白糖专题：巴西原糖价格与ICE原糖价格关系分析

2024-05-31 产业服务总部 棉纺产业服务中心 白糖专题 巴西原糖价格与ICE原糖价格关系分析 ◆报告要点 ICE11号原糖期货，也被称为“世界糖”，就糖的产出国和出口国来说，世界排名第一的巴西年糖产量和出口量都对世界糖的供需产生较大影响，同时也会影响到全球糖市场的供需平衡，进一步影响到ICE11号原糖期货的价格走势。连续关注国际糖价走势及其变化因素也可发现，巴西国内糖价的变化对于ICE11号糖价格走势具有显著的影响，且巴西糖生产成本与ICE11号糖价亦呈现明显的正向关系，可以说巴西糖价是全球糖价走势的风向标。接下来，我们就重点分析下两者之间的关系。 公司资质 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 研究员洪润霞 咨询电话：027-65777176 从业编号：F0260331 交易咨询编号：Z0017099黄尚海 咨询电话：027-65777089 从业编号：F0270997 交易咨询编号：Z0002826联系人 钟舟 咨询电话：027-65777091 从业编号：F3059360顾振翔 咨询电话：027-65777090 从业编号：F3033495 ICE11号原糖期货，也被称为“世界糖”，就糖的产出国和出口国来说，世界排名第一的巴西年糖产量和出口量都对世界糖的供需产生较大影响，同时也会影响到全球糖市场的供需平衡，进一步影响到ICE11号原糖期货的价格走势。连续关注国际糖价走势及其变化因素也可发现，巴西国内糖价的变化对于ICE11号糖价格走势具有显著的影响，且巴西糖生产成本与ICE11号糖价亦呈现明显的正向关系，可以说巴西糖价是全球糖价走势的风向标。接下来，我们就重点分析下两者之间的关系。 一、巴西糖价与ICE11号糖价走势呈现高度正相关 ICE11号糖作为国际糖市的主要交易品种之一，其价格走势也受全球糖市供需关系、政策变化、国际贸易情况等多种因素影响，这其中不同国家的糖产量影响因素尤其明显。作为全球最大的食糖产出国和食糖出口国，巴西糖在全球糖市中的有着举足轻重的低位，巴西糖价的波动往往也会直接影响到ICE11号糖的价格走势。我们通过对比发现近十年巴西糖价和ICE11号原糖价格走势高度一致。 图1：近十年巴西糖价与ICE11号糖价走势对比图 资料来源：IFIND、长江期货 二、巴西糖业对于ICE11号糖价具有显著影响 （一）受全球白糖产需格局影响，巴西食糖的供给变化显著影响了ICE11号糖价的波动 自21世纪以来，全球排名前十的食糖生产国每年糖产量均以宽幅波动为主，其中以印度、欧盟、墨 西哥、美国和中国等国家尤甚，而自21世纪以来综合排名占据世界糖产量第一位的巴西境内，其甘蔗产 量却在20年间保持了持续增长态势，这与巴西境内的甘蔗种植面积大幅扩充有关，更主要的因素则是巴西改善了白糖种植技术，大幅提升了甘蔗的单产，从而带动整体产量的攀升。也因巴西白糖产量的稳定提升，以一己之力带动了全球食糖产量的增长，巴西国也在近20年稳居世界第一大产糖国地位。 巴西食糖产量对于国际糖价的影响还体现在该国的国内市场流动方面，就整体消费市场来看，巴西国境内的消费量整体稳定，且国内生产能够实现自给自足，自产自销的闭环相对稳定。而从白糖的长期供需关系来看，巴西国内对于白糖的需求难以造成对糖价的影响，巴西糖价的主要决定因素还是来源于白糖供给端的边际变化，这其中对于国际糖价的影响更加直观。根据2023/24年度的全球白糖产量统计，这个白糖供应季巴西的糖产量占到全球总产量的约四分之一，也正是由于巴西稳定的白糖供应，平稳了世界糖产量的波动，也平衡了本年度全球的食糖供求关系。 图2：近二十年全球与巴西食糖产量趋势图（千吨）图3：近十年巴西食糖产量和消费趋势图（千吨） 资料来源：IFIND、长江期货资料来源：IFIND、长江期货 巴西食糖供应主要是因为当地的气候因素助力于甘蔗的成长和甜度等质量因素，可以说，气候利好是保证巴西稳居世界第一大糖产国的最重要因素。