期权月度报告：多周期共振降波，六月隐波反弹空间有限
月度报告 衍生品：期权 是 兴证期货.研究咨询部金融研究团队 林玲 从业资格编号：F3067533投资咨询编号：Z0014903周立朝 从业资格编号：F03088989投资咨询编号：Z0018135 联系人：周立朝 电话：0591-38117689 邮箱：zhoulc@xzfutures.com 多周期共振降波，六月隐波反弹空间有限 2024年6月3日星期一 内容摘要 国内方面，中国5月制造业PMI数据环比下滑回到荣枯线之下，数据小幅走弱，情绪面短期利空，指数反弹至阻力位，成交量萎缩，震荡回踩休整。上海、广州、深圳一线城市相继落地楼市刺激政策。继上一轮各地密集放松住房限购政策后，新一轮住房信贷政策正在加紧出台。从长期来看，指数估值偏低位，整体市净率偏低，风险溢价率高，估值修复空间较大，中长期震荡偏多。 国外方面，美国5月标普全球PMI走强且超预期，美联储降息预期减弱；欧元区5月CPI超市场预期。降息预期摆动影响国外市场节奏，美股市近期走弱。 金融期权方面，5月份金融期权的日均成交量环比上个月下降。交易活跃度下降，市场震荡情绪偏强，特别是5月份下半月成交量下降幅度较大。沽购比率PCR值方面，除了50ETF期权之外，其它三个品种日均成交PCR值环比4月份回落，经过5月份标的指数震荡回落行情之后，空头情绪得到宣泄，指数进一步下降空间有限。持仓PCR方面，伴随着标的指数回落，持仓PCR回落。当前期权标的指数空头情绪得到一部分宣泄，但持仓PCR高位回落，标的指数上方阻力较大，后市或将延续震荡回踩的趋势。5月金融期权历史波动率与隐含波动率共振降波，期限结构呈现近低远高的偏斜结构，且隐波也接近2020年以来的最低值。不同品种、不同期限、不同周期的低波共振是当前金融期权的主要特征。且从金融指数的阻力与支撑来看，后市隐波反弹空间有限，6月份或将延续低波震荡行情。 商品期权方面，5月铜、铝、黄金、豆粕期权日均成交量环比上个月增加，在5月份出现过宽幅变动的升波行情，成交活跃度上扬，但从五月下旬开始，随着标的价格步入震荡走势，成交量大幅下降。甲醇、PTA 期权成交量环比萎缩，延续震荡行情。PCR值方面，5月下旬开始，铜期权与黄金期权成交PCR回升，持仓PCR下降，空头情绪上升，标的价格高位承压回落。甲醇、PTA期权成交PCR与持仓PCR回落，情绪面低迷，震荡预期强烈。5月份铜、铝、黄金期权出现过一波大幅升波的行情，波动率走势呈现脉冲式特征。后市在全球宏观面与地缘风险的扰动下，有色与贵金属期权仍然具有一定的升波惯性。此外，甲醇、PTA期权历史波动率与隐波普遍位于近三年10%分位附近，波动区间收敛，需关注基本面扰动带来的低波反弹行情。 风险因子：经济数据表现不佳、美联储超预期收紧信号 一、期权标的指数分析 1.金融期权 上个月金融期权标的变化幅度分别为：上证50ETF变化-0.04%，沪市300ETF 变化-0.44%，沪市500ETF变化-3.51%，深市300ETF变化-0.32%、深市500ETF 变化-1.93%，创业板ETF变化-2.42%，深证100ETF变化-1.44%，上证50指数变化-0.08%、沪深300变化-0.68%、中证1000指数变化-2.59%。上证50、沪深300、中证500、中证1000、创业板指市净率分别为1.12、1.24、1.62、1.85、3.51，五年周期中对应的分位为8.04%、4.51%、5.49%、3.87%、3.92%。指数估值均处于近十年低位，估值支撑强。 国内方面，中国5月官方制造业PMI为49.5%，预期50.1%，前值50.4%。5月份，受前期制造业增长较快形成较高基数和有效需求不足等因素影响，制造业景气水平有所回落。中国5月非制造业PMI为51.1%，预期51.5%，前值51.2%，5月份非制造业继续保持扩张。服务业商务活动指数为50.5%，环比上升0.2个百分点，服务业延续恢复发展态势。5月综合PMI产出指数为51.0%，环比下降0.7个百分点，仍位于扩张区间。制造业PMI数据环比下滑回到荣枯线之下，数据小幅走弱，情绪面短期利空指数。上海、广州、深圳一线城市相继落地楼市调整政策。继上一轮各地密集放松住房限购政策后，新一轮住房信贷政策正在加紧出台。在央行定调下一步的住房金融政策走向后，房地产新政落地城市一步步扩围。截至目前已有超20个省份明确取消房贷利率下限并降低首付比例下限。各地按照“因城施策”原则支持合理住房需求，也呈现出不同的政策特点。国家集成电路产业投资基金三期于5月24日成立，注册资本3440亿元，半导体科技板块迎来战略投资资金。从长期来看，指数估值偏低位，整体市净率偏低，风险溢价率高，估值修复空间较大，中长期震荡偏多。 美国5月标普全球PMI初值数据显示，5月份美国商业活动增速大幅加快，达到两年来的最快水平，表明经济表现在第二季度中期有所改善。美联储首次降息时间预估从11月推迟到12月；欧元区5月CPI初值同比由4月的2.4%加速至2.6%，超出市场预期的2.5%，为今年以来首次反弹，或促使欧洲央行谨慎考虑未来降息节奏，在7月份暂停降息，并在未来几个月放慢降息步伐的理由更加充分。5月核心CPI从2.7%反弹至2.9%，亦超出市场预期。降息预期摆动影响国外市场节奏，美股市近期走弱。 2.商品期权 上个月铜、铝、甲醇、PTA、豆粕、黄金期货活跃合约月度涨跌幅分别为0.39%、4.67%、2.85%、1.39%、2.82%、1.34%。受欧美利率预期与风险因素影响，有色、贵金属板块在5月呈高位宽幅震荡走势，且当前以上不确定因素并未有效消除，特别是风险驱动因素将持续支撑贵金属价格，但降息预期的摆动将影响波动节奏。预计6月份黄金白银延续高位宽幅震荡走势，此外，甲醇、PTA与豆粕的价格延 续震荡走势，品种成交量偏低。 图1：上证50指数动态估值（PE-TTM） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图2：沪深300指数动态估值（PE-TTM） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图3：中证500指数动态估值（PE-TTM） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图4：中证1000指数动态估值（PE-TTM） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图5：创业板指数估值（市盈率-TTM） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图6：沪铜、沪铝期货价格走势 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图7：PTA、甲醇期货价格走势 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图8：豆粕期货价格走势 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 二、期权PCR（认沽/认购）分析 1.