价格上行趋势不变，节能降碳不改底层逻辑

行情回顾（2024.5.25~2024.5.31）： 中信煤炭指数3,991.43点，上涨2.00%，跑赢沪深300指数2.60pct，位列中信板块涨跌幅榜第3位。 重点领域分析： 本周动煤价格小幅回落，焦煤平稳运行。截至5月31日，北港动煤报收879元/吨，周环比下跌3元/吨；CCI柳林低硫主焦2,000元/吨，周环比持平。 动力煤方面，符合预期的“涨三稳二退一”式上涨，最终高度取决于需求弹性。供应方面，月底临近，部分煤矿月度生产任务完成，停产减产增多，叠加部分煤矿整改倒工作面等影响，坑口煤矿供应收紧。 需求方面，目前下游化工等刚需稳定，部分站台及煤厂大户持续备货，但受南方降水偏多影响，下游电厂日耗提升缓慢，燃料采购积极性不高，基本以长协采购为主，市场交易较为冷清。上周我们提到“展望后市，煤价仍处易涨难跌局面，但考虑到当前水电出力较好，外加整体库存并非绝对低位，煤价难以持续“飙涨”，我们认为涨价或以“进三稳二退一”方式呈现，最终高度取决于需求弹性”。目前我们仍维持上述观点，一方面，港口发运成本仍处倒挂状态，贸易商低价甩货意愿不强；一方面，迎峰度夏将至，电厂日耗面临季节性回升，市场对夏季需求仍持乐观态度，因此市场煤价仍将呈现上行趋势，只是价格高度取决于需求弹性。 焦煤方面，短期矛盾并不突出，或震荡运行，未来可以更乐观一些。本周炼焦煤市场持稳运行，前期低库存焦化适当采购原料煤，但周中随着期货盘面下挫，下游观望情绪渐起，中间环节考虑市场风险开始出货，竞拍市场成交有所转弱，但焦钢企业开工仍处高位，刚需仍有支撑，煤矿暂无库存压力，报价持稳为主。供应方面，本周部分大矿产量小幅波动，整体供应稍有增量，多数煤矿仍维持前期生产水平，产地供应变动不大。需求方面，多数焦钢企维持正常开工，且企业厂内原料库存相对较低，在钢厂高铁水产量下，对原料刚需仍好，然对部分价位相对较高的煤种焦钢企业仍有抵触情绪，谨慎采购。上周我们提及“目前焦煤现货供需矛盾并不突出，短期或宽幅震荡运行，但由于宏观预期较好，预计价格呈现震荡偏强态势，待三季度地产带来实物工作量企稳回升后，焦煤价格或酝酿向上突出，对焦煤价格仍要多一些乐观”。目前来看，我们仍维持上述观点，短期内焦煤供需矛盾并不突出，焦煤价格仍以震荡对待。 焦炭方面。焦炭市场暂稳运行；随着宏观利多情绪逐步减弱，盘面及钢材价格震荡运行，焦炭看涨预期回落，本周个别焦企开启焦炭提涨后，主流焦企暂未跟涨，钢厂对提涨有抵触情绪，钢焦持续博弈；产地方面，焦企开工整体维持高负荷运行，由于钢厂采购积极性尚可，场内库存维持低位；整体来看，焦炭供需基本平衡，预计短期内焦炭市场稳定运行，后期需关注钢材成交以及价格走势。 节能降碳影响有限，底层逻辑并未动摇。5月29日国务院印发《2024~2025年节能降碳行动方案》，《方案》要求24年重点领域和行业节能降碳改造形成节约量5000万吨标煤。我们此前一直强调“未来煤炭供需将进入供需双弱局面，但在火电托底需求&煤炭资源枯竭、新增产能有限的背景下，煤炭供给降幅或大于需求降幅，煤炭市场供需仍将呈现供需平衡阶段性偏紧局面，且考虑到成本曲线右侧支撑，现货煤价难以跌破800元/吨，煤价中枢仍将高位持稳运行”。 投资策略：此前我们一直强调“本轮煤炭板块上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性”。目前煤价不具备大幅下跌风险。 本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得5年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。 短期重点推荐24Q1业绩同比增长的晋控煤业、电投能源、新集能源；产量有修复预期的华阳股份、山煤国际； 利空尽出、基本面触底回升的潞安环能；中期特别派息的中煤能源；以及深度价值的淮北矿业、中国神华、陕西煤业、平煤股份、山西焦煤；弹性较大，受益于煤价上涨的兖矿能源、广汇能源。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：煤价偏强运行 1.1.1.产地：供应略有收紧，煤价偏强运行 本周，煤价偏强运行。月底临近，部分煤矿月度生产任务完成，停产减产增多，叠加部分煤矿整改倒工作面等影响，坑口煤矿供应收紧。截至5月24日（wind数据略滞后）：大同南郊Q5500报764元/吨，周环比增加40元/吨，同比偏低46元/吨。 陕西榆林Q5500报830元/吨，周环比增加110元/吨，同比偏低28元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：价格稳中偏弱 本周港口市场稳中偏弱运行，市场交易热度回落。 环渤海港口方面：本周（5.25~5.29）环渤海9港日均调入185万吨，周环比减少10万吨，日均调出185万吨，周环比增加7万吨。截至5月29日，环渤海9港库存合计2,573万吨，周环比下跌30万吨，较上年同期偏低454万吨。 下游港口方面：截至5月31日，长江口库存合计695万吨，周环比增加26万吨，较上年同期偏低68万吨；截至5月31日，广州港库存合计262万吨，周环比增加13万吨，较上年同期偏低7万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场回升 本周（5.25~5.29），北方港口锚地船舶出现回升。环渤海9港锚地船舶数量日均124艘，周环比增加17艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：降雨影响日耗 降雨影响日耗。近期南方降水偏多，下游日耗提升缓慢，燃料采购积极性不高。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.