5月美国非农数据解读：如何看待美国就业数据“打架”？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人马乐怡 maly@ctsec.com 相关报告 1.《强劲就业正在松动——4月美国非农数据解读》2024-05-04 2.《美国就业为何仍超预期——3月美国非农数据解读》2024-04-06 3.《就业市场逐步降温——2月美国非农数据解读》2024-03-09 证券研究报告 宏观月报/2024.06.08 如何看待美国就业数据“打架”？ ——5月美国非农数据解读 核心观点 非农数据前值下修，失业率走高。美国劳工部最新数据显示，5月新增非农就业人数录得27.2万人，超过市场预期。不过，本月失业率回升至4%，而劳动参与率有所下降。本月新增非农和失业率表现有所背离，主要原因是二者统计方式和口径有所不同，机构调查的样本量更大，但局限在企业和政府雇员中，而家庭调查包括了自营工作者等不受企业雇佣的人员，调查范围更广。综合来看，本次数据反映美国劳动力市场正在降温。一方面，此前两个月的非农数据有所下修，3月和4月新增非农就业人数合计共减少2.2万人。另一方面失业率有所上升，同时劳动参与率有所下降，反映美国就业市场整体疲态渐显。从结构上来看，5月受雇佣人数大幅减少40.8万人，同时重新进入劳动力市场的失业人群增多。此外，失业持续时间超过27周的人数持续上升，退出劳动力市场的人数大幅增加。 新增就业集中在服务业。从具体行业看，本月新增非农就业主要集中于教育保健、政府和休闲酒店业，分别为8.6万人、4.3万人和4.2万人。政府、商业服务和休闲酒店业新增就业人数较上月大幅提升，分别增加3.6万人、3.4万人和3万人。 失业率小幅走高，劳动参与率下降。5月劳动参与率录得62.5%，较上月小幅下降。劳动参与率有所下降，一方面，本月劳动力人数减少25万人，其中受雇佣人数大幅减少40.8万人。另一方面，5月劳动参与率下降主要集中在20-24岁人群中，反映美国新毕业大学生就业较为困难。5月失业率走高至4%从结构上来看，失业人数增加主要是重新进入劳动力市场、开始找工作的失业人数上升。综合来看，美国劳动力市场进一步降温。 工资增速基本保持不变，实际薪酬增速回落。5月非农就业平均时薪同比增速录得4.4%，较上月基本持平。其中，零售和批发业时薪增速增幅最大。4月实际时薪同比增速为0.5%，较3月继续下降。由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪同比增速的持续放缓，也意味着美国非住房项服务通胀的回落或更加顺利。 降息最早或在9月。非农数据公布后，由于新增非农就业人数大幅增加，市场对美联储利率路径整体上移，首次降息时点预期在9月。同时，美股三大指数有所下跌，美元指数拉升，十年期美债收益率快速走高。我们认为，目前通胀压力仍然高于美联储预期水平，不过本月新增非农就业人数仍然偏强，短期内美联储或倾向于维持高利率。考虑到劳动力市场整体扩张步伐正在减速，叠加时薪增速放缓有望带动服务项通胀回落，随着高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，首次降息或在9月进行。 风险提示：美国经济下行超预期，美联储货币紧缩超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.美国新增非农就业（万人）3 图2.美国各行业新增非农就业人数（万人）4 图3.美国失业率和劳动参与率（%）4 图4.美国职位空缺数5 图5.美国劳动力供需缺口5 图6.非农就业平均时薪环比和同比增速（%）5 图7.美国各行业平均时薪同比增速（%）6 图8.美国实际时薪同比增速（%）6 图9.市场预期美联储政策利率路径（%）7 新增非农较强，失业率走高。美国劳工部最新数据显示，5月新增非农就业人数录得27.2万人，超过市场预期。不过，本月失业率回升至4%，而劳动参与率有所下降。本月新增非农和失业率表现有所背离，主要原因是二者统计方式和口径有所不同。非农就业为机构调查数据，调查对象为约12万家企业和政府机构，样本量更大，但仅包括了企业和政府雇员，主要反映各行业就业和薪酬变化。而失业率出自家庭调查数据，调查对象为约6万个家庭，样本量虽小于机构调查，但调查范围更广，包括了不在企业受雇的自营工作者、无薪家庭工人、农业工人、私人家庭工人和无薪休假工人等，因此家庭调查更能反映就业的人口特征。 非农数据前值下修，美国劳动力市场继续降温。综合来看，本次数据反映美国劳动力市场正在降温。一方面，此前两个月的非农数据有所下修，3月新增非农就业人数由31.5万人下修至30.3万人，4月由17.5万人下修为16.5万人，合计共 减少2.2万人。另一方面，失业率有所上升，同时劳动参与率有所下降，指向美国就业市场整体疲态渐显。从结构上来看，5月受雇佣人数大幅减少40.8万人，同时重新进入劳动力市场的失业人群增多。此外，失业持续时间超过27周的人数持续上升，退出劳动力市场的人数正逐渐增加。 图1.美国新增非农就业（万人） 170 130 90 50 10 16000 新增非农就业 非农就业总人数（右轴） 15500 15000 14500 14000 13500 -30 19/520/5 21/522/523/524/5 13000 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 新增就业集中在服务业。从具体行业看，本月新增非农就业主要集中于教育保健、政府和休闲酒店业，分别为8.6万人、4.3万人和4.2万人。政府、商业服务和休 闲酒店业新增就业人数较上月大幅提升，分别增加3.6万人、3.4万人和3万人。 此外，教育保健、零售和运输仓储业本月新增就业人数较上月下降，分别减少1 万人和0.9万人。 图2.