行业投资策略：掘金长期价值，寻找机械板块的“价值锚”

机械设备 2024年06月12日 投资评级：看好（维持） 掘金长期价值，寻找机械板块的“价值锚” ——行业投资策略 孟鹏飞（分析师）熊亚威（分析师） 行业走势图 mengpengfei@kysec.cn 证书编号：S0790522060001 xiongyawei@kysec.cn 证书编号：S0790522080004 19% 10% 0% -10% -19% -29% 机械设备沪深300 掘金制造业长期价值，“价值锚”锚定板块估值高点 我国制造业增加值约占全球的30%，制造业是我国的支柱产业。在国内航空航天、 半导体、新能源等产业的快速发展下，高端制造的需求及战略意义凸显；国产设备正进军全球市场，体现了其全球竞争力的提升。从国家战略、制造业升级、出海等多种角度看，我国制造业具有长期投资价值。在本篇报告中，我们构建了一种自上而下的，围绕细分行业市场容量、所处阶段，及企业竞争力、成长性、 经营能力，判断制造业企业长期发展潜力与投资价值的评估体系。 2023-062023-102024-02 数据来源：聚源 我们认为，符合以下标准的企业代表了国内制造业的长期价值，代表了各细分 相关研究报告 行业估值天花板，是其所在板块的“价值锚”：（1）行业地位：细分行业龙头， 在市场份额、营收和利润获取能力、品牌知名度、口碑等方面处于行业领先；（2） 创收盈利能力：能持续稳定实现盈利，商业模式清晰，有持续创造稳定现金流的 《核电设备景气上行，四代核电及乏 燃料引领新增量—行业深度报告》 -2024.6.7 《检测赛道长坡厚雪，稳健成长穿越牛熊—行业深度报告》-2024.6.5 《顺周期缓慢复苏—行业周报》 -2024.6.2 能力；（3）经营管理能力：经营管理能力突出，运营流程高效，战略清晰，执行力强，对应指标毛利率和人效高于同行。 “价值锚”公司所处行业成熟，市场空间广阔，技术风险低 （1）所处行业是经历充分竞争的成熟行业，未来能够持续增长。（2）所处行业的市场容量足够大，能够容纳头部企业做大做强，且属于政策支持及鼓励方向。 （3）所处行业技术发展为渐进式创新，没有出现颠覆性技术的风险。 “价值锚”公司从确立到最终胜出，行业龙头地位稳固 （1）公司行业地位凸显，无潜在竞争者可威胁其领导地位，市场份额存在较大上升空间（2）拥有与外资品牌一较高下的实力，在国内市场对海外产品具备较强替代性，具备出海能力与行动力，具备成长为全球化公司的潜力；（3）头部地位稳固，行业存在强者恒强、集中度提升逻辑，研发投入、产品开发、市场开拓能力均保持领先地位。 “价值锚”公司评价指标： （1）综合表现：营收增速、毛利率、净利率通常高于行业平均水平； （2）商业模式：商业模式可持续，不存在大客户依赖，高ROE； （3）营收质量：营收变现能力强，收现比高； （4）风险管理：资产负债率合理；流动比率高； （5）逆周期调节能力：营收稳定增长，能够跨越周期； （6）海外扩展：已取得全球市场的认可，或具备海外拓展的能力； （7）成长潜力及内部治理：研发费率高于行业平均，三费率位于合理期区间。推荐标的：豪迈科技、海天精工。 受益标的：软控股份、汇川技术、恒立液压、纽威股份、春风动力、柏楚电子、 杰瑞股份、杰克股份、杭叉集团、天地科技、三一重工、北方华创。 风险提示：制造业下游复苏不及预期，行业内非理性竞争加剧。 