《土耳其经济监测报》，2024年3月：关于正确的应对措施

2024年3月 目录 箱子 箱1：通货膨胀冲击的传导 箱 2：衡量土耳其中央银行（CBRT）的国际储备地位 数字 土耳其经济监测报告（TEM）定期分析土耳其的经济发展、政策和前景。该报告在Humberto Lopez、Asad Alam和Antonio Nucifora的指导下编制，由Mustafa Utku Özmen领导的核心理念团队完成，包括Hans Anand Beck、Claire Honore Hollweg、Etkin Ozen、Gunhild Berg、Elizaveta Perova和Marie Sabine Lydie Albert。 该团队非常感谢以下同事提供的建议和技术支持：Umut Kilinc，Efsan Nas Ozen，Ibrahim Unalmis。团队还感谢贸易信任基金伞形设施提供的财务支持。 该团队非常感谢Bakhrom Ziyaev和Enrique Aldaz-Carroll就同行评审意见和建议所提供的帮助。 该团队非常感谢财政部和金融部、土耳其共和国中央银行、战略与预算总统府、银行监管和监督机构的同事，他们在经济发展和政策优先事项方面进行了非常有帮助的讨论。团队高度赞赏在制定TEM过程中，商业协会和私营部门提供的见解。 世界银行集团工作人员的产品。本报告中表达的研究发现、解释和结论并不一定反映世界银行执行董事（或他们所代表的政府）或土耳其共和国政府的观点。 执行摘要 土耳其的经济政策在促进从COVID大流行中快速恢复方面发挥了关键作用。然而，确保在大流行期间及其之后经济强劲表现的方针框架也加剧了宏观经济风险并产生了脆弱性。在疫情背景下推出的政策框架建立于宽松的货币政策和审慎的财政政策之上，同时促进出口和就业。因此，土耳其经济在2021年增长11.4%，2022年增长5.5%。就业增长持续稳健，失业率稳步下降。然而，这些政策——加上地缘政治紧张背景下能源价格的上涨和全球货币紧缩周期的来临——也导致通胀迅速上升，经常账户赤字扩大，外汇储备下降，进而使截至2023年5月选举之前的风险感知和宏观经济前景恶化。从2022年下半年开始，由于内部和外部失衡加剧，增长动力也有所放缓。 储备金、信用评级机构评估的改善以及经常账户赤字的显著下降。然而，短期内，预计经济增长将因政策收紧、全球增长放缓、经常账户和预算赤字以及稳定所需的过渡期而放缓，而中期计划（MTP）还概述了从私人消费到投资和出口的增长构成的转变。因此，维持这一政策立场将为中长期可持续强劲的经济增长奠定基础。该策略呼吁精心调整经济政策，以维护稳定和信心，并保护弱势群体，同时强调解决结构性问题以增强经济表现的重要性。 若干风险可能影响加快经济增长和减少贫困的道路。政府的财政状况虽然强劲，但易受上升的借贷成本、公共支出增加的刚性和在通缩阶段支持弱势群体的迫切需求的影响。2023年上半年，外部风险尤其高，随着储备下降、经常账户赤字上升和外部融资需求增加。尽管2023年下半年外汇储备大幅增加，经常账户赤字改善的早期迹象出现，但由于净外汇储备水平相对较低和外部融资需求高，外部风险依然存在。此外，全球经济在紧缩的货币政策立场、全球贸易停滞和地缘政治紧张加剧带来的不确定性增加的背景下，正恢复到低增长路径。同时，货币紧缩和增长前景放缓可能触发企业部门的脆弱性，这可能会对金融部门产生影响，如报告特别主题部分所述。展望未来，也存在支持更快经济增长的机会，例如经济绿色化。 在2023年5月选举之后，新政府开始了一项宏观经济政策正常化的进程，这将有助于在中长期内恢复可持续的强劲经济增长和价格稳定。新的宏观经济政策框架以紧缩货币政策为中心，旨在实现反通胀，同时保持财政纪律、灵活的汇率，并推进结构性改革以支持经济增长。然而，这一向宏观经济稳定的过渡涉及一个复杂的调整过程，需要逐步实施。