高端晶状体放量可期，眼科平台公司增长强劲

爱博医疗（688050） 公司研究/公司深度 高端晶状体放量可期，眼科平台公司增长强劲 公司价格与沪深300走势比较 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 分析师：李婵 执业证书号：S0010523120002邮箱：lichan@hazq.com 相关报告 主要观点： 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2024-07-01 收盘价（元） 73.32 近12个月最高/最低（元） 118.17/66.20 总股本（百万股） 189 流通股本（百万股） 189 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 139 流通市值（亿元） 139 公司是国内比较稀缺的眼科耗材技术研发平台，横向拓展品类能力强：短期内看人工晶体（包括国内外市场）、角膜塑形镜、离焦镜及美瞳产品收入的快速放量；中期内看多焦点人工晶体、屈光晶体、自有消费品牌产品（包括自有彩瞳产品、医美类产品）等产品放量；长期看公司产品迭代能力和品类拓展能力，包括向眼科诊断及治疗设备、其他眼内植入物、再生材料（如宫腔补片等）等领域的拓展。 三大核心业务，保持快速增长 （1）双焦点人工晶状体，国产第一家，集采放量可期 公司手术治疗领域包括多款“普诺明”“普诺特”系列的基础及功能性人工晶状体以及“利尔美”系列的辅助手术产品，在研的国内EDoF、非球面三焦散光矫正人工晶状体等先进设计的产品临床进展顺利。2023年公司人工晶体实现收入约5.0亿元，同比增长约41.66%。 其中，公司双焦点人工晶状体全视是国产第一个多焦点且有视力改善功能的人工晶状体，预计会随着国家集采中标快速放量。2023年公司国内市场人工晶状体销量突破100万片，市场占有率超20%，竞争地位突出。目前白内障患者群体的视力改善需求越来越高，而且国内白内障手术率（CSR）仍较低，预计随着白内障手术整体价格下降以及老龄化程度加深，国内高端人工晶状体的占比会显著提升。 （2）近视防控业务市场空间大，OK镜和离焦镜适应不同支付 群体需要 我国各年龄段青少年的近视呈现发病年龄早、进展快、程度深的趋势。2022年我国儿童青少年近视率为51.90%，预计超过1.1亿人患有近视。OK镜是最有效的延缓近视程度的防控手段之一，离焦镜伴随近些年技术进步也逐渐被市场认可，成为近视防控手段的有效补充。 公司在光学设计和材料研发领域有较强的积累，无论是OK镜还是离焦软镜，高透氧的材料特性能够为角膜提供更多氧气，保护眼睛健康。公司目前提供的近视防控组合产品包括iBright普诺瞳角膜塑形镜、普诺瞳Pro系列OK镜、普诺瞳®渐进离焦RGP硬性透气接触镜、普诺瞳®高次非球面软性接触镜、欣诺瞳环状多焦点离焦镜、普诺瞳仿生复眼多焦点离焦镜以及普诺瞳B仿生复眼离焦镜，产品丰富，满足不同群体的配镜需求。2023年公司近视防控收入实现2.76亿元，同比增长约33%，其中OK镜实现增速约26%，显著高于行业增速。 （3）美瞳业务并购顺利，后续期待产能提升和利润改善 参考弗若斯特沙利文的数据，中国软性接触镜厂商端市场规模 由2018年的76亿人民币增长为2022年的122亿人民币，复合年均增长率为12.4%，其中透明隐形眼镜复合年均增长率为8.9%，彩色隐形眼镜复合年均增长率为18.8%。 公司在隐形眼镜领域已布局多年，沉淀了丰富的产品和产线经验，通过并购天眼医药、福建优你康、美悦瞳快速提升产能，拓展隐形眼镜市场，目前彩片产线处于满产状态，并依托公司研发优势持续提升产线效率。2023年，公司隐形眼镜收入13,658.70万元，销量约6037万片，占营业收入比例为14.36%，同比增长1,504.78%。其中，天眼医药实现营业收入约7185.77万元，净利润约-763.48万元；优你康实现营业收入约3016.15万元，净利润约-784.54万元。