不锈钢管龙头持续发力高端，开拓海外市场成长空间广阔

久立特材创建于1987年，专业致力于工业用不锈钢及特种合金管材、棒材、线材、双金属复合管材、管配件等管道系列产品研发与生产。公司发展以产品高端化和市场全球化为方向。2006年，公司3500吨钢挤压机生产线投产，公司以此为契机，大力推进进口产品的国产化进程，坚定“长、特、优、高、精、尖”的产品特色。2009年，公司在深交所挂牌上市，同年，公司中大口径连续成型不锈钢焊接管生产线投产、不锈钢管/焊接管取得民用核安全设备制造许可证、年产1000吨钛精密焊接管项目投产、第一口镍合金油套管成功下井，公司发力高端产品取得重要进展。2023年，公司设立子公司“久立欧洲”，并通过久立欧洲成功收购德国EBK，进一步完善海外市场布局。 作为国内不锈钢管材龙头企业，公司业绩有望保持快速增长主要缘于三个方面： 1）产品高端化：突破技术壁垒产品迈向高端，高附加值产品收入占比持续提升。公司高度重视研发投入，改善生产工艺，优化产品结构，推进产品转型升级，攻破多项核心关键技术，填补国内多项不锈钢管领域空白，打破国外垄断格局，9个产品创下替代“第一”。从高端产品收入占比看，2020年，公司高端产品收入占比16%，2023年，公司高端产品收入约19亿元，占公司营业收入的比重约为22%。公司油气领域高端产品包括镍基耐蚀合金油井管、油气输送用大口径厚壁不锈钢焊接管等，电力设备领域高端产品包括核电蒸发器U形管等，高端产品市场需求景气上行。 2）市场全球化：公司与世界头部企业在全球市场同台竞技，通过产品出口和收购海外优质标的，加速提升全球市场份额。公司产品远销70余个国家和地区，境外业务是公司收入的重要组成。2023年，公司积极开拓境外中高端市场，境外收入29.45亿元，同比增长84%，收入占比提升至34%。2023年，公司收购德国EBK加速海外市场拓展。2023年9月，公司发布《关于全资孙公司签订管线钢管供应合同的公告》，EBK公司成功与阿布扎比国家石油公司签订总长度约92公里的管线钢管供应合同，含税总价约5.92亿欧元（约46亿元人民币）。 3）布局新业务：公司基于技术和产业规模优势，持续投入研发，拓宽产品线和业务领域，形成新业绩增长点。公司2023年年报重新划分产品品类，在之前“无缝管”、“焊接管”、“管件”和“其他”四类产品的基础上，新划分了“复合管”和“合金材料”产品，公司多年培育的复合管和合金材料业务迎来发展期。2023年，公司复合管和合金材料产品收入分别为3.31亿元和3.91亿元，分别同比增长368%和108%，复合管和合金材料等业务发展态势良好。 我们预计公司2024-2026年归母净利润16.14亿元、18.69亿元和20.83亿元，对应当前股价PE估值分别为15、13、12倍，维持“买入”评级。 风险提示 出口退税等政策变动风险；汇率波动风险；行业需求及海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动及产品竞争激烈售价降低风险等。 盈利预测和财务指标 1深耕30余年，打造工业不锈钢管龙头企业 1.1国内工业不锈钢管龙头，产品远销70余个国家地区 久立特材创建于1987年，位于浙江省湖州市，专业致力于工业用不锈钢及特种合金管材、棒材、线材、双金属复合管材、管配件等管道系列产品研发与生产。公司深耕不锈钢管领域30余年，持续投入研发、优化生产工艺，专注于生产“长、特、优、高、精、尖”工业用不锈钢管，即超长不锈钢管、特殊钢种不锈钢管、优质不锈钢管、高端不锈钢管、精品不锈钢管和替代进口的尖端不锈钢管等高附加值的不锈钢管产品、高品质不锈钢管件产品以及高品质特种合金新材料等。 公司发展以产品高端化和市场全球化为方向。2006年，公司3500吨钢挤压机生产线投产，公司以此为契机，大力推进进口产品的国产化进程，坚定“长、特、优、高、精、尖”的产品特色。