迄今为止，强劲的货币政策利率上涨、宏观审慎政策框架的持续简化以及自2023年5月以来的汇率调整，有助于逐步重建对经济的信心，而针对性的税收增加有助于减少财政赤字。新政策框架的影响已经开始在风险溢价下降、利率调整、外汇走强等方面体现。 I. 资产盘点 土耳其的经济政策帮助其快速从COVID大流行中恢复。自2021年底以来实施的这些政策基于宽松的货币政策、谨慎的财政政策、促进出口和就业，并在2022年实现了强劲的GDP增长。然而，这些政策，加上地缘政治紧张局势和全球货币紧缩周期中能源价格的上涨，也导致了通货膨胀的非常迅速的上升、经常账户赤字的扩大和储备的下降，这反过来又对投资者的风险感知产生了不利影响，并在2023年5月大选前夕增加了宏观金融压力。因此，从2022年下半年开始，增长势头也放缓了。选举之后，新政府在2023年下半年开始了宏观经济政策的正常化进程，重点是收紧货币政策以实现减通胀。自2023年5月以来，货币政策的利率上调、宏观审慎政策框架的持续简化以及汇率的调整，有助于逐渐重建对经济的信心，而税收的增加有助于减少财政赤字。新政策框架的影响已经开始反映在风险溢价下降、利率重新调整、外汇储备增强以及信用评级机构评估的改善上。 土耳其的经济政策建立在低借贷成本、高投资、出口和就业最初表现出强劲的增长势头，但已经开始失去动力。导致经常账户赤字扩大和非常高的通货膨胀。 2022年经济实现了强劲的增长表现，但增长速度在2022年下半年和2023年放缓。 土耳其经济在2022年增长了5.5%，得益于2022年上半年强劲的经济活动（由弹性出口和私人消费推动）；然而，自2022年下半年开始，经济增长开始放缓，2023年经济增长了4.5%。私消费的强劲和稳健贡献持续成为增长的主要驱动力（图1）。显著的工资增长、低成本信贷的可用性以及支出前置（为了对冲高通胀）导致私消费在2022年增长18.9%，并在2023年放缓至12.8%。与此同时，自2022年下半年以来，出口显著放缓，因为出口增长率从2022年第二季度的18.8%下降至2023年第二季度的-9.4%，然后在第三季度恢复至1.2%。出口动力的丧失主要是由主要出口市场增长放缓引起的。 价格竞争力收益的侵蚀，这是由于土耳其里拉贬值而建立起来的，通过高通胀。强劲的经济活动和私人消费也推动了进口需求，尽管2023年第二季度有所下降，但2023年进口增长了11.7%。土耳其的增长势头波动。2023年各季度的季节性和日历调整后的环比增长率分别为-0.2%、3.6%、0.3%和1.0%（见图2）。在第二季度，私人消费和进口分别强劲增长4.6%和4.3%，而出口持续萎缩。然而，在第三季度，自2020年第四季度以来，居民家庭私人消费首次出现萎缩，随着6月开始实施的货币政策收紧，出口增长了5.2%。然而，在第四季度，私人消费增长了3.6%。 在生产方面，服务业是2022年和2023年经济增长的主要驱动力，而制造业增速放缓。2022年服务业增加值增长了9.6%。服务和工业的增长势头在2023年第二季度进一步放缓（见图3）。制造业增加值增长放缓与外部需求的减弱和成本压力的上升有关。然而，服务业在2023年下半年恢复了增长，而服务业的增长势头则持续减弱。 采购经理指数（PMI）在2022年大部分时间都低于50，但在2023年上半年进入正区间，但于2023年7月再次低于50，并于2024年2月恢复到50.2，并在2024年3月保持在临界水平（图4）。负实际利率和强劲的国内需求保持了2023年上半年良好的商业情绪，但货币政策的收紧周期开始预示着经济放缓。 >>> 自2022年下半年以来放缓 在并行情况下，消费者信心自2022年下半年以来呈现上升趋势，于2023年5月达到峰值91.1，这得益于工资增长和廉价信贷的可用性，从而推动了私人消费。然而，在2023年下半年，政策利率的上升和显著的货币贬值 土耳其里拉的影响拖累了消费者信心，导致8月份的信心指数下降至68.0，而到2024年3月有所回升至79.4。