中央银行后危机

财经系列讨论 联邦储备委员会，华盛顿特区，ISSN1936-2854（打印） ISSN2767-3898(在线) 中央银行后危机 MichaelT.Kiley和FredericS.Mishkin2024-035 请引用本文为： Kiley，MichaelT.和FredericS.Mishkin（2024）。“中央银行后危机”，《金融与经济讨论系列2024-035》。华盛顿：联邦储备系统理事会，https://doi.org/10.17016/FEDS.2024.035 。 注意：金融和经济讨论系列（FEDS）中的员工工作文件是为激发讨论和评论而分发的初步材料。提出的分析和结论是作者的分析和结论，并不表示其他研究人员或理事会成员的同意。在出版物中引用的金融和经济讨论系列（除了承认）应清除与作者（S），以保护这些论文的暂定性质。 中央银行后危机 由 迈克尔·T·凯利 联邦储备系统理事会和 弗雷德里克·S·米什金 哥伦比亚大学商学院国家经济研究局 Abstract 世界经济经历了几代人以来最大的金融危机，全球 大流行，以及21世纪第一季度通货膨胀的复苏，为中央银行提供了重要的见解。价格稳定有重要的好处，是中央银行的责任。在复杂和不确定的环境中实现价格稳定涉及对名义锚的可信承诺，对通货膨胀做出强烈反应，并先发制人地倾向于经济过热。相关挑战意味着中央银行的沟通和透明度是货币政策战略和策略的关键要素。危机强调了中央银行在促进金融稳定方面的作用，因为金融稳定是实现价格和经济稳定的关键，但这种作用增加了独立性的风险。除价格和经济稳定以外的中央银行目标，再加上金融稳定，可能使它们更难以稳定通货膨胀和经济活动。 关键词 中央银行治理,中央银行,金融稳定,货币政策,中央银行学 为牛津银行手册，第四版编写。作者要感谢JaeKroh的研究帮助。这里表达的观点是我们自己的 ，不一定是联邦储备系统理事会、哥伦比亚大学或国家经济研究局的观点。可以在他的网站http: //www0上找到Mishi的外部补偿活动的披露。gsb.哥伦比亚.教育/教师/fmishi/。 23.1Introduction 各国央行正在经历一种伪造的诅咒，即他们正在经历有趣的时期。在过去的20年里，他们面临着2007-2009年的全球金融危机，2020年的Covid大流行，以及2022-2023年的通货膨胀率飙升。本章研究了中央银行在这些危机之后面临的挑战。我们专注于中央银行的治理，货币政策和金融稳定政策近年来的演变。 中央银行是控制货币政策的政府部门。中央银行的政策目标集中在价格稳定、经济活动稳定和金融稳定——这些目标在几个世纪的实践中演变而来(Bordo,2007)。为了促进这些目标，中央银行控制政府货币负债、货币和储备的数量和/或定价，以及最后贷款人设施的条款。 由于中央银行的主要作用是通过制定货币政策来稳定价格和经济活动，因此我们首先讨论中央银行的核心经济学，然后讨论这种分析如何影响货币政策的工具和设计。中央银行的行动对宏观经济和金融状况的广泛影响是中央银行活动影响银行体系的主要渠道。 中央银行在促进金融稳定方面的作用至少源于两个因素。首先，金融稳定促进价格和经济稳定。其次 ，货币政策的工具包括源于中央银行控制政府货币负债的最后贷款人活动。这些工具可用于打击金融不稳定，并有助于中央银行在监督银行业方面发挥作用。我们在讨论中回顾了这些问题。 1诅咒，“愿你生活在有趣的时代”经常被归因于古代中国，但这种归属的来源尚不清楚。在该短语的早期出版用法中，有一部关于胡赫·纳特布尔-哈格森爵士的回忆录，他在1930年代中期担任英国驻华大使（Knatchbull-Hugessen，Hughe（1949）。和平与战争外交官。约翰·默里）。 我们的讨论还涉及最近讨论的中央银行潜在的额外任务。 为了说明各国央行在执行任务时面临的宏观经济和金融挑战，我们讨论了全球金融危机和Covid大流行后的低利率以及2021-22年通胀飙升带来的挑战。