持有：2016年第三季度毛利率令人失望

2016年10月29日2016年第四季度指导差于预期健康的FCF可以保护股价免受下行冲击减持31％的资金，维持新台币79.30元（从新台币56.30元起）令人失望的2016年第3季度毛利率。2016年第3季度净利润为10亿新台币（每股收益：TWD2.14，环比增长42％，同比增长24％）。按非经营收入计算，新台币2.84亿元为10％/ 23％。但是，2016年第三季度的经营业绩令人失望。 2016年第3季度的毛利率下降了400个基点，远低于利润率持平的指导。有利的产品组合（手机业务的毛利率较低）不能抵消折旧增加的影响。2016年第4季度指导差于预期。管理层指导2016年第4季度销售环比下降15点，并建议10月每月收入进一步下降。这主要是受手机和WiFi产品过渡的推动。这意味着10月的月收入将比7月/ 8月的高峰收入低15-20％。削减订单的规模对于产品过渡而言意义重大。我们认为这是由于IDM仍在该市场中占主导地位而导致的业务溢出。健康的FCF。由于强劲的自由现金流，该公司在过去四年中进行了三次减资。鉴于未来两个季度随着新产能（Fab C）生产利用率的降低，我们预计2017年不会制定激进的资本支出计划。因此，FCE在2017e / 2018e保持强劲，为30亿新台币/ 25亿新台币。如果管理层决定在2017/2018年再次进行资本削减，我们将不会感到惊讶。这将是我们持有评级的上行风险。 目标价（TWD）上一个目标（TWD）79.3056.30分享价格（TWD）上/下93.10-14.8%（截至2016年10月28日）市场数据市值（TWDm）37,954市值（美元）1,200BBG3105 TT3m ADTV（美元）10金融与比率（TWD）年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰每股收益4.487.827.938.87汇丰EPS（上）4.485.525.736.27变化（％）423842共识每股收益6.527.808.9310.51PE（x）20.811.911.710.5股息收益率（％）0.50.91.01.1EV / EBITDA（x）6.14.63.83.0净资产收益率（％）16.117.114.914.652周价格（TWD）110.0080.5051.0010月15日4月16日10月16日 目标价：79.30最高：96.90最低：56.97当前：93.10资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计估值和风险。我们下调2016/2017/2018净收入2%/4%/2% 考虑到毛利率低于预期，并将每股收益上调42％/ 38％/ 42％，以考虑到9月22日完成的资本削减31％。我们的TWD79.30目标价基于10倍（不变）收益，即该股票在周期中期交易的位置。与公司2015-2017年11％的复合年增长率相比，这并不昂贵，尽管短期内缺乏催化剂，但仍将提供下行支撑。我们的目标价意味着下跌14.8％。我们维持持有评级，因为我们相信尽管订单削减幅度很大，但产品过渡仍是短期问题，并将在接下来的1-2个季度内结束。上行风险包括对高端智能手机的需求好于预期（每部手机使用更多的PA）以及进一步降低资本。下行风险其中包括WiFi多输入多输出（MIMO）的采用低于预期，这可能会减少PA的使用，以及其中国竞争对手的加速发展。布鲁斯·鲁*技术分析师汇丰证券（台湾）有限公司bruce.kl.lu@hsbc.com.tw+8862 6631 2861*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券（台湾）有限公司查看汇丰银行全球研究部：保持股本通讯设备台湾持有：2016年第三季度毛利率令人失望WIN半导体（3105 TT）RIC3105.TWO自由浮动75% 资质●通讯设备2016年10月29日2收入EBITDA折旧及摊销营业利润/ EBIT净利息PBT汇丰PBT税收净利润汇丰净利润12,0165,433-1,9233,51063,4343,434-7622,6722,67213,6176,297-2,5863,71134,0444,044-8543,1903,19014,2556,778-2,8363,94204,1424,142-9093,2323,23215,5497,597-3,0864,51104,6314,631-1,0153,6163,616股东资金投入资金17,20910,31320,19511,20823,07110,57926,32710,640 WIN半导体相对台湾加权指数财务与估值：获胜半导体保持财务报表年至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e12 / 2018e损益表（TWDm）关键的预测驱动力截止至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e 12 / 2018e估值数据截止至12 / 2015a 12 / 2016e 12 / 2017e 12 / 2018e现金流量摘要（TWDm）*基于汇丰每股收益（摊薄）发行人信息资产负债表摘要（TWDm）股价（TWD）93.10自由浮动75%有形固定资产11,62312,03611,70011,114目标价（TWD）79.30部门通讯设备当前资产现金及其他6,9843,5149,1325,61212,8679,11716,33212,311路透社（股权）彭博（股权）3105.TWO3105 TT国家分析师台湾陆小龙总资产24,11124,56727,96730,848市值（USDm）1,200联系+886经营负债4,7804,3484,8714,496债务总额2,122242526净债务-1,392-5,588-9,092-12,285价格相对 