深度报告：工业互联网行业开启上行新周期，公司多方位发力构筑高质量增长

证工业互联网行业开启上行新周期，公司 研 券多方位发力构筑高质量增长 究——三旺通信（688618.SH）深度报告 报 告增持（首次）投资摘要 产品服务行业领先，高质量发展目标明确。三旺通信是国内较早进入 行业:通信 工业互联网通信领域的解决方案服务商，深耕工业级市场二十余年， 日期: 2024年06月01日 产品包括工业以太网交换机、嵌入式工业以太网模块、设备联网产品、工业无线产品等，广泛应用于智慧城市、智慧矿山、轨道交通、 分析师:刘京昭 基本数据最新收盘价（元） 40.92 12mthA股价格区间（元） 31.66-75.27 总股本（百万股） 75.24 无限售A股/总股本 99.69% 流通市值（亿元） 30.69 E-mail:liujingzhao@shzq.comSAC编号:S0870523040005 最近一年股票与沪深300比较 三旺通信 沪深300 10% 2% -6%05/23 -14% 08/23 10/2301/2403/2405/24 -22% -30% -38% -46% -54% 公司深度 电力及新能源、智能制造等领域。三旺通信业务遍布30多个海内外国家和地区，营收增长率连续两年超30%；持续加大研发投入，重点针对时间敏感网络、组态化边缘AI、HaaS、超大功率POE等技术和产品的开发，研发费用率多年高于15%；高度注重投资者回报，2020-2023年分红率分别为31.37%、30.10%、21.12%、35.40%。 行业端催化不断，工业互联网进入上行周期。存量端，随着工业互联网政策多方位驱动，国产工业通信设备产品性能迭代提升，供应链体系红利为中国企业在国际竞争中带来巨大优势，国产替代空间广阔。增量端，AI+工业互联网模式已成为产业智能化新范式，降本增效明显，产品渗透率逐步提升；工业互联网数据交互成为企业数据资产变现的关键，智能化产品有望进入爆发期。据IDC、中商产业研究院统计，2020年我国工业通信市场规模42.1亿元，预计2025年将达到119.6亿元，复合增速为23.3%。 相关报告： 《算力中长期确定性不改，低空经济拉动 CNS相关信息基础设施建设加速》 ——2024年04月24日 《AIInfra全球化部署，北美云厂商算力布 局加速》 ——2024年04月17日 《创新驱动深化转型，迈向智能化时代》 ——2024年04月17日 多方位发力，打造核心竞争优势。公司以工业交换作为主航道，发力工业网关产品，聚焦无线通信领域产品，不断进行深度拓展。技术方面，2022年8月，三旺通信首次发布TSN确定性网络端到端解决方案，实现周期性/非周期性数据在“同一”网络进行传输。平台侧，2022年公司推出了HaaS工业互联网异构系统互联互通平台，以HaaS平台为支点，打造了全栈式工业互联网整体解决方案，有效满足企业低成本数字化需求；2023年公司进一步完善了AI业务中台能力，AI中台能够实现实时监控和管理AI计算设备各项参数，同时拓展和优化边缘AI应用组态开发工具功能。市场端，公司重视欧美市场开拓，建立海外直营渠道，以更优的综合性价比产品，更快的客户需求响应速度，挖掘国际市场潜力。我们认为三旺通信不断提高平台化服务能力，潜心打磨以数据智能为驱动的细分行业解决方案，将提升公司在产业链中的话语权和参与度，加快获取市场份额。 投资建议 公司是工业通信领域领军企业，未来将积极推动工业互联网的创新发展，为产业的深化应用提供全新动能。预计公司2024-2026年收入为5.84/7.56/9.64亿元，归母净利润为1.42/1.83/2.34亿元，对应PE分别为21.66/16.82/13.17倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险，芯片等重要原材料供给波动的风险，国际贸易环境风险。 数据预测与估值 单位：百万元2023A2024E2025E2026E 营业收入 439 584 756 964 年增长率 30.9% 32.9% 29.5% 27.4% 归母净利润 109 142 183 234 年增长率 13.8% 30.0% 28.8% 27.7% 每股收益（元） 1.45 1.89 2.43 3.11 市盈率（X） 28.16 21.66 16.82 13.17 市净率（X） 3.46 2.98 2.53 2.12 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年05月30日收盘价） 目录 1工业通信领域领军企业5 1.1工业通信领域小巨人，产品服务行业领先5 1.2激励、回购方案落地，彰显公司高质量发展诉求6 1.3公司整体盈利能力强，多年保持高分红比例6 2行业进入上行新周期，工业互联网渗透提升趋势明确8 2.1政策驱动自主可控，工业互联网进入产业扩张期8 2.2竞争格局良好，行业龙头大有可为12 2.3AI+工业互联网推动智能化升级，渗透率稳步提升14 2.4数据要素产业发展拉动智能化软硬件产品需求爆发15 3聚焦工业交换航道，新技术新领域带来新增量16 3.1多方位发力，构筑核心竞争壁垒16 3.2打造平台化服务能力，铺垫公司跨越式增长18 3.3把握国际市场机遇，开启海外新征程20 4盈利预测20 5风险提示：22 图 图1：公司发展历程5 图2：公司主营产品5 图3：公司营业收入、同比增长率7 图4：公司归母净利润、同比增长率7 图5：公司三费情况7 图6：公司毛利率、净利率7 图7：公司研发费用情况8 图8：公司人员情况8 图9：分红率（单位：万元）8 图10：实现数据流转的人、机、物全面互联互通的新型工业基础设施9 图11：机器开口“说话”9 图12：2023年工业以太网份额达到68%10 图13：中国工业互联网市场规模12 图14：中国工业互联网产业增加值（单位：万亿元）12 图15：中国工业通信市场规模及增速12 图16：2021年工业互联网平台及应用解决方案市场格局较为分散13 图17：广东工业互联网TOP20指数14 图18：生成式AI制作的阿斯顿·马丁全跑车后车架部件15 图19：工业互联网数据交互15 图20：数据要素市场规模及增速16 图21：公司主要产品16 图22：下游主要应用行业17 图23：TSN端到端解决方案18 图24：HaaS平台19 图25：智能工厂19 表 表1：2022年限制性股票激励计划首次授予限制性股票6 表2：工业互联网政策梳理10 表3：工业通信设备主要参与者13 表4：公司分业务收入及毛利率预测21 表5：公司费用率预测22 表6：可比公司估值表22 1工业通信领域领军企业 1.1工业通信领域小巨人，产品服务行业领先 三旺通信是国内较早进入工业互联网通信领域的解决方案服务商，深耕工业级市场二十余年。