股权激励落地，立足长远发展

买入（维持） 股价（2024年06月04日）31.7元 股权激励落地，立足长远发展 公司研究|动态跟踪安琪酵母600298.SH 目标价格40.04元 52周最高价/最低价37.66/27.93元 总股本/流通A股（万股）86,867/86,597 A股市值（百万元）27,537 事件：公司发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟向激励对象授予限制性股票共计1189万股，占总股本的1.37%，一次性授予，无预留权益。本次激励对象共计1006人（占公司当前员工总数的9.03%），包括公司董事、高级管理人员、核心技术人员及管理骨干。授予价格为15.41元/股。本次股权激励对应股份支付费用合计1.8亿元，其中24-28年对应费用分别为3247/6493/5005/2525/767万元。 本次激励计划分三期解除限售，比例分别为33%/33%/34%，对净资产现金回报率(EOE)、主营业务收入、资产负债率提出考核：1）第一个解除限售期：2024年EOE不低于21.5%；以2021-2023年主营业务收入均值为基数，2024年主营业务收入增长率不低于21%，且上述两个指标均不低于对标企业75分位值；2024年资产负债率不超过51%。2）第二个解除限售期：2025年EOE不低于22%；以2021-2023年主营业务收入均值为基数，2025年主营业务收入增长率不低于33%，且上述两个指标均不低于对标企业75分位值；2025年资产负债率不超过53%。3）第三个解除限售期：2026年EOE不低于22.5%；以2021-2023年主营业务收入均值为基数，2026年主营业务收入增长率不低于46%，且上述两个指标均不低于对标企业75分位值；2026年资产负债率不超过55%。经我们测算：1）公司21-23年主营业务收入均值123.2亿元，对应24-26年主营收入要求为149.0/163.8/179.8亿元，同比增长10.0%/9.9%/9.8%；2）我们测算公司21-23年EOE分别为34.0%/28.2%/24.1%。 此次为公司20年股权激励后的第二轮激励，相较于前次：1）本次覆盖人数更广（20年为 894万股，占总股本1.09%；覆盖744人，占员工总数8.09%）、授予价格更低（20年为 24.30元/股），充分调动员工积极性；2）未明确设置利润增长考核，且相较于24年预算目标（营收目标156.69亿元/yoy+15.37%，归母净利润目标13.69亿元/yoy+7.80%）定调更加稳健，目标具备可行性也可以更好地激发员工动力，充分体现公司与员工利益共享的意愿。公司为全球酵母及衍生品龙头企业，公司经营底部有望逐渐走出，建议积极关注。 国家/地区中国 行业食品饮料 核心观点 报告发布日期2024年06月05日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 4.17 8.01 -2.7 -13.4 相对表现% 3.99 7.7 -4.81 -7.03 沪深300% 0.18 0.31 2.11 -6.37 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080010  盈利预测与投资建议 业绩短期承压，静待经营拐点：——安琪 2024-04-23 略微调整收入及股权激励费用预测，调整24-26年EPS预测为1.54/1.72/1.98元（调整前为 酵母2024年一季报点评主业增速稳健，静待成本改善：——安琪 2023-11-06 1.58/1.83/2.11元），维持24年26倍PE估值，对应目标价40.04元，维持"买入评级"。 酵母2023年三季报点评 风险提示 需求复苏不及预期、行业竞争加剧、折旧摊销影响、原料成本波动等 国内及主业增速稳健，毛利率有所承压： ——安琪酵母2023年中报点评 2023-08-29 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 12,843 13,581 15,337 17,270 19,161 同比增长(%) 20.3% 5.7% 12.9% 12.6% 10.9% 营业利润(百万元) 1,581 1,509 1,572 1,761 2,031 同比增长(%) 5.5% -4.6% 4.2% 12.0% 15.3% 归属母公司净利润(百万元) 1,321 1,270 1,338 1,497 1,724 同比增长(%) 1.0% -3.9% 5.3% 11.9% 15.2% 每股收益（元） 1.52 1.46 1.54 1.72 1.98 毛利率(%) 24.8% 24.2% 23.9% 23.6% 23.5% 净利率(%) 10.3% 9.4% 8.7% 8.7% 9.0% 净资产收益率(%) 16.4% 13.1% 12.3% 12.2% 12.8% 市盈率 20.8 21.7 20.6 18.4 16.0 市净率 3.0 2.7 2.4 2.1 2.0 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,291 1,193 2,994 3,771 4,797 营业收入 12,843 13,581 15,337 17,270 19,161 应收票据及应收账款 1,765 1,765 1,750 2,022 2,204 营业成本 9,658 10,296 11,677 13,199 14,654 预付账款 233 422 477 484 479 销售费用 730 703 764 831 886 存货 3,007 3,818 4,330 4,894 5,434 管理费用 390 459 492 528 548 其他 371 