科特估：宏观基础、国际比较和A股机会

◼分析师：杨芹芹◼SAC编号：S1050523040001 投 资 要 点 核心要点： 宏观层面，科特估是实现产业链供应链高水平安全和高质量发展的重要着力点，也是发展新质生产力的主要支撑，对经济拉动作用显著。股市层面，复盘海外苹果、特斯拉、英伟达三轮科技及映射行情，2021年后国内与全球科技走势分化，亟待科特估助力新质生产力转型升级。投资层面，科特估是中特估的延伸和重点组成，基于新质生产力产业链的安全性和竞争力，建议重点关注优势产业（新能源汽车、锂电池、光伏、金属新材料、工业母机、无人机、船舶等），自主可控（半导体、AI、军工、航空航天、生物医药等），未来产业（机器人、量子计算机、新型显示、脑机接口、6G网络等）三大方向。 宏观层面：科特估的基础 1）宏观定位：实现产业链供应链高水平安全必须发展新质生产力，实现高质量发展核心在于发展新质生产力提升全要素生产率；2）资金支持：复盘国内外经验，以专项资金支持为代表的产业帮扶政策有助于产业崛起，抢夺全球市场份额；3）实际贡献：新质生产力提升全要素生产率，经济拉动作用明显； 股市层面：科特估的弹性 对比苹果，特斯拉，英伟达三轮科技行情，国内市场的载体决定了科技行情的映射空间。苹果链映射时国内科技龙头发展受阻，使得行情映射转向代工；特斯拉链先陪跑后新能源汽车技术领先，获得独立行情；而英伟达链则是由于科技封锁，映射空间有限。国内科技在2021年后与全球科技出现明显分化，当前主要份额依然集中在新能源产业链，AI产业链亟待追赶超越。 细分行业：科特估的机会 1）优势产业：新能源汽车、锂电池、光伏、金属新材料、工业母机、无人机、船舶等；2）自主可控：半导体（高端芯片、光刻机、EDA、新材料）、AI，军工、航空航天、生物医药等等；3）未来产业：机器人、量子计算机、新型显示、脑机接口、6G网络等； 风险提示： （1）全球贸易摩擦升级；（2）全球经济景气度下行；（3）地缘政治局势紧张 目录CONTENTS 1、宏观层面：科特估的基础2、股市层面：科特估的弹性3、细分行业：科特估的机会 01.宏观层面：科特估的基础 宏观定位：高水平安全&高质量发展；资金支持：复盘国际经验和国内实践，离不开专项资金助力；实际贡献：新质生产力有助于提升全要素生产力； 1、宏观定位：高水平安全是头等大事，高质量发展是首要任务 ◆在国际贸易保护主义盛行、经济全球化遭遇逆流，国内经济增速放缓、面临中等收入陷阱挑战的海内外时代背景下，当前国家安全是“头等大事”、高质量发展是“首要任务”，发展新质生产力（科特估）是统筹推进高水平安全和高质量发展的内在要求和重要着力点。 1.1实现产业链供应链高水平安全必须发展新质生产力 ◆与上世纪八十年代的日本相似，当前中美贸易摩擦持续升级，不同之处在于当前逆全球化思潮抬头、贸易单边主义保护主义加剧，中国出口贸易承压。 ◆借鉴日本出口结构转型应对日美贸易战冲击的经验，发展新质生产力是提升产业链供应链韧性和安全水平的迫切需要，有助于破解欧美国家的“小院高墙”、“脱钩断链”。 1.2实现高质量核心在于发展新质生产力，提升全要素生产率 ◆当前中国人均GDP到达1-2万美元区间，增速放缓进入换挡期，发展新质生产力提升全要素生产率是推动经济高质量发展跨越中等收入陷阱的核心。 ➢从国际经验来看，人均GDP超过1万美元以后，各国经济增速开始分化，保持GDP持续增长重点在于提升全要素生产率。 ➢近年来中国研发费用支出降速，全要素生产率持续下行，且离美国还有较大差距，有较大提升空间。➢全要素生产率大幅提升作为新质生产力的核心标志，提升中国全要素生产率也就意味着需要大力发展新质生产力。 ➢此外，中美独角兽企业数量差距持续扩大。截至最新数据，美国独角兽数量从2019年的比我国少3家增长到了今年的比我国高多了363家。➢从独角兽行业发分布来看，独角兽企业集中在新质生产力重点领域，可以视为新质生产力的一个重要风向标，因此大力发展新质生产力迫在眉睫。 