宏观点评：CPI低位走平、PPI环比转正，后续呢？

宏观点评 CPI低位走平、PPI环比转正，后续呢？ 事件：5月CPI同比0.3%，预期0.4%，前值0.3%；PPI同比-1.4%，预期-1.5%，前值-2.5%。核心观点：5月物价主要变化在于：PPI环比时隔6月再度转正、同比降幅明显收窄，基数回落是主支撑，有色、黑色、煤炭、公共产品等价格上涨也有正向贡献；CPI低位走平、核心CPI环比再创同期新低，指向需求不足仍是约束。往后看，预计CPI仍处低位， PPI同比降幅有望进一步收窄、7月更是有望升至0附近、但下半年趋势性回正难度较大。继续提示：稳物价的关键是稳需求，亟待地产、降准降息等需求端政策再加码。 1、总体看，5月物价核心变化在于：PPI同比降幅明显收窄，环比时隔6个月转正，基数回落是主支撑、新涨价贡献有限；CPI低位走平，核心CPI环比再创同期新低。具体看：5月PPI同比-1.4%，强于Wind一致预期-1.5%和前值-2.5%；环比增0.2%，结束此 前连续6个月下跌趋势，同样强于季节规律（2014-2023年同期均值为增0.1%）。归因看，基数回落应是PPI同比降幅收窄的主要支撑；此外，有色、黑色、煤炭、公共产品价格上涨也有正向贡献。5月CPI同比增0.3%，持平前值、但略弱于Wind一致预期0.4%；环比-0.1%，强于季节规律（2014-2023年同期均值为-0.22%），其中：非食品项环比-0.2%，创2014年以来同期新低；但是，食品分项环比持平，创2014年以来同期第3高，应是主要支撑。核心CPI同比增0.6%，环比-0.2%，创2013年有数据以来同期新低，假期结束、出行价格回落应是主要拖累。 2、往后看，延续此前判断：CPI可能延续低位震荡，PPI同比降幅应会进一步收窄、尤其是7月有望回到0附近、但趋势性转正难度较大。按模型测算：考虑消费约束、油价、季节性等因素，预计6月CPI应会延续小幅正增。PPI同比降幅应会进一步收窄，尤 其是7月可能回升至0附近（小幅负增概率偏大）；但是，考虑需求不足、部分行业产能过剩，年内PPI趋势性转正难度仍大，基准情形全年中枢可能维持-1%、甚至更低。3、综合看，当前物价进一步凸显需求不足，稳物价亟待需求端政策再加码、尤其是稳地 产。倾向于认为，后续稳物价、稳需求相关政策仍需进一步加码，短期紧盯：地产组合 拳的落地效果和更多新政策，尤其是地产销售和房价走势、地方收储进展、北京可能的 再放松；再降准降息；超长期特别国债、专项债的发行进度；各地项目新开工有望加快等等。但是，PPI同比读数降幅收窄，也会给经济带来一些变化，比如：1）市场对于“通缩”的预期应会有所淡化；2）价格因素对企业盈利的拖累同样有所弱化；3）后续GDP平减指数降幅也将收窄，名义GDP和实际GDP的差距将逐步收敛。 4、结构上看，2024年5月物价主要有以下特征： >CPI食品分项VS非食品项：由于假期结束+原油价格下跌，非食品项持平2001年以来同期最低；食品价格拖累弱化。5月非食品项环比再度转跌，录得-0.2%，持平2001年有数据以来同期最低，其中：假期结束、出行相关价格回落，原油价格下跌是主要拖累，机票、交通工具租赁、长途汽车、汽油价格分别环比跌9.4%、7.9%、2.7%、0.8%。食品分项环比持平，创2014年以来同期第3高，其中：南方暴雨、夏季产量下降影响之下，鲜果、鸡蛋和猪肉价格分别上涨3.0%、2.7%、1.1%，应是食品价格的主要支撑。 >核心CPIVSCPI服务分项：核心CPI、CPI服务分项环比均创同期新低。其中：5月核心CPI环比-0.2%，再创2013年有数据以来同期新低，前值为增0.2%；同比增0.6%，弱于前值0.7%；CPI服务分项环比-0.1%，同样持平近10年同期最低，出行、旅游等相关价格回落应是主要拖累，服装价格则有正向贡献。 >PPI生产资料VS生活资料：PPI生产资料环比时隔6月再度转正，生活资料环比延续小幅负增。5月PPI生产资料环比回升至0.4%，时隔6月再度转正，主因有色、黑色、煤炭等大宗价格回升；生活资料环比-0.1%、继续持平上月。具体看，生产资料涉及采掘、原材料、加工工业等3类，5月价格环比分别变动+1.2、+0.6、+0.5个百分点至0.2%、0.9%、0.1%；生活资料涉及食品、衣着、一般日用品、耐用消费品等4类，5月价格环比分别变动-0.1、+0.1、-0.3、+0.2个百分点至-0.2%、0.1%、0.0%、-0.3%。 >PPI重点细分行业：黑色、有色、煤炭、公共物品价格上涨是主要支撑，原油、新能源相关产业价格仍有所回落。具体看：1）原油：5月布油环比跌6.7%，带动PPI原油-石化产业链环比多数回落，其中：油气开采、燃料加工、化纤环比分别变动-5.5、0.0、0.0个百分点至-2.1%、1.0%、-0.2%，PPI化工环比则小升0.2个百分点至0.1%。2）黑色：由于供给约束、设备更新等政策落地，带动5月铁矿石、螺纹钢价格分别环比涨4.0%、2.8%，PPI黑色采矿、黑色冶炼分别环比回升5.7、3.3个百分点至-0.1%、 0.8%，是5月PPI环比转正的重要支撑。