6月FOMC会议点评：美联储对降息时点的确定仍缺乏信心

2024年06月13日 宏观研究团队 美联储对降息时点的确定仍缺乏信心 ——6月FOMC会议点评 何宁（分析师）潘纬桢（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 panweizhen@kysec.cn 证书编号：S0790122110044 相关研究报告 《二手房成交延续高位，猪肉价格大幅回升—宏观周报》-2024.6.10 《非农就业反弹或促使美联储削减—美国5月非农就业数据点评》-2024.6.9 《出口同比与PMI出口背离的原因—宏观经济点评》-2024.6.8 事件：美联储于北京时间6月13日凌晨2点发布6月FOMC会议声明，宣布保持利率水平不变。6月12日，美国5月CPI数据发布，其中CPI同比上升3.3%，环比不变；核心CPI同比上升3.4%，环比上升0.2%，略不及市场预期。 声明及发布会要点 1.美联储宣布保持利率水平不变，缩表将按照2024年5月计划有序进行。 2.美联储对美国经济看法几乎没有改变。在声明中美联储认为美国经济在稳步扩张，就业增长依然强劲，失业率也保持在较低水平。通胀方面，过去一年有所缓和，但仍处于高位。不过与5月份有一点不同，其认为在实现2%的通胀目标方面取得了一些进展，而5月份则认为缺乏进一步进展。 3.美联储在此次会议上调2024年PCE、核心PCE预测，GDP增速预测维持不变，上调2025年失业率预测。点阵图显示2024年预计将降息至5.0%-5.25%， 与3月会议相比削减了降息次数至1次左右。 4.发布会上，鲍威尔整体表态中性，但从点阵图及其对5月CPI数据的表态来看，当前对于降息时点的确定仍然缺乏信心。在发言稿以及问答中，美联储主席鲍威尔表示当前的通胀数据下，美联储仍然没有获得足够的信心来进行降息，在实现 通胀目标方面进展仍然较为有限，还需要更多数据。美国劳动力市场目前处于略紧张但不过热的状态，目前的工资水平仍然较高。因此会注意等待过长以及过早行动的两方面的风险。目前美国的中性利率水平可能较疫情前水平要高。 5月通胀数据不及预期，但美联储降息节奏尚未明显改变 1.5月CPI继续下降，但后续下行斜率需要保持关注。在经历了4月份的通胀下 降后，美国通胀在5月份再度全面下行，且不及市场预期，显示当前美国通胀有可能进入到了新一轮的下行通道中，若当前通胀下行的势头得以顺利延续，美联储在2024年降息的概率会有所提升，但还需要进一步观察后续通胀下行的斜率。 2.美联储降息节奏尚未明显改变。从点阵图来看，联储官员对2024年降息的判 断可能更偏向于在4季度进行，一则可以避开11月份的美国大选，避免陷入不必要的政治风波之中；二则彼时有足够的经济数据来进行判断。结合对通胀水平的分析，我们仍维持首次降息或在4季度的判断，且仍然有可能会不降息。此外，从后面美联储的会议安排来看，7月FOMC能提供的增量信息或许有限，8月JacksonHole会议以及9月FOMC值得我们关注。 通胀不及预期或将短期提振市场短期风险偏好 CPI数据发布后，市场反应较为积极，但鲍威尔发布会后，资产价格有所回落。 美股方面，在发布会后，美股涨幅有所收窄，最终道琼斯指数下跌0.09%，纳斯达克指数上涨1.53%；美债方面，发布会后10年期美债收益率有所上行；美元方面，发布会后有所上行；黄金则涨幅收窄。我们认为随着通胀数据略不及预期，市场短期风险偏好将会有所提振。CME期货显示9月降息的概率为66.27%。 风险提示：国际局势紧张引发通胀超预期，美国经济超预期衰退。 