比率，增长和每股分析104.0094.0084.0074.0064.0054.0044.0034.00104.0094.0084.0074.0064.0054.0044.0034.002014201520162017资料来源：汇丰银行注：于2016年10月28日收盘来自运营资本支出的现金流量投资股利产生的现金流量净债务FCF权益变动4,893-3,486-3,619-1493466525,301-3,000-3,000-204-4,1961,4516,361-2,500-2,500-356-3,5042,9526,055-2,500-2,500-361-3,1932,54011,91713,51814,15715,4519898989812,01613,61714,25515,549晶圆销售其他总销售EV /销售EV / EBITDA EV / ICPE * PBFCF收益率（％）股息收益率（％）2.86.13.220.83.21.90.52.14.62.611.91.94.20.91.83.82.411.71.68.51.01.43.02.110.51.47.31.1年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e同比变化收入21.213.34.79.1息税折旧摊销前利润29.515.97.612.1营业利润51.75.76.214.4PBT41.417.82.411.8汇丰每股收益45.874.71.311.9比例（％）收益/ IC（x）1.11.31.31.5投资回报率25.427.228.233.2鱼子16.117.114.914.6资产回报率11.613.112.312.3EBITDA利润率45.246.247.548.9营业利润率29.227.327.729.0净债务/权益-8.1-27.7-39.4-46.7净债务/ EBITDA（x）-0.3-0.9-1.3-1.6每股数据（TWD）EPS Rep（稀释）4.487.827.938.87汇丰每股收益（摊薄）4.487.827.938.87DPS0.500.870.890.99账面价值28.8549.5456.5964.58 资质●通讯设备2016年10月29日516014012010080604020020倍WIN股价（TWD）15倍10倍5倍半赢：16年三季度业绩快照（TWDm）16年3季度2Q16aQ / Q15年3季度是/是汇丰银行差异缺点差异收入3,5533,572-1%2,91322%3,714-4%3,4822%毛利1,2541,400-10%1,1786%1,464-14%1,327-5%GP保证金（％）35.3%39.2%-3.9分40.4%-5.1分39.4%-4.1分38.1%-2.8分营业利润8641,040-17%8274%1,090-21%961-10%运营保证金（％）24.3%29.1%-4.8分28.4%-4.1分29.3%-5分27.6%-3.3分非营业中28450137014税前收入1,1481,0905%96419%1,0905%97518%税后收入1,00170642%80524%91010%81323%每股收益（TWD）2.461.20104%1.3582%1.5558%1.9923%资料来源：公司数据，汇丰银行估计，彭博共识半赢：收入估算值修订 2016年 2017年 2018年 （以TWDm为单位）旧的新％更改旧的新％更改旧的新％更改收入14,15413,617-4%14,35614,255-1%15,29415,5492%毛利5,5755,150-8%5,5755,435-3%6,1706,1600%营业收入4,1133,711-10%4,1063,942-4%4,5854,511-2%净收入3,2413,190-2%3,3643,232-4%3,6763,616-2%每股收益5.527.8242%5.737.9338%6.278.8742%毛利率39.4%37.8%-2分38.8%38.1%-1分40.3%39.6%-1分营业利润率29.1%27.3%-2分28.6%27.7%-1分30.0%29.0%-1分净利润22.9%23.4%1分23.4%22.7%-1分24.0%23.3%-1分资料来源：汇丰银行估算半决赛：1200万前锋PE乐队半决赛：1200万前锋PB趋势180160140120100806040200WIN股价（TWD）2.5倍2倍1.5倍1倍资料来源：公司数据，汇丰银行估算资料来源：公司数据，汇丰银行估算10月9日至10月10日至10月10日至4月11日至10月11日至12月12日至12月13日至13月13日至13月14日至14月14日至10月15日2016年4月10月9日至10月10日至10月10日至4月11日至10月11日至12月12日至12月13日至13月13日至13月14日至14月14日至10月15日2016年4月 半赢：季度盈利预测（TWDm） 2015年度 2016年度 2017年度财政财政财政资质●通讯设备2016年10月29日4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4EQ1EQ2E第三季度Q4E20152016年2017年营业额2,8073,0992,9133,1973,2923,5723,5533,2003,1603,4513,7863,85812,01613,61714,255生活质量3%10%-6%10%3%8%-1%-10%-1%9%10%2%同比68%26%-5%18%17%15%22%0%-4%-3%7%21%21%13%5%毛利1,0631,2011,1781,3191,3741,4001,2541,1231,1331,2951,4831,5244,7615,1505,435通用汽车37.9%38.8%40.4%41.3%41.7%39.2%35.3%35.1%35.8%37.5%39.2%39.5%39.6%37.8%38.1%营业收入7749028271,0