美联储6月议息会议点评：点阵图走鹰，市场显鸽

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年06月13日 【债券日报】 点阵图走鹰，市场显鸽 ——美联储6月议息会议点评 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】通胀进入观察期，不同情景走势几何？——5月通胀数据解读》 2024-06-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240612》 2024-06-12 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240611》 2024-06-11 《【华创固收】“超预期”之下的结构分化——5月进出口数据点评》 2024-06-07 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240607》 2024-06-07 北京时间6月13日凌晨，美联储如期“按兵不动”，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.5%不变,维持储备余额利率（IOR）5.40%及贴现利率5.50%不变。利率决议公布后，10年期美债收益率围绕在4.28%附近震荡，美国三大股指小幅上行，美元指数短线上行至104.65。新闻发布会开始后，10年期美 债收益率继续上行，三大股指转跌，美元指数进一步上行至104.8附近， COMEX黄金涨幅收窄、原油小幅下跌。 利率声明方面，仅有两处改动。一是将首段的“通胀缺乏进一步的进展”修改为“通胀进一步取得温和进展”；二是删除对于资产负债表缩表计划调整的具体操作。 经济预测和点阵图方面，维持年内实际GDP和失业率预期不变，核心PCE通胀预期继续上调0.2个百分点，下调年内预期降息次数至一次，连续两次上调中性利率预期。 通胀方面，“去通胀”取得温和进展，谨慎对待短期内通胀数据的反复。首先利率声明重申“通胀降至目标更有信心再降息”，降息之路或将颠簸不平；其 次，鲍威尔表示“一季度通胀进展出现停滞，意味着在降息问题上需要等待更长时间”、“通胀已经实质性放缓，但仍然太高”、“可能需要好几个理由来支持FOMC放宽货币政策”，意味着联储对短期内通胀数据的反复仍持谨慎态度，即“不对年初通胀反弹过分悲观，也不对近两个月通胀降温太过乐观”，降息落地仍需保持耐心，需等待更多积极数据的印证。 就业方面，劳动力市场处于相对紧张但不过热的状态。新闻发布会上，鲍威尔表示“各种指标表明，劳动力市场的状况已经回到疫情前的水平，处于相对紧张但不过热的状态”，预计就业市场再平衡仍在持续。就数据层面而言，5月 新增非农就业人数27.2万人，时薪环比增速反弹至0.4%，但考虑到4月职位空缺数下行、5月失业率小幅上行，再结合非农新增人数此前被多次下修，指向就业市场基调仍是边际降温。 总结来看，本次会议基调整体偏中性，点阵图较市场预期更为鹰派，降息或仍需更多信心。5月以来，美国就业、消费等数据出现同步走弱的迹象，经济增长动能的放缓边际抬升了市场对年内联储降息落地的预期。但从本次会议透露的信息来看，短期通胀数据下行尚不足以支撑联储实现政策转向，后续几个月的经济数据印证或仍是降息能否落地的关键变量，倘若通胀恢复下行趋势或就业市场超预期疲软，9月美联储仍有望开启首次降息，继续关注美国经济表现以及降息开启的相关信号。 风险提示：美国通胀水平反弹；流动性出现明显收紧。 图表目录 图表1会议期间，美债收益率窄幅震荡后上行3 图表2会议期间，三大股指先涨后跌3 图表32024年5月VS6月利率声明要点对比3 图表42024年6月美联储经济预测变动情况5 图表56月美联储议息会议点阵图显示2024年仅降息1次5 图表6市场定价年内2次降息，较FOMC更鸽6 图表7能源为5月CPI环比回落的主要贡献项6 图表8核心PCE逐步接近2.6%-2.7%的合意水平6 图表95月非农就业人数超预期增长27.2万人7 图表10失业率回升至2018年1月的水平7 图表11彭博预测隐含隔夜利率及加息/降息次数7 图表125月以来，经济增长动能放缓带动美债收益率震荡下行7 一、点阵图走鹰，市场显鸽 北京时间6月13日凌晨，美联储如期“按兵不动”，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.5%不变,维持储备余额利率（IOR）5.40%及贴现利率5.50%不变。