2.1资金支持：国际经验——新兴科技产业专项扶持 ◆以半导体产业为例，复盘美国、日本、韩国对于新兴科技产业的扶持政策，主要包括：➢政策工具：包括直接投资基金支持，税收优惠政策，财政补贴政策和信贷支持政策，产学研合作；➢主投领域：重点尖端技术领域研究（传统芯片生产、先进芯片生产、高端芯片研究以及其他高精尖行业），基础研究和应用研究，专业人才培养；➢主要目的：加强本国半导体产业链的安全性和竞争力；➢国际合作：积极寻求国际合作联盟，以提升科学技术和供应链的安全性； 诚信、专业、稳健、高效 2.2资金支持：国内实践——大基金三期 ◆从国内实践来看，中国自2014年起相继推出了三期集成电路产业大基金，合计投入6868.5亿元资金，主投领域为： ➢二期聚焦半导体设备材料等上游领域，重点涵盖晶圆制造、集成电路设计工具、芯片设计、封装测试、装备、零部件、材料以及应用等多个领域；➢三期将重点投向集成电路全产业链，聚焦在“大型半导体制造厂以及卡脖子”的设备、材料、零部件等环节，其中HBM等高附加值DRAM芯片是重点投资对象；◆在国内外半导体资金扶持政策下，日本、美国、韩国、中国相继抢夺半导体市场。截至2022年，中国半导体市场份额已接近47%。但需要注意在欧美国家对华科技战略的“小院高墙”政策下，中国半导体产业链供应链存在较大风险，主要在高端芯片，极紫外（EUV）光刻机、高端蚀刻机等关键设备，高纯度硅材料等先进材料，◆故而大基金三期聚焦半导体产业链中卡脖子的设备、材料、零部件环节，以提升产业链的安全性； 3、实际贡献：新质生产力对于经济拉动作用明显 ◆2023年至今，半导体及电子设备、化工原料及加工、生物技术/医疗健康和IT等新质生产力行业融资规模、融资数量和回报倍数明显靠前。◆2024年，高技术制造业代表的新质生产力对制造业PMI的拉动作用显著。 02.股市层面：科特估的弹性 苹果产业链：先陪跑后分化特斯拉产业链：先陪跑后独立英伟达产业链：短暂陪跑 1、过去三轮主要科技行情及其映射 在2000年互联网革命之后，美国总共经历了三轮比较大的科技行情，分别是苹果、特斯拉和英伟达的三轮科技行情，其中前两轮苹果和特斯拉行情在A股均有比较不错的映射行情。 2.1苹果链：从陪跑到分化 整体来看，国内苹果链平均PE不管是位置还是波动都是远高于美股苹果正股，也源于苹果对于供应商的绝对掌控，使得整体苹果链公司盈利被不断压缩。 2.1苹果链：从陪跑到分化 华为链条和小米链条均没有相较于苹果跑出独立行情，主要是由于国内科技带动的需求依然较低，小米虽然短期表现超过了苹果，但是长期仍被甩开。 2.2特斯拉：从跟随到独立 特斯拉时期行情与苹果不一样，在这个领域我们实现了相对的独立，主要是由于国内电动车相关产业链的发展。2018年之后，国内电动车、特斯拉以及创业板同时上行，但是在2022年时期特斯拉股价大幅受挫，但国内特斯拉产业链反而维持较稳的独立走势，主要就是由于国内新能源车的支撑。 整体来看，国内新能源龙头的涨幅远不及特斯拉，比亚迪过去十年10倍，而特斯拉100倍，从估值来看比亚迪，特斯拉产业链等估值开始和特斯拉出现了分化 2.3英伟达链：短暂的陪跑 英伟达链由于没有很好的供应体系，叠加美国科技封锁，导致国内的英伟达产业链仅和英伟达正股的走势有短暂的陪跑。进入2024年之后的业绩验证期后，英伟达业绩大超预期屡创新高的同时，国内英伟达产业链反而持续受挫。 3、2021年以来内外科技周期分化 2021年以来，美国科技封锁不断加码，内外科技走势明显分化，美股带动全球科技上行，而国内则是持续下行。 3、2021年以来内外科技周期分化 拆解指数构成，国内科技股中信息技术占比较小，国内主要是新能源产业链，而纳斯达克则更多是信息技术以及可选消费（互联网公司）。 03.