5月PMI解读20240531：需求复苏并非线性

主要数据 5月制造业PMI为49.5%，前值50.4%；非制造业商务活动指数51.1%，前值51.2%；综合PMI为51.0%，前值51.7%。 5月制造业PMI季节性回落，但幅度偏大，主要受前期较快增长形成的高基数和有效需求不足等因素影响。主要指标分化，生产、需求、库存指数走弱，价格指数上行，生产强于需求的格局未变，出口动能边际回落带动总需求边际下行。值得关注的是价格端，制造业出厂价格指数升至扩张区间，有助于企业生产经营改善，价格传导链条进一步畅通。5月经济景气边际走弱，内外需均有所回落，有效需求不足是当前制约经济增长斜率的主要因素，整体看，复苏并非线性，但偏缓复苏的趋势未变，输入性涨价因素持续，PPI降幅大概率继续收窄。 出口边际走弱，价格指数上行 制造业PMI降至景气线下，环比走势弱于季节性，主要受前期较快增长形成的高基数和有效需求不足等因素影响。第一，两项价格指数均处于扩张区间，出厂价格重回涨价通道，价格传导链条进一步畅通，有助于企业改善经营水平，但注意到原料进口价格继续抬升，企业利润空间仍承压；PPI指数受出厂价格上行影响，同比降幅进一步收窄。第二，库存指数下行，结合需求情况看，主动和被动去库的因素兼而有之，企业补库动能整体不强。第三，供给端，生产指数超季节回落，仍处扩张区间，生产强于需求的格局未变；进口、采购量、从业人员指数均位于景气线下。第四，需求端，新订单指数降至景气线下，走势弱于季节性；新出口订单指数降幅较大，韩国5月前20日出口金额同比增长1.48%，较4月全月的13.8%和前20日的11.0%大幅下降，海外需求5月边际下行。第五，大型企业与中小型企业景气走势分化，一定程度上反映中上游原料价格上涨与出口边际的回落。 服务业景气升高，建筑业扩张放缓 非制造业商务活动PMI录得51.1%，较上月下降0.1 pct，环比走势弱于季节性。第一，服务业商务活动指数为50.5%，较上月升高0.2 pct，景气度有所提升，服务业延续发展态势。第二，建筑业商务活动指数录得54.4%，较上月下降1.9 pct，建筑业扩张放缓。第三，综合PMI产出指数为51.0%，较上月下降0.7 pct，企业生产经营整体放缓，但仍处于扩张区间。 风险提示： 政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。 2024年5月31日，国家统计局公布5月份中国采购经理指数（PMI）。5月制造业PMI为49.5%，前值50.4%；非制造业商务活动指数51.1%，前值51.2%； 综合PMI为51.0%，前值51.7%。 1出口边际走弱，价格指数上行 制造业PMI降至景气线下，环比走势弱于季节性。5月制造业PMI为49.5%，较上月下降0.9 pct，时隔两个月重回景气线下。从季节性上看，2019-2023年5月制造业PMI环比变动分别为-0.7 pct、-0.2 pct、-0.1 pct、+2.2 pct、-0.4 pct，除2022年特殊情况环比增长外，其他年份均下降；今年5月环比下降符合季节性规律，但下降幅度偏大。 5月制造业PMI季节性回落，但幅度偏大，主要受前期较快增长形成的高基数和有效需求不足等因素影响。主要指标分化，生产、需求、库存指数走弱，价格指数上行。生产强于需求的格局未变，出口动能边际回落带动总需求边际下行。 值得关注的是价格端，制造业出厂价格指数升至扩张区间，价格传导链条进一步畅通。 图表1：5月制造业PMI重回景气线下 图表2：5月制造业PMI环比走势弱于季节性 分项看，价格指数上行，出厂价格重回扩张；库存指数下降，企业补库意愿不强。（1）制造业PMI各分项降多涨少。13个分项中3项景气水平环比上升，10项下降；处于景气扩张区间的有5项，较上月减少2项。（2）价格指数继续上行，出厂价格重回扩张区间，企业利润空间仍偏紧。主要原材料购进价格录得56.9%，较上月升高2.9 pct，连续十一个月处于扩张区间，景气水平进一步提升；出厂价格录得50.4%，虽较上月升高1.3pct，时隔8个月重回扩张区间。5月两项价格指数均处于扩张区间，出厂价格迈出长达8个月的下行区间，重回涨价通道，有助于企业改善经营水平，但注意到原料进口价格继续抬升，企业利润空间仍承压；PPI指数受出厂价格上行影响，同比降幅进一步收窄。（3）库存指数回落，企业补库动能仍不强。5月原材料库存指数为47.8%，较上月下降0.3 pct；产成品库存指数为46.5%，较上月下降0.8 pct。库存指数下行，结合需求情况看，主动和被动去库的因素兼而有之，企业补库动能整体不强。 图表3：制造业PMI主要指数整体回落，价格继续上行，库存下降 供给端，生产指数超季节回落，仍处扩张区间，生产强于需求的格局未变； 进口、采购量、从业人员指数均位于景气线下。生产指数录得50.8%，较上月下降2.1pct，环比下降主要受前期高基数和有效需求不足影响，但仍处景气线上，生产强于需求的格局未变。从历史数据上看，5月生产指数走势弱于季节性。