2024年5月PMI数据点评：需求不足凸显，价格传导不畅，股市调整

2024-06-03 风险提示及免责声明请详见正文 2024-06-03 1 2024年5月PMI数据点评：需求不足凸显，价格传导不畅，股市调整 5 月制造业 PMI 49.5%，环比回落 0.9个百分点，连续两个月扩张后再度回归收缩区间。分项看，需求端，5月新订单指数和新出口订单指数双双下降。生产端，5月生产指数、产成品库存和生产经营活动预期等指标均下降。受供需两侧集体走弱，5月制造业景气度有所回落。 表1：5月PMI概览 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 图1：制造业PMI及其分项 图2：制造业PMI绝对值变动 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 46474849505152531月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20192021202220232024长江期货 | 鄂证监期货字[2014]1 号 研究咨询部 金融组 | 李鸣 Z0017029 F3058939 彭博 F3080600 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 2从季节性上看，2013年至2018年PMI读数在5月普遍较上月环比回升，2019年至2023年（除2022年外）则相反，全部环比下降。但2024年5月的环比下降0.9%是2013年以来同期最大降幅。 图3： 5月PMI环比降幅扩大 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 具体而言，据物流与采购联合会企业调查显示，反映市场需求不足的制造业企业比重为 60.6%，较前月上升 1.2 个百分点。其中，5月新订单环比下降1.5个百分点，乃2020年以来同期最高，再度回到荣枯线下。表征外需的新出口订单下滑幅度大于新订单，回落2.3个百分点至48.3。同时，在手订单、采购量和进口订单等也出现环比下滑。 需求指数降至荣枯线下意味着需求不足仍然是当前主要矛盾。从行业看，食品及酒饮料精制茶、金属制品、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业新订单指数继续保持扩张，市场需求持续释放；造纸印刷及文教体美娱用品、石油煤炭及其他燃料加工等行业新订单指数处于低位，相关行业市场需求有所减弱。 -1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.52013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-052021-052022-052023-052024-05 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 3图4：5月份需求指标下滑显著 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 出口端看，5 月新出口订单指数为 48.3%，较上月大幅下降 2.3 个百分点，在连续两个月处于扩张区间后，再次落入收缩区间。 表2：大型企业 PMI 扩张加快，而中小企业均转向收缩 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 通常而言，新出口订单波动较大，且从订单到出口报关需要时间，订单下降未必立即反映到 5 月出口增速上。从周边经济体 5 月外贸数据来看，韩国按开工日数计算的日均出口额同比增长 17.7%，越南出口同比增长12.9%。5 月我国出口同比可能延续修复，出口复苏仍是当前基本面的主线。 在需求偏弱的情况下，制造业企业主动补库的意愿并不强。5月产成品库存和原材料库存分别环比下滑0.8和0.3个百分点至46.5以及47.8。值得注意的是，在原材料价格上涨情况-4-3-2-1012345672013-052014-052015-052016-052017-052018-052019-052020-052021-052022-052023-052024-05新订单新出口订单 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 4下，企业通常会增加原材料库存，避免后续价格大幅上涨带来的成本压力。5月份原材料价格延续此前的上涨趋势至56.9，但库存指标走弱，反映面临需求不足，企业在原材料价格持续上涨情况下主动补库存意愿不强。 图5：企业库存下滑 图6：企业主动补库存意愿不强 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 5月制造业出厂价格指数持续好转，上行1.3个百分点至50.4，是2023年8月以来首次进入扩张区间。另一方面， 5 月出厂价格-购进价格指数的差值进一步走阔，由上月的-4.9个百分点走阔至-6.5 个百分点，企业成本压力短期较快上升；企业调查显示，反映原材料成本高的制造业企业比重连续两个月在 45%左右。这种情况下，企业营收改善趋势仍将得到维持，但利润或将承压。 44.0046.0048.0050.0052.0046.0047.0048.0049.0050.002020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-03原材料库存产成品库存-1.10-0.300.403.502.90-0.10-0.200.700.00-0.30-0.4-0.20.00.20.40.60.8-2-1012342024-012024-022024-032024-042024-05主要原材料购进价格环比原材料库存环比（右） 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 5 图7：进价涨幅大于销价，企业利润或承压 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 总体来说，5月份PMI数据大幅下滑，低于市场预期，我们认为有三点值得关注： 首先，5 月大型企业制造业 PMI 环比回升 0.4个百分点至 50.7%，连续 13 个月位于扩张区间，其新订单指数也环比回升 1.0个百分点至 51.6%。而中小型企业则恰恰相反，5 月中型、小型企业制造业 PMI 分别环比回落 1.3个百分点和3.6个百分点，新订单分项分别环比回落 2.3个百分点、6.4个百分点。中小企业 PMI再度跌破 50%，反映在当前订单需求不足、原材料涨价的情况下，中小企业面临更大的经营压力。 -40-20020406080100-14-12-10-8-6-4-2022016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-05出厂价格与主要原材料购进价格之差规模以上企业利润增速（右） 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 6表3：大型企业 PMI 扩张加快，而中小企业均转向收缩 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 其中，小企业2024年5月份PMI为46.7，历史同期新低，较新冠疫情时期更差。 图8：大型企业 PMI 扩张加快，而中小企业均转向收缩 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 第二，“出厂价格”和“采购量”，没有与“原材料购进价格”同步上涨，尤其是采购量，收缩至近3个月最低，进一步说明生产意愿下降，也暗示成本涨价推动加速供需失衡状态的市场化调整，上游原材料价格涨价，对PPI形成提振，但由于终端需求仍偏弱，利润向中下游传导较慢，接下来中游制造行业或将呈现调整，这种谨慎情绪对股市的影响就是调整横盘震荡或下跌。 46.0047.0048.0049.0050.0051.0052.00小型企业近5年均值近10年均值 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 7图9：利润传导不畅，A股进入调整 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 第三，“新出口订单”是3-5月收缩比较大的一个分项，说明外需对经济恢复的拉动作用在减弱，未来经济恢复向好的动能可能更多的还是要靠内需，但五一假期数据已经说明恢复后的“旅游、酒店、餐饮”等消费呈现的是“量涨人多价格降”，后续提振空间不大。另外近年来新出口订单对出口增速的指引弱化，指标回落与基数较高不无关系。 图10：出口增速与PMI新出口订单 数据来源：iFinD、长江期货研究咨询部 -10-50510151,8002,3002,8003,3003,8004,3004,8002009-012009-062009-112010-042010-092011-022011-072011-122012-052012-102013-032013-082014-012014-062014-112015-042015-092016-022016-072016-122017-052017-102018-032018-082019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-01上证综指PPICPI剪刀差-20-1001020304050603739414345474951532015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-092019-012019-052019-092020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01新出口订单出口增速 宏观金融研究 | 股指 2024-06-03 8总结：2024年5月PMI显示需求相对不足的问题在近期更为突出。价格方面，制造业价格反弹，但出厂价和原材料价格剪刀差扩大。订单下降和原材料涨价背景下，制造业中小企业面临的经营压力相对更大。对于权益市场而言，利润向中下游传导较慢，接下来中游制造行业或将呈现调整，股市将横盘震荡或下跌。