2009年，公司在深交所挂牌上市，同年，公司中大口径连续成型不锈钢焊接管生产线投产、不锈钢管/焊接管取得民用核安全设备制造许可证、年产1000吨钛精密焊接管项目投产、第一口镍合金油套管成功下井，公司发力高端产品取得重要进展。2023年，公司设立子公司“久立欧洲公司”，并通过久立欧洲公司成功收购德国EBK，进一步完善海外市场布局。 图表1：公司发展历程 公司致力于为油气（包括LNG）、化工及电力等能源装备行业提供高性能、耐蚀、耐压、耐温的材料，产品主要覆盖油气、化工和电力设备等领域，主要产品包括蒸汽发生器U形传热管、耐蚀合金油井管、精密管、超（超）临界锅炉用管、（超级）双相不锈钢管、仪器仪表管、双金属复合管等。 油气领域，公司是中石油、中石化、中海油等单位的主力供应商之一；化工领域，为中国化工集团、国家能源集团等单位提供材料支持；电力领域，公司和哈尔滨电气、上海电气、东方电气等单位保持长久、友好合作关系。此外，公司产品远销70余个国家和地区，是英荷壳牌（Shell）、埃克森美孚（ExxonMobil）、英国石油（BP）、道达尔能源（TotalEnergies）、沙特阿美（Aramco）和阿布扎比国家石油公司(ADNOC)等世界级知名企业的合格供应商，并与海外多家企业签订长期框架协议。 公司股权结构清晰，实控人为周志江先生。公司控股股东为久立集团股份有限公司，持有35.58%的股份。公司实控人为周志江先生，直接持有公司1.70%的股权，并通过久立集团间接持有公司股权。久立集团的股权由周志江先生以及由久立集团内部员工以员工持股计划的形式持有。 图表2：公司股权结构 公司主要控股参股公司10余家，其中，久立穿孔、华特公司、合金公司、钛焊管公司、久立欧洲等子公司贡献重要的营收和利润。合金公司为2014年与永兴材料成立的合资公司，公司持股68.50%，主要从事高端领域用高温合金和特种不锈钢研发及生产，为公司提供高端、高质量原材料。2023年，公司完成子公司久立欧洲的股权收购，并通过久立欧洲收购全资孙公司德国EBK。德国EBK在冶金复合管领域拥有较强的实力，是德国百年企业。久立欧洲公司是公司加强技术实力、拓展海外市场的重要子公司。 图表3：部分重要子公司及其财务数据（2023年） 1.2公司以管材为主要产品，多项产品实现国产替代 公司主要产品为工业用不锈钢及特种合金的无缝管、焊接管、复合管以及管件、法兰、棒材及管道预制件等，以及耐蚀合金、高温合金、特种不锈钢等板材、棒材等。 1）无缝管：具有中空截面但周边没有接缝，是以不锈钢圆钢为原料，经热轧穿孔或热挤压加工制成毛管，再经冷轧或冷拔而制成，其生产技术难度较大，但产品附加值极高，主要应用于高腐蚀、高温高压、低温高压环境。 2）焊接管：具有中空截面但周边有焊接缝，是以不锈钢板材（平板或卷板）为原料，经机组和模具卷曲成型后，再将接缝处加以焊接而成，与无缝管相比，生产工艺相对简单，但生产效率高，品种规格较多，同规格的制管成本较低，同时因为卷板长度较长，可以任意截取长度，主要应用于常温常压环境。 3）复合管：具有衬管耐蚀功能和碳钢基管耐压功能，相比于镍基合金管更具有成本优势，广泛应用于高温、高压、高腐蚀环境（硫化氢、氯离子）的油气输送管线中。 4）管件：将管子连接成管路的零部件的统称，管路系统中起连接、控制、变向、分流、密封、支撑等作用。 5）合金材料：业务由子公司合金公司承担，合金公司拥有真空感应炉、真空自耗炉、电渣炉、35MN快锻机等设备，主要生产高端领域用耐蚀合金、高温合金和特种不锈钢。 图表4：部分主要产品示例产品大类产品小类 公司多项产品实现国产替代，填补国内空白。公司高度重视研发投入，改善生产工艺，优化产品结构，推进产品转型升级，攻破多项核心关键技术，填补国内多项不锈钢管领域空白，打破国外垄断，9个产品创下替代“第一”，包括：低温乙烯大口径焊接管、国产化电站用U型小口径焊接管、天然气净化处理用双相不锈钢无缝管、火力发电用超超临界高压锅炉无缝管、镍基合金油井管、液化天然气（LNG）用不锈钢焊接管、超长、重大口径油气输送直缝焊接管、核电蒸发器用800合金U型传热管、国际热核聚变（ITER）项目装置用PF/TF导管。 