CONAB报告公布了2023/24榨季巴西甘蔗产量将达 7.132亿吨，较去年11月估计的6.776亿吨相比有所提高，而巴西在本榨季的糖产量也有望较去年同比增长24%以上，达到年产4568万吨，创历史产量新高；2024/25年度巴西糖产量预计为4229万吨，同比增长1.3%。 进入21世纪以来，整体巴西食糖在产量和出口方面都较为稳定，就2004-2024年的数据统计，巴西国糖产量约占到全球白糖产量的21%，糖出口占到全球的44%左右。就巴西国内的糖消费市场来说，巴西国内的白糖消费占到其产量不到三成，仅为29%，也即巴西白糖产量的71%以上都用于出口，这使得巴西成为全球白糖第一大出口国，且其出口量远远超过位居第二位的泰国。 图4：2023/24年度全球食糖前十国家出口量（千吨）图5：2023/24年度糖进口前十国家/地区占比 资料来源：IFIND、长江期货资料来源：IFIND、长江期货 （二）巴西食糖从成本端对ICE11号糖价形成传导 从食糖产业链来看，产糖成本是决定糖价的底层逻辑。一般而言，巴西甘蔗生产成本可分为四大类，包括：1）农资成本；2）人力成本；3）能源成本；4）固定成本。其中农资成本主要包括种子、肥料及种植时的农间保护措施的花费，能源成本主要包括机械燃油，固定成本主要包括地租、固定资产租借成本等，固定成本方面，自有土地甘蔗种植成本，约为120元/吨(人民币)，租用国家土地种蔗成本，不同地区土地租金不同，一般是按每亩甘蔗产值的20%-30%收取甘蔗作租金，合计租用土地的种蔗成本为180元/吨。 巴西糖价构成来源于成本端的支撑，通常来说，食糖生产成本单向影响出售价格，但在同一市场年度内，价格是由生产成本决定的。巴西糖产区主要分布在中部及南部区域，尤其集中于圣保罗及巴拉那地区。根据LMCInternational的测算，巴西地区适宜的种植环境保障了甘蔗的单产，在当地压榨厂产能扩张及榨季偏长的背景下，压榨厂产能得以充分利用，使得巴西主产区成为全球产糖成本最低的地区， 同时上文中提到的CONAB报告也指出，巴西白糖与原糖的生产成本均与ICE11号糖均价呈现明显的正向关系，这说明巴西糖业从成本端对于全球糖价产生了影响。 图6：产糖成本影响因素图7：巴西产糖成本与全球糖价相关性 资料来源：LMCInternational、长江期货资料来源：IFIND、ICE、长江期货 （三）巴西食糖从消费端对ICE11号糖价支撑较强 从全球白糖市场的消费端来看，位居全球白糖消耗量前五位的国家和地区分别为印度、欧盟、中国、美国、墨西哥。从各个国家内部的白糖消费占比来看，巴西食糖的国内消费比例与美国是基本持平的，但由于其国内白糖总产量高于美国，所以单从其国内消费占比来看，其对国际糖价还难以造成影响。 巴西国内食糖的消费在过去的20年内也经历过剧烈的变动，其分水岭即是2010/11榨季。在此之前，巴西国内对于食糖的消费是持续增长的，且增幅较为稳定，基本围绕在2%左右，但在2011/12榨季，国际糖价突然大幅激增，并突破了30美分/磅的历史记录高位，巴西国内的食糖消费量因此有所降 低，国内年消量基本维持在1000万吨左右，后面产生的消费细微变化也多是以人口增长带来的消费波动为主，对国际糖价难以造成明显影响。 根据OECD数据显示，食糖作为食品添加剂，其消费量与人均GDP呈现二次函数关系。这说明食糖消费对于糖价的影响在发展中地区和在发达国家是完全不同的两种路径。在发展中国家和地区来看，随着国家发展，人均GDP的上升，该国的食糖消费量也会随时增长。就拿全球最大的食糖进口国印度尼西亚为例，OECD数据跟踪了该国家2000-2022年间的人均GDP变化曲线和食糖消费量变化曲线，发现 二者呈现惊人的一致，相关系数达到0.97。而这两者的变化规律对于发达国家而言带来的影响则是另一种曲线，发达国家无论是食堂消费总量还是人均消费量在世界整体排名中均处于高位，而由于发达国家居民对于健康饮食的更高要求，随着人均GDP的增长，对于食糖的需求反而有可能呈现下降趋势。 