利率决议公布后，10年期美债收益率围绕在4.28%附近震荡，美国三大股指小幅上行，美元指数短线上行至104.65。新闻发布会开始后，10年期美债收益率继续上行，三大股指转跌，美元指数进一步上行至104.8附近，COMEX黄金涨幅收窄、原油小幅下跌。 图表1会议期间，美债收益率窄幅震荡后上行图表2会议期间，三大股指先涨后跌 资料来源：Bloomberg资料来源：Wind 具体要点如下： 一是利率声明方面，仅有两处改动。一是对通胀的表述，将首段的“通胀缺乏进一步的进展”修改为“通胀进一步取得温和进展”，或是对近两个月通胀边际降温的肯定，但声明中继续重申“在对通胀持续迈向2%更有信心之前，委员会不认为降息是合适的”。 二是删除对于资产负债表缩表计划调整的具体操作，即每月美国国债的赎回规模上限从600亿美元降至250亿美元，机构债和机构抵押贷款支持证券的每月赎回上限保持在350亿美元不变。 图表32024年5月VS6月利率声明要点对比 2024年5月利率声明 2024年6月利率声明 主要变动 第一段 最近的指标表明经济活动继续稳步扩张。就业依然强劲，失业率保持低位。过去一年通胀已放缓，通货膨胀保持高企。近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面，缺乏进一步的进展。 最近的指标表明经济活动继续稳步扩张。就业依然强劲，失业率保持低位。过去一年通胀已放缓，通货膨胀保持高企。近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面，缺乏进一步的进展。近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面进一步取得温和进展。 修改“近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面，缺乏进一步的进展”为“近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面进一步取得温和进展”。 第二段 委员会力求在长期内实现最大就业和2%的通货膨胀率。委员会判断，过去一年，实现就业和通胀目标的风险正在走向更好的平衡。经济前景仍不明朗，委员会依旧高度关注通胀风险。 委员会力求在长期内实现最大就业和2%的通货膨胀率。委员会判断，过去一年，实现就业和通胀目标的风险正在走向更好的平衡。经济前景仍不明朗，委员会依旧高度关注通胀风险。 不变 第三段 委员会力图在长期内达成最大就业和2%的通胀目标。为了支持这些目标，委员会决定将联邦基金利率的目标区间维持在5.25%- 委员会力图在长期内达成最大就业和2%的通胀目标。为了支持这些目标，委员会决定将联邦基金利率的目标区间维持在5.25%- 删除针对资产负债表缩表计划调整的具体操作表述。 5.5%。在考虑对联邦基金利率目标区间的任何调整时，委员会将考虑最新公布的数据、 5.5%。在考虑对联邦基金利率目标区间的任何调整时，委员会将考虑最新公布的数据、 持续变化的经济前景以及风险平衡。在对通 持续变化的经济前景以及风险平衡。在对通 胀持续迈向2%更有信心之前，委员会不认为降低（利率）目标区间是适宜的。此外， 胀持续迈向2%更有信心之前，委员会不认为降低（利率）目标区间是适宜的。此外， 委员会将继续减持美国国债、机构债务和机 委员会将继续减持美国国债、机构债务和机 构抵押贷款支持证券，从6月开始，通过将每月美国国债的赎回规模上限从600亿美元降至250亿美元，（FOMC）委员会将放慢所持债券的减少速度。委员会将机构债和机 构抵押贷款支持证券，从6月开始，通过将每月美国国债的赎回规模上限从600亿美元降至250亿美元，（FOMC）委员会将放慢所持债券的减少速度。