2019-2023年5月制造业PMI生产指数环比2升3降，变动分别为-0.4pct、-0.5pct、+0.5pct、+5.3pct、-0.6pct，今年5月生产指数环比下降2.1pct明显弱于季节性。分行业看，通用设备、铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业生产指数连续三个月位于扩张区间，企业产能释放较快；纺织、化学纤维及橡胶塑料制品等行业生产指数降至收缩区间，企业生产有所放缓。供给端其他指数，进口指数录得46.8%，较上月下降1.3 pct；采购量指数录得49.3%，较上月下降1.2 pct，时隔2个月重回景气线下；从业人员指数录得48.1%，较上月升高0.1 pct。 图表4：生产指数走势弱于季节性 图表5：进口指数连续两月下降 需求端，新订单指数降至景气线下，出口景气度降幅较大。5月新订单指数录得49.6%，较上月下降1.5pct，降至景气线下；环比走势上看，2019-2023年5月环比变动分别为-1.6 pct、+0.7pct、-0.7pct、+5.6 pct、-0.5pct，今年5月新订单指数环比降幅第二高，走势弱于季节性。分行业看，食品及酒饮料精制茶、金属制品、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业新订单指数继续保持扩张，市场需求持续释放；造纸印刷及文教体美娱用品、石油煤炭及其他燃料加工等行业新订单指数处于低位，相关行业市场需求有所减弱。新出口订单指数录得48.3%，较上月下降2.3pct，出口景气降幅较大；韩国5月前20日出口金额同比增长1.48%，较4月全月的13.8%和前20日的11.0%大幅下降，海外需求5月边际下行。在手订单指数录得45.3%，较上月下降0.3 pct，景气水平下降。 图表6：总需求整体回落 图表7：新出口订单指数走势弱于季节性 大型企业景气度升高，中小型企业景气度降至景气线下。制造业PMI大型企业录得50.7%，较上月升高0.4 pct，今年以来持续处于扩张区间；中型企业录得49.4%，较上月下降1.3pct；小型企业录得46.7%，较上月下降3.6 pct。大型企业与中小型企业景气走势分化，反映了中上游原料价格上涨与出口的回落。 新订单指数方面大企业景气提升，小企业降幅较大，大型企业上升1.0 pct至51.6%，中型企业下降2.3pct至49.6%，小型企业下降6.4pct至44.8%。 图表8：大企业与中小企业景气水平分化 图表9：大企业新订单指数上行，中小企业下降 2服务业景气升高，建筑业扩张放缓 非制造业商务活动指数微降，环比走势弱于季节性。非制造业商务活动PMI录得51.1%，较上月下降0.1 pct，景气度微降但仍处扩张区间，从季节性上看偏弱。2019-2023年5月非制造业商务活动PMI环比变动分别为0 pct、+0.4 pct、+0.3 pct、+5.9 pct、-1.9 pct，三升一平一降，今年5月环比下降0.1 pct的走势弱于季节性；从绝对数值上看，仅高于2022年，低于其他年份。 服务业景气度有所提升，邮政电信、网络信息、文教娱乐等行业景气度较高。 服务业商务活动指数为50.5%，较上月升高0.2 pct，景气度有所提升，服务业延续发展态势。分行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于55.0%以上较高景气区间； 资本市场服务、房地产等行业商务活动指数继续低位运行。服务业业务活动预期指数为57.0%，较上月下降0.4 pct，仍位于较高景气区间，服务业企业对市场发展前景保持乐观。 建筑业扩张放缓。建筑业商务活动指数录得54.4%，较上月下降1.9 pct，建筑业扩张放缓。建筑业业务活动预期指数为56.3%，比上月上升0.2 pct，表明多数建筑业企业对行业发展信心稳定。 综合PMI产出指数回落，企业生产经营整体放缓，但仍处于扩张区间。综合PMI产出指数为51.0%，较上月下降0.7pct，我国企业生产经营活动扩张放缓，但仍处扩张区间。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为50.8%和51.1%，分别较上月下降2.1 pct和0.1 pct。 图表10：服务业景气升高，建筑业扩张放缓 图表11：商务活动指数基本保持平稳 3总结：需求复苏并非线性 5月制造业PMI季节性回落，但幅度偏大，主要受前期较快增长形成的高基数和有效需求不足等因素影响。主要指标分化，生产、需求、库存指数走弱，价格指数上行，生产强于需求的格局未变，出口动能边际回落带动总需求边际下行。 值得关注的是价格端，制造业出厂价格指数升至扩张区间，有助于企业生产经营改善，价格传导链条进一步畅通。5月经济景气边际走弱，内外需均有所回落，有效需求不足是当前制约经济增长斜率的主要因素，整体看，复苏并非线性，但偏缓复苏的趋势未变，输入性涨价因素持续，PPI降幅大概率继续收窄。 4风险提示 政策宽松力度不及预期，货币政策超预期收紧。