PX专题：近两年PX供需与调油市场的变与不变

研究院化工组 研究员 梁宗泰 020-83901031 liangzongtai@htfc.com从业资格号：F3056198 投资咨询号：Z0015616 陈莉 020-83901135 cl@htfc.com 从业资格号：F0233775投资咨询号：Z0000421 联系人 杨露露 0755-82790795 yanglulu@htfc.com从业资格号：F03128371 吴硕琮 020-83901158 wushuocong@htfc.com从业资格号：F03119179投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 期货研究报告|PX专题2024-06-17 近两年PX供需与调油市场的变与不变 汽油旺季调油市场的影响环比弱化，关注PX自身供需和现货流通情况，在PTA检修计划偏少的情况下，PX下半年库存压力预计好于上半年，重演05交割压力的概率较小，PXN重心预计高于上半年。 核心观点 ■市场分析 PX价格的高点往往对应着PX库存去化到低位，叠加短时间内供应的突然减少，特别是进口量的突然大量缩减，也就是说，低库存+突发供应减少就容易造成PX的阶段性现货供应紧张，从而推高PX价格。 国内供应角度，2023年下半年PX开工率整体处于高位，2024年一季度检修量明显小于23年同期，总供应量同比增长22%；库存方面，23年10月到24年3月PX社会库存累库近70万吨，虽然4~5月在中国PX集中检修下去化39万吨，但库存整体依然高于2023年同期，另一方面也不太满足突发这个条件，有预期就有提前备货的行为，后续还有检修装置逐步回归的预期，因此上半年PX价格上涨幅度有限。 日韩供应角度，前两年甲苯、二甲苯价格表现较为强劲，亚洲市场MX异构化和歧化利润生产PX的利润长期处为亏损状态，这在一定程度上抑制了歧化、异构化装置的开工，表现为韩国近两年来甲苯、MX产量重心的提高以及PX和纯苯产量重心的下移。但2023年四季度MX异构化利润实现近两年难得的正收益，2024年上半年亚洲甲苯歧化利润整体表现较好，亚洲一季度PX供应整体偏宽裕。 调油市场方面，今年美国汽油库存整体高于去年同期，5月后汽油裂解明显转弱，旺季汽油和调油市场表现不如去年，但1~4月调油市场并非毫无亮点。2月~3月中上旬美国汽油库存连续大幅下滑，处于五年季节性低位，汽油裂解价差在这段时间也一路走高，亚洲汽油型重整利润以及甲苯、二甲苯调油利润也一度好于化工利润；美亚芳烃贸易方面，2024年1~5月美国从韩国进口PX+MX+甲苯合计50.1万吨，远高于2023年同期的28.7万吨，即使把22年四季度的量加进去也只有42.9万吨，因此2024年美国对亚 洲芳烃的分流量实际并不亚于2023年同期。 当前芳烃贸易流已经逐步常态化，在近几年中国PX集中投产下、对韩国PX进口量下降的情况下，韩国对美国的芳烃�口行为本身也是其消化其自身过剩芳烃的一种途径，调油对芳烃需求量增加本身并不足以使得全球芳烃供应�现缺口，这种影响并不是结构性 的，调油需求只是加剧了原本阶段性的供需紧张。近两年变的是PX自身的供需，调油需求本身并未发生明显变化。 反映到价格方面，2024年在一季度的宽松供应下，PX现货表现疲软、浮动价贴水严重，和前两年近月现货偏紧的长期升水格局完全不同，PXN也一度跌到300美元/吨以下。另外去年年底内盘期货盘面明显升水外盘，买入外盘美金货在期货盘面做套利可以赚取内外价差，1月中国PX进口量明显增加，这也导致了流通市场PX现货充裕，内盘2405仓单压力较大。临近05交割PX库存压力兑现到盘面，高运费成本和跌价风险下多头接仓单动力不高，05合约买方平仓压力压制盘面价格。 对于后续PX市场的判断，基于芳烃调油和贸易流的常态化，在芳烃需求没有大量其他方向新增对于进口异常扰动情况下，我们需要首先关注PX自身的供需和库存情况，在其本身供应偏紧、低库存的情况下再考虑调油的边际影响。