最后，我们总结了我们对中央银行战略和策略的经验教训，包括需要进一步研究的问题。 23.2中央银行的核心经济学 在过去的六十年中，经济学家从理论和经验证据中得出了指导中央银行制定货币政策的经济分析的核心。我们通过讨论以下核心经济原理来讨论这种经济分析，通常被称为“中央银行学”（Clarida ，Gali和Gertler，1999）： 价格稳定有重要的好处，主要是中央银行的责任。 失业和通货膨胀之间没有长期权衡，但存在短期权衡。 预期在宏观经济中起着至关重要的作用，预期的作用会造成时间不一致的问题，从而损害价格稳定的实现。透明的货币政策政策框架可以限制自由裁量行为并缓解一些时间不一致的问题。 中央银行的独立性促进了价格稳定和经济表现，部分原因是解决了时间不一致的挑战。 23.2.1价格稳定具有重要利益，是中央银行的责任 随着1960年代和1970年代通货膨胀的上升，经济学家以及公众和政治家开始讨论通货膨胀的高成本 （例如，见Fischer，1993；Aderso和Gre，1995；和Kiley，Masopf和Wilcox，2007）。高通货膨胀通过充当现金持有税，削弱了货币作为交换媒介的作用。最重要的是，高通胀环境导致金融部门的过度投资，金融扩张有助于个人和企业逃避通胀的部分成本（Eglish，1996）。税收制度和通货膨胀的相互作用也增加了扭曲——例如通过缺乏资本收益指数化——对经济活动产生不利影响(Feldstei,1997)。 意外的通货膨胀会导致财富的重新分配，从而损害某些家庭或部门并使其他家庭或部门受益，从而可能导致经济或政治溢出（例如，Doepke和Schneider，2006a和2006b）。 通货膨胀还导致相对价格和未来价格水平的不确定性，使企业和个人难以做出适当的决策，从而降低了经济效率（例如。Procedre，卢卡斯，1972年，布里奥，1995年)。经济学家观察到通货膨胀水平和波动性之间存在相关性，后者是不确定性的代表（例如，O，1971；Kiley，2007；Cecchetti等人 ，2023）。此外，名义刚性和交错的工资和价格设定意味着通货膨胀造成相对价格的分散，这是效率低下的，降低了活动并损害了福利；虽然这个渠道在新凯恩斯主义模型中是中心的（例如，伍德福德，2003年），实证分析并没有清楚地表明这个渠道很大（例如，中村等人，2018年）。 最后，有行为成本与高通货膨胀有关。一些家庭无疑不完全理解价格总体趋势的含义——也就是说，他们可能遭受名义上的错觉——使财务规划更加困难。这与调查证据显示公众强烈不喜欢通货膨胀是一致的（例如，Shiller，1997）。 在1970年代，这些扭曲的总体影响得到了更充分的重视，对高通货膨胀成本的认识导致人们认为，低而稳定的通货膨胀可以增加经济中生产性使用的资源水平。2通货膨胀对经济效率的有害影响意味着，在较高的通货膨胀率下，可持续就业水平可能较低。因此，从中长期来看，价格稳定和高就业的目标可能是互补的，而不是竞争的。 与此同时，20世纪70年代的高通胀导致经济学家和政策制定者研究最适合控制通胀的政策。在20世纪70年代，供给因素在推动通货膨胀中的作用以及通货膨胀与经济活动之间关系的不确定性，在一些分析中，人们认为通货膨胀不是货币问题。因此，考虑了其他方法，如价格或工资控制。例如，尼克松政府在1970年代初实行了价格控制。这些努力暂时降低了通货膨胀率，但通货膨胀率在消除后又回来了。托宾（Tobi，1980）认为，通过货币政策降低通货膨胀的成本过高，工资和价格控制是一个适当的工具。然而，随着时间的推移，人们一致认为货币政策是中期通胀的关键因素。除其他因素外 ，1980年代初期沃尔克通货紧缩的速度，对预期作用的日益赞赏（下面将讨论）以及支持a的其他跨国证据。 名义锚定的货币政策是通货膨胀动态的关键中期因素，因此强调通货膨胀控制主要是中央银行的责任。 