618大促表现亮眼，管理层上调指引，业绩确定性提升

浦银国际研究 公司研究|消费行业 巨子生物（2367.HK）：618大促表现亮眼，管理层上调指引，业绩确定性提升 巨子生物旗下可复美和可丽金品牌在618大促期间均交出亮眼的答卷 （可复美和可丽金全平台GMV+60%+以及100%+）。在618大促期间亮眼表现的驱动下，巨子生物上调了全年业绩指引，是公司业绩确定性提升的体现，也符合我们的预期。巨子生物是我们在化妆品行业中的首选，我们按公司指引上调盈利预测，维持“买入”评级和52港元的目标价。 618大促表现真的不及预期吗？根据公司618战报，可复美品牌和可丽金品牌在618全周期线上全渠道GMV分别同比增长60%+和100%+，可复美品牌在天猫和抖音渠道均位列护肤品前十榜单中。尽管巨子生物旗下两品牌均取得较为喜人的增长，但是由于公司公告中的可复美品牌增速低于第三方平台先前公布的增速（100+%），令市场认为巨子生物在618期间表现不及预期。我们认为，公司公告中的增速以及第三方平台公布的增速之间的差异来自于：（1）公司在今年618期间未参与天猫购物金的活动（充值后可享受相应的优惠），而去年的战报口径包含购物金：由于购物金并非全部会在大促期间转化为收入，造成了今年618期间基数较高，GMV增速同比放缓；（2）统计时间有所差异：巨子生物战报统计时间为5月15日至6月20日，而以青眼情报为例的第三方平台统计时间为5月20日至6月18日。综合来看，剔除购物金的影响，公司实际的产品销售在618期间表现符合预期，为公司上半年业绩奠定良好的基础。 桑若楠，CFA 浦银国际 消费分析师serena_sang@spdbi.com(852)28086439 林闻嘉 公司研究 首席消费分析师richard_lin@spdbi.com(852)28086433 2024年7月2日 评级 目标价（港元）52.0 潜在升幅/降幅+20.1% 巨子生物（2367.HK）：618大促亮眼表现上调指引，业绩确定性提升 目前股价（港元）43.3 52周内股价区间（港元）28.5-53.8 总市值（百万港元）44,471 近3月日均成交额（百万港元）200.1 注：截至2024年7月2日收盘价 市场预期区间 管理层重申业绩确定性，上调全年业绩指引：正如我们的预期，在618大促高增速的驱动下，公司上调2024年全年业绩指引。其中，收入和经调整净利润增速分别提升至同比35%-40%（原为30%左右）和30%- HKD43.3HKD52.0 HKD52.0 HKD60.8 35%（原为22%-24%）。公司也给出2024年中报收入和经调整净利润同比增长40%-45%以及35%-40%的指引。我们认为，基于两大核心品牌在更为完善的线上布局以及可丽金品牌赋予的第二增长动力的成效，公司在618期间实现高增长，有望在2024年下半年延续增长势头。同时，公司在中报前上调业绩指引展现出管理层对业绩达成和公司运营的信心。 上调盈利预测，维持“买入”评级：基于巨子生物618大促期间良好 的增长表现，我们认为公司达成全年业绩指引的确定性较高。同时， SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 巨子生物控股有限公司股价(港元) 相对于MSCI中国主要消费指数表现(右轴) 60 70% 50 50% 促期间的优异表现，我们小幅上调公司2024-2026E的盈利预测，并基30 10% 于26x2024EPE，维持52港元的目标价以及“买入”评级。 20 -10% 考虑到公司在重组胶原蛋白赛道的龙头地位，以及两大主力品牌在大40 30% 投资风险：行业需求放缓；化妆品线上竞争加剧。 图表1：盈利预测和财务指标 07/202310/202301/202404/2024 资料来源：Bloomberg、浦银国际 百万人民币 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,364 3,524 4,910 6,652 8,397 同比变动（%） 52.3% 49.0% 39.3% 35.5% 26.2% 归母净利润 1,002 1,452 1,894 2,609 3,249 同比变动（%） 21.0% 44.9% 30.5% 37.8% 24.5% PE（X） 41.0 27.2 21.5 15.9 12.8 扫码关注浦银国际研究 ROE（%） 52.0% 40.3% 32.4% 31.7% 31.6% E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际  本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测-巨子生物 利润表 现金流量表 (百万人民币） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E (百万人民币） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2,364 3,524 4,910 6,652 8,397 除所得税前溢利 1,178 1,745 2,277 3,136 3,905 同比 52.3% 49.0% 39.3% 35.5% 26.2% 折旧 24 31 41 51 58 摊销 1 2 2 2 2 销售成本 -369 -577 -824 -1,124 -1,445 融资开支净额 -13 -47 -78 -117 -147 毛利 1,995 2,947 4,086 5,527 6,952 存货减少╱（增加） -94 -18 -74 -100 -107 毛利率 84.4% 83.6% 83.2% 83.1% 82.8% 应收贸易款项（增加）╱减少 -4 -33 -116 -77 -77 其他应收款项减少╱（增加） -62 34 0 0 0 销售费用 -706 -1,164 -1,646 -2,245 -2,886 应付贸易款项（减少）╱增加 31 