向在用车检测、后市场进军，汽车技术服务龙头再出发

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 公司研究/深度分析 2024年6月19日 向在用车检测、后市场进军，汽车技术服务龙头再出发 买入-A(首次) 中国汽研（601965.SH） 汽车技术服务 公司近一年市场表现 市场数据：2024年6月19日 收盘价（元）：17.84 总股本（亿股）：10.03 流通股本（亿股）：9.87 流通市值（亿元）：176.17 基础数据：2024年3月31日 每股净资产（元）：6.98 每股资本公积（元）：1.81 每股未分配利润（元）：3.61 资料来源：最闻 分析师：刘斌 执业登记编码：S0760524030001邮箱：liubin3@sxzq.com 投资要点： 公司是汽车技术服务领域领军型企业，其以法规标准为抓手，构筑ToG/ToB/ToC三位一体稀缺影响力。19-23年公司技术服务业务收入CAGR超22%，营收占比超80%。公司定位“政府助手”（ToG）、“车企帮手”(ToB)、“消费者顾问”（ToC），牵头制定行业标准、提供车辆检测服务、深入了解消费者需求，通过咨询、检测、认证等技术服务方式进行变现。服务产生数据，数据积累推动服务能力提升，这种螺旋成长模式构筑了企业护城河。 产业变革与竞争加剧，汽车行业“卷产品”、“卷研发”，为技术服务行业增长提供了基础。近年来，“新四化”产业变革、自主品牌及供应链崛起，我国汽车行业研发投入持续增加。2019至2023年，A股汽车行业研发总支出CAGR超过18%，且行业研发费用率从2.74%提升至3.90%，+1.16ptc。整车及零部件企业纷纷加大研发投入，为相关技术服务业务增长提供了基础。 新能源、智能网联汽车标准体系正加速建立，行业监管将会呈现新特征，有望推动汽车检测服务行业进入新阶段。新能源、智能网联汽车检测项目向电磁兼容、软件测评、信息安全等领域延伸，单车型检测内容显著高于传统燃油车。2023年公布的《智能网联汽车标准体系》包括126项标准法规，其中44.44%已经处于报批与发布状态，标准体系出台正在提速。智能网联汽车监管将从“产品准入”向“使用管理”延伸，以汽车安全沙盒监管、新能源汽车运行安全性能检验规程等为代表的新监管制度与规范正在稳步推进。检测项目与监管方式上的新动向，有望促进汽车检测及技术服务行业发展。 公司业务纵横拓展，构建可持续增长模式。纵向挖掘服务深度提升价值量，横向丰富服务内容加大客户群。公司业务已经从新车型技术服务开始向新能源汽车在用车检测、后市场业务延伸，剑指汽车全生命周期管理。 1）纵向构建“测试设备+测试服务+解决方案”一体化服务模式，贯穿测评服务全流程，实现价值量提升。23年公司测试装备业务营收2.93亿元，同比 +21.85%。 2）横向拓展服务范围，部署在用车检测，覆盖汽车全生命周期。公司已经从原有的排放检测、整车碰撞等拓展到驾乘体验、“三电”系统、燃料电池空压机、循环泵等新能源整车及零部件领域的测评与认证，以及智能网联汽车测评、数据监管平台服务、后市场认证、信息安全认证等新兴领域，并布局新能源汽车在用车检测、后市场业务。23年公司新能源及智能网联汽车开发和测评业务营收5.20亿元，同比+34.17%。 公司围绕客户优化布局、深化改革激励员工、协同母公司拓展海外，经 营质量显著提升。 1）公司不断完善区域布局，业务分布日趋合理。23年，公司业务前三区域分别为西南、华东、华北，占比31.83%/29.78%/16.16%，华东/华北业务占比显著提升。24年公司华东基地有望逐步投产，该基地围绕电气架构、车载软件、无线通信和智能座舱等业务板块建设检验检测能力，目标拓展应用软件、工业软件、芯片等研发测试能力，有望成为公司新的业务增长点。 2）股权激励实现员工与公司发展深度绑定，“资产+人力”成为发展要素，推动公司经营质量提升。