23.2.2失业和通货膨胀之间没有长期权衡 PaulSamuelson和RobertSolow（1960）于1960年发表的一篇有影响力的论文认为，A.W.Phillips（1958）的工作被称为菲利普斯曲线，表明在失业和通货膨胀之间存在长期权衡，并且可以利用这种权衡。根据这种观点，决策者必须在两个相互竞争的人之间做出选择。 2另一种可能性是，低通货膨胀甚至可能有助于提高经济增长率。尽管对各个国家的时间序列研究和对增长率的跨国比较并不完全一致（Anderson和Gruen，1995年），但共识是通货膨胀不利于经济增长，特别是当通货膨胀率高时。 目标——通货膨胀和失业——并决定他或她愿意接受多高的通货膨胀率以实现较低的失业率。 萨缪尔森和索洛提出的权衡受到了米尔顿·弗里德曼（1968）和埃德蒙·菲尔普斯（1968）的激烈争论，他们独立认为失业率和通货膨胀率之间没有长期的权衡：相反，从长远来看，无论通货膨胀率是多少，经济都会倾向于自然失业率。换句话说，长期的菲利普斯曲线将是垂直的，试图将失业率降低到自然率以下只会导致更高的通货膨胀率。弗里德曼-菲尔普斯自然率假说立即产生了影响，并迅速被纳入正式的计量经济学模型。 23.2.3期望的重要性和时间不一致问题 弗里德曼-菲尔普斯自然率假说的一个关键方面是，持续的通货膨胀最初可能会使企业和家庭感到困惑，但从长远来看，持续的通货膨胀不会促进就业，因为对通货膨胀的预期会适应任何持续的价格上涨速度。从20世纪70年代初开始，罗伯特·卢卡斯（RobertLcas，1972，1973和1976）在一系列论文中发起的理性预期革命，使这一推理更进一步，并证明了公众和市场对政策行动的预期对经济的几乎每个部门都有重要影响。Procedres.，可以反对的组成部分-在货币政策的行为中起着至关重要的作用。4确实，正如Woodford（2003）所强调的那样，对未来政策的预期管理已成为货币理论的核心要素。 虽然失业和通货膨胀之间没有长期权衡，但短期权衡可能导致时间不一致问题(Kydland和Prescott ，1977，Calvo， 3请注意，尽管Muth（1961）早在十多年前就提出了理性预期的概念，但他的工作在很大程度上没有引起人们的注意，直到卢卡斯复活。 4的确，在工资和价格灵活的世界中，理性预期的一个含义是政策无效性命题，这表明，如果货币政策被预期，它将不会对产出产生实际影响；只有未预期的货币政策才能产生重大影响。尽管事实证明政策无效命题的证据很弱（Barro，1977；Mishi，1982a，b，1983），但理性预期革命的观点是，货币政策对经济的影响很大程度上受到预期与否的影响，已被广泛接受。 1978,andBarroandGordon,1983).Thetime-inconsistencyproblemariseswhenmonetarypolicyisconductedonadiscretionarybasis.Policymersmayfoundittemptingtoexploitashort-runPhillipscurvetradeoffbetweeninflationandunishment 意外通货膨胀导致的失业。私人代理人意识到这种诱惑，会调整预期以预测扩张性政策，从而导致较高的通货膨胀，而不会在短期内增加就业。如果没有承诺机制，货币政策制定者就无法管理对低通胀的预期，因为私人代理人会明白，低通胀与政策制定者引发意外通胀的诱惑并不一致；也就是说，追求低通胀的政策意图可能与时间不一致，因此很快就会被放弃。自由裁量货币政策的时间不一致问题导致了有关中央银行治理和行为的重要见解。 时间不一致问题突出了规则与自由裁量权在货币政策设定中的作用。这场辩论由来已久。5规则要求货币政策本质上是自动的：它涉及货币政策如何对一系列经济环境做出反应的精确处方。货币政策规则的一个例子是米尔顿·弗里德曼倡