当下国内外PX库存压力较一季度有所缓解，现货浮动价商谈基本平水，但整体并不缺货，需要关注6月下国内PX装置陆续重启后PX库存能否继续去化到低位，以及备货消耗后会不会有PX流动性问题，这取决于PTA后续的检修情况。 策略 汽油旺季调油市场的影响环比弱化，关注PX自身供需和现货流通情况，在PTA检修计划偏少的情况下，PX下半年库存压力预计好于上半年，重演05交割压力的概率较小，PXN重心预计高于上半年。 风险 原油价格大幅波动，PTA检修超预期，汽油和芳烃调油需求超预期 目录 策略摘要1 核心观点1 前言5 一、中国PX供应与库存5 二、日韩PX生产利润、供应与库存8 三、调油市场10 汽油和芳烃调油市场11 芳烃区域价差及韩国芳烃�口情况13 芳烃贸易常态化15 四、PX价格与加工费17 PX加工费与现货浮动价17 PX内外价差和交割逻辑19 五、总结20 图表 图1:PXCFR中国价格和现货加工费|单位：美元/吨6 图2:亚洲PX开工率|单位：%7 图3:中国PX开工率|单位：%7 图4:中国PX月度检修损失量与预估（按当前检修计划，6月及以后是预估数据）|单位：万吨/月7 图5:中国PX月度产量与预估（按当前检修计划）|单位：万吨/月7 图6:中国PX库存指数（自估平衡表）|单位：万吨8 图7:中国PX进口量|单位：美元/吨8 图8:韩国异构化利润：PXFOB韩国-MX(异构级)FOB韩国-100|单位：美元/吨8 图9:韩国歧化STDP利润：韩国甲苯→MX二甲苯+纯苯|单位：美元/吨8 图10:韩国PX月度产量|单位：万吨9 图11:韩国纯苯月度产量|单位：万吨9 图12:韩国甲苯月度产量|单位：万吨9 图13:韩国MX月度产量|单位：万吨9 图14:韩国PX�口|单位：万吨9 图15:亚洲（除中国）PX月度检修损失量及预估（按当前检修计划）|单位：万吨/月9 图16:韩国PX库存指数|单位：万吨10 图17:日本PX库存指数|单位：万吨10 图18:PX海外开工情况|单位：%10 图19:NYMEXRBOB-ICEBRENT裂解价差|单位：美元/桶11 图20:美湾93#-87#汽油价差(辛烷值)|单位：美分/加仑11 图21:美国汽油总库存|单位：千桶11 图22:美国汽油表观消费|单位：千桶/天11 图23:欧洲ARA汽油裂解价差|单位：美元/桶12 图24:新加坡汽油裂差|单位：美元/桶12 图25:亚洲汽油型重整利润-芳烃型重整利润|单位：美元/吨12 图26:亚洲甲苯调油利润-歧化利润|单位：美元/吨12 图27:亚洲二甲苯调油利润-歧化利润|单位：美元/吨12 图28:东北亚重石脑油-轻石脑油价差|单位：美元/吨12 图29:韩国PX�口至美国|单位：万吨/月13 图30:韩国甲苯�口至美国|单位：万吨/月13 图31:韩国MX�口至美国|单位：万吨/月13 图32:韩国纯苯�口至美国|单位：万吨/月13 图33:韩国BTX�口至美国|单位：万吨/月14 图34:韩国甲苯+MX+PX�口至美国|单位：万吨/月14 图35:甲苯FOB美湾-甲苯FOB韩国|单位：美元/吨14 图36:甲苯FOB鹿特丹-甲苯FOB韩国|单位：美元/吨14 图37:甲苯CFR中国-FOB韩国|单位：美元/吨14 图38:混二甲苯美国-二甲苯(异构级)FOB韩国|单位：美元/吨14 图39:甲苯CFR中国-FOB韩国|单位：美元/吨15 图40:混二甲苯美国-二甲苯(异构级)FOB韩国|单位：美元/吨15 图41:中国PX进口量|单位：美元/吨15 图42:中国PX进口自韩国|单位：美元/吨15 图43:中国PX产能与产能增速|单位：万吨;%16 图44:中国PX进口量与进口依存度|单位：万吨;%16 图45:中国自韩国进口PX量|单位：万吨/月16 图46:中国自日本进口PX量|单位：万吨/月16 图47:中国PX总进口与自韩国进口量|单位：万吨17 