5月PMI数据解读：制造业弱需求凸显

5月PMI数据解读 制造业弱需求凸显 2023年05月31日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 张璐投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 事项： 国家统计局发布2023年5月中国采购经理指数运行情况。 平安观点： 1、中国经济延续“制造业收缩vs服务业扩张”，但环比动能均有下降。5月 中国制造业PMI为48.8%，较上月进一步下降0.4个百分点，除逆指数供应商配送时间指数外，制造业各分项指数均较上月走低。5月非制造业商务活动指数为54.5%，从上月高点回落1.9个百分点，各分项中只有从业人员指数较上月略有回升，服务业的恢复性增长呈现放缓迹象。 2、制造业弱需求凸显，并拖累生产、价格和投资表现。1）新订单显著弱于在手订单，反映需求走弱；新出口订单指数的定基同比进一步下降，5月外需对制造业的支撑可能未有增强。2）产成品库存指数和原材料库存指数分 别处于2012年以来88%分位和28%分位水平，反映制造业在“主动去库存”。3）主要原材料购进价格指数继续下滑，据此预测5月PPI同比从上月 -3.6%进一步下降至-4.8%。4）生产经营活动预期指数回到2013年以来25%分位水平，指向制造业投资信心可能不足。5）大型企业与中小企业景气度呈现分化，大型企业占优可能不利于民营企业家信心修复提升。 3、建筑业和服务业新订单扩张均呈放缓，但就业吸纳情况有边际改善，可能体现了“稳就业”政策的初步作用。5月建筑业和服务业的新订单指数均从 扩张区间跌落至收缩区间，反映基建项目开工和服务业需求环比减少。同时，投入品和销售价格走低在建筑业和服务业中也均有体现，特别是建筑业的投入品和销售价格指数均创下2009年以来新低，物价更显低迷。 4、根据国家统计局解读数据，5月行业表现呈现特征如下：制造业，仍以中游行业景气最佳，而原材料行业是主要拖累项；服务业，以接触性行业和数 字经济为主要带动，地产和金融行业呈现收缩。 综上，5月中国经济增长动能环比走弱。在此情况下，我们认为宏观政策加码时点可能提前（此前预期为7月中央政治局会议前后）：一是，货币政策上，降息成为可选项，在物价中枢下移情况下，实际利率水平对经济的驱动 下降，加之企业盈利和投资回报率下行，有必要进一步推动贷款名义利率（特别是存量房贷利率）下降。二是，财政政策上，推动加快地方专项债发行、推出新一批政策性金融工具。由于土地出让收入恢复程度有限，今年地方政 府维持基建投资增长仍然存在资金缺口，需要与去年相似的财政和“准财政”政策加码力度。针对“土地财政”模式转型的财政体制改革也可能逐步进入 议事日程。三是，推出重大产业建设工程，并辅之以相应的结构性货币政策 工具、财政贴息工具等，加快落实二十届中央财经委员会第一次会议“加快 建设现代化产业体系”要求（推进产业智能化、绿色化、融合化，建设具有完整性、先进性、安全性的现代化产业体系）。 宏观报 告 宏观点 评 证券研究报告 国家统计局发布数据显示，5月中国综合PMI产出指数为52.9%，较上月进一步下降1.5个百分点，继续保持在景气区间，表明我国企业生产经营总体延续恢复发展态势。 一、经济增长动能环比下降 经济延续“制造业收缩vs服务业扩张”组合，但环比动能均有下降。5月中国制造业PMI为48.8%，较上月进一步下降0.4个百分点，除逆指数供应商配送时间指数外，制造业各分项指数均较上月走低。5月非制造业商务活动指数为54.5%，从上月高点回落1.9个百分点，其中新订单指数滑入收缩区间，各分项中只有从业人员指数较上月略有回升，服务业的恢复性增 长呈现放缓迹象。 图表15月中国制造业生产指数回到收缩区间图表25月中国服务业新订单指数也转为收缩 服务业PMI:新订单 服务业PMI:商务活动 PMI:生产PMI:新订单 55 50 45 40 17181920212223 60 55 50 45 40 35 1920212223 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 二、制造业弱需求凸显 4月制造业弱需求凸显，并拖累生产、价格和投资表现。这从各分项指标中得到全面体现： 1）新订单指数走低至2012年以来5%分位水平，带动在手订单指数下降至72%分位水平，更弱的新订单情况反映出需求走弱。其中，新出口订单指数进一步下降，经定基调整后，其同比与上月水平相当，体现5月外需对制造业的支撑可能未有增强。 2）产成品库存指数和原材料库存指数分别处于2012年以来88%分位和28%分位水平，反映产成品库存水平较高、制造业“主动去库存”的动向。 3）制造业供应商配送时间指数作为唯一略有回升的分项，指向制造业原材料供应商交货时间持续加快，制造业面临的需求约束大于供给约束。 4）主要原材料购进价格指数继续下滑，从其与PPI环比之间的相关性推断，我们预测5月PPI环比可能降至-1.2%，对应PPI同比从上月-3.6%进一步下降至-4.8%，工业品价格进一步走跌。 5）弱需求凸显背景下，5月制造业生产经营活动预期指数连续第三个月回落，已回到2013年以来25%分位水平，指向制造业投资信心不足。 6）特别是，5月制造业大型企业与中小企业景气度呈现分化。大型企业PMI回升到50荣枯线上，且大型企业的生产、新订单、新出口订单、原材料库存指数均较上月有所提升，而中小型企业PMI指数在收缩区间进一步走低。 