维生素价格上涨，看好景气修复

2024年6月27日 费倩然 H70507@capital.com.tw 目标价(元)23.4 公司基本资讯 产业别医药生物 A股价(2024/6/27)19.16 深证成指(2024/6/27)8849.70 股价12个月高/低20.22/14.83 总发行股数(百万)3090.91 A股数(百万)3054.50 A市值(亿元)585.24 主要股东新和成控股集团有限公司(49.80%) 每股净值(元)7.86 股价/账面净值2.44 一个月三个月一年股价涨跌(%)1.717.729.7 出刊日期 前日收盘 评等 2023.02.27 18.94 区间操作 2023.08.30 15.99 区间操作 近期评等 产品组合 新和成（002001.SZ）Buy买进 维生素价格上涨，看好景气修复事件： 6月12日，帝斯曼-芬美意饲料级VE报价提高至85元/kg。6月18日,由于海运费 大幅上涨，新和成饲料级VE50%的出口报价提高到10.5美元/kg。6月20日，浙江医药饲料级VA国内出厂报价上调至95元/kg。 结论及建议： 维生素行业近两年处于景气底部，价格维持弱势，行业处于亏损状态。目前下游养殖利润逐渐修复，加之出口改善，预计行业景气底部回升。公司是全球维生素龙头企业，VA、VE产能国内领先，看好公司享受景气修复红利，充分展现业绩弹性，给予“买进”评级。 厂家挺价，维生素价格回暖：6月以来厂家调涨多个维生素品种价格。据百川盈孚，6月25日VA均价83元/kg，较月初上涨1.2%，VE均价74元/kg，较月初上涨7.2%，VC均价26元/kg，较月初上涨2.0%，VD3均 价78元/kg，较月初上涨34.5%。整体看VA价格较为坚挺，处于三年来中位，VE、VC、VD3仍在底部区间。我们认为随着下游养猪等产业利润的修复和海内外库存的消化，维生素供需格局有望改善。 养殖利润好转，有望拉动维生素需求：除VC外，大部分维生素主要作为 营养品 65.3%饲料添加剂，添加量受养殖利润影响。2023年全年生猪价格低迷，自繁 香精香料类 21.7%和外购养殖均处在亏损状态，养殖户倾向减少维生素的添加。2024年猪 新材料 7.9%价上涨，生猪养殖利润明显好转，本周外购仔猪养殖利润为383元/头， 其他 5.1% 机构投资者占流通A股比例自繁自养养殖利润为367元/头，同比实现扭亏为盈。随着生猪养殖利润 基金 5.4% 的修复，我们预计作为饲料添加剂的维生素需求将得到改善。 一般法人 52.7% 出口向好，海外需求改善：2024以来，维生素出口同环比均呈现向好态 股价相对大盘走势 势。出口数据来看，2024年前5个月VA总出口量达2298吨，yoy+14%；VE出口46206吨，yoy+29%；VC出口77825吨，yoy+3%。5月单月，VA出口540吨，yoy+51%；VE出口8430吨，yoy+39%；VC出口13581吨，yoy-0.70%。维生素经历两年低谷，终端库存处于较低位置，预计景气行情开启后，终端亦有补库动力。 维生素龙头企业，蛋氨酸新项目贡献成长：维生素产能集中度较高，公 司是国内VA、VE龙头企业，VA产能1万吨，占国内总产能的37%；维生素E（50%粉）产能6万吨，占国内总产能32%。此外公司还布局了2000吨维生素D3，4.5万吨维生素C，维生素B5、生物素等多品类维生素。预计维生素价格上行将带动公司业绩快速回升。在营养品版块，公司除维生素外还大力布局蛋氨酸，目前拥有蛋氨酸产能25万吨，其中15万 吨产能2023年建成，产能释放有望为公司利润带来增量。此外公司还和 中石化合资，预计建设18万吨/年液体蛋氨酸（折纯）项目，目前已投 入建设。蛋氨酸价格自2023年下半年逐步修复，目前市场均价21.8元 /kg，处于近三年中高位置。预计2024年随着维生素和蛋氨酸价格回暖，公司业绩将得到提振。 盈利预测：我们预计公司2024/2025/2026年实现净利润36/45/55亿元，yoy+33%/+24%/+23%,折合EPS为1.17/1.44/1.77元，目前A股股价对应的PE为16/13/11倍，估值合理，给予“买进”评级。 风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、在建项目进度不及预期。 年度截止12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 纯利(Netprofit) RMB百万元 3,620 2,704 3,602 4,454 5,471 同比增减 ％ -16.28 -25.30 33.19 23.67 22.83 每股盈余(EPS) RMB元 1.17 0.87 1.17 1.44 1.77 同比增减 ％ -30.16 -25.30 33.19 23.67 22.83 A股市盈率(P/E) X 16.36 21.90 16.44 13.30 10.82 股利(DPS) RMB元 0.5 0.45 0.5 0.6 0.75 股息率(Yield) ％ 2.61 2.35 2.61 3.13 3.91 评等定义 【投资评等说明】 强力买进（StrongBuy） 潜在上涨空间≥35 买进（Buy） 15≤潜在上涨空间<35 区间操作（TradingBuy） 5≤潜在上涨空间<15 中立（Neutral） 无法由基本面给予投资评等预期近期股价将处于盘整建议降低持股 图1：维生素价格 附一：合幷损益表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 15934 15117 17757 20508 24033 经营成本 10048 10131 11386 12713 14527 研发费用 859 888 1043 1204 1411 营业税金及附加 127 167 196 226 265 销售费用 122 158 186 215 252 管理费用 505 551 647 748 876 财务费用 44 65 77 89 104 资产减值损失 -163 -231 -217 -275 -323 投资收益 129 83 66 53 43 营业利润 4313 3260 4348 5373 6597 营业外收入 5 8 8 9 9 营业外支出 80 15 15 15 15 利润总额 4238 3254 4333 5359 6582 所得税 600 528 703 870 1068 少数股东损益 18 21 28 35 43 归属于母公司股东权益 3620 2704 3602 4454 5471 附二：合幷资产负债表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 5344 4543 4477 3864 2584 应收账款 2849 2599 2859 3145 3460 存货 4145 4319 4751 5226 5748 流动资产合计 14111 12386 15946 16498 16507 长期股权投资 433 697 281 281 281 固定资产 16524 21860 22953 25248 27773 在建工程 5089 1622 1541 1464 1391 非流动资产合计 24156 26770 28239 30680 33362 资产总计 38268 39156 44185 47178 49869 流动负债合计 7969 6122 9375 9228 5854 非流动负债合计 6637 8114 8601 9129 9698 负债合计 14605 14237 17976 18357 15552 少数股东权益 87 115 121 133 158 股东权益合计 23662 24920 26209 28821 34317 负债及股东权益合计 38268 39156 44185 47178 49869 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动产生的现金流量净额 4361 5119 5887 6182 6491 投资活动产生的现金流量净额 -3839 -3878 -3490 -3839 -4223 筹资活动产生的现金流量净额 -1270 -2053 -2464 -2956 -3548 现金及现金等价物净增加额 -563 -705 -66 -614 -1280 1 2024年6月28日 3 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。