宏观研 究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、声明及发布会要点3 1.1、利率水平保持不变，对美国经济看法仍偏向乐观3 1.2、经济预测上调通胀预测，点阵图显示2024可能有1次降息3 1.3、发布会上，鲍威尔表态较为中性，但对降息时点仍缺乏信心5 2、5月通胀数据不及预期，但美联储降息节奏尚未明显改变5 2.1、5月CPI继续下降，但后续下行斜率需要保持关注5 2.2、美联储降息节奏尚未明显改变7 3、通胀不及预期或将短期提振市场风险偏好8 4、风险提示9 图表目录 图1：6月点阵图显示2024可能会降息1次4 图2：3月点阵图显示2024可能降息3次4 图3：美国5月通胀水平继续下行6 图4：5月通胀环比增速较4月下降6 图5：美国超级核心服务通胀环比增速转负7 图6：3季度美国房租通胀可能向上7 图7：美国实际薪资增速仍然较高7 图8：美国金融条件指数仍然较宽松7 图9：美股回吐一定涨幅8 图10：发布会后10年期美债收益率上行8 图11：发布会后美元指数有所上行8 图12：黄金价格涨幅收窄8 表1：美联储6月决议内容相较于5月几乎没有改变3 表2：美联储上调2024年通胀预测（%）4 表3：美国5月CPI部分重要分项同比、环比及贡献分解（%）6 事件：美联储于北京时间6月13日凌晨2点发布6月FOMC会议声明，宣布保持利率水平不变。6月12日，美国5月CPI数据发布，其中CPI同比上升3.3%，环比不变；核心CPI同比上升3.4%，环比上升0.2%，略不及市场预期。 1、声明及发布会要点 1.1、利率水平保持不变，对美国经济看法仍偏向乐观 美联储在此次会议上宣布保持利率水平在5.25%-5.5%区间。缩表方面，将继续按照2024年5月份会议上发布的缩表计划来有序缩减持有国债及MBS。 在声明中，美联储的措辞同5月份相比几乎没有变化，即认为美国经济在稳步扩张，就业增长依然强劲，失业率也保持在较低水平。通胀方面，过去一年有所缓 和，但仍处于高位。不过与5月份有一点不同，即认为在实现2%的通胀目标方面取 得了一些进展，而5月份则认为缺乏进一步进展。显示当前美联储对整体货币政策 声明要点6月会议表述5月会议表述 的经济环境及目标的看法均未发生明显改变。表1：美联储6月决议内容相较于5月几乎没有改变 美国经济最近的指标显示，经济活动继续稳步增长。最近的指标表明经济活动继续稳步扩张。 就业与通胀 货币政策目标 货币政策行动 货币政策立场 就业增长保持强劲，失业率保持在低位。通货膨胀在过去一年有所缓解，但仍然居高不下。近几个月来，在实现委员会 2%通胀目标方面取得了一些进展。 委员会寻求在较长时期内实现充分就业和2%的通胀率。委员会认为，实现就业和通胀目标的风险在过去一年中已趋于更平衡。经济前景不确定，委员会仍高度关注通胀风险。 为了实现其目标，委员会决定将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%之间。在考虑对联邦基金利率目标区间进行任何调整时，委员会将仔细评估后续数据、不断变化的前景以及风险平衡。委员会认为，在对通胀持续向2%迈进的信心增强之前，下调目标区间是不恰当的。此外，委员会将继续减少其持有的美国国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券。委员会坚定地致力于使通胀率回到2%的目标。 在评估适当的货币政策立场时，委员会将继续监测新信息对经济前景的影响。如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估将考虑广泛的信息，包括劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期以及金融和国际发展情况。 就业增长依然强劲，失业率也保持在较低水平。过去一年通胀有所放缓，但仍处于高位。近几个月来，在实现2%的通 胀目标方面缺乏进一步进展。 委员会力求在长期内实现最大就业和2%的通货膨胀率。委员会判断，实现就业和通胀目标的风险在过去一年已趋向更好的平衡。经济前景不明朗，委员会仍高度关注通胀风险。为了支持其目标，委员会决定将联邦基金利率的目标范围维持在5-1/4%至5-1/2%。在考虑对联邦基金利率目标范围的任何调整时，委员会将仔细评估传入数据、不断变化的前景和风险平衡。委员会预计，在对通胀持续向2%迈进更有信 心之前，不宜降低目标范围。