委员会将机构债和机 构抵押贷款支持证券的每月赎回上限保持在 构抵押贷款支持证券的每月赎回上限保持在 350亿美元不变，并将超过这一上限的任何本金用于对美国国债的再投资。委员会坚定 350亿美元不变，并将超过这一上限的任何本金用于对美国国债的再投资。委员会坚定 致力于将通胀率恢复至2%这一目标。 致力于将通胀率恢复至2%这一目标。 在评估合适的货币政策立场时，委员会将继 在评估合适的货币政策立场时，委员会将继 续监控未来的经济数据的影响。如果风险的 续监控未来的经济数据的影响。如果风险的 发生会阻碍达成委员会的双重目标，委员会 发生会阻碍达成委员会的双重目标，委员会 第四段 会为调整适当的货币政策立场做好准备。委 会为调整适当的货币政策立场做好准备。委 不变 员会的评估将考虑到大量信息，包括劳动力 员会的评估将考虑到大量信息，包括劳动力 市场指标、通胀压力和通胀预期指标、金融 市场指标、通胀压力和通胀预期指标、金融 和国际形势发展的数据等。 和国际形势发展的数据等。 资料来源：美联储，华创证券整理 二是经济预测和点阵图方面，维持年内实际GDP和失业率预期不变，核心PCE通胀预期继续上调0.2个百分点，下调年内预期降息次数至一次，连续两次上调中性利率预期。 1）经济增速方面，预计2024年、2025年、2026年和更长期的实际GDP增速分别为2.1%、2.0%、2.0%、1.8%，均持平3月预期。 2）就业方面，2024年失业率持平4.0%，将2025年、2026年和长期失业率由4.1%、 4.0%、4.1%分别上调0.1个百分点至4.2%、4.1%、4.2%。 3）通胀方面，将2024年、2025年核心PCE通胀由2.6%、2.2%上调至2.8%、2.3%， 2026年核心PCE通胀持平2.0%。 图表42024年6月美联储经济预测变动情况 经济预测(%) 2023年9月 2023年12月 2024年3月 2024年6月 变化 实际GDP 2024 1.5 1.4 2.1 2.1 0.0 2025 1.8 1.8 2.0 2.0 0.0 2026 1.8 1.9 2.0 2.0 0.0 长期 1.8 1.8 1.8 1.8 0.0 失业率 2024 4.1 4.1 4.0 4.0 0.0 2025 4.1 4.1 4.1 4.2 0.1 2026 4.0 4.1 4.0 4.1 0.1 长期 4.0 4.1 4.1 4.2 0.1 PCE 2024 2.5 2.4 2.4 2.6 0.2 2025 2.2 2.1 2.2 2.3 0.1 2026 2.0 2.0 2.0 2.0 0.0 长期 2.0 2.0 2.0 2.0 0.0 核心PCE 2024 2.6 2.4 2.6 2.8 0.2 2025 2.3 2.2 2.2 2.3 0.1 2026 2.0 2.0 2.0 2.0 0.0 2024 5.1 4.6 4.6 5.1 0.5 联邦基 2025 3.9 3.6 3.9 4.1 0.2 金利率 2026 2.9 2.9 3.1 3.1 0.0 长期 2.5 2.5 2.6 2.8 0.2 资料来源：美联储，华创证券 4）点阵图方面，连续两次上调利率中枢，并下调年内降息次数至一次。6月点阵图分别上调2024年、2025年底联邦基金利率0.5、0.2个百分点至5.1%、4.1%，维持2026年联邦基金利率中值3.1%，继续上调长期联邦基金利率至2.8%。从投票分布来看，美联储官员对年内降息的预期力度较3月大幅下降，4人预计年内不降息（3月为2人），7人 预计年内降息1次（3月为2人），8人预计政策利率会降至5.0%以下（3月为15人），侧面反映官员对年内降息次数略显纠结。 图表56月美联储议息会议点阵图显示2024年仅降息1次 资料来源：美联储，华创证券 此外，尽管点阵图指向年内或仅降息1次，但市场定价更偏积极。正如鲍威尔在新闻发布会上所言“大部分官员并不会因FOMC货币政策会议期间公布的数据而刷新SEP 中的预期”，或暗示5月偏弱的CPI表现可能未被考虑进投票因素内，进而导致点阵图较市场更趋保守。截至6月13日，彭博期货市场预计2024年底隐含利率降至4.875%，