低波市场下的股指高频策略，也许仍旧具有性价比

低波市场下的股指高频策略，也许仍旧具有性价比 私募基金研究报告 2024年06月20日 证券研究报告|私募基金周报 分析师：李亭函 分析师登记编码：S0890519080001电话：021-20321017 邮箱：litinghan@cnhbstock.com 研究助理：柏逸凡 邮箱：baiyifan@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《中性策略重回配置视野，如何把握投资机会？—私募基金研究报告》2024-05-30 2、《今年以来的CTA策略表现如何，还值得继续投资吗？—私募周度观察》2024-05-24 3、《净值化“雪球”知多少—私募基金研究报告》2024-04-16 4、《预测市场趋势？不如看看市场波动 ———私募基金研究报告》2024-03-26 投资要点 2024年上半年，作为类固收的股指高频策略，在2024年以来取得了斐然的收益。一是流动性事件后，市场超跌反弹发生较为频繁，导致市场的波动较高二是雪球规模的减少增加了股指期货的波动，三是指数表现强于个股，指数交易明显活跃。 股指高频策略简介：出现信号时开仓并在较短时间内进行平仓，通过不断累积微薄的收益“聚沙成塔”，因此股指高频策略的策略曲线往往较为平滑。从细分策略来看，股指高频策略又可以分为股指趋势策略以及股指做市策略。股指趋势策略主要判断当前的市场趋势，通过对于股指期货日内波动的判断，当信号发出上涨趋势时，开多头，并在较短周期内平仓，反之则开空头并同样在较短周期内平仓；股指做市策略则是基于Tick数据，围绕标的资产价格在不同价位挂出限价单，当标的资产价格在限价单之间波动时则会触发限价单，从而实现低买高卖，为市场提供流动性的同时赚取差价。 经过2024年上半年的“蜜月期”后，股指高频策略收益将逐步下滑，进入六月中下旬，整个权益市场的波动率逐步从年初的高波向低波过渡，当前IF和IH的波动率重回历史低位，而本身股指高频策略的收益极度依赖市场整体的波动，显然与当前的市场环境相悖，但相比全市场其他类固收或者说偏绝对收益属性的策略而言，股指高频策略仍旧有其优势。 总体来看，股指高频策略在各个层面相较绝对收益类产品来看均有其比较优势。尽管随着市场情绪降温，市场波动重回低点，股指高频策略的收益预期将有所下降，但短时间内市场上难以找到合适的替代品。 风险提示：本报告涉及私募基金相关内容，若您非合格投资者，请勿阅读本报告。本报告研究依赖数据可靠性、研究假设和估算方法，结果可能存在偏差。市场有风险，投资需谨慎。 内容目录 1.为何会关注股指高频策略3 2.什么是股指高频策略3 3.低波市场，为什么还要推荐股指高频策略4 4.股指高频策略代表管理人5 5.风险提示5 图表目录 图1：2024年以来各绝对收益类私募策略表现3 表1：私募绝对收益类策略收益概览4 1.为何会关注股指高频策略 2024年以来，私募行业面临阶段性调整，股票量化策略也受到两点掣肘，一是监管对于量化交易的规定，包括融券、程序化交易等新规对于对冲工具以及换手率的限制等，二是年初股票市场小微盘流动性事件，大量因子和模型阶段性失效，小盘风格暴露突出的量化策略出现较大回撤，一时间，股票量化策略举步维艰；另一方面，2024年上半年，奋战在商品市场的量化CTA策略表现也未普遍达到预期，在2024年5月24日发布的《今年以来的CTA策略表现如何，还值得继续投资吗？》文章中，我们也详细阐释了当前CTA策略面临的窘境。 在春节后由于流动性事件导致微盘股暴跌的事件发生以后，股指高频策略由于其超预期的业绩表现开始受到投资者广泛的关注，与此同时，上半年一系列事件为股指高频策略提供了优异的土壤，一是流动性事件后，市场超跌反弹发生较为频繁，导致市场的波动较高，二是雪球规模的减少增加了股指期货的波动，三是指数表现强于个股，指数交易明显活跃。因此2024年上半年，股指高频策略或多或少受益于这几个事件的影响，作为类固收的股指高频策略，在2024年以来取得了斐然的收益。 