公司技术人员从19年846人增加至23年2230人，CAGR为27.42%；23年技术人员占比70.73%，相比19年+8.48pct,更多技术型人才将支持公司技术服务业务向深层次发展，也推动公司23年ROE达到12.63%，比19年+2.99pct。 3）公司并入中国中检，迎来协同发展。依托母公司，23年实现海外分支机构突破，在欧洲、日韩、东南亚和港澳台4个区域设立了境外服务机构，国际影响力稳步提升。 盈利预测、估值分析和投资建议： 公司作为汽车技术服务行业龙头，充分受益于汽车行业产品开发与研发费用投入增长趋势。中短期，随着新能源智能网联汽车逐步发展与成熟，公司在相关领域布局的技术检测与服务业务有望受益。中长期，公司积极布局新能源汽车在用车检测、后市场等新兴业务，面向汽车保有量的检测业务市场空间巨大，有望打开公司成长空间。 预计公司2024-26年归母公司净利润9.51/10.98/12.91亿元，同比增长15.2%/15.5%/17.6%，对应EPS为0.95/1.09/1.29元，PE为19/17/14倍。 首次覆盖，给予“买入-A”评级。风险提示： 汽车行业研发投入不及预期；人才团队不及预期；检测基地建设不及预期；在用车检测与后市场业务拓展不及预期；法规出台进度不及预期。 财务数据与估值： 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3,291 4,007 4,610 5,351 6,255 YoY(%) -14.2 21.8 15.1 16.1 16.9 净利润(百万元) 689 825 951 1,098 1,291 YoY(%) -0.4 19.7 15.2 15.5 17.6 毛利率(%) 44.1 43.0 43.4 43.9 44.7 EPS(摊薄/元) 0.69 0.82 0.95 1.09 1.29 ROE(%) 11.7 12.7 12.8 13.2 13.7 P/E(倍) 26.6 22.2 19.3 16.7 14.2 P/B(倍) 3.1 2.8 2.4 2.2 1.9 净利率(%) 20.9 20.6 20.6 20.5 20.6 资料来源：最闻，山西证券研究所 目录 1.深化改革创新，成为汽车技术服务行业龙头9 1.1深耕汽车技术服务行业多年，具备行业稀缺影响力9 1.2母公司为中国中检集团，是央企子公司11 1.3探索改革，持续股权激励实现核心员工与公司利益深度绑定11 1.4利润水平稳定增长，技术服务业务占比显著提高12 1.4.12019年以来，公司扣非归母净利润平稳增长12 1.4.2围绕安全、绿色、体验3大主线布局，技术服务占比逐渐提高12 1.4.3技术服务业务带动公司毛利率增长13 1.4.4加强研发投入，支撑技术服务业务拓展14 1.4.5公司已完成全国布局14 2.受益于汽车检测市场规模增长，公司纵横开拓推动高质量发展16 2.1汽车行业研发投入增长，带动汽车检测市场扩容16 2.2公司纵向挖掘服务深度：构建“测试装备+测试服务+解决方案”全栈型服务模式，提升价值量17 2.2.1重庆凯瑞装备子公司专注测试装备研发，技术达国内领先水平17 2.2.2公司依托测试资源与技术优势，为客户提供技术解决方案18 2.3公司横向拓展服务范围，布局新能源整车及零部件与智能网联汽车全生命周期业务20 2.3.1布局新能源整车及零部件领域，提供全方位测试及认证服务20 2.3.2建立智能网联汽车测试评价体系，依托数据平台布局全生命周期业务24 2.3.3依托数据平台向在用车检测延伸，拓展汽车全生命周期业务29 3.公司资源储备充足，高阶智驾落地有望推动业务增长33 3.1在建工程与人员规模双双提升，为公司成长积蓄力量33 3.1.1在建工程进入提升期，有望推动公司成长33 3.1.2技术人员规模扩大，高学历人才占比提高35 3.2高阶智驾上路提速，标准体系建设是保障与前提，公司深度参与36 3.2.1新能源与智能网联汽车的发展亟需安全监管支撑38 3.2.2汽车安全沙盒监管是重要的监管政策方向39 3.2.3公司深度参与标准制定，有望多维度参与未来监管工作41 4.