细分行业：科特估的机会 科特估机会：优势产业、自主可控产业、未来产业三大方向优势产业：新能源汽车、锂电池、光伏、金属新材料、工业母机、无人机、船舶等自主可控：半导体（高端芯片、光刻机、EDA、新材料）、AI、军工、医药等未来产业：机器人、量子计算机、新型显示、脑机接口、6G网络等 1.1科特估是中特估的重要组成 ◆2023年再启新一轮国改，中特估是长期的行情主线，重点关注有ETF发行的股东回报、科技引领与现代能源方向。2020-2022年国企改革三年行动圆满收官，2023年是新一轮国改起点，恰逢三中全会改革节点，红利可期。结合2023年中央企业“一利五率”目标为“一增一稳四提升”，央企业绩考核指标更为全面多元，央国企效益实质性提升值得期待。 ◆科特估（科技引领方向）是中特估的重中之重。两会政府工作报告将“新质生产力”列为今年十大工作任务之首，大基金三期落地，科特估是中特估的重点方向。 1.2基于新质生产力行业产业链的安全性和竞争力，寻找科特估三大机会 ◆结合2024年两会政府报告与各地两会关于发展新质生产力（科特估）的重点提及细分方向，总结出如下图所示的五大重点发展领域，具体为： ➢1）战略性新兴产业：重点包括新材料、低空经济、新能源、创新药、高端装备制造、海洋经济、智能网联新能源汽车、氢能、新一代信息技术、生物制造、卫星网络等；➢2）未来产业：人型机器人、量子科技、生命科学、元宇宙、新型显示、未来网络等；➢3）数字经济产业：人工智能、算力、智能家具家电、数据安全等；➢4）重点产业链供应链：集成电路、光伏、半导体、工业母机等；➢5）高端化、智能化、绿色化传统产业：石油化工、纺织服饰、新型储能等； ◆鉴于保证产业体系自主可控、安全可靠是发展新质生产力（科特估）的重要着力点，进一步对这些重点发展领域产业链的安全性、稳定性和竞争力进行拆解，大致可以将其划分为三大方向： ➢1）优势产业：产业链安全性较高（实现完全自主可控）+具备全球竞争力的产业，具备出口出海优势。➢2）自主可控产业：产业链不稳不优不强（欧美技术出口管制）+已有现成的技术路径亟待打通核心关键技术堵点（尚未完全自主可控）的产业，在大基金三期等国家资金支持和带动下有望加速突围。➢3）未来产业：没有现成的技术路径的前沿科技，需要更多的激励或保障政策引导企业自主研发创新，还有较长的路要走。 2.1优势产业：新能源汽车、锂电池、光伏、金属新材料、工业母机、无人机、船舶 ◆优势产业：根据其产业链安全性较高（实现完全自主可控）+具备全球竞争力的特征，筛选出技术领先驱动产能提升的行业+具备出口竞争力/被欧美实施加征关税制裁的行业。包括：通信（通信服务、通信设备）、电力设备（电池、光伏设备）、石油石化（油服工程）、有色金属（金属新材料）、汽车（新能源汽车）、机械设备、钢铁制品、部分关键材料（关键矿物、石墨磁铁）、交通运输（船舶）、化工（塑胶制品）； 技术领先驱动产能提升的行业➢技术领先驱动产能提升是指人均产能上升但不是由投资驱动（折旧摊销成本占比下降或低增），主要为：通信（通信服务、通信设备）、电力设备（电池、光伏设备、电网设备、电机）、石油石化（油服工程）、有色金属（金属新材料）、汽车（摩托车、商用车）、机械设备（自动化设备、专用设备、轨交设备、通用设备）、纺服 ➢具备出口竞争力/被欧美实施加征关税制裁的行业，主要有：新能源汽车、光伏、动力电池、钢铁及贱金属制品、部分关键材料（关键矿物、石墨磁铁）、纺织服饰（长丝、纺织品、织物、皮革羽毛）、家用电器（白色家电、小家电）、轻工制造（家具、玩具）、交通运输（铁路车辆、船舶、飞机航天器）、机械设备（工程机械、离心机）、化工（塑胶制品）； 2.2自主可控：半导体（高端芯片、光刻机、EDA、新材料）、AI、军工、医药 ◆自主可控产业：根据其产业链不稳不优不强（存在欧美技术出口管制）+已有现成的技术路径但尚未完全自主可控的特征，筛选出欧美卡脖子技术清单&大基金主投领域&近年来研发费用高增的行业。包括：半导体（高端芯片、关键设备如光