车企成本分拆新势力系列报告2：成本投入与产出效率篇

我们整理了国内及海外多家重点车企的财报数据（具体对比公司详见正文图表），以对比新势力之间以及新势力与传统车企的差别与变化趋势，并以系列报告的形式分3篇发布，分别分析业务差别&产品竞争力（报告1）、成本投入与效率（报告2）、资金情况（报告3）。本报告2从员工结构与效率、研发开支和销售与管理方面对新势力与传统车企的成本管控进行对比分析。 车企核心商业模式是“对复杂体系的管理”，为探究各车企在这一商业模式内核下以及六大能力对应的经营条线有哪些特征，我们从利润表角度构建了相关指标进行衡量，主要人员、管、销、研四个层面。 员工结构上，对比传统车企，新势力具有以下特征： 1)研发人员占比更高，2023年新势力20-40%>传统普通15-30%。 2)销售人员占比更高，2023年蔚小理35-50%>零跑14%>传统普通5%。 员工效率上，对比传统车企，新势力具有以下特征： 1)单位员工销量更低，且新势力研发及销售人均销量更低，但管理人均销量更高，或说明其此阶段的管理效率相对更优。 2)由于定位中高端，新势力单位员工营收优于国内传统普通车企。 研发强度上（研发开支/矩阵车型数），具备以下特征： 2023年特斯拉40亿元/款>BBA/大众/通用12-15亿元/款≈蔚来/理想13亿元/款>比亚迪8亿元/款>小鹏6亿元/款>吉利4亿元/款（含极氪）>长城/长安/零跑2-3亿元/款。 1)海外>国内，豪华>普通，主要与其更高的人力成本有关。 2)国内新势力>国内传统普通，估计因新势力定位中高端+起步阶段，其研发人员薪酬水平更高以及在车型开发外，新增较多其它方向的自主研发。 销售及管理上，对比传统车企，新势力具备以下特征： 1)投入角度，强度高于相同定位的传统车企，2023年SG&A费用/在售车型数，特斯拉85亿元/款>宝马/奔驰/大众20-25亿元/款>理想24亿元/款>蔚来18亿元/款>比亚迪17亿元/款>通用14亿元/款>小鹏13亿元/款>奥迪10亿元/款>零跑9亿元/款>长城/长安5-6亿元/款，或由于新势力的直营模式和较高的员工薪酬、股权激励、其它开支等影响。 2)产出角度，特斯拉表现优异，理想已达到传统车企水平，其它新势力还有提升空间，2023年SG&A费用/销量，蔚来8万元/辆>奔驰7万元/辆>小鹏5万元/辆>理想3万元/辆≈大众/宝马/奥迪/沃尔沃2-4万元/辆≈零跑/特斯拉2万元/辆>其它传统普通1-2万元/辆；2023年SG&A费用/营收，蔚来23%>小鹏21%>零跑16%>理想8%≈传统车企5-10%≈特斯拉5%。 具体指标定义、详细数据分析、各车企差异等详见正文。 投资建议：从管销研三大经营条线+人员，合计四个层面出发，我们可以看到新势力在经营上明显进行了高强度投入，而除特斯拉理想外，其它新势力产出效率相对偏低，同时也显示出潜在的较大经营弹性。 展望未来，随新旧势力经营模式相互借鉴、淘汰赛加速，剩余玩家间的成本投入和产出效率会向均值回归、差异收敛，结合海外车企的经营特征，我们可以对新旧势力未来潜在的财务表现、成本、产出等指标实现一定合理预估。 短周期中建议重点关注蔚来、小鹏新品牌或新系列车型，华为系北汽蓝谷的享界S9，赛力斯的问界新车。此外，部分新势力今年产品竞争力较强，加速上量有望快速实现规模效益，建议重点关注赛力斯、路特斯、小米集团、极氪。 风险提示：受数据的披露、口径以及处理的影响，指标的计算或存在一定误差；国内经济和消费低于预期，行业竞争强于预期，原材料价格波动，海外汽车政策影响等。 投资主题 报告亮点 报告详细梳理了新旧势力车企财务数据，对车企人员、管、销、研四个层面的指标进行了分析，以探究围绕“复杂体系管理”的车企经营差异。 投资逻辑 从管销研三大经营条线+人员，合计四个层面出发，我们可以看到新势力在经营上明显进行了高强度投入，而除特斯拉理想外，其它新势力产出效率相对偏低，同时也显示出潜在的较大经营弹性。 