消费者信心从峰值下降，也支持了与上半年度相比，2023年下半年度经济活动放缓的观点。 > > > 图4：2023年下半年经济活动有所放缓。 来源：伊斯坦布尔工业商会土耳其采购经理人指数，TURKSTAT 2022年经常账户赤字迅速增加，并在2023年保持较大规模。 赤字已发生变化。改善的能源贸易平衡有助于抵消日益增长的黄金进口以及非黄金或能源商品贸易平衡的恶化（图6）。2023年，服务业平衡也有所改善，得益于强劲的旅游收入增长，增长了12.1%，达到559亿美元。截至2024年2月，12个月的累计经常账户赤字进一步缩窄至318亿美元。 2022年，达到490亿美元（较2021年的74亿美元增长），2023年前五个月经常账户赤字仍然较大，这主要归因于黄金进口增加和商品贸易逆差的恶化。然而，由于经济政策转变和限制黄金进口至450亿美元的措施，全年赤字有所收窄。2023年经常账户赤字缩窄约400亿美元（图5）。然而，账户构成 来源：作者使用土耳其央行（CBRT）数据进行的计算。 2022年和2023年上半年，尽管通货膨胀率高，但货币政策依然宽松。持续的里拉贬值，将从2023年6月开始放宽。 土耳其央行（CBRT）于2021年底开始了一轮长期的货币政策宽松周期。土耳其央行（CBRT）最初从2021年9月到2021年12月将政策利率从19%下调至14%，然后从2022年8月到2023年2月再从14%下调至8.5%。在通货膨胀率已经较高（2021年8月为19.25%）的情况下开始的降息对汇率、通货膨胀以及通货膨胀预期产生了重大影响。这些降息措施伴随着“里拉化战略”下的措施，包括引入“外汇保护存款方案”，以减少对外汇的需求并稳定货币。1然而，经常账户赤字的扩大和全球货币紧缩持续对里拉施加压力。在2023年最初几个月，对里拉的压力达到了非常高水平，中央银行的净储备在六月第一周降至负570亿美元。 2023年5月选举后，宏观经济政策组合发生了变化，因为土耳其共和国中央银行（CBRT）开始实施积极的货币政策紧缩。土耳其央行（CBRT）在九次会议中上调了政策利率，从5月份的8.5%上调至2024年3月的50%（见图7）。此外，在2023年7月和11月的通货膨胀报告中，CBRT将其对2023年年末通货膨胀的预测分别上调至58%和65%，而其在4月份的报告中的预测为22%。在2023年11月和2024年2月的报告中，将2024年末的通货膨胀预测维持在36%。货币政策委员会（MPC）明确表示，政策紧缩的程度将维持，直到月度通货膨胀的潜在趋势显著下降，并且通货膨胀预期收敛到预测范围。CBRT还启动了一个过程，逐步取消旨在降低借贷成本或抑制外汇（包括外汇保护方案）需求的限制。 >>> 图7：在经历了长时间的宽松周期后，中央银行于2023年6月开始提高政策利率，导致……通货膨胀率的上升和实际利率的显著下降。 基数效应和政策措施帮助通胀从2022年10月的峰值降至2023年6月，但近期通胀有所反弹。 2022年通货膨胀率上升至非常高的水平，10月达到峰值85.5%，这得益于宽松的货币政策、里拉贬值、国际商品价格上涨以及强劲的国内需求。消费者价格指数（CPI）通货膨胀率超过了80%，在2022年10月达到了85.5%，而国内生产者价格通货膨胀率达到了158%（图8）。在此之后，得益于基数效应和汇率相对稳定，消费者价格指数（CPI）通货膨胀率超过80%，在2022年10月达到了85.5%，而国内生产者价格通货膨胀率达到了158%（图8）。在此之后，得益于基数效应和汇率相对稳定， 2023年6月，通货膨胀降至38.2%。然而，选举后新的一轮里拉贬值、作为资助地震灾区重建努力的显著增税、最低工资调整以及国际油价飙升，所有这些都对通货膨胀施加了额外压力，导致2023年12月 headline 通货膨胀率上升至64.8%，2024年2月更是高达67.1%。2 > > > 图8：消费者物价指数（CPI）通货膨胀在2022年10月