图1：2024年以来各绝对收益类私募策略表现 资料来源：私募排排网，华宝证券研究创新部注：统计时间截至2024年6月9日 2.什么是股指高频策略 由于A股是“T+1”的交易规则，理论上频率最高的交易模式为每天买卖一次，而期货市场“T+0”的交易机制更加适合量化策略，尤其是高频策略这类对日内价差进行捕捉从而获得收益，当策略出现信号时开仓并在较短时间内进行平仓，通过不断累积微薄的收益“聚沙成塔”，因此股指高频策略的策略曲线往往较为平滑。 从细分策略来看，股指高频策略又可以分为股指趋势策略以及股指做市策略。与传统CTA趋势类策略相似，股指趋势策略主要判断当前的市场趋势，通过对于股指期货日内波动的判断，当信号发出上涨趋势时，开多头，并在较短周期内平仓，反之则开空头并同样在较短周期内平仓；股指做市策略则是基于Tick数据，围绕标的资产价格在不同价位挂出限价单，当标的资产价格在限价单之间波动时则会触发限价单，从而实现低买高卖，为市场提供流动性的同时赚取差价。尽管上述两类策略都可以称之为股指高频策略，但由于其交易策略不同，因此在收益特 征上也有一定差异，相对来说，由于趋势类策略会在短时间内持有单边头寸，而做市类策略在大部分时间维持中性，因此趋势类策略的波动相对较高，收益弹性也更高。 3.低波市场，为什么还要推荐股指高频策略 时间来到六月中下旬，此时的市场环境相较年初已经发生了明显的变化，最显著的变化在于整个权益市场的波动率逐步从年初的高波向低波过渡，当前IF和IH的波动率重回历史低位，而本身股指高频策略的收益极度依赖市场整体的波动，显然与当前的市场环境相悖，那为何现在股指高频策略还值得投资呢？ 毫无疑问，经过2024年上半年的“蜜月期”后，股指高频策略收益将逐步下滑，但相比全市场其他类固收或者说偏绝对收益属性的策略而言，股指高频策略仍旧有其优势。 相比于市场中性策略来说，股指高频策略更多是对单一品种在时序层面上进行预测，仅在短时间内持有多头头寸，因此收益的变动更加偏向线性，相比截面策略的市场中性策略来说其波动将会大幅降低，尤其是在小盘流动性事件后，量化选股策略受到小盘股暴跌的影响次数增加，尽管当前中性策略的超额修复情况较为乐观，但股票市场中性策略收益依然受到事件性以及风格上的拖累，且这种“过山车”式的持有体验对于投资人来说显然不太友好。 相比于期权策略来说，股指高频策略面临的尾部风险较小。当前私募中的期权策略主要以卖权策略以及波动率套利策略为主，这两类策略对于波动率也非常敏感。从净值表现上看，二三月份的期权策略表现也十分耀眼，但随着近期市场隐含波动率降低，卖权策略无法从Vega中赚取更多收益，仅赚取时间价值的收益，且需要担心波动率出现跳升导致卖权策略出现尾部风险，因此相比股指高频策略来说，在年初较为舒适的环境下，期权策略收益相对股指高频策略来说并没有明显优势，且要面临更多的尾部风险。 相比于T0策略来说，股指高频策略主要有两个优势。一是交易规则上的优势，T0策略更多在股票市场进行交易，对冲端选择融券或者股指期货，多头端是T0策略的是主要收益来源，而“T+1”的交易规则，使得T0策略理论最高换手为每天买卖一次，其收益空间将会受到交易规则的压制，而在“T+0”交易制度的期货市场中，交易制度的优势将转化为收益的增厚；第二个优势在于政策上，监管对于融券业务以及股票高频交易的监管，使得T0策略在换手率、对冲端，延伸到策略表现上都面临较大的不确定性。 相比于套利类策略来说，股指高频策略持仓集中于股指这类品种，收益特点更清晰。今年以来南华商品指数上涨明显且波动明显放大，但套利类策略表现的不尽如人意，究其背后原因在于主要热点集中在有色、贵金属等板块，量化套利策略很难集中持有这些板块，而主观套利基于产业链逻辑，很难抓住宏观驱动的行情；随着热点板块的降温，商品市场的活跃度难以保持，套利策略收益更上一层楼的可能性较低。很多管理人之前主要做股指期货交易，但是随着股指期货限仓、权益市场波动降低，慢慢通过多品种方式配置，而今年以来随着指数走强，市场波动回升，股指高频交易重回投资视角。 