展望未来，随新旧势力经营模式相互借鉴、淘汰赛加速，剩余玩家间的成本投入和产出效率会向均值回归、差异收敛，结合海外车企的经营特征，我们可以对新旧势力未来潜在的财务表现、成本、产出等指标实现一定合理预估。 短周期中建议重点关注蔚来、小鹏新品牌或新系列车型，华为系北汽蓝谷的享界S9，赛力斯的问界新车。此外，部分新势力今年产品竞争力较强，加速上量有望快速实现规模效益，建议重点关注赛力斯、路特斯、小米集团、极氪。 一、简述 车企核心商业模式是“对复杂体系的管理”，其在制造业中相对较低的ROE、利润率水平，同时又涵盖制造、营销、供应链、设计等诸多细分经营内容，均是以“管理”为核心的商业模式所带来的。 表面车企相互竞争产品销量和ASP，本质则是同时竞争1）产品定义，2）研发，3）渠道管理，4）供应链管理，5）制造，6）广宣这六大核心能力。由于整车玩家多，而变革并不随时发生，所以汽车也容易陷入同质化竞争。当产品同质化后，价格便成为市场中极具影响力的要素，穿透回车企，就需要对上述六大能力的性价比争分夺厘，此时，复杂体系精益管理的能力（同时实现六大能力的拔尖）变得极为重要——尽量用更少的成本（物料、人工、管销研、其它等），创造更多的收入（销量和单价）。 除非某些玩家持续引领变革，或者行业引入新的商业模式，否则整车行业对管理的竞争就不会在长跑中让位。 为探究各车企“对复杂体系的管理”以及六大能力对应的经营条线有哪些特征，我们从利润表角度构建了相关指标进行衡量，主要在人员、管、销、研四个层面，后文将逐一展示。在此之前，我们需要简单理解两个贯穿全文的概念： 1)成本投入强度和投入产出效率有所区别，前者显示对成本的控制能力（最小单位投入），后者显示对销量和收入的转化能力。 2)管、销、研费用，在车企经营短周期里是固定成本，但长周期中其各自人员结构和规模需要匹配车企体量，其中，研发更多跟随车型款数变化，即研发投入的最小单位是一款车型，销售和管理则同时跟随车型款数和销量变化。 二、员工结构与效率 员工结构上，新势力相较于传统车企，其研发和销售人员占比更高。管销研费用的主体构成是员工薪酬，不同业务条线的员工数量和薪酬支出比例显示了车企对有限资源的分配思路。对比新旧势力，我们能看到以下特征： 1)研发人员占比更高，新势力20-40%>传统普通15-30%（分母为员工总人数，下同）。 主要两方面原因：其一，车企经营中，研发相对制造、销售会更前置，新势力单一车型规模、总销量规模小于传统车企，因此研发人员占比会相对偏高；其二，新势力对智能化等增量技术投入程度更甚，也会带来研发人员的相对增加。 2)销售人员占比更高，蔚小理35-50%>零跑14%>传统普通5%。 传统普通以经销为主，其销售员工主要为销售公司/部门负责渠道管理、广宣等人员。而新势力销售人员占比高主要因为新势力部分门店采用直营模式，如蔚小理全部或主要为直营，零跑部分为直营，因此他们的销售人员除销售管理类员工，还包括门店员工。 直营会增加车企经营负担，但同时好的经营也会增强车企对品牌力的管控。 3)制造、管理及其他人员占比则更低。 由于新势力在研发与销售人员结构占比相对较高，对应着制造、管理及其他人员占比偏低。但如果我们从业务人数/车型款数的角度看，新势力管理能效则相对较高（见后文）。 图表1：车企研发、制造、销售和管理及其他员工人数（万人，2023年） 图表2：车企研发、制造、销售和管理及其他员工结构（%，2023年） 单位员工销量层面，新势力低于传统车企。其中传统普通（除比亚迪）15-30辆/人>传统豪华5-20辆/人＞新势力5-15辆/人>比亚迪4辆/人，新势力较低在于新势力偏豪华且单一车型销量偏低，员工投入的规模效应弱——一款车的研发、宣传都有固定区间的员工、成本投入，但销量结果却可大可小。其中注意，比亚迪由于包含零部件业务，制造人员较多，因此单位员工销量会相对低估。 