2024年中期血制品行业投资策略报告：采浆和研发驱动，血制品行业处上升通道

证券研究报告|生物制品 强于大市(维持) 采浆和研发驱动，血制品行业处上升通道 2024年06月28日 ——2024年中期血制品行业投资策略报告 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 行业核心观点： 未来随着我国经济水平发展、人口老龄化，血液制品临床刚需增加、 3378 消费结构趋于合理、血浆综合利用能力提升、及国家“十四🖂”规划期间加大产业扶持力度等因素影响，我国血液制品行业未来仍有望持续高景气度，市场增长空间广阔，国内血液制品行业发展仍处于上升通道。 投资要点： 血制品竞争格局好，市场增长空间广阔。国内血制品赛道政策准入壁垒高，存量企业博弈竞争，国内正常经营的血液制品生产企业不足30 家，按企业集团合并计算后户数约17户，品种市占率和采浆量市场集中度较高，参考行业发展规律和国内外差异，未来行业集中度有望进一步提升。行业规模和盈利能力增长驱动因素包括采浆量增长、老龄化、血制品临床应用普及，新产品进医保、人均使用量提升、技术工艺提升提高血浆综合利用度等。长期看，行业空间增长可期。 采浆和研发是血制品企业核心竞争要素。十四�期间，国资纷纷布局血制品赛道，目前A股7家血制品上市公司超过一半实控人为央国企，央国企背景有望赋能采浆提升，采浆规模决定未来血制品业务体 量。目前国内血制品企业产品结构依赖人血白蛋白和静丙，毛利率水平和吨浆盈利能力受限，提升空间较大。血制品公司积极布局研发毛利率较高的凝血因子类产品，未来伴随学术推广有望贡献公司净利润，行业整体盈利能力提升可期。 估值：受益于良好的行业竞争格局，血制品行业长期享受估值溢价。 2020年新冠疫情血制品需求增长提振行业估值，后因疫情影响采浆、 血制品生产批签发等行业估值受挫。截至2024年6月25日，血制品 行业估值接近2022年以来均值，低于2019年以来均值水平。血制品上市公司市盈率（TTM）分别为派林生物29.07、华兰生物21.04、上海莱士27.75、卫光生物28.99、博雅生物76.43、天坛生物41.26，多数公司市盈率低于2019年以来均值，低于2019年以来最高市盈率的一半，具有较好的安全边际。 投资建议：政策端，血制品赛道准入壁垒高，集中度有望提升。国家在血液制品行业准入、原料血浆采集管理、生产经营等方面制定了一系列监管和限制措施，具有较高的原料稀缺性和政策壁垒；我国目前 有30家左右的血液制品企业，大多规模较小、产品品种较少，行业集中度不高，超过半数企业不具备新开设浆站资质。参照国际上的发展趋势以及国内血制品企业并购趋势，行业未来集中度有望通过合并进一步提升；需求端，从社会和人口层面来看，目前我国60岁以上老年人总数已超过2.9亿，占比达21.1%，随着老龄人口的数量增长，特别是经济负担能力较强的一线城市老龄人口与日俱增，在术后或免疫力低的情况下需要使用血液制品的患者将越来越多，带来市场扩容。另外，我国血液制品人均消耗与国际相比有较大提升空间。供给端，我国过去几年浆站数量和采浆量稳步增长，部分省份陆续推出浆站建设规划；上市公司角度，血制品赛道核心竞争力主要为获浆资源能 行业相对沪深300指数表现 生物制品沪深300 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 2024H1血制品批签发：整体批次同比减 少，人凝血因子Ⅷ和狂免批次同比增长 血制品板块个股行情分化，关注一季报发布 2024Q1血制品批签发：各品种上市公司分化大，华兰、派林、上海莱士表现突出 分析师:黄婧婧 执业证书编号：S0270522030001 电话：18221003557 邮箱：huangjj@wlzq.com.cn 证券研究报告 力，央国企背景有助于提升获浆资源能力，助力公司采浆规模扩大，提升收入规模；长期看研发实力决定企业收益能力，工艺提升和新产品开发均有利吨浆利润提升。推荐关注天坛生物、博雅生物、派林生物。 风险因素：采浆站审批政策变动风险、血制品成本上涨风险、学术推广不达预期风险等 万联证券研究所www.wlzq.cn第2页共31页 正文目录 1血制品：高准入壁垒，需求潜力大，市场空间广阔5 1.1准入壁垒高，竞争格局好5 1.2国内外行业差异亦是弹性空间6 1.3血制品需求潜力大7 1.4浆站建设和采浆量稳步提升，血制品市场容量持续增长8 2行情回顾与上市公司业绩复盘9 2.1行情回顾&估值9 2.2上市公司整体收入稳健增长，业务结构影响增速13 2.3上市公司血制品体量稳健增长，2024Q1增速有所放缓14 2.4院内销售：整体呈两位数增长16 2.5批签发：2024H1批签发批次同比减少17 3上市公司血制品业务核心竞争力分析19 3.1企业规模取决于原料血浆采集规模19 3.2浆站储备和采浆效率提升空间是业绩弹性21 3.3产品收得率影响收入结构和综合毛利率21 3.4持续创新研发，提升浆源综合利用率22 3.5费用优化，营运效率提升26 4推荐标的28 4.1天坛生物28 4.2博雅生物28 4.3派林生物29 5投资建议30 6风险提示30 图表1：中国血制品行业集中度5 图表2：人血白蛋白（国产）2023年院内市场竞争格局：销售额口径5 图表3：静丙2023年院内市场竞争格局：销售额口径6 图表4：国内血制品消费结构6 图表5：国际血制品消费结构6 图表6：全球部分地区血液制品人均消耗6 图表7：中国60岁及以上/65岁及以上人口数量占比：%7 图表8：血制品品种分类和用途8 图表9：部分上市公司白蛋白收入合计：亿元8 图表10：部分上市公司静丙收入合计：亿元8 图表11：我国血液制品市场规模和同比增速：亿元9 图表12：我国单采血浆站数量：个9 图表13：全国年采浆量：吨9 图表14：年初至今申万一级行业涨跌幅（2024.6.25）10 图表15：年初至今医药各子板块涨跌幅(2024.6.25)10 图表16：申万医药和申万血制品指数..