2024年下半年国债期货展望分析：长期利率中枢下移 利率曲线轮动加快

瑞达期货股份有限公司投资咨询业务资格许可证号:30170000 上半年国内经济结构分化，外需强内需弱，制造业强、基建投资放缓，地产是拖累项，央行在兼顾稳汇率、防资金空转、防利率风险的同时，还要稳定总需求，货币政策没有大水漫灌，资金利率水平不低，综合融资成本有待进一步降低。实际融资需求偏弱，流动性充裕，机构普遍欠配，积极配置国债，向久期要收益，非银机构投交易属性偏强，债市走牛。 研究员：许方莉期货从业资格证号F3073708期货投资咨询从业证书号Z0017638助理研究员：廖宏斌期货从业资格号F3082507 下半年财政端积极发力，巩固经济回升动能，新质生产力持续扩大，超长期特别国债落地开工及政府债发行提速或提振基建，出口或维持稳定，消费难有大幅改善，政策维持宽松预期较强。三季度经济动能偏弱，信贷需求持续低迷，降低OMO或者LPR的概率较大，10年期国债收益率可能下探2.1%。从资金面上看，三季度或是债券发行高峰期，央行会在公开市场操作配合发债，整体流动性保持平稳。R007季节性特征明显，资金利率和短端收益率在8-9月或出现年内低点，四季度回升或对长端收益率有扰动。5月新成立债券型基金发行规模下滑至847亿元，同比增长131%，环比下滑28%。居民和理财端风险偏好较低，理财规模在大幅增长后可能出现回落，关注止盈、收益率下降是否会引发赎回潮。近期人民币对美元报价创阶段新低，央行在香港增发离岸央票，稳汇率信号强。欧美信用等级、安全等级最高的CMBS暴雷，且美国通胀有放缓迹象，高利率带来的危害开始显现，美联储年内或降息一次。但是，中美利差处相对高位，下半年人民币汇率继续承压。目前央行坚决防范汇率风险，守住7.3底线不动摇，后续关注央行汇率政策表态。 联系电话：0595-86778969网址：www.rdqh.com 扫码关注客服微信号 长期来看，利率中枢下移趋势难改。当前经济基本面偏弱加宽松预期，债市不具备大幅调整的可能性，下半年长债收益率或先下行再上行。从点位看，下半年30Y、10Y或分别在2.3%-2.6%、2.1%-2.4%区间震荡，在曲线上找机会，超长债建议波段操作。 目录 一、2024年上半年国债期货行情回顾................................................................................................31.1中短债利率先破新低，30年期国债期货收益率跌破2.5%....................................................31.2流动性平稳宽松，央行货币政策环境边际改善......................................................................3二、宏观展望.........................................................................................................................................42.1社零增速回升，内需消费有望改善..........................................................................................42.2工业增加值增速回落，新质生产力拉动明显..........................................................................52.3制造业是固定资产投资的主要支撑，房地产偏弱，基建或边际改善..................................52.4CPI温和回升，PPI年内降幅收窄，但转正仍有难度.............................................................62.5出口整体维持稳定.......................................................................................................................62.6三中全会改革预期强烈，新质生产力仍是主线......................................................................62.7本章小结....................................................................................................................................6三、下半年货币政策展望...................................................................................................................113.1房地产是主导债市走势的关键变量，下半年货币、社融增速可能保持低位....................113.2债券发行高峰或在三季度，央行或加大逆回购....................................................................113.3下半年货币政策预计将以配合财政政策为主，流动性调控精细化....................................11四、下半年期债投资建议...................................................................................................................18免责声明...............................................................................................................................................19 图表目录 图1国债净融资及新增地方政府债（单位：亿元）.......................................4图2国债期货主力合约收盘价.........................................................4图3社零增速及构成.................................................................8图4社零项目分类...................................................................8图5规模以上工业企业利润总额同比...................................................8图6固定资产投资完成额.............................................................9图7房地产开发投资完成额同比及土地购置费...........................................9图82022年以来重点11城二手房周度成交套数走势.....................................9图9中国CPI与PPI同比............................................................10图10 PPI分行业环比增速（%）.......................................................10图11我国出口同比增速（%）.........................................................10图12制造业PMI及新出口订单........................................................11图13主要经济体PMI.................................................................11图14中国社会融规模规模存量及同比增速..............................................15图15 M2、M1同比增速（%）..........................................................15图16 2024年1-5月新增人民币贷款VS五年均值....................................15图17中国企业、居民中长期贷款......................................................16图18 1-5月新增地方债...............................................................16图19中美利差维持高位..............................................................16图20资金分层情况..................................................................17图21利率走廊或适度收窄............................................................17图22 ROO7及MLF利率................................................................17 一、2024年上半年国债期货行情回顾 上半年债市走牛，围绕政策强预期以及基本面弱现实展开，资产荒逻辑驱动整体利率下行，整体表现强于年初市场预期。居民及企业部门风险偏好下降，加杠杆动力不足，对权益市场及房地产的配置力度减弱，对债市的配置增加，导致本轮资产荒比过去更剧烈，债券利率水平、期限利差均一度压缩至历史低位。另外，部分银行的负债成本与债券收益率倒挂，债市交易属性增加。 1.1中短债利率先破新低，30年期国债期货收益率跌破2.5% 年初经济基本面较弱，宽松预期强，叠加资产荒、债券供给不足，债市走牛，长短债利率走势基本一致。年初至2024年4月23日，10年期、30年期国债收益率分别快速下行至2.23%、2.4%，创新低。由于央行多次提及长端利率风险、地产新政导致预期边际改善，债市回调但幅度有限，长债转为震荡，30Y、10Y收益率围绕2.55%、2.3%重要关口来回拉锯。5月央媒表示如果长期国债收益率持续下行，会在必要时卖出国债，市场对长债保持谨慎。禁止商业银行手工补息导致存款搬家，理财规模持续增长，中短债配置需求旺盛，宽松预期下短端利率创新低。目前国内债券型基金规模达9.62万亿元，今年新发规模占全市场新发产品募集规模的80%。5月经济数据显示，内外需边际走弱，制造业投资增速放缓，出口环比降温，通胀低于预期，工业生产边际走低。超长债在6月打破震荡格局，30年国债收益率跌破2.5%重要关口，TL主力合约价格逼近历史新高，T主力合约价格创历史新高。 1.2流动性平稳宽松，央行货币政策环境边际改善 2024年1万亿超长特别国债分为22次平滑发行，政府债发行节奏偏慢，并未对市场造成冲