3）有色：由于国际有色价格上涨，5月铜、铝价格分别环比涨7.1%、2.7%，带动PPI有色采矿、有色冶炼环比回升1.0、0.7个百分点至4.4%、3.9%。4）煤炭：由于近期供给偏紧+“迎峰度夏”影响，5月黄骅港Q5500动力煤平仓价环比上涨6.0%，带动PPI煤炭采选回升3.5个百分点至0.5%。5）其他分项中，由于近期水、电等公共物品价格上涨，PPI电力热力、水的生产供应分别环比涨0.4%、0.5%，均创近10年同期新高；锂电池、新能源车价格分别环比跌0.5%、0.2%。风险提示：政策力度、外部环境等超预期。 证券研究报告|宏观经济研究 2024年06月12日 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘安林 执业证书编号：S0680523020002邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《CPI、PPI延续低位，物价已成政策重要考量》 2024-05-11 2、《政策半月观：“解放思想”成为稳地产新要求》 2024-06-10 3、《高频半月观：有些积极变化》2024-06-02 4、《如何看待5月PMI“意外”回落？》2024-05-31 5、《对本轮地产组合拳的5点理解》2024-05-19 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：5月CPI、核心CPI同比延续低位震荡图表2：5月CPI环比仍然强于季节规律 %CPI:当月同比7.0 CPI不包括食品和能源:当月同比（右轴） 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 2014-08 2015-09 2016-10 2017-11 2018-12 -1.0 %2.8 2.3 1.8 1.3 0.8 0.3 -0.2 2024-05 -0.7 2020-01 2021-02 2022-03 2023-04 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：5月PPI降幅明显收窄图表4：5月PPI环比时隔6月再度转正、强于季节规律 %PPI同比PPI生产资料同比PPI生活资料同比 %2012年 2013年 2014年 2015年 20 2016年2017年2018年2019年 3.02020年2021年2022年2023年 15 10 5 0 -5 -10 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -15 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：2024全年CPI、PPI展望 %PPI：同比PPI：预测值CPI：同比（右轴）CPI：预测值（右轴）%156 5 104 53 2 01 -50 -1 20-04 20-08 20-12 21-04 21-08 21-12 22-04 22-08 22-12 23-04 23-08 23-12 24-04 24-08 24-12 -10-2 资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表6：5月CPI食品分项环比强于季节规律图表7：5月CPI非食品项环比再创2013年以来同期新低 %8 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2024202320222021 6 %0.8 0.6 2024202320222021 2020201920182017 2016201520142013 40.4 20.2 00 -2-0.2 -4-0.4 -6 123456789101112月 -0.6 123456789101112月 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表8：5月原油-化工产业链环比多数持平或者回落图表9：5月PPI黑色、有色、煤炭价格环比明显回升 化学纤维制造业:环比 % % 石油加工、炼焦及核燃料加工业:环比 10 化学原料及化学制品制造业:环比 石油和天然气开采业:环比（右轴） 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 -12 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2024-05 -40 % 25 20 15 10 5 0 -5 -10 2023-11 2024-02 -15 黑色金属矿采选业:环比有色金属冶炼及压延加工业:环比 煤炭开采和洗选业:环比 黑色金属冶炼及压延加工业:环比 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05 2022-11 2023-05 2023-11 2024-05 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，