2024年预计公司美瞳业务继续提高出货量，规模提升后综合毛利率和净利润也会改善。 投资建议 综上，我们预计2024-2026年公司营业收入将分别达到13.47亿元、16.77亿元和21.65亿元，同比增长分别为41.7%、24.5%、29.1%，归母净利润分别为4.16亿元、5.34亿元、7.08亿元，同比增长36.8%、28.4%、32.5%。2024-2026年对应的EPS分别为2.20元、2.82元和3.74元，对应的PE分别为33x、26x和20x。考虑公司是眼科领域比较稀缺的耗材平台公司，目前三大主业保持快速增长，人工晶状体借集采实现高端产品放量，近视防控产品组合丰富，美瞳业务并购顺利，预计未来利润持续改善，未来公司也会向眼科设备等方向拓展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 双焦点人工晶状体放量不及预期风险。 PR产品、三焦点人工晶状体注册不及预期风险。 OK镜、离焦镜市场竞争加剧风险。 美瞳代工产能及产能利用率提升不及预期风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 951 1347 1677 2165 收入同比（%） 64.1% 41.7% 24.5% 29.1% 归属母公司净利润 304 416 534 708 净利润同比（%） 30.6% 36.8% 28.4% 32.5% 毛利率（%） 76.0% 69.8% 71.3% 72.2% ROE（%） 14.3% 16.4% 17.4% 18.8% 每股收益（元） 2.89 2.20 2.82 3.74 P/E 59.53 33.37 26.00 19.62 P/B 8.50 5.48 4.53 3.68 EV/EBITDA 44.35 22.88 17.11 12.84 资料来源：IFind，华安证券研究所 正文目录 1公司是眼科医疗器械领域国产领军企业6 1.1成立十三载，深耕眼科耗材细分领域6 1.2公司股权结构稳健，创始人研发背景强8 1.3公司持续加大研发力度，研发积累深厚10 2眼科需求旺盛，利好国产平台型企业10 2.1人工晶状体：集采促进中高端人工晶状体放量11 2.2OK镜：控制儿童近视的有效手段，渗透率仍偏低15 2.3隐形眼镜：技术突破，中国产业链呈崛起之势20 2.4有晶状体眼人工晶状体：创新产品，冲破进口垄断22 3爱博医疗：技术实力雄厚，竞争优势突出24 3.1人工晶状体：集采促进国内双焦点晶状体放量，海外加速成长24 3.2近视防控：产品组合丰富，多渠道全力，打开成长空间27 3.3视力保健：美瞳产能扩张顺利，2024年收入将大幅提升30 4公司盈利预测与估值32 4.1公司业绩拆分与估值比较32 4.2投资建议：公司全面布局眼科大赛道，中高端人工晶状体放量，视力保健业务产能爬升顺利，公司平台化成型，在眼科耗材领域竞争优势突出，首次覆盖，给予“买入”评级33 风险提示：34 财务报表与盈利预测35 图表目录 图表1公司发展历程6 图表2公司产品布局（部分列示）7 图表32020-2023年公司收入结构（单位：亿元）8 图表4各细分业务毛利率水平8 图表52016-2023年公司收入及利润情况8 图表62016-2023年公司销售毛利率和销售净利率水平8 图表7公司股权结构图（截至2024年3月31日）9 图表8公司核心管理层简介（截至2023年12月31日）9 图表9公司技术人员数量及其占比10 图表10研发费用支出及其收入占比10 图表11眼科主要疾病人群基数及对应的治疗方法11 图表12不同国家CSR比较12 图表13GDP与CSR量的关系12 图表14白内障术式（微创超声波乳化白内障切除手术）12 图表15白内障人工晶状体种类13 图表16人工晶状体国家集采报量情况14 图表17人工晶状体国家集采中标情况14 图表18人工晶状体市场空间预计14 图表19我国青少年儿童近视率情况15 