图表3：车企销量/各业务部门员工数量（辆/人，2023年） 分类别看，研发人均销量传统高于新势力，销售人均销量传统经销高于新势力直营，管理人均销量新势力高于传统。虽然新势力由于销量规模相对偏小（因此研发人均销量传统车企会偏高），但从分类数据依然可以看出目前新势力管理效率相对高于传统车企（可能因为体量偏小，结构冗余程度也会相对较低），从下表管理人员数/在售车型款数也能大致看到这一特征。 图表4：车企管理及其他人员/在售车型数（万人/款） 单位员工营收层面，新势力定位中高端，更高的ASP使其在营收端效率优于销量端，也高于国内传统车企。单位员工营收，传统豪华0.06-0.08亿元>传统普通（海外）0.04-0.08亿元>新势力0.02-0.05亿元>传统普通（国内）0.01-0.03亿元。 图表5：车企营收/各业务部门员工数量（亿元/人，2023年） 三、研发开支 为统一海外及国内报表口径，本文从现金流角度对研发开支作如下定义以体现实际投入： 本年度研发开支 =研发支出资本化部分+研发支出费用化部分 =研发支出资本化部分+研发费用-研发摊销。 研发开支的主要构成为研发人员薪酬、设备材料费用、外包服务、折摊等。传统的车企研发开支主要用途为车型平台设计、车型开发、动力总成研发以及其它汽车相关功能开发，在电动智能趋势下，新兴的研发用途包括智能驾驶、软件系统功能开发、三电系统以及全新电子电气架构等。 研发投入角度，新势力研发开支强度高于传统，海外高于国内，豪华高于普通。研发开支与车型开发高度相关，因此我们按未来两年预计在售车型为分母来评估车企开发强度，即定义后文“矩阵车型”款数为未来2年在售车型款数（PS电动智能时代车型开发周期较此前大幅缩短）： 2023年研发开支/矩阵车型数：特斯拉40亿元/款>BBA/大众/通用12-15亿元/款≈蔚来/理想13亿元/款>比亚迪8亿元/款>小鹏6亿元/款>吉利4亿元/款（含极氪）>长城/长安/零跑2-3亿元/款。 其中海外车企和豪华车企研发开支强度高，这主要与其更高的人力成本有关。国内车企间比较，新势力研发开支强度高于传统，可能因为国内新势力： 1)品牌定位中高端+起步阶段，其研发人员薪酬水平更高； 2)车型开发外，新增较多其它方向的自主研发，如智能驾驶等。 图表6：车企单车型研发开支，研发开支/矩阵车型数（亿元/款） 图表7：车企研发人员人均薪酬（万元/人） 研发产出角度，特斯拉已实现规模产出，国内新势力与传统车企仍有一定差距。研发/销量转化层面，特斯拉、理想和零跑单车研发开支水平已低于传统豪华，即销量对研发的转化效率较高。但传统豪华ASP更高，研发/营收转化层面，除特斯拉外其他新势力与传统车企仍有较大差距，尚未获得研发投入产出正常规模效应。此外，理想由于2023年销量与营收大幅提升，其研发开支效率指标均有显著改善。数据上： 1)2023年研发开支/销量：蔚来8万元/辆>小鹏4万元/辆>传统豪华2-5万元/辆>特斯拉/理想/零跑1-3万元/辆>传统普通0.5-3万元/辆。 2)2023年研发开支/营收：蔚来/小鹏15-25%>零跑11%>理想9%>传统豪华/大部分传统普通5%-8%>特斯拉4%>现代/起亚/上汽自主2-3%。 图表8：车企单车研发开支，研发开支/销量（万元/辆） 图表9：车企研发开支/营收（%） 四、销售与管理 投入角度，新势力SG&A投入强度高于相同定位的传统车企。SG&A费用核心构成为管理端的薪酬、销售端的薪酬、销售端的广宣、经销商返点，以及部分折摊等。由于部分车企并未披露分别的管理和销售费用，此处我们先按SG&A整体对车企进行分析。如前文所述，销售和管理投入同时跟随车型款数和销量变化，显示一定成本的人力所覆盖的管理边界。从数据来看，品牌定位越高端则单款车型SG&A投入越高，相似定位的车企间比较，新势力单车型投入普遍高于传统车企： 2023年单车型SG&A费用，即SG&A费用/在售车型数：特斯拉85亿元/款>宝马/奔驰/大