图表5：公司主要国产替代产品 目前，公司营收主要来自无缝管和焊接管，复合管和合金材料收入增长显著。2023年，公司无缝管产品收入40.22亿元，占公司营收的47%；焊接管产品收入22.89亿元，占公司营收的27%，两类产品收入合计占公司营收的74%。2023年，公司复合管产品收入3.31亿元，同比增长368%；合金材料收入3.91亿元，同比增长108%，公司复合管和合金材料产品市场开拓成效显著。 图表6：公司主要产品收入（亿元） 1.3持续投入产能建设，产品销量匹配增长 通过技术改造、产线建设以及资产收购等途径，公司已成为国内规模较大的工业不锈钢管制造企业。随着公司IPO募投项目建设、2014年度和2017年度两次可转债募投项目建设、公司自筹资金产能提升项目建设以及合金公司、久立欧洲公司的资产收购，公司已成为国内规模较大的工业不锈钢管制造企业。 图表7：公司主要产能建设项目 图表7：公司主要产能建设项目（续） 工业用不锈钢管业务被国家工信部认定为中国制造业单项冠军，公司产能持续提升。2009年，公司IPO申报时，拥有不锈钢管产能4万吨。随着公司IPO募投项目建设以及技术改造和产品结构调整，2013年公司具备年产7.5万吨工业用不锈钢管的生产能力，其中无缝管产能4.25万吨/年，焊接管产能3.25万吨/年。截至2014年，公司具备年产10万吨工业用不锈钢管的生产能力，其中无缝管产能4.35万吨/年，焊接管产能5.25万吨/年。2019年-2022年，公司不锈钢管产能分别为11万吨、12万吨、13.5万吨和15万吨，产能持续提升。截至2023年，公司具备年产20万吨工业用成品管材（含不锈钢管、复合管和部分特殊碳钢管）、1.5万吨管件和2.6万吨合金材料的生产能力。根据中国特钢企业协会不锈钢分会统计，公司市场占有率多年位居国内同行业第一位，行业龙头地位和规模优势明显。 图表8：公司产能情况 公司产品销量匹配产能增长。随着产品开发和市场拓展，公司销量持续提升。2023年，公司无缝管和焊接管合计销量12.64万吨。2024年，公司目标实现工业用成品钢管（含无缝管、焊接管、复合管、合金管及特殊管道）总销量约18.29万吨，较20023年销量目标增长34%，公司对2024年度业务增长预期良好。 图表9：公司销量目标和主要产品销量 1.4收入保持较快增速，盈利能力稳步提升 产品拓宽和市场拓展显成效，公司收入保持快速增长。持续拓宽产品线和大力开拓新市场是公司收入实现快速增长的动力，2023年，公司年报重新划分产品类型包括无缝管、焊接管、复合管、管件、合金材料和其他共6类产品，相较2022年度的划分增加“复合管”和“合金材料”两类产品。公司培育的“复合管”和“合金材料”产品已为公司贡献一定营收，2023年复合管和合金材料收入分别占公司营收的3.86%和4.56%，增速分别为367.63%和108.49%，体现公司产品拓宽和市场拓展的成效。2023年，公司实现营业收入85.68亿元，同比增长31%； 2024Q1，公司实现营业收入23.89亿元，同比增长42%。 图表10：近几年公司营业收入 分产品看，无缝管和焊接管为公司主要产品。无缝管和焊接管的合计销售收入常年占公司营业收入的80%左右。2023年，公司无缝管收入40.22亿元，占公司营收的46.94%，焊接管收入22.89亿元，占公司营收的26.72%。 分领域看，石油、化工、天然气领域收入占比较大。2023年，公司来自石油、化工、天然气领域的收入达48.96亿元，占公司营收的57.14%；来自电力设备制造领域的收入11.60亿元，占公司营收的13.54%；来自其他机械制造领域的收入13.51亿元，占公司营收的15.77%； 来自其他不可分行业的收入11.61亿元，占公司营收的13.55%。 图表11：公司分产品收入 图表12：公司分行业