截至2023年底，公司累计获得 发明专利35项，实用新型专利55项，外观设计专利8项，软件 著作权14项，并先后获得“国家级高新技术企业”、“国家级专 精特新小巨人”等荣誉称号。目前，公司业务遍布30多个海内外国家和地区，营收增长率连续两年超30%。 图1：公司发展历程 资料来源：三旺通信官网，上海证券研究所 公司产品体系齐全，打造“工业互联网+行业”平台。目前公司产品包括工业以太网交换机、嵌入式工业以太网模块、设备联网产品、工业无线产品等，广泛应用于智慧城市、智慧矿山、轨道交通、电力及新能源、智能制造等领域。公司具有业界少有的“工业互联网+行业”落地平台，储备的技术池能较好地满足客户不断衍生的新需求，核心竞争力保持行业领先。 图2：公司主营产品 资料来源：2022年年报，上海证券研究所 1.2激励、回购方案落地，彰显公司高质量发展诉求 股权激励锁定核心人才，股份回购体现长期价值认可。2022年12月27日，公司推出2022年限制性股票激励计划（草案）， 向65名激励对象首次授予40.60万股限制性股票，其中董监高仅 4人，核心技术人员、核心技术（业务）骨干以及董事会认为需要 激励的其他人员为61人；2024年2月18日，董事会通过“回购 方案”，公司使用自有资金3000万至6000万回购公司股票，回 购价格不超过66元/股。 表1：2022年限制性股票激励计划首次授予限制性股票 姓名 职务 获授的限制性股票数量(万股) 占本激励计划首次授 予权益总数的比例 熊伟 董事长、总经理、核心技术人员 2.80 6.90% 袁自军 董事 1.40 3.45% 袁玲 财务总监 0.80 1.97% 熊莹莹 董事会秘书 0.80 1.97% 刘茂明 核心技术人员 1.40 3.45% 阳桂林 核心技术人员 0.80 1.97% 杨敬力 核心技术人员 0.50 1.23% 钱小涛 核心技术人员 0.50 1.23% 核心技术(业务)骨干、董事会认为需要激励的其他人员 31.60 77.83% 合计 40.60 100.00% 资料来源：公司公告，上海证券研究所 1.3公司整体盈利能力强，多年保持高分红比例 营收端增长率连续两年超30%，利润端保持增长态势。2023年公司实现营业收入4.39亿元，同比增长30.90%，主要系下游终端应用市场需求稳步增长，同时公司初步实现从产品型企业发展为端到端全栈式解决方案型企业的发展，助力公司订单开拓能力和市场竞争力进一步增强。2022、2023年连续两年营收增长率超30%。2023年三旺通信实现归母净利润1.09亿元，同比增长13.77%，略低于营收增长率。 图3：公司营业收入、同比增长率图4：公司归母净利润、同比增长率 营业收入（亿元）同比增长率（%） 30.66% 32.24% 30.90% 21.29%21.35% 17.32% 1.471.722.092.543.364.39 535% 30% 4 25% 320% 215% 10% 1 5% 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 归母净利润（亿元）YOY（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 00% 201820192020202120222023 0 86.50% 59.03% 12.86% 11.11% 13.77% -6.22% 0.510.580.640.600.961.09 201820192020202120222023 -20% 资料来源：iFinD，上海证券研究所资料来源：iFinD，上海证券研究所 费用管控良好，利润率水平短期承压。公司费用率保持稳定，近五年销售、管理、财务费用率合计20%左右，其中销售费用率呈下降趋势。三旺通信近五年利润率小幅回落，其中2023年毛利率为56.94%，主要系公司供应产品的多样化导致综合毛利率在短期内存在一定的波动，长期公司将通过不断提升技术及产品优势，使综合毛利率维持在合理、可持续的水平。 图5：公司三费情况图6：公司毛利率、净利率 销售费用率管理费用率 25% 20% 20.51% 21.80% 20.02% 19.70%20.27 16.86% 18.81% 15% 18.01% 16.94% 14.85% 13.78% 12.82% 10% 7.15% 5%3.03% 3.33% 3.60% 4.75%5.64% 0.11% 0.28% 0% -0.53% -0.17% 20182019 20202021 0.36% 0.30% 20222023 -5% 财务费用率费用率合计 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率净利率 65.31% 66.49% 64.85% 60.36% 58.20% 56.94% 34.95% 33.62% 30.80% 28.43% 23.75% 24.76% 201820192020202120222023 资料来源：iFinD，上海证券研究所资料来源：iFinD，上海证券研究所 研发投入保持高位，持续沉淀核心技术储备。公司不断加大研发投入力度，2018-2023年研发费用率分别为13