美元走高拖累金融属性，趋势上行逻辑未变

【本周关键词】：非美经济降息预期升温推升美元，大宗延续去库趋势投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级 1）贵金属：本周非美经济降息预期升温，美元走高，贵金属价格高位震荡，中长期来看，美国十年期国债实际收益率处于2%左右历史高位，高利率背景下美国经济超预期向上的风险较低，而全球信用格局重塑背景下，贵金属价格将上涨至新高度。 2）大宗金属：本周美元走高压制金融属性，但随着前期价格回落，下游采购需求逐步恢复，社会库存延续去化趋势，支撑价格企稳，预计价格进一步调整空间有限。中期看全球制造业复苏周期仍将持续，在供给瓶颈下，基本金属终将迎来新一轮景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。 行情回顾：大宗价格整体承压：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.9%、-0.4%、1.6%、2.4%、1.3%、-2.7%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为-0.3%、-0.5%、0.6%、1.1%、-0.1%、-2.6%；2）COMEX黄金收于2331.20美元/盎司，环比下跌0.76%，SHFE黄金收于559.74元/克，环比上涨2.05%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于4,340.52点，环比下跌1.40%，跑输上证综指1.95个百分点，贵金属、工业金属、金属新材料、小金属、能源金属的涨跌幅分别为2.15%、-0.58%、-1.67%、-2.41%、-5.82%。 宏观“三因素”总结：全球复苏趋势仍保持，但复苏动能有待进一步提升。具体来看： 1）国内复苏动能仍待进一步提升：6月中期借贷便利1年期利率（MLF）为2.5%（前值为2.5%）；1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.45%（前值3.45%），5年期LPR为3.95%（前值3.95%）；5月工业增加值当月同比为5.6%（前值6.7%，预期5.96%），固定资产投资累计同比为4.0%（前值4.2%，预期4.2%），社会消费品零售总额当月同比为3.7%（前值2.3%，预期4.51%）。 2）美国整体数据偏弱：5月零售销售环比为0.09%（前值-0.18%，预期0.30%），同比为2.27%（ 前值2.74%）， 核心零售销售环比为-0.09%（ 前值-0.13%， 预期0.20%）；5月新屋开工私人住宅为11.69万套（前值12.33万套）；6月制造业PMI初值为51.7（前值51.3），服务业PMI初值为55.1（前值54.8）。 3）欧元区5月CPI同比回升环比回落：欧元区5月CPI同比为2.6%（前值2.4%，预期2.6%），环比为0.2%（前值0.6%，预期0.2%），核心CPI同比为2.9%（前值2.7%，预期2.9%），环比为0.4%（前值0.7%，预期0.4%）；6月ZEW经济景气指数为51.3（前值47.0，预期47.8）。 4）5月全球制造业景气度回升：5月全球制造业PMI为50.9，环比上升0.6，处于荣枯线以上，全球经济整体保持向上趋势。 贵金属：6月标普全球PMI初值回升，金价承压 周内，十年期美债实际收益率2.02%，环比-0.01pcts，实际收益率模型计算的残差1520.3美元/盎司，环比-17.0美元/盎司；周内瑞士央行“抢跑”降息25bp，且6月制造业与服务业PMI初值回升，金价整体承压。目前美国十年期国债实际收益率处于2%左右的历史高位，降息空间终将打开，而去全球化背景下，美元信用的持续弱化也将支撑金价上行至新高度。 大宗金属：美元指数回升，价格承压 周内，英国通胀数据显著回落，市场对未来降息持乐观态度，瑞士央行再次“抢跑”下调基准利率25bp，美元指数回升，基本金属价格整体承压。 1、对于电解铝，去库加速，价格调整空间有限。 供应方面，云南地区电解铝企业继续释放复产产能，内蒙古地区新投产产能也于5月开始投产，截至目前，本周电解铝行业开工产能4323.6万吨，较上周增加7万吨。库存方面，市场对于回调后的铝价水平的接受度有所提升，下游逢低补库的意愿有所增强，市场需求得到一定刺激。国内铝锭去库幅度提升，整体铝元素库存仍处于下行通道。需求方面，目前进入传统淡季，铝型材订单量、开工率季节性回调，预计6月整体稳中偏弱运行。成本方面，周内氧化铝现货维持上涨，电解铝成本继续攀升，目前电解铝90分位成本18435元/吨，环比持平。 1)氧化铝价格3904元/吨，与上周持平，氧化铝成本3029元/吨，环比保持不变，吨毛利875元/吨，环比持平。 2)预焙阳极方面，周内均价4570元/吨，环比保持不变；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4717元/吨，周内平均吨毛利-147元/吨，环比上升5.97%；不考虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4556元/吨，环比下降1.08%，周内平均吨毛利14元/吨。 3)除新疆外100%自备火电电解铝企业，即时成本17709元/吨，环比持平，长江现货价20360元/吨，环比降0.78%，吨铝盈利1759元，环比降5.69%。 总结来看。国内公布5月份房地产数据，竣工面积及新开面积均同比下滑超20%。基本面上，国内电解铝运行产能仍维持在高位，近期铝棒等加工费好转，铝水合金化比例较前期有所回升，铝加工企业的开工率短期内维持低迷状态。但铝价回撤刺激了下游的补库，表观消费较好，短期铝价调整空间有限。长期来看，供应端收紧的长期趋势下，板块景气弹性有望超预期。 2、对于电解铜，价格平稳，积压需求逐步显现。 供给方面，6月21日SMM进口铜精矿指数（周）报0.13美元/吨，较上一期的0.87美元/吨减少0.74美元/吨。国内电解铜产量小幅下降。库存方面，截至6月21日，国内社会库存49.3万吨，环比下降2.89万吨。