1,011 937 789 758 研发费用 536 603 690 777 862 流动资产合计 6,667 8,209 10,488 11,959 13,671 财务费用 6 16 105 112 103 长期股权投资 25 22 22 22 22 资产、信用减值损失 91 75 68 68 68 固定资产 7,066 8,615 8,786 8,802 8,723 公允价值变动收益 0 (0) (0) (0) (0) 在建工程 1,351 753 649 605 587 投资净收益 6 (2) (2) (2) (2) 无形资产 610 663 638 612 587 其他 142 82 33 8 (7) 其他 1,215 1,009 472 472 472 营业利润 1,581 1,509 1,572 1,761 2,031 非流动资产合计 10,266 11,061 10,567 10,514 10,391 营业外收入 18 27 27 27 27 资产总计 16,933 19,270 21,055 22,473 24,062 营业外支出 4 9 9 9 9 短期借款 2,515 2,904 2,904 2,904 2,904 利润总额 1,595 1,526 1,589 1,779 2,049 应付票据及应付账款 1,923 1,893 2,232 2,523 2,801 所得税 246 215 224 250 288 其他 2,267 1,440 1,218 1,218 1,218 净利润 1,349 1,312 1,366 1,528 1,760 流动负债合计 6,705 6,237 6,354 6,645 6,923 少数股东损益 28 42 28 32 36 长期借款 310 2,020 2,020 2,020 2,020 归属于母公司净利润 1,321 1,270 1,338 1,497 1,724 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.52 1.46 1.54 1.72 1.98 其他 310 417 417 417 417 非流动负债合计 620 2,437 2,437 2,437 2,437 主要财务比率 负债合计 7,325 8,674 8,791 9,082 9,360 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 351 522 551 582 619 成长能力 股本 869 869 869 869 869 营业收入 20.3% 5.7% 12.9% 12.6% 10.9% 资本公积 2,181 2,168 2,440 2,440 2,440 营业利润 5.5% -4.6% 4.2% 12.0% 15.3% 留存收益 6,671 7,501 8,404 9,500 10,775 归属于母公司净利润 1.0% -3.9% 5.3% 11.9% 15.2% 其他 (464) (464) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 9,609 10,596 12,264 13,391 14,702 毛利率 24.8% 24.2% 23.9% 23.6% 23.5% 负债和股东权益总计 16,933 19,270 21,055 22,473 24,062 净利率 10.3% 9.4% 8.7% 8.7% 9.0% ROE 16.4% 13.1% 12.3% 12.2% 12.8% 现金流量表 ROIC 10.8% 8.8% 8.5% 8.8% 9.4% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 1,349 1,312 1,366 1,528 1,760 资产负债率 43.3% 45.0% 41.8% 40.4% 38.9% 折旧摊销 51 246 787 856 926 净负债率 31.1% 39.9% 19.8% 12.3% 4.3% 财务费用 6 16 105 112 103 流动比率 0.99 1.32 1.65 1.80 1.97 投资损失 (6) 2 2 2 2 速动比率 0.54 0.70 0.96 1.06 1.18 营运资金变动 (805) (1,208) (472) (523) (472) 营运能力 其它 474 953 986 19 14 应收账款周转率 9.3 8.3 8.8 8.7 8.6 经营活动现金流 1,069 1,321 2,773 1,995 2,333 存货周转率 3.6 3.0 2.8 2.8 2.8 资本支出 (1,989) (1,174) (803) (803) (803) 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 长期投资 (25) 3 4 0 0 每股指标（元） 其他 (501) (554) 98 98 48 每股收益 1.52 1.46 1.54 1.72 1.98 投资活动现金流 (2,514) (1,725) (701) (705) (755) 每股经营现金流 1.23 1.52 3.19 2.30 2.69 债权融资 132 743 (4) 0 0 每股净资产 10.66 11.60 13.48 14.75 16.21 股权融资 1,498 (13) 272 0 0 估值比率 其他 (219) (443) (540) (514) (552) 市盈率 20.8 21.7 20.6 18.4 16.0 筹资活动现金流 1,411 287 (272) (514) (552) 市净率 3.0 2.7 2.4 2.1 2.0 汇率变动影响 29 20 -0 -0 -0 EV/EBITD