行....情....图10 图表17：血制品上市公司区间涨跌幅（2024.6.25）11 图表18：血制品行业PE（TTM）和估值溢价率11 图表19：血制品上市公司估值和估值百分位：2024.6.2512 图表20：血制品上市公司市值和盈利预测12 图表21：血制品上市公司近�年PE（TTM）12 图表22：血制品上市公司近1年PE（TTM）13 图表23：血制品上市公司总营收：亿元13 图表24：上市公司血制品收入占总收入比例14 图表25：血制品上市公司总营收年复合增速&血制品板块年复合增速（2019-2023年） .............................................................................................................................................14 图表26：上市公司血制品收入合计和同比增速：亿元15 图表27：血制品上市公司季度收入和同比环比增速：亿元15 图表28：血制品上市公司每年一季度收入和同比增速16 图表29：血制品上市公司样本医院销售额和同比增速：亿元16 图表30：血制品上市公司样本医院销售额：亿元16 图表31：血制品各品种样本医院销售额体量对比：亿元17 图表32：血制品各品种样本医院销售额年复合增速（2019-2023年）17 图表33：国内血制品批签发次和同比情况18 图表34：血制品核心品种批签发批次和同比增速（2024.1.1-2024.6.21）18 图表35：血制品核心品种不同上市公司批签发批次和同比增速（2024.1.1-2024.6.21） .............................................................................................................................................18 图表36：上市公司批签发批次同比增加品种（2024.1.1-2024.6.21）19 图表37：血制品上市公司实控人/生产基地/浆站分布情况（截至2023年年报）19 图表38：血制品上市公司浆站总数量：个（2023年）20 图表39：血制品上市公司年采浆量：吨（2023年）20 图表40：血制品上市公司年采浆量年复合增速（2021-2023年）20 图表41：上市公司血制品收入：亿元21 图表42：血制品上市公司单站采浆量：吨（2023年）21 图表43：上市公司人血白蛋白和静丙收入合计占血制品收入比例22 图表44：上市公司血制品业务毛利率22 图表45：血制品上市公司研发费用：亿元（2023年）23 图表46：血制品上市公司研发费用率（2023年）23 图表47：上市公司血制品获批品种矩阵23 图表48：血制品上市公司部分在研管线（截止2023年年报）24 图表49：层析静丙（10%）国内上市&临床情况（截至2024.6）25 图表50：上市公司血制品吨浆收入：万元26 图表51：上市公司血制品吨浆毛利：万元26 图表52：血制品上市公司销售费用/营业总收入26 图表53：血制品上市公司管理费用/营业总收入26 图表54：血制品上市公司财务费用/营业总收入27 图表55：血制品上市公司三项费用率合计27 图表56：血制品上市公司综合毛利率：%27 图表57：血制品上市公司综合净利率：%27 1血制品：高准入壁垒，需求潜力大，市场空间广阔 1.1准入壁垒高，竞争格局好 血液制品属于国家重要战略性储备物资及重大疾病急救药品，政府在血液制品企业准入上设置了高门槛，监管政策严格，自2001年起，国家未再批准设立新的血液制品生产企业。截至目前，国内正常经营的血液制品生产企业不足30家，按企业集团合并计算后户数约17家。全球血液制品企业不断通过并购重组走向集中，海外血液制品企业产量前�位的企业市场份额占比超80%，行业整体呈寡头垄断格局。近年我国血液制品企业通过兼并收购等方式，行业集中度不断提升。 根据前瞻研究院数据，2021年头部前三/前🖂/前七家企业集中度分别为31.10%/42.30%/46.20%;根据上市公司公告，2022年四家头部公司合计采浆量占国内血浆采集量的半数以上，2023年六家头部企业合计采浆量占国内血浆采集量的70%~80%。 图表1：中国血制品行业集中度 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 46.20% 42.30% 31.10% 2017 2018 2019 2020 2021 CR3CR5CR7 资料来源：前瞻研究院，万联证券研究所 从品种角度看国内市场竞争格局，人血白蛋白和静丙是国内市场血制品两个大品种。泰邦生物、上海莱士、天坛生物、派林生物人血白蛋白2023年样本医院销售额分别占比33.29%、14.02%、13.69%、10.79%，合计占比71.80%；泰邦生物、天坛生物、四川远大蜀阳药业、上海莱士、派林生物静丙2023年样本医院销售额分别占比23.48%、19.89%、17.22%、16.21%、8.27%，合计占比85.07%。 图表2：人血白蛋白（国产）2023年院内市场竞争格局：销售额口径 1.79%1.56%0.61% 0.01% 0.07% 2.70% 2.50% 9.34% 33.29% 9.62% 10.79% 14.02% 13.69% 泰邦生物 上海莱士天坛生物派林生物华兰生物 四川远大蜀阳药业博雅生物 南岳生物制药深圳卫光生物山西康宝生物 武汉中原瑞德生物新疆德源生物 博晖创新 资料来源：datayes,米内网，万联证券研究所 图表3：静丙2023年院内市场竞争格局：销售额口径 泰邦生物 天坛生物 四川远大蜀阳药业上海莱士 派林生物华兰生物 武汉中原瑞德生物博雅生物 南岳生物制药山西康宝