图48:韩国芳烃产量|单位：万吨17 图49:韩国汽油产量|单位：万吨/月17 图50:韩国汽油产量|单位：万吨/年17 图51:PX现货T2-T5价差|单位：元/吨18 图52:PX中国CFR-石脑油日本CFR加工费|单位：美元/吨18 图53:PX现货加工费与近远月价差相关性|单位：美元/吨18 图54:PX现货美金浮动价|单位：美元/吨19 图55:PX主力合约期货-PX中国CFR换算人民币价差（元/吨）|单位：美元/吨20 图56:PX期货2405-SGX2405纸货价差（按即期汇率）|单位：元/吨20 图57:中国自韩国进口PX量|单位：万吨/月20 图58:中国PX进口量|单位：美元/吨20 前言 PX全球供应市场主要在亚洲，据不完全统计，亚洲PX占全球在产产能80%以上，中国占全球在产产能近半数，最大的PX生产国是中国和韩国，中国同时也是全球最大的PX需求国和进口国。俄乌冲突前后，油品贸易变化影响下PX国际贸易流向也发生了重大的变化，美国对于芳烃（甲苯、二甲苯、PX）这种高辛烷值调油料的需求大大增加，供应缺口下从亚洲进口特别是韩国增加了大量芳烃进口，汽油调油需求也成为了PX市场近两年的热门话题，带动了PX价格和利润的一轮轮冲高。2024年以来PX市场表现仿佛并不如大家的预期，即使到了汽油消费旺季调油影响也没有掀起太大波澜，本报告主要从PX供需和调油市场的角度来分析近两三年的PX市场以及今年以来的变化。 一、中国PX供应与库存 从2022年至今PX的价格与加工费图可以看�来，PX近两年加工费的高点在2022年6月附近、2023年3月下~4月，其次就是调油和下游聚酯旺季8~9月，而低点往往在四季度，对应调油和下游聚酯淡季。供需平衡表上，2022年4~7月PX连续4个月去库在20万吨以上，合计106万吨，其中6~7月表现有PX进口量的明细缩量，美国对于亚洲芳烃的需求也是突然爆发的；2023年4月也表现为明显的去库，进口量当月环比迅速缩减近30万吨，在此前3月进口缩减、现货紧张已有迹象。总结来看，PX价格的高点往往对应着PX库存去化到低位，叠加短时间内供应的突然减少，特别是进口量的突然大量缩减，也就是低库存+突发供应减少就容易造成PX的阶段性现货供应紧张，从而推高PX价格。 再来看2023年底到2024年的PX供需情况。产能方面，中国2023年新增770万吨新产能，大多在上半年投产；开工率方面，2023年下半年PX开工率整体处于高位，2024年一季度更是持续维持在80~90%的历史高位，检修量明显小于23年同期，一季度总供应量同比增长22%；库存方面，从23年10月到24年3月PX社会库存累计了近70万吨，虽然4~5月中国集中检修下连续累库的格局有转变，但一方面两个月合计去化39万吨，前期累积的库存还没有完全去化，库存依然高于2023年同期；另一方面也不太满足突发这个条件，也就是说4~5月的集中检修大家是有预期的，有预期就有提前备货的行为，后续还有检修装置逐步回归的预期，同时进口量也没有明显的缺口，所以PX价格就容易受到库存的压制。虽然5月以来内贸现货环比一季度紧张，但只是局部略紧，还没有�现整体的流动性问题，PXN重心也上移到了370~380美元/吨附近，后续需要关注1、PX装置陆续重启后PX库存能否继续去化到低位，以及备货消耗后会不会有PX流动性问题，这取决于PTA的检修情况；2、进口量会不会有突发的大幅减少，这就需要关注日韩的供应情况以及调油需求的变化。 图1:PXCFR中国价格和现货加工费|单位：美元/吨 数据来源：CCF华泰期货研究院 表1:国内PX供需平衡表丨单位：万吨 月份 PX新增产能 产量 净进口 总供应 总需求 供需差 2022年1月 15 182 120 302 312 -10 2022年2月 15 191 94 285 301 -16 2022年3月 0 206 115 321 308 13 2022年4月 0 184 91 275 299 -