行业研究 行业投资策略 开源证券 证券研究报 告 目录 1、掘金制造业长期价值，“价值锚”锚定板块估值高点4 1.1、我国制造业高端化、全球化趋势显现，板块已具长期配置价值4 1.2、新“国九条”出台，强调价值创造，市场风格向长期优质、价值导向发展4 1.3、构建“价值锚”评估体系，掘金制造业长期价值、锚定估值高点5 2、“价值锚”公司所处行业成熟、市场空间宽广6 3、“价值锚”公司是各个子行业中的龙头，经过市场检验10 3.1、“价值锚”在国内市场已充分证明自身优势，具备出海竞争实力11 3.2、“价值锚”企业依托规模优势，建立技术壁垒，取得领先行业的盈利能力12 4、寻找中国制造业的“价值锚”14 4.1、“价值锚”企业应首先具备市占率领先、品牌溢价远高于第二梯队的能力16 4.2、“价值锚”企业营收增速领先行业，逆周期能力凸显17 4.3、“价值锚”企业具备海外经营能力，能够抓住国内外市场机会18 4.4、“价值锚”企业估值高于行业平均水平，具备溢价能力20 5、受益标的21 6、风险提示22 图表目录 图1：我国制造业增加值约占全球的30%4 图2：我国制造业具有长期价值（国家战略、制造升级、制造出海）4 图3：市场容量大、发展成熟度高、国民经济不可或缺的行业更符合“价值投资”标准5 图4：“价值锚”企业评判标准围绕竞争力、成长性、经营能力6 图5：2023年国内液压行业的在业企业有4023家7 图6：2023年注册资本1000万元以上的液压企业占比14%7 图7：2021年全球液压行业市场规模达325.62亿欧元7 图8：2021年中国液压行业市场规模达879亿元7 图9：2021年恒立液压市场份额为2.2%8 图10：2022年恒立液压营收81.97亿元，与世界液压龙头差距较大8 图11：诺基亚股价在2007年股价达到顶点27.86美元后一路下跌，2024年5月10日仅剩3.48美元8 图12：2024年3月国内新能源车渗透率达32.77%9 图13：2016-2022年全球新能源汽车市场份额9 图14：2013年柯达资产重组后重新上市，股价仍然下跌多年10 图15：寻找“价值锚”应重点关注工程机械、工业自动化等行业10 图16：2023年恒立液压营收达89.8亿元11 图17：2023年恒立液压归母净利润达25.0亿元11 图18：2023年恒立液压挖机油缸在国内市占率接近80%11 图19：2023年公司海外业务收入达19.86亿元12 图20：2023年公司海外业务收入占总收入22.11%12 图21：2023年恒立液压研发费用达6.94亿元，远超其余竞争对手13 图22：2023年恒立液压毛利率为41.90%13 图23：2023年恒立液压净利率为27.87%13 图24：2023年恒立液压ROE达18.49%14 图25：2023年恒立液压ROA达16.60%14 图26：汇川技术伺服市场领先其他国产品牌16 图27：2023年汇川技术营收达304亿元，领先国产第二梯队16 图28：2018年以来汇川技术毛利率趋近行业平均16 图29：汇川技术工控产品价格高于行业平均16 图30：汇川技术净利率水平基本显著高于行业17 图31：豪迈科技在轮胎模具国际市场占有率约30%17 图32：2020年以来豪迈科技毛利率显著高于同业可比17 图33：汇川技术营收增速稳健（剔除2020/2021两行业β机遇下的特殊年份）18 图34：豪迈科技营收体量远高于同业可比，增速波动相对稳定18 图35：恒立液压营收体量远高于同业可比，增速波动相对稳定18 图36：较早进入成熟期的行业龙头公司海外营收占比高，技术壁垒较高的行业龙头海外营收占比逐步提升19 图37：恒立液压抓住2017年以来工程机械行业风口实现迅速发展19 图38：2021年以来国内挖掘机销售长期处于低位20 图39：2021年以来我国挖掘机出口量增长明显20 图40：恒立液压PE值高于行业可比20 图41：海天精工PE估值高于行业平均20 图42：汇川技术基本代表了工控行业的PE上限21 图43：柏楚电子PE值高于行业可比21 表1：新“国九条”对于ST新规、退市和上市准入方面提出了明确要求4 表2：恒立液压墨西哥工工厂产能规划12 表3：“价值锚”评价指标14 表4：我们按周期、固定资产投入两大维度，将制造业各细分行业分为6个类别15 表5：龙头公司普遍具有高营收增速、强抗周期能力、具备海外扩展能力等特点15 表6：相关标的财务表现21 表7：推荐标的22 表8：受益标的22 1、掘金制造业长期价值，“价值锚”锚定板块估值高点 1.1、我国制造业高端化、全球化趋势显现，板块已具长期配置价值 我国是制造业大国，国内制造业增加值约占全球的30%；制造业也是我国的核心支柱产业，2021年我国制造业增加值占GDP比重达27.4%。