图表202022年我国青少年近视人群结构情况15 图表21青少年儿童近视控制手段16 图表22OK镜第四代产品示意图17 图表23OK镜配戴使用效果示意图17 图表24OK镜不同国家渗透率对比18 图表25OK镜续戴率18 图表26OK镜潜在市场规模估算18 图表27OK镜2021年市场竞争格局（按出厂金额）18 图表28普通框架眼镜成像图示19 图表29离焦镜成像图示19 图表30国内彩瞳行业发展历程20 图表31近年来重要的一级市场彩瞳代工厂融资21 图表32彩瞳主要的生产工艺21 图表33我国隐形眼镜消费量（亿片）22 图表34不同国家/地区隐形眼镜渗透率比较（2020年）22 图表35爱尔眼科中国ICL手术占比23 图表362023年爱尔眼科中国近视手术中不同近视水平结构23 图表37STAAR公司主要ICL产品迭代情况23 图表38STAAR营业收入（左轴）及其同比增速（右轴）24 图表39STAAR中国销售收入（左轴）及其同比增速（右轴）24 图表40公司人工晶状体的研发轨迹24 图表41公司人工晶状体的收入（百万元）及销量（万片）24 图表42公司全视与对照组离焦曲线对比25 图表43公司全视术后视力表现及脱镜率12个月后随访情况25 图表44全视衍射型多焦点技术，远近分布，光能均衡25 图表45全视人工晶体高次非球面扩景深25 图表46眼科设备市场规模情况27 图表47眼科诊断设备市场竞争格局（2021年）27 图表48OK镜主要同行产品参数比较27 图表49OK镜销售量情况29 图表50OK镜销售收入及其增速情况29 图表51普诺瞳®高次非球面软性接触镜29 图表52普诺瞳®高次非球面软性接触镜主要优势29 图表53普诺瞳®B仿生复眼离焦镜30 图表54普诺瞳®B仿生复眼离焦镜主要优势30 图表55公司视力保健产品布局31 图表56公司收入拆分及预测（单位：亿元）32 图表57公司可比公司估值比较33 1公司是眼科医疗器械领域国产领军企业 1.1成立十三载，深耕眼科耗材细分领域 爱博医疗成立于2010年，专注于眼科医疗器械的自主研发、生产、销售及相关服务。公司主要产品覆盖手术治疗、近视防控和视力保健三大领域，全力为白内障手术、屈光不正和视光消费提供一站式解决方案。 2014年7月公司推出国内第一款可折叠非球面人工晶状体，目前人工晶状体已 拥有超过20个产品型号，是国内首家高端屈光性人工晶状体制造商，也是国内主要的可折叠人工晶状体制造商之一。2019年3月公司取得角膜塑形镜产品注册证，是中国境内第2家取得该产品注册证的生产企业，OK镜销售预计行业内排名第二。2022年公司的离焦镜产品推出市场，近视防控领域增加新的主力品种。2021-2023年公司持续加大对视力保健等消费业务投入。 图表1公司发展历程 资料来源：IFind，公司公告，公司招股说明书，华安证券研究所 产品布局：以人工晶状体、OK镜和隐形眼镜三大核心产品，公司已经战略性扩大对眼健康全生命周期产品进行覆盖。 图表2公司产品布局（部分列示） 资料来源：公司官网，华安证券研究所 收入结构以人工晶状体和OK镜收入为主。公司主营业务包括手术类的人工晶状体和视光类的角膜塑形镜。公司是国内首家自主开发高端屈光性人工晶状体的厂 家，在多焦点人工晶状体、有晶状体眼人工晶状体、非球面三焦散光矫正人工晶状体、非球面扩景深(EDoF)人工晶状体多个细分领域处于国际领先水平。 2019年公司OK镜推出后，OK镜快速放量，OK镜成为公司业务中的一大增长亮点。2019年公司OK镜销售收入约为700万元，2023年即实现收入约2.19亿元，在公司整体收入占比中达到23%。 区域范围上，2023年公司海外收入也在放量，尤其是人工晶状体，2023年公司海外收入实现约3,952.01万元，同比增长约127.90%，而且根据公司GDR发行预案，公司还拟建设德国眼科产品生产与渠道建设项目，进一步扩大海外市场影响力。 图表32020-2023年公司收入结构（单位：亿元）图表4各细分业