再回到对于巴西食糖消费的分析，巴西属于发展中国家，但其消费量的变化却有其独特的变化趋势，这主要还是因为巴西是全球最大的白糖生产国和出口国决定的。根据数据统计，自2000年起，巴西的国内人均食糖消费量基本在美国的1.5-2倍，这与其他发展中国家不同，巴西人均糖消费量和人均GDP负相关关系相对明显。近20年以来，巴西居民食糖消费量维持在53公斤/人/年。由此也可以看出，巴西由于其白糖产出和出口量的特殊性，未来其国内食糖的消费趋势仍呈现出以人口带动为主，人均消费量变化不大，国内总消费量趋稳等一系列特点。 图8：巴西糖消费量与人均GDP关系图9：印尼糖消费量与人均GDP关系 资料来源：IFIND、OECD、长江期货资料来源：IFIND、OECD、长江期货图10：近十年巴西食糖国内消费占比趋势 资料来源：IFIND、长江期货 （四）巴西乙醇消费量对ICE11号糖价的影响 巴西除了是世界最大的糖生产国，也是甘蔗乙醇产量生产大国，糖醇比牵动未来甘蔗糖产量。1973年，第一次世界石油危机爆发后，巴西政府于1975年实施了酒精计划，鼓励糖厂生产多样化产品，并大力投资甘蔗扩种和乙醇蒸馏技术与设备。1979年，第二次世界石油危机爆发，以含水乙醇为燃料的汽车发动机得到普及。需求拉动供给，巴西甘蔗乙醇业得到迅速发展。 巴西甘蔗制糖和制醇的具体比例由工厂依据市场糖价和酒精价格而定，而糖醇比决定甘蔗量有多少可转化成糖和乙醇，因而对糖产量有重要影响。近3年来，受能源价格低迷影响，糖醇比持续维持在高位。双周糖醇比在2020/2021榨季一度触及48%的高位，糖产量极度扩张，巴西糖产量在2020/21榨季和2023/24榨季连续突破新高，达到历史高位。 巴西甘蔗压榨厂通常具备产糖与产乙醇两项职能，因此甘蔗制糖和乙醇生产之间存在直接的经济竞争关系，同时也导致巴西糖产量在很大程度上受制于乙醇产量的变化。巴西生产的甘蔗乙醇主要分为无水乙醇和含水乙醇，在巴西汽车行业得到了广泛的推广和应用，进一步和原油价格挂钩，当原油价格上涨时，乙醇作为替代能源的需求会增加，这可能导致甘蔗用于生产乙醇的比例上升，影响巴西食糖的产量的和价格，进一步影响ICE原糖期价走势。 巴西政府目前通过实施一系列政策来推动乙醇产业的发展，如“国家生物燃料政策(RenovaBio)”法案，这进一步增加了甘蔗用于生产乙醇的可能性，据了解，巴西种植的甘蔗有65%用于乙醇生产，年产乙醇约1000万吨，其中97%用于燃料。我们认为，这在一定程度上验证了燃料乙醇产量与巴西糖价确实存在密切关系，进而对11原糖价格造成影响。 图11：近十年巴西糖价与ICE糖价走势对比图 资料来源：IFIND、长江期货 四、结论 巴西作为当前全球最大的食糖生产和出口国，其食糖产量变动最大程度决定了全球糖市的供应量，是影响全球糖市价格总体行情走势最重要的因素。从本文来看，巴西糖业对于全球糖价的影响主要体现在其出口量、生产和出口成本、国内和国际食糖消费端需求和巴西国内乙醇消费量等四个方面。更细化来说，甘蔗的种植和生长周期的维护决定了甘蔗单产水平，这主要受天气、温度、土壤抗灾害能力、农机化肥的使用等等因素影响。而在终端对ICE11号糖价产生影响还会受到各国政策、国际原油价格等不稳定因素的裹挟，国际社会的汇率变动也在一定程度上影响巴西食糖的供应，使得ICE糖价承压。 总的来说，当前全球食糖市场供求格局正处在变化之中。随着全球经济逐渐复苏，全球食糖需求有望增长，而巴西的原糖价格变动也将进一步推动全球食糖价格的波动，为全球食糖市场带来新的机遇与挑战。 风险提示 本报告仅供参考之用，不构成卖出或买入期货、期权合约或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享投资收益或者分担投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应当充分了解报告内容