金融期权 5月份金融期权的日均成交量环比上个月下降。其中，50ETF期权、沪市300ETF期权、沪市500ETF期权与创业板ETF期权成交活跃度较高，5月日均成交张数分别为105万张、91.4万张、103.5万张、77.07万张。而在4月份，以上品种日均成交分别为136.5万张、121.6万张、118.7万张、98万张。交易活跃度下降，市场震荡情绪偏强，特别是5月份下半月成交量下降幅度较大。沽购比率PCR值方面，50ETF期权、沪市300ETF期权、沪市500ETF期权与创业板ETF期权5月日均成交PCR值分别为95.60%、91.59%、106.24%、90.25%。除了50ETF期权之外，其它三个品种日均成交PCR值环比4月份回落，经过5月份标的指数震荡回落行情之后，空头情绪得到宣泄，指数进一步下降空间有限。持仓PCR方面，以上四个品种的5月均值分别为104.10%、98.50%、106.42%、94.79%，普遍高于4月均值，但从5月下旬开始，伴随着标的指数回落，持仓PCR回落。通常成交PCR与标的指数反向关系，持仓PCR与标的指数正相关系，结合以上指标来看，当前期权标的指数空头情绪得到一部分宣泄，但持仓PCR高位回落，标的指数上方阻力较大，后市或将延续震荡回踩的趋势。 2.商品期权 商品期权方面，5月铜、铝、黄金、豆粕期权日均成交量环比上个月增加，分别为16.2万手、15万手、10.3万手、33.7万手。以上品种在5月份出现过宽幅变动的升波行情，成交活跃度上扬，但从五月下旬开始，随着标的价格步入震荡走势，成交量大幅下降。甲醇、PTA期权成交量环比萎缩，延续震荡行情。PCR值方面，5月下旬开始，铜期权与黄金期权成交PCR回升，持仓PCR下降，空头情绪上升，标的价格高位承压回落。甲醇、PTA期权成交PCR与持仓PCR回落，情绪面低迷，震荡预期强烈。 图9：50ETF期权成交量与持仓量图10：50ETF期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图11：沪市300ETF期权成交与持仓图12：沪市300ETF期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图13：沪市500ETF期权成交与持仓图14：沪市500ETF期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图15：深市300ETF期权成交与持仓图16：深市300ETF期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图17：深市500ETF期权成交与持仓图18：深市500ETF期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图19：创业板ETF期权成交与持仓图20：创业板ETF期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图21：沪市300指数期权成交与持仓图22：沪市300指数期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图23：中证1000指数期权成交与持仓图24：中证1000指数期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图25：沪铜期权成交与持仓图26：沪铜期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图27：沪铝期权成交与持仓图28：沪铝期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图29：甲醇期权成交与持仓图30：甲醇期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图31：PTA期权成交与持仓图32：PTA期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图33：黄金期权成交与持仓图34：黄金期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 图35：豆粕期权成交与持仓图36：豆粕期权PCR（%） 数据来源：wind，兴证期货研究咨询部 三、期权波动率分析 1.金融期权 波动率方面，5月金融期权历史波动率与隐含波动率共振降波，其中50ETF的30日、60日、90日周期历史波动率分别为10.6%、10.4%、13.2%，接近2020年以来的最低值；此外，隐含波动率锥显示，1个月、3个月、6个月期限结构的隐波分别为12.8%、13.9%、14.7%，期限结构呈现近低远高的偏斜结构，且隐波也接近2020年以来的最低值。上证50、沪深300系列隐波低位，中小创系列期权隐波近期持续下滑，中证500ETF期权与上证50ETF期权的近月隐波差维持在5个百分点左右。不同品种、不同期限、不同周期的低波共振是当前金融期权的主要特征。且从金融指数的阻力与支撑来看，后市隐波反弹空间有限，6月份或将延续低波震荡行情。 2商品期权 商品期权方面，5月份铜、铝、黄金期权出现过一波大幅升波的行情，波动率走势呈现脉冲式特征。截止到月底，铜的30日、60日、90日周期历史波动率分位达到25.2%、19.6%、16.5%，均高于近三年中位数，月底铜期权隐波高位回落至中位数附近。与铜期权相似的隐波走势，黄金期权隐波也走出了冲高回落的脉冲式走势，当前1个月、3个月、6个月期限结构的隐波分别为17.04%、15.1%、14.66%。高于近三年中位数。后市在全球宏观面与地缘风险的扰动下，有色与贵金属期权仍然具有一定的升波惯性。此外，甲醇、PTA期权历史波动率与隐波普遍位于近三年10%分位附近，波动区间收敛，