盈利预测及投资建议43 4.1关键假设与盈利预测43 4.2投资建议45 5.风险提示47 图表目录 图1：公司完成由科研院所到上市公司的转型，实控人为国资委9 图2：公司主营业务包含四大板块9 图3：ToG/ToB/ToC三位一体构筑稀缺影响力10 图4：服务与数据螺旋成长构筑公司数据壁垒10 图5：公司隶属于国资委，母公司为检测检验领域央企集团11 图6：扣非归母净利持续稳定增长12 图7：公司营收受装备制造业务波动影响较大12 图8：公司汽车技术服务业务营收已经超过80%，并维持22%以上的年均增速13 图9：汽车技术服务毛利率高于其他业务，且保持稳定13 图10：公司管理、销售、财务、研发费用合理可控14 图11：公司已完成全国布局14 图12：华东、华北地区营收占比与西南地区近年呈现并驾齐驱之势15 图13：新能源乘用车销量与渗透率大幅提高16 图14：L2智能网联乘用车销量及渗透率加速提高16 图15：汽车行业研发费用投入与研发费用率提升显著16 图16：AVL设备、服务和解决方案一体化发展17 图17：AVL公司历史悠久、全球布局，人员人数超1.2万17 图18：商用车惯性试验台控制精度达国外水平17 图19：三轴转向系统试验台SSP&N系列领先同业17 图20：整车道路轮耦合试验台18 图21：凯瑞装备氢燃料电池试验装备18 图22：公司技术服务向解决方案深化，客户粘性增强，有望提升公司业绩18 图23：通过与车企联合开发，帮助车企降低风阻系数19 图24：2020年，公司与比亚迪签署战略合作协议19 图25：2022年9月，公司与比亚迪成立合资公司19 图26：公司氢能质检中心具备稀缺性21 图27：公司布局燃料电池产业链21 图28：公司推出驾乘性能认证体系服务，全方位评价整车性能22 图29：公司驾乘性能测试中包含“鱼钩测评”，评测驾乘安全23 图30：公司向日电产颁发首张电驱动总成产品噪声品质产品认证证书23 图31：公司开展充电兼容性测试，成为车型宣传亮点24 图32：ADAS系统硬件在环测试原理26 图33：ADAS仿真测试场景26 图34：公司i-VISTA官网可以查询到智能网联汽车测试项目得分及评级26 图35：公司与政府机构合作协助法规制定27 图36：公司搭建汽车监测平台服务地方政府27 图37：公司监管平台产品系统功能架构图27 图38：公司安全监管系统模块展示示例27 图39：公司制定氢燃料数据采集地方规范28 图40：监管平台具备多方面衍生商业价值29 图41：公司颁发首张汽车信息安全认证29 图42：汽车检测分为新车认证检测、在用车强检与非强检30 图43：汽车检测市场规模持续增长30 图44：获批新能源汽车数字监管技术及应用平台31 图45：公司后市场事业部“线上+线下”检测相结合，瞄准新能源在用车全生命周期管理31 图46：中国汽研二手车检测业务上线32 图47：在深圳布局在用新能源汽车车检测新生态32 图48：重庆市交警总队会同中国汽研在重庆建设全国首个新能源汽车检测站32 图49：智能网联汽车监管趋势向使用端监管延伸33 图50：公司在建工程再度提升33 图51：公司固定资产年度折旧整体可控34 图52：公司华东基地布局软件通信、芯片测试等领域35 图53：公司技术人员占比提高35 图54：公司人均创利保持稳定35 图55：公司业绩增长与员工人数增长存在正向相关36 图56：智能网联汽车标准体系技术逻辑框架37 图57：国家标准法规制定流程37 图58：智能网联汽车标准体系制定2022年与2023年对比38 图59：2021-2023系统升级类投诉量陡升38 图60：智能网联汽车安全内涵拓展39 图61：汽车安全沙盒监管坚守产品安全底线40 图62：沙盒监管实现被动监管向主动监管转型40 图63：公