海外库存（期货）方面，截止6月21日，LME+COMEX铜库存量17.3万吨，环比增长3万吨。需求方面，电缆因铜价较此前回落且震荡幅度相对平稳后，市场积压需求逐步显现。 总结来看，临近周末美降息预期升温对铜价具备一定支撑。基本面方面，铜价回落后，下游采购需求逐步显现，国内库存转降。短期铜价调整空间有限。长期供需格局重塑以及全球库存周期正在重启的背景下，板块将持续强势。 3、对于锌，库存回落，支撑内外盘价格稳定。 周内，美国零售销售数据有所回升但不及预期，叠加新屋开工数据不及预期，锌价重心回升。供给方面， 百川统计国内锌锭周度产量为10.90万吨，环比-3.11%；需求方面，镀锌进入消费淡季，部分企业进行产线检修，整体消费偏弱。库存方面，七地锌锭库存19.03万吨，较上周去库0.57万吨。 4、对于钢铁，淡季弱需求效应持续，钢价承压。 本周受高温多雨天气影响，多地工地施工受阻，下游需求疲软，整周钢价呈现震荡下跌趋势。供应方面，本周五大品种产量整体呈现减产，原料价格坚挺，挤占钢厂利润，尤其以短流程企业亏损扩大，钢厂多通过调剂规格来减少亏损。此外为确保供给侧改革的有效落地，本周福建等省份陆续发布产量削减目标，短期钢厂产量仍将处于低位；需求方面，市场转入淡季，叠加恶劣天气影响，终端需求表现愈发低迷，短期需求表现弱势；库存方面，目前社会库存去化虽有反复，但库存整体处于历年低位，部分地区出现库存累积，但压力相对有限，累库节奏较缓。综合来看，预计下周国内钢材价格或将震荡偏弱运行。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股整体回升、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回升（道指↑1.45%，纳斯达克↑0.00%，标普↑0.61%）。 本周A股整体回落：上证指数收于2,998.14点，环比下跌1.14%；深证成指收于9,064.84点，环比下跌2.03%；沪深300收于3,495.62点，环比下跌1.30%；申万有色金属指数收于4,340.52点，环比下跌1.40%，跑输上证综指1.95个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，贵金属、工业金属、金属新材料、小金属、能源金属的涨跌幅分别为2.15%、-0.58%、-1.67%、-2.41%、-5.82%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：6月标普全球PMI初值回升，金价承压 美国5月零售数据有所回暖但低于预期，且5月新屋开工数据不及市场预期，但瑞士央行“抢跑”降息25bp，且6月全球制造业与服务业PMI初值有所回升，金价整体承压。截至6月21日，COMEX黄金收于2331.20美元/盎司，环比下跌0.76%；COMEX白银收于29.61美元/盎司，环比上涨0.48%；SHFE黄金收于559.74元/克，环比上涨2.05%； SHFE白银收于8036元/千克，环比上涨4.70%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：美元指数回升，价格继续承压 周内，美国5月零售数据有所回暖但低于预期，且5月新屋开工数据不及市场预期，美元周中小幅回落；而英国央行维持基准利率不变，但由于通胀数据显著回落，市场对未来降息持乐观态度，瑞士央行再次“抢跑”下调基准利率25bp，美元指数回升，基本金属价格整体承压。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.9%、-0.4%、1.6%、2.4%、1.3%、-2.7%。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行跟踪：复苏周期仍在延续 2.1中国因素：经济复苏动能有待进一步提升 国内5月工业增加值当月同比有所回落且低于预期。本周披露国内6月中期借贷便利1年期利率（MLF）为2.5%（前值为2.5%）；1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.45%（前值3.45%），5年期LPR为3.95%（前值3.95%）；5月工业增加值当月同比为5.6%（前值6.7%，预期5.96%），固定资产投资累计同比为4.0%（前值4.2%，预期4.2%），社会消费品零售总额当月同比为3.7%（前值2.3%，预期4.51%）。 图表8：国内工业增加值当月同比（%） 图表9：国内固定资产投资完成额累计同比（%） 国内高频数据跟踪：汽车消费回升、地产数据回升、出口超预期 消费端：汽车消费回升，周内乘用车日均销量为45,707辆，环比+26.93%；投资端：地产数据回落，本周国内30大中城市商品房成交面积178.92万平方米，环比+3.35%；生产端：周内石油沥青开工率为22.2%，环比-2.0pcts，高炉开工率为82.83%，环比+0.76pcts；出口端：美国6月Markit制造业PMI初值为51.7，环比+0.4，5月国内出口金额当月同比7.6%（前值1.4%），出口景气度回升。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：5月零售销售环比有所回升但低于预期 美国5月零售销售环比有所回升但低于预期。本周披露美国5月零售销售环比为0.09%（前值-0.18%，预期0.30%），同比为2.27%（前值2.74%），核心零售销售环比为-0.09%（前值-0.13%，预期0.20%）；5月新屋开工私人住宅为11.69万套（前值12.33万套）；6月制造业PMI初值为51.7（前值51.3），服务业PMI初值为55.1（前值54.8）。 图表16：美国零售销售额及同比 图表17：美国零售销售及新屋开工同比 美国当周初请失业金人数回落。本周披露美国当周初请失业金人数季调为23.8人（前值24.3）。 图表18：美国失业率季调（%） 图表19：美国当周初请失业金人数（万人） 美联储如期将利率政策按兵不动。从去年7月以来