 -40000 -50000 -100000 -120000 -60000 -140000 -70000 -160000 IF IH IC IM前二十名净空单总和(右轴) 资料来源：瑞达期货、Wind 二、宏观基本面分析 （一）工业生产持续受�口拉动 5月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.6%，增速回落1.1个百分点；环比增长0.30%，工业生产总体平稳发展。分三大门类看，采矿业增加值同比增长3.6%，制造业增长6.0%，电力、热力、燃气及 水生产和供应业增长4.3%。从产品看，出口相关产业链及装备制造领域产品均维持高增，新能源汽车、集 成电路、工业机器人等产品均保持高速增长。今年上半年以来，新能源汽车产销和出口同比继续保持快速增长，汽车行业以旧换新等有关政策仍在深入实施，市场消费潜能有望进一步扩大，带动装备制造增速维持高增。整体来看，工业增长受益于年初以来“设备更新”落地效果不断显现，规模以上工业企业利润同比增速连续三个季度增长，企业信心稳步回升，工业经济在政策扶持下持续改善。展望后续，预计今年工业稳增长政策或呈现力度前置发力的节奏，在经济内生动力恢复后增速料转向平稳。 资料来源：瑞达期货、Wind 图6规模以上工业增加值分项（%） 资料来源：瑞达期货、Wind （二）地产延续弱势格局，静待政策效应落地 1-5月固定资产投资增速为4.0%，较上月小幅回落0.2个百分点；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长8.6%。不过根据历史规律来看，近十年投资增速总体呈前高后低态势，后续态势需进一步观察。分领域看，基础设施投资同比增长5.7%，制造业投资增长9.6%，房地产开发投资下降10.1%。1-5月制造业投资增速仍然处于高位，新质生产力相关的高技术产业投资维持较高增速，高技术产业投资同比增 位，如铁路、船舶、航空航天和其他运输设备、电子设备、专用设备和通用设备同比增速走高。基建投资中，受万亿国债托底的水利管理继续维持扩张，而与专项债关联较高的公共设施投资增速回落，专项债发行进度过慢对基建投资的拖累已有所体现。截止5月份，专项债发行进度仅约30%，远不及过往平均量， 但较1-4月已明显加速，后续或进一步改善。 图7固定投资完成额累计同比（%） 资料来源：瑞达期货、Wind 图8制造业投资细项（%） 资料来源：瑞达期货、Wind 资料来源：瑞达期货、Wind 房地产仍在持续调整。1-5月全国房地产开发投资同比下降10.1%，降幅继续扩大0.3个百分点，开工、竣工面积保持-20%增速。虽然在“517”一揽子去库存政策落地后，新房销售小幅改善，全国商品房销售面积和金额同比从-22.8%和-30.4%小幅收窄至-20.7%和-26.4%，但70城新建住宅价格同比环比降幅均继续走阔，销售端量价依旧低迷，居民购房意愿未见明显提升。从资金来源看，跌幅较大的是个人按揭贷款，大幅下降40.2%（前值-39.7%），销售回款能力大幅恶化。尽管地产新政力度进一步加大，但效果仍不达预期，后续有较大复苏空间。同时，黑色系价格能否在六轮降价后止跌仍需观察，若疲态延续，则地产投资料进一步走低。综上，从1-5月的整体投资状况来看，房地产仍然偏弱，而财政资金和项目端仍偏慢，基建增速受专项债拖累明显，使整体投资增速承压。 本次房地产政策需关注到落地后对楼市的拉升效果，考虑到本轮地产去库压力较上一轮较大（截至4 月份，去库化周期超过22个月），政策端需要更大的力度托底，后续不排除政策空间继续加码。另外，关于保障性住房再贷款如何有效使用，以及针对政策实施主体地方政府而言，投放的资金量能否博回回报率与资金成本之差仍需持续关注。 资料来源：瑞达期货、Wind 图11房地产新开工、施工以及竣工面积同比（%） 资料来源：瑞达期货、Wind （三）消费超预期好转，升级类商品改善明显 5月社会消费品零售总额同比增长3.7%，比上月加快1.4个百分点；环比0.51%。4月社零增速由于假期错月带来的高基数而回落较大，5月随着高基数影响消退，外加五一假期的拉动从而形成正向支撑，涨幅高于预期。在居民收入增速偏低的情况下，居民消费模式发生转变，商品消费增速持续低于餐饮收入。5月份商品零售增速3.6%，较上月回升1.6个百分比，餐饮消费5.0%，继续上涨。“618”活动提前带动商品 均超两位数增长。而汽车消费高基数对整体消费增长的影响仍在延续，汽车消费增长-4%，扣除汽车消费增速后，社零总额增长为4.7%，提升0.8个百分点，消费动能持续优化。后续来看，消费需求的回升仍需等待政策出台以及房地产的好转。新一轮消费刺激政策酝酿实施，财政在税收方面优惠或主要是涉及家用电器、汽车等以旧换新。此外，居民自身消费模式继续变化，旅游消费已经成为引领消费增长的主要变量。 就业方面，1-5月全国城镇调查失业率平均值为5.1%；5月失业率为5.0%，与上月持平，比上年同期下降0.2个百分点。截至5月份，就业下沉的现象有所缓解，随着政策逐步将经济引导至新质生产力，劳动力 市场结构性失衡将持续修复。 图12社会消费品零售额同比增速（%） 资料来源：瑞达期货、Wind （四）实际信贷需求偏弱，利率下移趋势难改 政企发债提速，弥补信贷弱势。1-5月份社融14.8万亿，同比减少2.52万亿。5月新增社融2.06万 亿元，同比多增5088亿元，略高于市场预期，结束了4月罕见的负增长现象，月末余额同比增速回升0.1个百分点至8.4%。从社融结构上看，政府、