图表35月制造业去库存图表45月供应商交货时间持续加快 PMI:产成品库存PMI:原材料库存 51 50 49 48 47 46 45 44 17181920212223 PMI:供货商配送时间 PMI:生产经营活动预期 65 60 55 50 45 40 35 17/118/119/120/121/122/123/1 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 图表55月制造业在手订单指数进一步下降图表65月制造业原材料价格指数进一步下挫 PMI:新订单PMI:在手订单75 5570 65 5060 55 50 4545 40 4035 PMI:主要原材料购进价格 PPI:全部工业品:环比 环比，% 1.8 0.8 (0.2) (1.2) (2.2) 18192021222317181920212223 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 图表75月新出口订单指数同比指向出口未有进一步改善 2005.1=100， 指数化调整的PMI新出口订单指数：同比 出口交货值:当月同比，右轴% 110 90 70 50 30 10 (10) (30) (50) (70) (90) %出口金额:当月同比，右轴 091011121314151617181920212223 70 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 资料来源:wind,平安证券研究所 三、非制造业新订单环比放缓 5月建筑业和服务业新订单扩张均呈放缓，但就业吸纳情况有边际改善。5月建筑业和服务业都呈现出新订单指数弱于商务 活动指数的特点，且两项新订单指数均从扩张区间跌落至收缩区间，反映基建项目开工和服务业需求环比减少。同时，投入品和销售价格的走低在建筑业和服务业中也均有体现，特别是建筑业的投入品和销售价格指数均创下2009年以来新低。从业人员指数成为5月建筑业和服务业PMI中唯一略有改善的分项指标，可能体现了“稳就业”政策的初步作用。 图表85月服务业新订单指数落入收缩区间图表95月建筑业投入品和销售价格均创新低 服务业PMI:新订单 服务业PMI:商务活动 非制造业PMI：建筑业 60 55 50 45 40 35 1920212223 75 销售价格 投入品价格 70 65 60 55 50 45 40 1920212223 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 图表105月建筑业新订单指数也进入收缩区间图表115月建筑业和服务业从业人员指数略有回升 建筑业PMI:新订单建筑业PMI:商务活动 PMI从业人员指数 70 65 60 55 50 45 40 35 1920212223 5365 制造业 服务业 建筑业,右轴 5160 55 49 50 4745 4540 1920212223 资料来源:wind，平安证券研究所资料来源:wind，平安证券研究所 四、当前中国经济运行的行业特点 根据国家统计局解读，5月行业表现呈现特征如下： 制造业，仍以中游行业景气最佳，而原材料行业是主要拖累。5月食品及酒饮料精制茶、医药、专用设备、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业，生产和新订单指数均连续三个月位于扩张区间。其中，铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业的生产经营活动预期指数连续5个月位于60.0%以上高位景气区间，行业预期向好；装备制造业PMI较上月提升0.3个百分点至50.4%；而化学原料及化学制品、非金属矿物制品、黑色金属冶炼及 压延加工等工业原材料行业，生产和新订单指数均位于45.0%以下的低位景气区间。此外，纺织服装服饰、计算机 通信电子设备等行业生产指数升至扩张区间，生产环比改善；高技术制造业和消费品行业PMI分别为50.5%和50.8%，高于上月1.2和1.0个百分点，均从收缩转为扩张，出现边际改善。 服务业，以接触性行业和数字经济为主要带动，地产和金融行业收缩。在“五一”节日效应带动下，铁路运输、航空运输、住宿、餐饮等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间；电信广播电视及卫星传输服务、互联网 软件及信息技术服务等行业商务活动指数均位于60.0%以上高位景气区间。而资本市场服务、房地产等行业商务活动指数均位于收缩区间，行业景气水平下降。 综上，5月中国经济增长动能环比走弱：制造业需求弱、价格跌、去库存，建筑业新项目开工呈现疲态，服务业需求呈现回落迹象。在此情况下，我们认为宏观政策加码时点可能提前（此前市场预期为7月中央政治局会议前后）： 一是，货币政策上，降息成为可选项。在物价中枢下移情况下，实际利率水平对经济的驱动作用下降，加之目前企业盈 利和投资回报率下行，有必要进一步推动贷款名义利率下降。尤其是，更大幅度地下调存量房贷利率，减轻家庭部门的实际偿债负担，对于提升当前仍显低迷的消费尤其是大宗消费来说，可能亦是颇有裨益的。 二是，财政政策上，推动加快地方专项债发行、推出新一批政策性金融工具。由于土地出让收入恢复程度有限，今年地方政府维持基建投资增长仍然存在资金缺口，需要与去年相似的财政和“准财政”政策加码力度。去年在地方专项债集中于6月底前发行完毕后，又批准动用了5029亿地方专项债结存限额，新设了两批共6000亿元政策性开发性金融工 具额度（实际投放7399亿元）用于接棒专项债补充重大项目资本金，同时推出了8000亿元政策性银行信贷额度与之配合，从而较好稳定了去年下半年基建投资增长与实物工作量的形成。此外，考虑到当前土地财政（城投）、房地产与地方性银行之间“三位一体”的关系，需要从体制机制的根本性改革上来寻求“破局”，针对“土地财政”模式转型的财政体制改革可能逐渐进入议事日程。 三是，推出重大产业建设工程，并辅之以相应的结构性货币政策工具、财政贴息工具等，加快落实二十届中央财经委员会第一次会议“加快建设现代化产业体系”要求（推进产业智能化、绿色化、融合化，建设具有完整性、先进性、安全 性的现代化产业体系）。 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上） 推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%