美国各行业新增非农就业人数（万人） 2024年4月2024年5月 12 10 8 6 4 2 0 -2 教政休商建育府闲业筑保酒服业 健店务 零运金制其售输融造他业仓活业服储动务 业 批公信 发用息 业事业业 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 失业率小幅走高，劳动参与率下降。5月劳动参与率录得62.5%，较上月小幅下降，较疫情前2020年1月63.3%的水平仍低0.8个百分点。劳动参与率有所下降， 一方面，本月劳动力人数减少25万人，其中受雇佣人数大幅减少40.8万人。另一方面，5月劳动参与率下降主要集中在20-24岁人群中，从4月的72.4%降至70.8%，反映美国新毕业大学生就业较为困难。5月失业率走高至4%，较上月上升0.1个百分点，在劳动力人数下降的同时，失业人数增加15.7万人。从结构上来看，失业人数增加主要是重新进入劳动力市场、开始找工作的失业人数上升，本月这类人群增加了11.7万人。综合来看，失业率有所走高，劳动参与率下降，指向美国劳动力市场进一步降温。 图3.美国失业率和劳动参与率（%） 失业率 劳动参与率（右轴） 763.0 662.5 562.0 461.5 3 21/521/1122/522/1123/523/1124/5 61.0 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 劳动力供需缺口逐渐弥合。4月美国职位空缺数有所下降，录得805.9万人，职位空缺率较前值下降0.2个百分点至4.8%。在疫情爆发后，由于人口结构变化以及失业率的猛烈变化等因素，美国劳动参与率大幅回落，叠加政府营造的收入缓冲 垫，导致此后劳动力市场供给始终难以匹配需求，职位空缺数远超疫情前水平。4月劳动力供需缺口录得156.7万人，较3月大幅下降。从长期来看，劳动力供需缺口呈逐渐缩小态势，表明美国就业市场供需正逐渐向均衡回归。 图4.美国职位空缺数图5.美国劳动力供需缺口 数据来源：WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 工资增速基本保持不变。5月非农就业平均时薪环比增速上升至0.4%，非农就业平均时薪同比增速录得4.4%，较上月基本持平。近一年来，平均每周工时基本在 34.3小时-34.4小时间浮动，在每周工作时长基本保持不变的背景下，企业无需大幅提涨工资即可招聘员工，指向劳动力需求正在降温。此外，由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪同比增速的持续放缓，也意味着美国非住房项服务通胀的回落或更加顺利。 图6.非农就业平均时薪环比和同比增速（%） 平均时薪环比 平均时薪同比（右轴） 0.87 0.66 0.45 0.24 0.03 21/521/1122/522/1123/523/1124/5 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 零售和批发业时薪增速增幅最大。分行业来看，除金融业、建筑业、运输仓储业和公用事业外，其余行业时薪增速均有不同程度的上升。其中，零售业、批发业和教育医疗业平均时薪同比增速分别较上月提高约0.5个百分点、0.4个百分点和 0.2个百分点。而建筑业、金融业和运输仓储业时薪增速下降幅度最大，分别较上月下降约0.3个百分点、0.3个百分点和0.2个百分点。 图7.美国各行业平均时薪同比增速（%） 2024年4月2024年5月 7 6 5 4 3 2 1 0 金制运建 融造输筑 业业仓业 储业 商休批教公零业闲发育用售服酒业医事业务店疗业 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 实际薪酬增速继续回落。如果剔除物价水平对时薪增长的影响，可以发现，从新冠疫情爆发后至2023年5月之前，实际时薪同比持续录得负值，随着CPI同比增速由高位快速回落，实际时薪同比开始由负转正。4月实际时薪同比增速为0.5%，较3月继续下降。从长期趋势来看，随着实际薪酬增速逐渐放缓，居民支出水平或持续下降，未来消费支出可能继续放缓。 图8.美国实际时薪同比增速（%） 实际时薪同比 名义时薪同比 8 6 4 2 0 -2 -4 19/420/421/422/423/424/4 数据来源：CEIC，BLS，WIND，财通证券研究所 降息最早或在9月。非农数据公布后，由于新增非农就业人数大幅增加，市场对 美联储利率路径整体上移，首次降息时点预期在9月。同时，美股三大指数有所下跌，美元指数拉升，十年期美债收益率快速走高。本月非农就业数据显示，新增非农就业人数前值不断下修，失业率有所走高，美国就业市场强劲势头有所减弱。我们认为，目前通胀压力仍然高于美联储预期水平，失业率虽有所走高，但本月新增非农就业人数仍然偏强，5月FOMC会议纪要显示美联储更注重通胀目标，或导致短期内美联储倾向于维持高利率水平。不过，实际收入增速下行、居 民超额储蓄的逐月减少以及居民信用卡贷款利率位于高位，均指向未来居民消费或将进一步放缓，同时高利率或在短期内抑制企业投资热情。考虑到劳动力市场整体扩张步伐正在减速，叠加时薪增速放缓有望带动服务项通胀回落，随着高利率对经济各部门的影响或将逐步显现，首次降息或在9月进行。 图9.市场预期美联储政策利率路径（%） 5月非农数据发布后 5月非农数据发布前 4月通胀数据发布后 5.4 5.2 5.0 4.8 4.6 4.4 24/06E24/07E24/09E24/11E24/12E25/1E25/3E 数据来源：CME，财通证券研究所 风险提示：美国经济下行超预期，美联储货币紧缩超预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：