78 29 147 157 管理费用 -111 -97 -193 -206 -226 其他应付款项及应计费用增加 -3 25 0 0 0 研发费用 -44 -75 -119 -146 -185 已付所得税 -173 -206 -387 -534 -664 核心经营溢利 1,134 1,611 2,128 2,931 3,656 其他 46 36 0 0 0 经营利润率 48.0% 45.7% 43.4% 44.1% 43.5% 经营活动所得（所用）现金净额 932 1,647 1,694 2,509 3,127 购入物业、机器及设备 -153 -193 -252 -252 -102 其他经营收入和损失 31 86 70 88 102 购入土地使用权 0 0 0 0 0 经营溢利 1,165 1,697 2,199 3,019 3,758 购入无形资产 -1 -2 -3 -3 -3 已收取利息 13 47 78 117 147 净融资成本 13 47 78 117 147 购入金融性资产 -719 -379 200 200 0 其他 -1 1 0 0 0 其他 0 0 0 0 0 税前溢利 1,178 1,745 2,277 3,136 3,905 投资活动所用现金净额 -859 -527 23 62 42 所得税开支 -176 -297 -387 -534 -664 股份发行 -11,646 0 1,627 0 0 所得税率 15.0% 17.0% 17.0% 17.0% 17.0% 股东注资 4 9 0 0 0 收购 0 0 0 0 0 少数股东权益 0 -4 -5 -6 -8 已付股利 -367 0 -568 -783 -975 归母净利润 1,002 1,452 1,894 2,609 3,249 已付利息 -16 -13 0 0 0 归母净利率 42.4% 41.2% 38.6% 39.2% 38.7% 其他 6,236 56 0 0 0 同比 21.0% 44.9% 30.5% 37.8% 24.5% 融资活动（所用）所得现金净额 -5,790 52 1,059 -783 -975 现金及现金等价物变动 -5,717 1,172 2,775 1,789 2,195 于年初的现金及现金等价物 7,103 1,331 2,504 5,281 7,070 现金及现金等价物汇兑差额 -55 1 1 1 1 于年末的现金及现金等价物 1,331 2,504 5,281 7,070 9,266 资产负债表 财务和估值比率 (百万人民币） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 物业、机器及设备 491 663 873 1,071 1,113 每股数据(人民币) 使用权资产 60 48 49 49 50 摊薄每股收益 0.98 1.48 1.87 2.53 3.15 投资资产 0 0 0 0 0 每股销售额 2.32 3.59 4.85 6.47 8.17 预付款 41 118 118 118 118 每股股息 0.00 0.90 0.56 0.76 0.95 无形资产 7 7 9 10 10 同比变动 其他 1 1 1 1 1 收入 52.3% 49.0% 39.3% 35.5% 26.2% 非流动资产 600 838 1,049 1,249 1,293 经营溢利 20.9% 45.6% 29.6% 37.3% 24.5% 存货 184 200 274 374 481 归母净利润 21.0% 44.9% 30.5% 37.8% 24.5% 应收贸易款项 69 102 218 295 373 费用与利润率 其他应收款项－即期部分 87 54 54 54 54 毛利率 84.4% 83.6% 83.2% 83.1% 82.8% 金融性资产 866 1,275 1,075 875 875 经营利润率 48.0% 45.7% 43.4% 44.1% 43.5% 现金及等同现金项目 1,331 2,504 5,281 7,070 9,266 归母净利率 42.4% 41.2% 38.6% 39.2% 38.7% 流动资产 2,538 4,135 6,901 8,669 11,049 回报率 应付贸易款项 55 133 162 310 467 平均股本回报率 52.0% 40.3% 32.4% 31.7% 31.6% 租赁负债－即期部分 1 2 2 2 2 平均资产回报率 31.9% 35.8% 29.3% 29.2% 29.2% 其他应付款项及应计费用 136 242 242 242 242 资产效率 当期所得税负债 75 117 117 117 117 库存周转天数 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3 应付分红 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 14 37 37 37 37 应付账款周转天数 8.9 0.5 0.5 0.5 0.5 流动负债 281 531 560 707 865 财务杠杆 租赁负债 2 1 1 1 1 流动比率(x) 9.0 7.8 12.3 12.3 12.8 递延收益 18 20 20 20 20 速动比率(x) 1.2 0.7 1.0 1.0 1.1 应付税款 0 51 51 51 51 现金比率(x) 4.7 4.7 9.4 10.0 10.7 非流动负债 20 71 72 72 72 负债/权益(%) 10.6% 13.8% 8.6% 8.5% 8.2% 股本 0 0 0 0 0 估值 储备 2,833 4,362 7,315 9,141 11,415 市盈率(x) 41.0 27.2 21.5 15.9 12.8 非控制性权益 4 9 4 -2 -10 市销率(x) 17.4 11.2 8.3 6.2 4.9 权益 2,837 4,371 7,319 9,139 11,405 股息率 0.0% 2.1% 1.3