在航空航天、半导体、新能源等产业的快速发展下，国内高端制造的需求及战略意义凸显；此外，随国内制造业企业技术能力不断提升，国产设备也逐步进入全球市场，体现了我国制造业全球竞争力的提升。从国家战略、制造升级、制造出海等多种角度看，我国制造业具有长期投资价值。 图1：我国制造业增加值约占全球的30%图2：我国制造业具有长期价值（国家战略、制造升级、 制造出海） 30% 70% 中国其他数据来源：光明日报、开源证券研究所资料来源：开源证券研究所 1.2、新“国九条”出台，强调价值创造，市场风格向长期优质、价值导向发展 国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，共 9个部分，简称资本市场新“国九条”。这是继2004年、2014年两个“国九条”之 分类内容 后，又时隔10年，国务院再次专门出台的资本市场指导性文件。表1：新“国九条”对于ST新规、退市和上市准入方面提出了明确要求 ST新规 退市 主板方面，符合条件未足额分红的公司纳入其他风险警示:对符合分红基本约束条件，最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%，且累计分红金额低于5000万元的公司，实施ST 双创板块适当为科研属性让步：实施ST的分红金额绝对值标准为3000万(低于主板)，且最近三个会计年度累计研发投入占累计营业收入比例超过15%或者最近三个会计年度累计研发投入金额超过3亿元但分红不达标的可豁免ST 收紧财务类退市指标，提高主板亏损公司营业收入退市指标，将其“净利润为负+营业收入”中的营业收入从现行“1亿元”提高至“3亿元”，加大力度淘汰缺乏持续经营能力公司;双创板块增加“利润总额为负”的考察维度 逐步拓宽多元化退出渠道。以优质头部公司为“主力军”，推动上市公司之间吸收合并;以产业并购为主线，支持非同一控制下上市公司之间实施同行业、上下游市场化吸收合并。 上市准入新增对主板板块定位的要求：主营业务在所属行业地位，经营规模在同行业排名、核心技术和工艺成熟程度及 是否符合行业趋势等均纳入审慎评估范畴。科创板方面，《科创属性评价指引(试行)》修订，提高科创板申报的研发投入金额、发明专利数量以及营业收入增长率标准 财务指标方面：提高主板第一、二套上市标准的净利润、现金流及收入等指标，提高第三套标准的预计市值、收入等门槛；提高科创板最近三年研发投入金额和用于公司主营业务的发明专利个数要求，最近三年营收复合增速由20%提高至25%。 提高创业板抗风险能力和成长性门槛，第一套上市标准净利润指标和第二套上市标准的预计市值、收入等指标终止审核的情形中，新增了不符合产业政策或板块定位直接终止发行上市审核的情形“严格再融资审核把关” 将首发企业随机抽取检查的比例由5%大幅提升至20% 资料来源：京报网、开源证券研究所 从上市、分红、退市三个领域来看； 上市：严守IPO入口关，有助于促使企业提升盈利能力、更加注重信息披露和公司治理，全面提升上市企业质量，减少投机行为蔓延，营造优胜劣汰的IPO生态环境，让市场机制充分发挥作用。 分红：对上市公司而言，分红可以“真金白银”地回报股东，实实在在提升投资者的获得感，同时也能体现公司盈利与稳健发展情况，有利于提升公司形象和投资吸引力。 退市机制：更科学的退市制度建设与更严格有效的监管有助于完善交易所“优 胜劣汰”机制，从源头提升上市公司质量。 我们认为，新“国九条”发布后，市场风格将进一步向长期优质、价值导向发展。在这一时间，筛选出代表各版块长期价值及估值天花板的“价值锚”企业，对机械行业的长期价值投资具有十分重要的意义。 1.3、构建“价值锚”评估体系，掘金制造