表1：私募绝对收益类策略收益概览 今年以来收益 近1个月收益率 近3个月收益率 近6个月收益率 近1年收益率 平均数 中位数 平均数 中位数 平均数 中位数 平均数 中位数 平均数 中位数 主观套利 1.61% 1.20% -0.62% -0.15% 1.39% 0.66% 2.49% 1.31% 5.07% 3.58% 量化套利 3.27% 2.02% 0.25% 0.10% 1.77% 0.96% 3.38% 2.06% 7.95% 5.26% T0 1.46% 0.81% -0.01% 0.22% 0.56% 0.69% 1.60% 1.31% 5.09% 5.46% 股票市场中性 -0.08% 0.65% -0.57% -0.10% 0.73% 0.81% -0.17% 0.71% 4.05% 4.82% 期权 3.56% 2.25% -0.84% 0.08% 1.85% 1.47% 3.18% 1.92% 4.84% 4.78% 股指高频 7.53% 6.78% 0.02% 0.33% 1.84% 1.19% 7.78% 7.79% 11.57% 8.96% 资料来源：私募排排网，华宝证券研究创新部注：统计时间截至2024年6月9日 总体来看，股指高频策略在各个层面相较绝对收益类产品来看均有其比较优势，尽管随着市场情绪降温，市场波动重回低点，股指高频策略的收益预期将有所下降，但短时间内市场上难以找到合适的替代品。美中不足的是，股指高频策略本身的策略容量较低，因此难以支撑较大体量的资金进入。 4.股指高频策略代表管理人 上海思勰投资管理有限公司 上海思勰投资管理有限公司是一家百亿规模的量化投资管理公司，公司由三位资深创始人领导，拥有丰富的量化投资经验。团队结构包括近50人的投研团队和10+人的市场服务团队，策略构成丰富，包括CTA、股票多空、指数增强等。策略方面，思勰股指高频策略该策略不涉及商品期货和中长周期投资，旨在通过股指期货市场中的短期趋势获取稳定收益。一般而言，当指数波动率较高，期指成交较为活跃时，该策略表现更优。从方法论上来看，该策略以算法交易为主，争取在tick时间内完成开仓和平仓，以获取高确定性的收益。该策略没有隔夜仓，保证金占比90%-95%，换手率较高。 上海鸣石私募基金管理有限公司 鸣石基金是一家拥有国际学术背景和深厚量化学术基础的私募基金管理公司。公司由沃顿商学院金融学博士袁宇创立，投研团队规模近百人。公司策略包括高频策略、中频策略、日内T0策略和股指CTA策略等，覆盖不同市场环境和投资需求。策略方面，在因子层面，指数择时类因子超过6000个，以预测股指期货、指数以及预测指数成分股为主。在组合层面，通过机器学习强大的非线性处理能力，将因子整合成十几个不同信号，并将不同预测周期的信号进行非线性权重配比，最终形成持仓预测。在交易层面，鸣石通过日内T0爬坡交易模式，通过锁定交易避免高额平今手续费。 5.风险提示 本报告涉及私募基金相关内容，若您非合格投资者，请勿阅读本报告。本报告部分结论依赖研究假设和估算方法，可能产生一定分析偏差。本报告涉及策略可能不及预期，市场环境可能发生变化。 分析师承诺 本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体建议或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 风险提示及免责声明 ★华宝证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格。 ★市场有风险，投资须谨慎。 ★本报告所载的信息均来源于已公开信息，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。 ★本报告所载的任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发