价格：煤价震荡整理 截至5月31日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价879元/吨左右，周环比下跌3元/吨。产地方面，月底临近，部分煤矿月度生产任务完成，停产减产增多，叠加部分煤矿整改倒工作面等影响，坑口煤矿供应收紧。港口方面，本周港口市场稳中偏弱运行，市场交易热度回落，成交价格小幅下跌。下游方面，近期南方降水偏多，下游日耗提升缓慢，燃料采购积极性不高，港口市场交易偏冷清，成交价格持续阴跌。长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表12：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：价格震荡整理 1.2.1.产地：供应整体稳定，下游刚需为主 供应整体稳定。本周部分大矿产量小幅波动，整体供应稍有增量，多数煤矿仍维持前期生产水平，产地供应变动不大。 截至5月31日，吕梁主焦报1,950元/吨，周环比持平，同比偏高500元/吨。 截至5月31日，乌海主焦报1,800元/吨，周环比持平，同比偏高250元/吨。 截至5月30日，柳林低硫主焦报2,000元/吨，周环比持平，同比偏高350元/吨。 截至5月30日，柳林高硫主焦报1,800元/吨，周环比持平，同比偏高470元/吨。 图表13：产地焦煤价格（元/吨） 图表14：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：下游刚需采购为主 本周，焦炭看涨声音归于平静，下游考虑后市暂未明朗多不做大量补库，中间环节也多保持观望，煤矿签单表现一般，不过整体仍无库存压力，总库存1,750万吨，周环比减少7万吨，同比偏高148万吨。其中： 港口炼焦煤库存234万吨，周环比增加4万吨，同比偏高16万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存765万吨，周环比减少9万吨，同比偏高110万吨。 247家钢厂炼焦煤库存751万吨，周环比减少2万吨，同比偏高22万吨。 图表15：港口炼焦煤库存（万吨） 图表16：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表17：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表18：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：短期震荡整理 截至5月30日，京唐港山西主焦报收2,210元/吨，周环比持平。产地方面，本周部分大矿产量小幅波动，整体供应稍有增量，多数煤矿仍维持前期生产水平，产地供应变动不大。库存方面，焦炭看涨声音归于平静，下游考虑后市暂未明朗多不做大量补库，中间环节也多保持观望，煤矿签单表现一般，不过整体仍无库存压力，后市来看，山西“三超”整治，主焦煤供应压力骤增，后续重点关注以下几点：（1）钢材去库斜率； （2）钢厂、焦企利润；（3）焦煤自身供应恢复情况；（4）焦煤自身绝对价格。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 长期而言，国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。主因： 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩：由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，在环保、安监常态化的背景下，国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩。 国内焦煤新建矿井数量有限，面临后备资源不足困境：焦煤属稀缺资源，且新增产能极为有限，意味着国内炼焦煤未来增产潜力较小，面临后备资源储备不足的困境。 图表19：京唐港山西主焦库提价（元/吨） 1.3.焦炭：利润仍有空间，刚需采购为主 1.3.1.供需：产量基本稳定，需求刚需为主 供给方面：由于前期原料煤让利较大，本周焦煤价格小幅反弹后焦企仍能处于微利状态，焦企生产多维持前期开工幅度，少数企业受检修影响开工有所下滑，不过焦企整体开工仍维持高位，产量基本稳定。 需求方面：本周钢厂焦炭刚需基本持稳，且多放开采购节奏。据Mysteel统计，本周全国247家样本钢厂高炉炼铁产能利用率88.2%，周环比下降0.37%；日均铁水产量235.8万吨，周环比减少0.97万吨，同比偏低4.98万吨。 图表20：230家样本焦企产能利用率（剔除淘汰） 图表21：230家样本焦企日均焦炭产量（万吨） 图表22：247家样本钢厂炼铁产能利用率 图表23：247家样本钢厂日均铁水产量（万吨） 1.3.2.库存：刚需采购为主，焦企库存小幅下滑 近期市场情绪减弱，铁水产量连续两周下行，不过铁水下移幅度较小，刚需基本维持，钢厂采购依旧积极，焦企库存小幅下滑。据Mysteel统计，本周焦炭加总库存817万吨，周环比持平，同比偏低75万吨。其中： 港口方面：据Mysteel统计，本周港口库存213万吨，周环比增加1万吨，同比增加14万吨。 焦企方面：据Mysteel统计，本周230家样本焦企焦炭库存42万吨，周环比减少4万吨，同比偏低41万吨。 钢厂方面：据Mysteel统计，本周247家样本钢厂焦炭库存562万吨，周环比增加3万吨，同比偏低48万吨。 图表24：港口焦炭库存（万吨） 图表25：230家样本焦企焦炭库存（万吨） 图表26：247家样本钢厂焦炭库存（万吨） 图表27：焦炭加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.3.3.利润：利润仍有空间 本周，焦企利润仍有空间。据Mysteel统计，本周样本焦