宏观点评：美国就业人数大增、失业率反升，如何理解？

宏观点评 美国就业人数大增、失业率反升，如何理解？ 证券研究报告|宏观经济研究 2024年06月08日 事件：北京时间6月7日20:30，美国公布5月非农就业数据。 核心结论：美国5月新增非农就业和薪资增速均明显反弹，但失业率意外升至近两年最高点4.0%，背离的背后是由于大量非法移民挤占了美国本土居民的就业机会，二者统计口径的差异决定了非农就业人数比失业率更能反映真实就 业状况。继续提示：美国劳动力市场依然偏强，将支撑经济和通胀保持韧性；美联储降息路径不确定性仍大，未来3个月是重要观察窗口。 1、美国5月新增非农就业和薪资增速超预期，但失业率意外升至两年最高。 >总体就业表现：美国5月新增非农就业27.2万，高于预期值18.5万，4月 和3月新增非农就业分别由17.5万、31.5万下修至16.5万、31.0万，两月合计下修1.5万。失业率4.0%，高于预期和前值3.9%，是过去30个月最高。劳动参与率62.5%，低于预期和前值62.7%，是过去16个月最低。 >行业就业表现：5月美国整体非农就业环比提升0.17%，主要行业中，就业环比改善较大的主要包括：教育和保健服务业0.33%、建筑业0.26%、休闲和酒店业0.25%；就业环比表现较差的主要包括：采矿业-0.63%、信息业0%、批发业0.05%、制造业0.06%、零售业0.08%；其他行业与总体就业表现大致接近。总体看，目前美国就业依然呈现出低端服务业改善明显、零售和高端行业表现较差的特征。 >薪资数据表现：美国5月平均时薪环比0.4%，高于预期值0.3%、前值0.2% 和过去12个月均值0.3%；平均周薪环比0.4%，高于前值-0.1%和过去12个月均值0.3%。结合行业就业表现来看，在新增就业主要由低端服务业贡献的情况下，薪资依然维持较高增速，属于十分强劲的表现。 2、非农数据公布后，美元指数大涨、黄金大跌，降息预期明显降温。 >大类资产表现：非农公布后，美股震荡下跌，标普500、纳斯达克、道琼斯 指数分别收跌0.1%、0.2%、0.2%；10Y美债收益率快速走高，最终收于4.44%，较前日上行14.4bp；美元指数快速走高，最终收涨0.8%至104.9；现货黄金持续走低，最终收跌3.5%至2293.5美元/盎司。 >降息预期变化：非农公布后，利率期货隐含的降息预期明显降温。目前6月降息概率维持0%，7月从20%降至不到10%，9月从80%降至50%，年内降息两次的概率从接近100%降至50%左右。 3、继续提示：非农比失业率更有参考意义，美联储降息路径仍高度不确定。 >美国就业数据背离的信号：前期报告中我们曾指出，2020年以来，由于美 国放松边境管控，大量非法移民涌入并挤占美国本土居民的就业机会。由于新增非农就业人数的统计口径是企业，因此可以统计到这部分非法移民；而失业率的统计口径是家庭，难以将非法移民纳入样本。因此，非农就业人数比失业率更能反映真实就业状况。此外，其他就业指标也均指向美国5月就业形势依然良好，例如：5月ISM制造业和非制造业PMI就业指数均有所抬升；周度的初请失业金人数、持有失业保险者的失业率均维持低位；4月职位空缺虽有所回落，但绝对水平仍高于2020年之前。我们维持此前判断：美国劳动力市场依然强劲，这也将继续支撑美国经济和通胀保持韧性。 >美联储政策展望：目前美国通胀进展依然缓慢，而就业和薪资增长保持强劲将进一步加剧通胀压力，这也会迫使美联储在降息决策上更加谨慎。往后看，我们认为美联储年内启动降息仍是大概率结果，但本轮降息的节奏不会太快。考虑到美联储9月议息会议前仍有3个月的数据可供观察，如果这3个月的 就业和通胀数据连续走弱，则美联储可能在9月和12月各降息一次；反之如 果这3个月的数据依然强劲，则可能只会在11月或12月降息一次。因此， 美联储降息路径仍存在较大不确定性，未来3个月将是重要的观察窗口。风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师刘新宇 执业证书编号：S0680521030002邮箱：liuxinyu@gszq.com 相关研究 1、《四大维度看，本轮黄金牛市可持续吗？》2024-5-29 2、《美国4月CPI如期回落，通胀风险消退了吗？》 2024-5-16 3、《是“滞胀”吗？——美国一季度GDP大降的表与里》2024-4-26 4、《美国二次通胀加剧，年内还会降息吗？——美国3 月CPI点评》2024-4-11 5、《美国就业高增的真相——兼评1月非农》2024-2-4 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：美国5月新增非农就业和失业率双双上行图表2：美国5月劳动参与率下降、平均工时持平 美国失业率新增非农就业人数（右轴） % 6 5 4 3 2 万人 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 劳动参与率平均每周工时 % 63.0 62.8 62.6 62.4 62.2 62.0 61.8 61.6 61.4 61.2 61.0 % 35.0 34.9 34.8 34.7 34.6 34.5 34.4 34.3 34.2 34.1 34.0 21-1122-0522-1123-0523-1124-0521-1122-0522-1123-0523-1124-05 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：美国5月各行业就业变化图表4：美国5月时薪和周薪环比双双反弹 万人5月新增就业人数5月存量就业环比（右轴） 10 8 6 4 2 0 -2 % 0.4 0.0 -0.4 -0.8 平均时薪环比平均周薪环比 % 1.1 0.9 0.7 0.5 0.3 0.1 教政休 ( 育府闲 和含和 保教酒 健育店 ) 服业 务 专建零 业筑售 和业业商 业服务 运金制其输融造他仓业业服储务 业业 批公信采发用息矿业事业业 业 -0.1 -0.3 -0.5 21-1122-0522-1123-0523-1124-05 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 非农公布 现货黄金，左 美元指数，右 非农公布 标普500指数期货，右 10Y美债收益率，左 图表5：非农公布前后，美股和美债表现图表6：非农公布前后，美元和黄金表现 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表7：非农公布后，美联储降息预期明显降温 联邦基金利率期货隐含的美联储加息/降息次数 （一次对应25bp，数字下降表示降息） 次 0.0 -0.5 非农公布前非农公布后 0.00.0 -0.2 -0.1 -0.5 -0.8 -0.8 -1.2 -1.5 -2.0 -1.0 -1.5 -2.0 -2.5 24-624-724-924-1124-12 资料来源：Bloomberg，国盛证券研究所 图表8：美国5月PMI就业指数反弹图表9：美国5月高频就业数据表现良好 %制造业PMI就业指数非制造业PMI就业指数 65 60 55 50 45 40 初请失业金人数持有失业保险人群失业率（右轴） 万人 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 %2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 21-0521-1122-0522-1123-0523-1124-0521-0621-1122-0422-0923-0223-0723-1224-05 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表10：美国职位空缺仍高于2020年之前 万人职位空缺数失业人数 2500 2000 1500 1000 500 0 16-0517-0518-0519-0520-0521-0522-0523-0524-05 资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com