此外，委员会将继续减少其持有的国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券。从6月开始， 委员会将通过将每月国债赎回上限从600亿美元降低至 250亿美元，减缓其证券持有量下降的速度。委员会将把机构债务和机构抵押贷款支持证券的每月赎回上限维持在 350亿美元，并将超过此上限的任何本金再投资于国债。委 员会坚定致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标。 在评估货币政策的适当立场时，将继续监测新信息对经济前景的影响。如果出现可能阻碍委员会目标实现的风险，委员会将准备酌情调整货币政策立场。委员会的评估将考虑广泛的信息，包括劳动力市场状况、通胀压力和通胀预期以及金融和国际发展的数据。 资料来源：美联储、开源证券研究所 1.2、经济预测上调通胀预测，点阵图显示2024可能有1次降息 美联储在此次会议上调2024年PCE、核心PCE预测，GDP增速预测维持不变， 上调2025年失业率预测。点阵图显示2024年预计将降息至5.0%-5.25%，与3月会议相比削减了降息次数。 经济预测方面，美联储上调2024年通胀预测，2024年经济增长与失业率预测没有改变。与3月份相比，本次美联储对2024年GDP增速预测维持在2.1%，2025、2026年亦无变化；上调2025年失业率预测，3月份预测2025年失业率为4.1%，6月预测上调0.1个百分点至4.2%，2024年预测仍维持在4.0%；上调通胀水平预测，其中2024年PCE、核心PCE预测为2.6%、2.8%，较3月预测上调0.1个百分点；2025年预测上调0.1个百分点。2024年联邦基金利率中值从3月份预测的4.6%上升至5.1%。 点阵图方面，此次点阵图相较于3月份变化相对较大，即均认为2024年可能只有1次降息，2024年底利率水平将会在5.0%-5.25%区间。从具体的人数上来看，更多的委员（11位）赞同进行0-1次降息。 表2：美联储上调2024年通胀预测（%） 预测指标 预测年份 2023.12预测值 2024.03预测值 2024.06预测值 2024 1.4 2.1 2.1 GDP增速 2025 1.8 2.0 2.0 2026 1.9 2.0 2.0 2024 4.1 4.0 4.0 失业率 2025 4.1 4.1 4.2 2026 4.1 4.0 4.1 2024 2.4 2.4 2.6 PCE 2025 2.1 2.2 2.3 2026 2.0 2.0 2.0 2024 2.4 2.6 2.8 核心PCE 2025 2.2 2.2 2.3 2026 2.0 2.0 2.0 2024 4.6 4.6 5.1 联邦基金利率 2025 3.6 3.9 4.1 2026 2.9 3.1 3.1 数据来源：美联储、开源证券研究所 图1：6月点阵图显示2024可能会降息1次图2：3月点阵图显示2024可能降息3次 资料来源：美联储、开源证券研究所资料来源：美联储、开源证券研究所 1.3、发布会上，鲍威尔表态较为中性，但对降息时点仍缺乏信心 从发布会上鲍威尔的发言和表态来看，整体表态中性，但从点阵图及其对5月 CPI数据的表态来看，当前对于降息时点的确定仍然缺乏信心。 （1）后续的降息方面，美联储主席鲍威尔表示当前的通胀数据下，美联储仍然没有获得足够的信心来进行降息（thedatahavenotgivenusthatgreaterconfidence），虽然最新的通胀数据对降息有更多支撑（morefavorable），但在实现通胀目标方面进展仍然较为有限（modestfurtherprogress），还需要更多数据。当然若劳动力市场或者通胀出现超预期向下，也将会及时行动。因此会注意等待过长以及过早行动的两方面的风险。此外，鲍威尔也认为目前美国的中性利率水平/长期利率基准（long-runbenchmarkrate）可能较疫情前水平要高。 （2）关于劳动力市场与通胀水平，鲍威尔称美国劳动力市场目前处于略紧张但不过热的状态（relativelytightbutnotoverheated）